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本文来源
| CFC金属研究
本文作者 | 张少达
中信建投期货黑色首席分析师
本报告完成时间 | 2024年4月24日
本轮价格上涨的核心因素在于成本端的上移，包括焦炭和锰矿。焦炭产量偏低、库存偏低，需求逐渐改善，成本支撑较强，上涨空间尚存，预计未来仍有 2-3 轮左右的提涨空间，将给硅锰成本带来 120-180 元/吨上涨空间。锰矿受到South32 澳大利亚锰业停运的影响较大，量级上可能导致国内锰矿进口同比下降 10%，时间上可能会一直持续到明年一季度。锰矿价格上涨继续发酵，潜在上涨空间或在 5-10元/吨度，将给硅锰成本带来近 400-800 元/吨上涨空间。供需层面，硅锰低产量，需求随着钢厂复产逐渐增加，库存或将见顶回落，基本面有所改善，工厂生产利润将得到修复。
策略：
中期硅锰仍有上涨空间，低多为主，下方支撑 6300-6400 元/吨，第一目标位 7200-7300 元/吨附近，第二目标位 7600-7700 元/吨附近。策略上钢厂可择机买保，硅锰工厂卖保还需等待。
风险提示：
矿山发运超预期改善
4月初以来，硅锰期现价格持续上涨，期货加权指数上涨650元/吨左右，内蒙硅锰现货价格上涨140元/吨，期货价格涨幅远超现货价格涨幅。本轮价格上涨，成本端出现大幅抬升，而利润端却亏损加剧，成本累计增加440元/吨，利润收缩300元/吨。成本和利润走向分化，成本走高而利润走低。可见本轮价格上涨的核心因素在于成本端的上移，而基本面好转的作用要弱很多，或者说硅锰原料基本面较其自身基本面更强势，利润都被原料价格的上涨侵蚀了。
硅锰生产原料主要包括锰矿、焦炭和电力，一般而言锰矿占比50%左右、焦炭占比15%左右、电力占比25%左右，剩余是其他杂费。月初以来电力市场价格稳定，内蒙用电成本稳定在0.41元/度，而焦炭价格上涨200元/吨，锰矿价格上涨5元/吨度（天津港南非半碳酸价格）。电力成本稳定，而焦炭和锰矿价格上涨，分别带来硅锰成本上移60元/吨（4月初以来焦炭提降一轮提涨两轮，实际成本增加效果相当于一轮）和380元/吨。未来焦炭和锰矿价格走势将在很大成本上决定硅锰价格走向。
对于焦炭而言，中周期尺度下（未来1-2个月），价格仍有上涨空间。从焦炭基本面来看：焦企盈利能力有限，吨焦亏损在100元/吨左右，焦企提产意愿受阻，而需求端钢厂连续三周增产，供需存在缺口。目前钢厂盈利能力尚可，盈利率基本达到50%，并且钢材出货压力不大，未来一个多月钢厂或将延续复产，对焦炭的消耗需求将进一步增加。并且，在钢厂复产的同时，厂内焦炭库存水平不高，补库需求也有所放量。另外，成本端，焦煤供需基本面和库存较焦炭更为紧张，焦炭的成本支撑较强、价格增长空间较大。整体来看，未来焦炭或仍有2-3轮左右的提涨空间，对应硅锰生产成本增加120-180元/吨。
对于锰矿而言，未来价格上涨风险更大。3月中旬澳大利亚出现强烈的热带气旋，影响了全球主要锰矿生产商South32位于澳洲的生产基地，并导致港口码头和链接矿山的基础设施遭遇严重破坏，对生产和发运均造成恶劣冲击。此事件，无论是影响量级和时间尺度上均难以忽视。2023年，South32位于澳洲的生产基地年度锰矿产量为354.5万吨，而根据USGS统计的全球锰矿总产量为2000万吨，按此口径计算，此基地产量占全球产量的17.7%，影响量级较大。而根据矿山官方表述来看，相关基础设施要等到2025年一季度才能全部恢复正常，影响时间将一直贯穿整个2409合约，甚至延续至2501合约交割结束。在如此长的时间范围内，锰矿供应出现10%以上的下降，预计对锰矿价格产生严重影响。当然，South32也表示，会评估其他运输方案，以在码头修复之前建立部分矿石出口能力。
对于国内进口影响而言，事故前两月我国每月从澳大利亚进口锰矿47万吨左右，而3月份进口量下降至 35 万吨左右，月度进口量下降幅度达到12万吨，考虑到船期的影响，12万吨的下降幅度并不是全部，未来的下降风险巨大。考虑到South潜在的替代方案，若后期向中国发运能稳定在20万吨，中国从澳大利亚的进口量将比去年下降260万吨，占去年进口总量的8.3%；一旦替代方案作用有限的话，将导致国内进口量下降超10%。目前国内锰矿港口库存略超500万吨，若进口明显下降，近今年长期存在的港口库存压力将有效缓解，从而释放锰矿价格弹性。整体来看，此事件冲击较大。预计未来1-2个月锰矿价格偏强运行，潜在涨幅或超5元/吨度，带来硅锰成本上涨近400元/吨（锰矿涨幅5元/吨度），乐观情形下硅锰成本上涨近800元/吨（锰矿涨幅10元/吨度）。并且，锰矿价格可能系统性的上移，即使未来再度转弱，可能也难以回到今年低点，这将意味着今年硅锰价格最低点可能就是4月初的价格了。
因此，从成本角度来看，未来硅锰生产成本继续上移的风险较大，上涨空间可能在500至900元/吨左右，意味着硅锰潜在上涨空间也较大。
目前主产区硅锰生产企业亏损均较为严重，即使成本最有优势的内蒙，亏损幅度也超过了400元/吨。按照目前的生产利润来看，硅锰周度产量很难趋势性增加，或在较长时间维持在16万吨左右的体量。现阶段硅锰库存合计超60万吨，创历史新高，库存压力还是比较大。需求端来看，钢厂盈利能力尚可，盈利率接近5成，并且钢材出货压力明显改善，当下的环境仍有利钢厂继续复产，带动硅锰消耗需求继续增加。供应低位，需求改善，库存预计见顶小幅回落，硅锰供需基本面边际改善，库存预计见顶回落，工厂生产利润将有所修复。
本轮价格上涨的核心因素在于成本端的上移，包括焦炭和锰矿。焦炭产量偏低、库存偏低，需求逐渐改善，成本支撑较强，上涨空间尚存，预计未来仍有2-3轮左右的提涨空间，将给硅锰成本带来120-180元/吨上涨空间。锰矿受到 South32 澳大利亚锰业停运的影响较大，量级上可能导致国内锰矿进口同比下降10%，时间上可能会一直持续到明年一季度。锰矿价格上涨继续发酵，潜在上涨空间或在5元/吨度，将给硅锰成本带来近400元/吨上涨空间。供需层面，硅锰低产量，需求随着钢厂复产逐渐增加，库存或将见顶回落，基本面有所改善，工厂生产利润将得到修复。评估下来，中期硅锰仍有上涨空间，下方支撑6300-6400元/吨，第一目标位7200-7300元/吨附近，第二目标位7600-7700 元/吨附近。策略上钢厂可择机买保，硅锰工厂卖保还需等待。
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