超季节性的反弹——9月PMI数据点评

2024年9月中国官方制造业PMI录得49.8%，环比上升0.7pct；官方非制造业PMI录得50.0%，环比-0.3pct；综合PMI产出指数50.4%，环比+0.3pct。

“金九”旺季预期推动生产走强，令PMI反弹斜率高于同期平均。从贡献度看，9月各分项对PMI均有正向提振，其中生产提振效应最强、拉动PMI环比升0.35pct，其次为新订单、拉动PMI环比+0.3pct，是9月PMI回升的核心动力。往年9月PMI环比升幅最高为0.7pct（2017年、2022年），本月回升斜率处于同期偏强。

9月新订单上升至49.8%，收缩斜率有所放缓。9月新订单分项环比+0.9pct至49.8%，往年9月环比平均+0.4pct（2019-2023年），表现好于季节性。“金九”部分行业存在旺季效应，消费品以旧换新等扩内需政策效果持续释放，新出口订单环比下行、新订单仍有回升，指向9月内需修复节奏加快。

新出口订单环比回落，进口动能仍弱。9月新出口订单PMI环比-1.2pct至47.5%，沿季节性回落，圣诞季订单需求基本释放完毕，临近年末海外订单进入淡季。进口环比-0.7pct至46.1%，进一步下探至2018年以来同期最低水平，侧面反映企业采购、进口备货动力不足，对下游需求预期仍有待提振。

生产强势反弹，斜率处于同期偏高水平。9月生产指数环比+1.4pct至51.2%，持平2022年8月水平；环比而言，9月生产环比增幅也接近同期最高，旺季叠加需求回暖带动下，生产意愿有所释放。

价格指数止跌回升，降势趋缓。原材料购进价格、出厂价格环比+1.9pct、+2.0pct至45.1%、44.0%。9月供需回暖之下，价格指数环比回升、结束连续三个月下滑态势，指向市场价格降势放缓、价格收缩形势有所改善。PPI与出厂价格环比之间多数时间内同向变化，也暗示9月PPI环比降幅可能收窄。

9月采购量微降，原材料库存温和抬升。9月原材料库存环比+0.1pct至47.7%，采购量环比-0.2pct至47.6%，企业采购材料补库意愿继续收缩、库存微升，指向对后续下游需求和生产节奏或仍持观望态度。产成品库存环比-0.1pct至48.4%，去库略有加快，但整体仍在同期高位，下游需求增量有限、去库强度仍显不足。

9月非制造业PMI为50.0%，环比-0.3pct，服务业景气下行是主要拖累。9月服务业PMI环比-0.3pct至49.9%；建筑业PMI环比+0.1pct至50.7%，施工景气仍然偏低。

暑期效应消褪，服务业PMI重回荣枯线下方。9月服务业新订单环比-1.8pct至45.0%，也是2022年12月以来最低，服务消费需求明显回踩，交通运输、住宿餐饮、文体娱乐等商务活动指数环比均有回落，零售业、邮政业保持加快扩张。

专项债资金到位时滞，建筑业PMI仅小幅反弹。9月建筑业PMI环比+0.1pct至50.7%。其中，新订单环比-4pct至39.5%，也是2020年2月以来新低，需求增量继续下探。按行业看，房屋建筑业活动指数结束连续两个月收缩态势、环比升至荣枯线上方、景气转向扩张，或与“保交楼”加快推进有关；而土木工程建筑业PMI环比回落，反映基建投资节奏继续放缓，但仍高于52%、景气偏强。

总结看，9月PMI景气超季节性反弹，但结构上仍以生产景气上行为主、需求端改善有限，等待四季度稳增长政策发力显效，PMI或有望回到扩张区间。在8月极端天气扰动、低基数的基础上，9月PMI环比反弹幅度略超预期，但生产是主要提振分项，新订单、库存、价格、采购等改善有限，反映出需求不足、企业经营信心弱化、观望情绪仍在。非制造业中，服务业随淡季回踩，建筑业PMI则持续偏低，尤其是新订单连续下探，指向下游投资需求储备或有不足，施工偏缓也与专项债发行后置、财政资金到位滞后效应有关。展望四季度，市场进入“稳增长”政策落地期和效果的验证窗口，“银十”旺季效应叠加，投资、消费需求回升斜率或高于同期，制造业PMI有望进一步修复至荣枯线上方，短期聚焦财政加码的强度与形式。

财政加码力度不及预期，PMI改善有限。

具体内容详见华创证券研究所9月30日发布的报告《超季节性的反弹——9月PMI数据点评》

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