证券研究报告名称：《跨境电商：波澜壮阔蕴藏需求结构与产业链优化机遇，竞争模式迭代期供需匹配为王》
对外发布时间：2024年12月6日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘乐文 SAC 编号:S1440521080003
SFC 编号:BPC301
陈如练 SAC 编号:S1440520070008
SFC 编号:BRV097
02 社服商贸2025年投资策略报告：供需改善先行，成长潜能接力核心观点：可选消费的供需格局改善先行，供给优化或在各子板块呈现，方向和周期有差异，出现拐点信号的细分行业将会率先得到市场的积极反馈，需要关注供给的资本开支、需求的普惠托底。其次在流动性回升过程中，成长属性对于估值修复至关重要，需要关注市场空间、国产替代、出海战略。最后商业模式的优势可推动业绩增长的可实现性，完成逻辑闭环。
跨境电商行业及卖家2024年内发展态势：1、平台间竞争有所加剧，整体价格、品类、对卖家的扶持、流量和消费者服务、外贸环境等均将成为未来竞争的核心因素，而对于卖家来说可选择的平台增加，不同货盘的承载力增强，可覆盖市场增多；
2、外贸环境存在不确定性，包括年初以来海运价格受主要消费市场需求、地缘政治导致运力分散等因素影响而快速上涨，以及不同目的地市场关税政策可能的变化，供应链的掌控能力成为成本稳定的重要因素；
3、品牌价值培育和SOP底层能力构建、科技创新能力仍成为卖家核心竞争点，在跨境电商供给端快速增加且竞争逐步激烈情况下，优质品牌价值所带来的流量和心智成为抗风险和持续成长的重要因素，且细分品类中市占率较高的成熟品牌持续增长并具备较强稳定性。同时行业认知提升所带来的底层SOP能力复用度高，对于孵化新品牌以及构建渠道品牌价值的意义较大，有望带来长期稳定的增长模式。并且细分行业的运营能力需要较长周期的培育，相对具有较高的壁垒。具有科技创新属性的综合品牌在产品议价和毛利率层面有较好的掌控力；
4、头部卖家和运营商逐步开始培育跨境电商全产业链的服务能力和解决方案，培育类似头部平台“半托管”的能力，该模式长期看有望吸引与自身货盘和底层能力相近的中小卖家，并不断形成自身运营能力强化的正向循环。但竞争也逐步激烈，差异化较关键。
特朗普胜选美国总统后，市场对于美国大幅对国内提升关税的预期增强，对跨境电商业务产生担忧情绪。从跨境电商行业当前发展状态看，一方面特朗普从宣布就职到提升关税落地都有周期性，且预计关税提升将是逐步推进的，幅度和具体执行力度仍有待观察。并且年内如Temu在1-10月的美国18~24岁Z世代用户应用下载量榜单中位居榜首，且根据亚马逊今年7月数据，过去12个月中国卖家在亚马逊全球站点销售总额同比增超20%，也可反映当前视角下国内跨境电商卖家和产品在美国市场仍然有较好表现和需求；另一方面，中国的跨境电商卖家凭借优质产品和制造能力、平台服务能力，目标市场逐渐放眼全球，而如东南亚、中东、欧洲、南美等市场在卖家中快速崛起，全球市场的承载力足够大，同时产业链内专业化服务商的聚焦能力也越来越强，可以抵御部分市场贸易端的影响；同时跨境电商支持力度和利好政策也不断推出，如年内即鼓励跨境电商海外仓建设和发展，近期海关总署拟推出四方面措施进一步促进跨境电商发展，包括且有无需向海关办理出口海外仓业务模式备案，只需完成报关单位备案和跨境电商企业备案即可。展望2025年，预计即使全球贸易环境有所收紧，但出口优质产品仍然是拉动国内经济增长的重要引擎，并且也会服务和便利未来产业升级步伐，跨境电商B2C模式作为直接与海外消费者对接的重要出口形式，其打造品牌化和消费者心智、聚集流量的逻辑更为顺畅，预计未来或在整体出口金额占比中持续提升，也将持续受到政策支持和提振。
跨境电商行业从供给端看，也存在流动性高且竞争者较多的问题，并且核心市场和核心品类竞争激烈，且进入门槛相对不高，各品类竞争者均较多。头部卖家会逐步积累规模优势，且具备马太效应，核心在于从产能到销售的全产业链能力、被验证和可复用的底层SOP能力、优质品牌心智以及科技属性等差异化特征，故跨境电商行业的市场格局总体呈现出行业足够大，竞争持续激烈，持续有细分市场和品类的破局机会，但是龙头相对来说可以积累马太效应和底层能力复用，在持续经营迭代过程中仍然有潜在的规模效应和品牌效应。由于亚马逊等平台的BSR和头部排名需要较长的运营周期和底层能力，故稳态后呈现出头部卖家相对稳定，运营风险有所降低，但相对来说仍面临供给端较大的竞争压力和创新迭代的成功率压力，而在创新迭代中相对来说科技品类的壁垒更强，而其他品类需要较强的sop和整体营销、库存、打法的精准策略，可能在前期会对费用端产生一定扰动。
建议关注品牌优势突出、平台深耕、供应链掌控，底层运营和研发sop完善、科技属性和马太效应较强的头部卖家平台。
风险提示：1、酒店供需紧平衡，商务需求如果不能率先回暖，休闲需求仍将面临降级，酒店行业业绩会继续承压。2、餐饮行业持续价格战在高线城市可能进一步加剧，在渠道获客成本上升的工程中，成本难以向上下游转嫁；副牌开发、产品创新、产业链延伸不及预期。3、化妆品行业流量转化效率不及预期，竞争落败于国际品牌。流量获取成本不断提升，国内品牌整体培育尚需时间，面临国际品牌直接竞争压力。4、医美监管趋严带来情绪面影响；上游企业新品开发、获批进度不及预期；产品端竞争愈加激烈；医美机构外延拓张不顺，新机构盈亏平衡期较长等。5、特朗普政策与上一任期内可能存在不同，其针对性政策可能对进出口及科技创新类企业造成更加困难的影响，同时美国的货币政策也会对汇率、金价、房价造成不同程度影响。6、金价继续单边上行，导致居民畏高推迟需求，经销商恐高不愿进货导致周转放缓。结婚人数和新出生人口的持续下降可能影响到庆典类黄金珠宝的终端需求。
证券研究报告名称：《社服商贸2025年投资策略报告：供需改善先行，成长潜能接力》
对外发布时间：2024年11月18日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘乐文 SAC 编号:S1440521080003
SFC 编号:BPC301
于佳琪 SAC 编号:S1440521110003
陈如练 SAC 编号:S1440520070008
SFC 编号:BRV097
03 跨境电商物流系列研究（二）：剖析亚马逊的战略变革及对跨境电商物流的影响核心观点：中国跨境电商四小龙对亚马逊全球电商的稳固地位形成冲击，亚马逊针对以Temu为首竞对扩张，制定了“品类佣金费率调整、库存区域化优先计划、增加入库配置服务费”防守反击战略，但更多体现在构筑其“高时效、低成本”的护城河，以及防止渗透大件品类。
对跨境电商物流的影响：在美国八大区域均有布局海外仓的FBA头程服务商最为受益；考虑目前极为激烈的市场竞争情况，不排除FBA头程服务商会不涨价或少涨价来稳稳定客户，所以利润率可能存在下降风险。加大分区履约基础设施建设是未来海外仓重要趋势，同时加大中国物流企业第三方海外仓的投资及管理门槛。
（1）亚马逊发展历程：亚马逊从1995年开始，历经30年，通过低价、拓品、提升客单价策略驱动发展，而积累的物流与供应链能力是如今的核心能力。近年来第三方卖家份额提升，发货模式形成稳态，北美市场份额提升，供应链重返亚洲。
（2）亚马逊供应链模式：1）品类视角：伴随电商平台“品类扩张” ，亚马逊逐渐形成了适合其的供应链履约模型；2）货权视角：伴随“销售模式”发展，亚马逊供应链形成自营、FBA、MFN三类模式。
（3）亚马逊物流网络演变：供应链模式背后对应的是物流履约“仓储、运输、配送”网络。亚马逊持续布局分拣中心、末端配送站和航空枢纽。通过提供仓运配等物流服务盈利，并由原有制定标准整合资源走向自营物流。
（1）FBA的基本情况：FBA仓运配一体的履约模式，具备全链条优化、运营稳定及时效体验最优等核心价值。
（2）FBA的商业本质：FBA目标并非物流收入，而是吸引购买亚马逊Prime的核心权益；反之，前台流量、Prime会员对FBA卖家销量、粘性、提升作用明显。
（3）FBA与商业快递的比较分析：亚马逊凭借“高时效、低价格、强体验”，不断抢夺其他配送公司的市场份额；成本、时效、体验的本质差别在于所覆盖的供应链物流环节不同，FBA是最平衡的方式。
3、亚马逊的战略变革及对跨境电商物流的影响
中国跨境电商四小龙对亚马逊全球电商的稳固地位形成冲击，亚马逊针对以Temu为首竞对扩张，制定了相应的反击战略：
（1）品类佣金费率调整：针对服饰等中国跨境电商平台核心品类调降佣金和物流费用，影响部分跨境直邮专线需求。
（2）库存区域化优先计划：提升自身大件核心品类的区域履约时效，有全美大件库存及送FBA能力的物流公司将受益。
（3）增加入库配置服务费：由于半托管模式本质上卖家“清理积压库存”，因此亚马逊物流更聚焦降本增效的举措——降本举措方面，控制减缓建仓资本开支扩张，同时通过增加入库配置服务费缓解美西入库压力；增效举措方面，通过免收入库配置服务费，扩大全球物流计划(AGL)或入仓分销(AWD)收入。
4、投资建议
（1）亚马逊平台的跨境电商卖家：建议关注资金实力较强，且在美国本土拥有仓储及运力资源的跨境电商大型卖家竞争力的边际增强；建议关注中小卖家及原有“铺货型”卖家由于品类调整带来的货量下降风险。
（2）其他跨境电商平台及线下渠道：建议特别关注中国跨境电商四小龙平台增加的航空及通关成本；对具有更密集门店网络和技术创新能力的线下运营商影响相对更小。
（3）跨境电商物流：在美国八大区域均有布局海外仓（不论是大件还是中小件）的FBA头程服务商最为受益；考虑目前极为激烈的市场竞争情况，虽然头程服务范围、复杂度、距离均有提升，但不排除FBA头程服务商会不涨价或少涨价来稳定客户，所以利润率可能存在下降风险；加大分区履约基础设施建设是未来海外仓重要趋势，同时加大中国物流企业第三方海外仓的投资及管理门槛。
风险提示：1、境外经营和税收监管风险。开展跨境出口电商业务的平台和消费者所在国家或地区的政治环境、法律环境等均与中国大陆地区存在较大差异，跨境电商物流公司可能在经营过程中因对境外分、子公司所在地的政策制度、法律法规等不熟悉，或因境外国家或地区局势动荡、税收政策重大变化等情况而对海外业务经营造成不利影响。
2、市场环境及运价变动风险。由于跨境电商所涉及交易链条较长及参与主体跨市场等较复杂的环境，存在海、空运费变动、汇率波动及其他市场环境变动风险，从而影响跨境电商及配套的物流行业的成本或需求发展变化。
3、ESG相关风险。近年来，一方面海外国家或政府部门对国内跨境电商平台主要的鞋服类产品相关的ESG问题关注度越来越高，例如抵制使用可能涉及某些地区由于榨取廉价劳动力生产的原材料；一方面，欧美主张降低物流服务供应商交付过程中海运、空运或陆运产生的温室气体排放。以上可能会使部分跨境电商平台承受额外的成本和限制，并向物流企业传导。
证券研究报告名称：《跨境电商物流系列研究（二）：剖析亚马逊的战略变革及对跨境电商物流的影响》
对外发布时间：2024年4月14日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
韩军 SAC 编号:S1440519110001
SFC 编号:BRP908
梁骁 SAC 编号:S1440524050005
04 跨境电商物流行业研究：跨境电商平台全托管模式大潮下的物流投资机会核心观点：目前跨境电商成为中国外贸进出口发展的重要驱动力，近五年也保持双位数增速，尤其是今年以来，以阿里速卖通以及拼多多Temu为代表的跨境电商平台发力全托管的运营模式，带动了跨境电商B2C出口的快速发展。
跨境电商平台大发展，不仅是给国内快递物流公司带来了业务增长，更是由于这一新的商业模式，让国内物流玩家有机会快速布局全球网络、实现对欧美物流巨头弯道超车的历史性机遇。仅跨境电商出口B2C物流就是4000亿规模的赛道。这是中国电商、互联网、甚至消费未来十年大趋势下最有前景的投资方向，当然伴随跨境电商企业出海，尤其是全托管模式大势所趋，能够提供全球门到门履约解决方案交付的快递物流行业将成为最大的受益方。
1、跨境电商及物流发展历程及现状
（1）跨境电商经过20余年的发展，历经了青铜、白银、黄金、白金四个发展阶段，促使国际贸易链条实现了“短链、降本、提效、模式创新”，并引领当下3C、服饰、汽配、家电等品类增长及模式升级。
（2）围绕贸易形式及品类的演变，市场发展形成不同模式的物流履约链条，例如：传统一般贸易项下的FOB和CIF模式，以及服务跨境电商体系的直邮和海外仓模式，实现了对不同货品物流需求的满足。
（3）跨境电商增速远高于一般贸易，尤其是跨境B2C出口模式，因此本次研究聚焦跨境电商出口B2C物流模式，2022年规模达3800亿。
2、跨境电商及物流发展趋势
疫情改变了全球消费习惯，跨境电商业态渗透率持续提升，预计2020-2024年全球市场电商销售额年复合增长率为8%。中国完备的商品供应链优势及全球化诉求，持续驱动跨境电商B2C出口。
（1）趋势1(发货地及目的地视角)：中国跨境电商卖家集中在华东及华南，美、英两国是最大目的国；从包裹出口方向看，欧美及日本占据7成左右绝对主力市场。
（2）趋势2(商品类目视角)：3C消费电子、鞋服和家居为跨境电商B2C主要品类，贡献7成收入。
（3）趋势3(渠道平台视角)：亚马逊强者恒强仍是最大平台，独立站和Temu快速崛起——
1）亚马逊第三方卖家份额提升，自发货比例提升，新兴市场快速崛起，美德日的本土卖家增加，亚马逊FBA模式虽具有流量打标、运营稳定及时效体验的优势，但第三方卖家及新兴市场发展需要模式迭代；
2）流量去中心化以及亚马逊平台红利消失，卖家转向跨境电商独立站（Shopify）和社交电商（抖音）等去中心化电商平台，跨境独立站趋势下，亟需提供集采购、库存、物流、仓储等一站式服务的国际物流服务商；
3）跨境电商平台进入精细化分工运营阶段，全托管模式成为跨境电商平台标配，跨境电商平台四小龙AE、Shein、Ttshop及Temu在覆盖的国家、规模、品类上有所侧重，但均需物流战略合作伙伴，全托管模式现阶段基本都采用专线小包为主、配合国际快递的模式，伴随品类扩张及链路打通，逐渐会向海外仓（中转和退换货）模式渗透拓展。
3、跨境电商物流核心模式及主要玩家
跨境电商B2C物流主要模式中，专线 （时效+价格综合优势）和 三方海外仓（资源获取与合作成本难度低） 模式优势逐年凸显。
（1）直邮模式：专线占直邮模式比例显著提升，凭借不断提升的性价比成为跨境直邮中更受欢迎模式；专线物流模式下，空运干线与尾程占专线收入比重最高，核心价值贡献环节在于空运干线。
（2）海外仓模式：海外仓近年来蓬勃发展，欧美海外仓数量显著上涨，欧美日等国家成为海外仓布局重地；第三方海外仓随独立站兴起，发展前景较好，且比FBA与自建仓有成本优势；三方海外仓的核心价值环节在于末端仓储和尾程配送，壁垒在于拿仓能力和运营效率。
4、投资建议
跨境电商平台大发展是国内物流公司快速布局全球网络、实现对欧美玩家弯道超车的历史性机遇。伴随跨境电商企业出海，尤其是全托管模式大势所趋，能够提供全球门到门履约解决方案交付的快递物流行业将成为最大的受益方。具体来看跨境电商B2C物流三种模式的投资机会，
（1）国际快递领域：将迎来黄金十年窗口期，虽与国际巨头在机队差距较大，但航空稀缺资源助力国内快递扩张二曲线。
（2）直邮专线领域：国内航空货航由于资源投入成本形成门槛，具备整合下游（航运公司/邮政）资源，以轻资产模式运营并形成壁垒的运力侧货代公司成长性较好。
（3）海外仓领域：第三方海外仓行业已经度过跑马圈地的扩张期，建议具备科技实力的头部公司或资产持有公司，以及极兔速递这样现阶段国内屈指可数可以实现海外仓+尾程配送的公司。
风险提示：境外经营和税收监管风险；市场环境及运价变动风险；ESG相关风险。
证券研究报告名称：《跨境电商物流行业研究：跨境电商平台全托管模式大潮下的物流投资机会》
对外发布时间：2023年8月11日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
韩军 SAC 编号:S1440519110001
SFC 编号:BRP908
梁骁 SAC 编号:S1440524050005
05 从出口到出海（4）：中国企业出海发展研究报告（2024）：消费行业核心观点：从出口到出海，日益成为企业的重要发展战略。出海并不是贸易摩擦下的被动外迁和过剩产能的无奈输出，而是经济增长的内在诉求和产业升级的必经之路。为了帮助企业、政府、投资者更好的理解出海逻辑、把握出海需求、提供出海支持、挖掘投资机会，中信建投证券研究所特推出重磅联合报告《从出口到出海：中国企业出海发展研究报告（2024）》，第四部分介绍大消费代表性行业的出海策略。
1、出海产品
行业经历周期步入新阶段，平台出海产品以多SKU为主，但是受到物流的限制各平台SKU存在一定差别。受疫情影响，20-22年跨境电商的需求与成本经历较大波动，海外的需求先后经历了“快增长和去库存”的周期，成本端受海运价格和广告成本高涨，20-22行业利润下行导致部分企业出清。从23年开始，跨境电商行业逐步进入“正轨”，一方面，由于海外需求在“去库存”阶段结束后随着Amazon等平台恢复而增长，同时行业的物流、广告成本也逐渐恢复到相对温和的水平，跨境电商行业的利润在需求增长与成本稳定的催化下逐步释放；另一方面，行业在经历周期之后，很多公司通过改变以往的经营策略或采用全新的模式应对海外的市场环境。
从SKU角度来讲，平台更多充当“渠道”的角色，因此平台的SKU取决于供应链、物流端、需求端等多方面因素，现在Temu、SHEIN、AliExpress等平台SKU种类较多，但是以Temu为例，由于物流时效性需求，其平台很多SKU通过空运方式进行，因此Temu
欧美市场SKU集中于轻小件。但是随着半托管等模式推进，SKU有望进一步扩大。
2、出海客户
欧美仍是我国跨境电商主要需求端，其电商渗透率有望进一步提升。根据Statista数据，我国跨境电商出口目的地中美国占比达34.3%；其次为欧洲市场；欧美仍然是我国跨境电商的主要需求端；根据Sensor tower数据从Temu、Aliexpress 等平台MAU分布来看，用户主要集中于欧美市场，且拉美、东南亚、中东等地MAU处于快速增长阶段。我们认为欧美电商的渗透率还存在较大的提升空间，未来电商赛道的增长或持续带动国内跨境电商的需求提升。根据Comscore数据，2022年美国电子商务市场规模达到1.09万亿美元，仅第四季度便达到了3322亿美元。ecommerceDB数据显示，2022年，欧洲电商的总销售收入为6340亿美元，拥有约5.23亿电商活跃客户，平均各国约有62%的消费者网上购物。预测2026年的欧洲电商市场规模将超过1.1万亿美元。尽管欧美经济衰退的定论具有不确定性，但是目前欧美电商渗透率在20%左右，长期仍然具有电商渗透率提升的逻辑。
3、出海优势
我们认为中国电商平台出海的优势在于强大的供应链支持和成熟的电商经验：
1）强大的供应链支持：Temu、SheIn能够在海外推进的如火如荼，基础是平台的商品的性价比足够高，短期来看国内平台出海本质模式在于“低价 + （品质、时尚、便捷、智能......)”；因此对于国内供应链的把控是Temu、SheIn等平台能够做大的基石，如SheIn的小单快返、Temu的极致低价等均充分利用了国内成熟的供应链体系。通过这种供应链体系，平台电商能够获得成本足够低价的商品，与海外商品相比，具有明显的性价比。
2）成熟的电商经验：国内电商渗透率达30%左右，而欧美等市场在20%左右的水平，国内的电商领先于海外市场，在跨境电商发展历程中，从早期的纯3P模式、到FOB（小单快返）的1P模式、再到全托管&半托管模式、直播电商等模式。中国在充分的电商生态竞争之下，已经具备完善的电商经验，在海外市场中能够占据一定领先优势。
4、出海风险
1）宏观经济：全球宏观经济下行导致电商渗透率及用户消费能力不及预期风险；其中欧美市场可能的衰退带来的零售需求不及预期的风险，新兴市场电商增速放缓的风险；2）政策风险：美联储降息节奏不及预期；欧美、印尼、巴西等地的潜在关税增加带来成本上行风险；中美关系不确定性风险；国家层面的本土企业保护的风险；法律合规政策风险；反垄断反倾销的政策风险；3）成本风险：汇率大幅波动带来汇兑损失风险；运价大幅波动风险带来成本上升；运力不足导致的配送时效延长风险；海外仓拓展不及预期风险；关税增加带来的成本上行风险；海外广告成本上涨风险；国内原材料成本上涨风险；4）竞争风险：海外竞争加剧或面临竞争力不足风险；Temu等平台对Amazon、Shopee等渠道的冲击风险；海外企业的版权诉讼风险。
5、出海路径
电商平台早期出海以3P为主，如AliExpress等；这类平台核心逻辑在于“流量”；疫情期间以1P为主的SHEIN快速发展，1P模式的成功则充分依赖供应链。但是随着行业的发展，中国电商平台出海新的模式正逐渐成为主流，如以Temu为例的全托管和半托管模式、以Tik Tok为例的直播电商出海模式等。
一、早期3P模式：早期平台的出海主要作为3P为主，为国内的卖家提供亚马逊之外的补充渠道，对商家来讲各个平台的竞争力在于商品流量以及配套的服务。早期的3P出海模式则以AliExpress为代表。速卖通能够让全球各地的消费者直接从中国乃至全球的制造商和经销商处购买商品，是阿里巴巴国货出海全球化战略的重要布局。网站上的卖家可以是公司或个人。业务覆盖全球超过220个国家或地区，主要交易市场为俄、美、西、巴、法等国，支持18种语言站点。“仓发+供应+市场”多轮驱动，速卖通综合能力持续提升：（a）仓发：22年以来优选仓订单持续增长，韩国威海仓能做到3日达；海外仓订单同比增长快速，主要来自欧洲和美国市场，在欧洲的核心国家能做到5日左右送达；（b）供应：公司拥有国内优质的公司及个人供应商家，2022年1600余个商家新跃迁为金牌卖家，400多个商家新跃迁为年销售额超过100万美元的卖家，新引入Mall卖家1000余个；随着公司采取全托管模式，公司全球竞争力有望进一步提升。（c）市场：公司在拓展新兴市场亦卓有成效，在韩国、美国、巴西等新兴市场，买家有了大幅增长，Aliexpress的MAU从2022Q3季度开始逐步恢复，未来在国际市场渗透率有望进一步突破。
二、独立站1P模式：疫情期间，以SHEIN为代表的平台快速发展，一度成为跨境电商平台龙头，它的成功一方面来自需求增长，另一方面则于自身供应链强大密不可分。Shein通过多年发展构筑自身护城河：包括小单快返的高效供应链管理、大数据驱动、全球化供应链网络、社媒营销战略、全球市场定位、用户体验与服务等：1）小单快返模式：Shein以快速时尚为核心竞争力，在设计端、供应链端、生产端足够高效，能够以较快的速度推出新款式;2）大数据驱动：Shein通过对海量数据的分析，能够做出准确的市场预测和产品的设计方案决策，以确保产品的市场适应性;3）全球化供应链网络：Shein与全球各地的供应商和制造商合作，合作的物流网络也遍及全球，提供高性价比商品以及快速交付能力;4）社媒营销战略：Shein在社交媒体上积极推广品牌，并与时尚博主、网红和社交媒体平台合作，以扩大SheIn品牌的曝光度和影响力；5）全球市场定位：Shein根据不同国家和地区的文化特点与市场需求来相应调整相应的营销、设计策略，做到更加本地化运营。6）保证用户体验：Shein注重用户体验和客户服务，提供简洁易用的网站和移动应用程序，以及快速响应的客户支持。
生产端：充分利用中国制造优势与大数据驱动，打造柔性供应链实现服装领域“不可能三角”。SHEIN建立数字化供应链管理系统，与供应商共享客户实时数据，并指导设计、管理生产过程，能够快速分析服装销售数据以及各地消费者的搜索趋势，从而更好地识别消费趋势，再将数据反馈至工厂，实现快速上新，打破了服装领域的“不可能三角”（库存灵活、高性价比、急速上新）。并且SHEIN会针对中小工厂的痛点进行扶持，并为工厂配备指定的面辅料档口、二次工艺厂，便于供应商快速完成生产准备环节。根据晚点LatePost，SHEIN每日会上新数千款SKU，存货周转天数为30天左右，而依赖线下渠道的H&M和Zara周转天数远高于SheIn。
销售端：通过社媒等渠道扩大影响力，销售终端定位全球市场。SheIn通过建立全球供应链网络，打通全球销售市场，结合Sensor Tower用户数据，我们推测SheIn海外销售结构中仍然以美国、欧洲、中东、拉美等地为主要市场。我们认为，随着OBM（3P+全托管）逐渐起量，SheIn或能在海外持续稳定增长。
三、全托管&半托管模式：后疫情时代，国内以Temu等平台为代表加大出海力度，早期为了低价吸引用户打开市场，Temu等平台开始采用全托管模式，且随着对时效性与SKU拓展的需求增长，半托管模式也陆续被推出。以Temu为例，在供应链端Temu采取全托管模式（类1P模式），其优势在于终端定价灵活，可保证商品质量，平台无库存风险：1）Temu对商品具备终端定价权：（1）Temu早期可以通过低价吸引用户，在质控严格的条件下，也能够实现较好的用户留存；（2）当Temu平台中某种商品库存较高而需求减少时，库存风险在商家端而非Temu平台，可以通过协商降价的方式降低库存风险；（3）中长期如果公司想要实现OPM提升，或者应对关税成本，均可以通过调整价格实现。2)Temu对质量进行把控避免用户流失：（1）Temu采取类1 P的全托管模式，商品在发出前需要进行质检，在Temu早期可以对质量进行很好地把控，避免因为产品质量问题导致公司用户流失；（2）Temu通过质检不合格或者消费者投诉差评等标准，对商家会进行一定罚款，也可以实现质保和降本的目的。
虽然全托管在早期能够凭借低价迅速打开市场，但是其时效性较慢、SKU受限、平台take rate空间有限等问题依然存在，因此今年3月开始，Temu开始陆续推出半托管模式：我们认为半托管或能有效提升物流时效、扩大SKU种类，有望进一步提升平台的竞争力。
1）半托管目的：Temu虽然GMV起量迅速，但是短板也比较明显，其时效性较慢（如美国区Amazon 1-2天，Temu 1-2周），且因为其头程空运导致其SKU相对受限。而半托管模式可以很好地解决这两个限制。2）针对的卖家：Temu全托管主要针对工厂型卖家，而半托管则更加偏向于拥有仓储和履约物流的卖家；目前拥有这种能力的卖家主要是Amazon的卖家为主，如华凯、三态、本土卖家等；3）议价的空间：我们认为，卖家选择Temu或者Amazon的平台本质上是看重的利润，由于Amazon中间take
rate较高，我们测算假设卖家在双平台同利润前提下，Temu仍然可以具备价格优势（假设Amazon终端售价为100￥，在卖家的采购成本、头程物流、获得净利润相同前提下，Temu售价仍然可以比Amazon便宜30%左右）；因此Temu半托管的量取决于Temu愿意给卖家的利润空间。
四、直播电商模式：国内直播电商模式相对成熟，海外尚处于早期阶段，以Tik Tok为代表的公司复制国内的成功经验，开始在海外打造闭环&半闭环的直播电商生态。
从发展历程来看，Tiktok电商节奏晚于国内3-4年，但是未来直播电商前景确定性比较高。2019年tiktok开始初步探索引流电商，并在美国进行测试；2020年开始，Tiktok在北美、东南亚、欧洲等地逐步开展布局，搭建电商工具体系，完善电商基础设施布局；2021年全年Tiktok电商GMV约为10亿美元，大力布局东南亚市场；2022年GMV约为20亿美元左右，其核心市场在东南亚；2023年GMV约为200亿美元，在美国市场开始发力，并推出全托管模式，根据晚点数据，Tiktok 2024年美国市场GMV可能目标在175亿美元；2023年Tiktok在印尼市场被封，但是通过其他模式又重新进入印尼市场。我们认为，Tiktok电商的未来发展目标可能是国外的”抖音电商“；GMV远期目标成长空间广阔。
Tiktok电商通过借鉴国内抖音电商发展经验，依托巨大流量入口，将国内成熟模型逐步推广至海外市场。2020年开始，Tiktok在北美、东南亚、欧洲等地逐步开展布局，搭建电商工具体系，完善电商基础设施布局，提供多种形态的电商服务。2023年是TikTok
Shop生态圈极速变化的一年，上线美国站点、进入越南市场、首次参与黑五大促、开通全托管模式、大量亚马逊卖家入驻、印尼被封后又重返印尼市场......我们认为，国内抖快的直播电商GMV已经高达4万亿左右规模，而海外尚处于起步阶段，23年以来TikTok
Shop动作频频，通过直播、短视频、橱窗等形式带货的“直链消费者”模式已经逐渐被海外消费者所接受和喜爱，而全球经营的内容电商新模式未来有望成为海外重要的电商渠道。Tiktok 2024年目标为500亿美金GMV，随着市场不断开拓叠加全托管等新模式加成，未来Tiktok电商或可对标国内抖音电商，成为Tiktok继广告之后的第二大战略业务。
6、政策帮扶
电商平台出海不仅起“渠道角色”，也需要将商业模式打通，因此在供应链、头程物流、尾程配送、需求提升、SKU拓展等多环节均具备优化空间，我们认为，对应政策帮扶可以体现在：
1）尾程配送端，目前半托管模式在全托管基础上缩短了头程物流配送时间，随着单量增加，可能对海外仓的需求会增加，因此适当增加国内海外仓的建设，尤其是欧美市场适应度半托管模式的海外仓那个。
2）头程物流端，随着中国跨境电商物流包裹增加，对于航空的运力也相应增加，目前航空运力存在一定限制，政策帮扶或可在增加头程航空运力方向。
3）供应链端，政策应继续鼓励跨境电商的发展，目前宁波、广东等地已经形成较大的跨境电商产业链规模，中国的跨境电商跨洋可到欧美、北边以俄罗斯为市场、西边以中东等地为市场，因此应加大全国其他省份跨境电商产业带的建设。
3）产业链其他环节：中国跨境电商平台链条较长，物流商、SaaS端、退换货、关税等各个方面效率的提升也有助于跨境电商整体效率的提升。
风险提示：中美关系恶化超预期；逆全球化程度进一步加深，供应链恢复低于预期，供应端的分裂超预期，以及全球地缘政治动荡加深，相关资源争夺恶化；俄乌与中东冲突恶化。美国通胀上行超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀快速下行，金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松；欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难，出口与出海进展面临挑战。
证券研究报告名称：《从出口到出海（4）：中国企业出海发展研究报告（2024）：消费行业》
对外发布时间：2024年5月17日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
武超则 SAC编号：S1440513090003
SFC编号：BEM208
黄文涛 SAC编号：S1440510120015
SFC编号：BEO134
马王杰 SAC 编号:S1440521070002
贺菊颖 SAC 编号:S1440517050001
SFC 编号:ASZ591
袁清慧 SAC 编号:S1440520030001
SFC 编号:BPW879
王在存 SAC 编号:S1440521070003
刘乐文 SAC 编号:S1440521080003
SFC 编号:BPC301
崔世峰 SAC 编号:S1440521100004
SFC 编号:BUI663
安雅泽 SAC 编号:S1440518060003
SFC 编号:BOT242
06 中国家具出海：从制造走向跨境电商销售，品牌化进行中核心观点：本文主要研究了四个问题：1）中国家具出海到了什么阶段？——已从中国制造升级到以跨境电商为主的中国售卖，正在进行从铺货式售卖到精品式售卖、品牌化售卖的转变。2）中国家具跨境电商未来增长驱动在哪？——来自于全球家具家居电商化率提升和中国卖家份额提高。3）中国家具跨境电商盈利能力如何？——对比3C、服饰跨境电商，家具类跨境电商毛利率略低，净利率中高个位数、处居中水平。4）如何看待海外仓的需求和竞争？海外电商化率提升、亚马逊三方卖家份额提高、Temu开启半托管模式、直邮模式免税金额可能下降等因素驱动三方海外仓需求增长，海外仓竞争格局分散，盈利能力取决于订单量，长期看自建仓。
中国家具出海到了什么阶段？产品出海可以分为三大阶段：中国制造（代工）→中国销售/品牌→中国渠道，其中：1）家具出海已从中国制造升级到以跨境电商为主的中国售卖（以亚马逊等三方电商渠道销售为主的平台卖家）；2）从铺货式售卖到精品式售卖、品牌化售卖正在进行中；3）暂未出现类似宜家或SHEIN之类的中国家具/家居零售渠道出海巨头。
中国家具跨境电商增速如何？未来增长驱动在哪？1）全球家具家居电商化率提升：2023年全球家具家居类B2C电商市场GMV达3258亿美元/+12.8%，电商渠道份额占比达25%（低于服装/31%、家电/38%、消费电子/45%），其中，美国家具家居类B2C电商GMV为748亿美元/+13.2%、欧洲为859亿美元/+12.1%。2）中国卖家份额提高：2023年基于中国卖家的海外家具家居类B2C电商市场GMV达7738亿元/+23.2%，其中在亚马逊为3213亿元/+24.1%，增速超过家具家居电商行业增速/+12.8%，亦超过亚马逊第三方卖家GMV增速/+11.6%，主要系得益于中国卖家/供应链的竞争优势，市场份额持续提升。
海外仓，如何看待需求和竞争格局？作为跨境电商的衍生需求，相比直邮模式（到货1-2周），海外仓模式下到货时间更短（2-5天），2023年我国B2C出口电商物流解决方案中，海外仓模式市场2039亿元/+15.1%，占比/44.6%接近直邮模式，增速更高。物流费用占跨境电商零售额较高（20%-30%），亚马逊FBA更偏好高周转中小件（家居多为大件低价），加速三方海外仓需求。未来增长来自海外电商化率提升、亚马逊三方卖家份额提高、Temu开启半托管模式、直邮模式免税金额可能下降等。海外仓格局分散，盈利能力取决于订单量（快递公司折扣力度），长期看自建仓（美国租金年涨价），加盟仓亦是发展方向之一。
风险提示：跨境电商发展不及预期；行业竞争加剧风险；关税等海外宏观政策变动风险；汇率、海运费、原材料价格波动风险。
证券研究报告名称：《中国家具出海：从制造走向跨境电商销售，品牌化进行中》
对外发布时间：2024年5月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
叶乐 SAC编号：S1440519030001
SFC编号：BOT812
张舒怡 SAC编号：S1440523070004
黄杨璐 SAC编号：S1440521100001
07 出海系列（二）消费电商：Meta财报验证强出海需求，半托管带来卖铲人机遇跨境电商旺盛出海需求，带来全产业链的发展机遇。近年来，Temu、Shein、阿里速卖通和Lazada、TikTok Shop等“出海四小龙”加速出海战略，规模迅速扩大的同时，也带来了产业链的重要发展机会。我们认为，对产业链和服务商而言，目前的出海机遇主要来自以下3个方面的变化：
平台规模维持高增长，为国内品牌/厂家带来出海机会；
“全托管”转向“半托管”，甚至3P模式，为服务商带来产业机会；
随着TikTok解决海外诉讼，直播电商渗透率有望提高，同时广告价值亦稳步增长，从而增加出海服务商的业务广度和深度，也为国内品牌/厂家带来出海机会。
出海需求强劲，结合平台运营模式变化，为国内出海服务“卖铲人”提供更多机遇。
风险提示：国内电商促销活动消费情况不及预期的风险，国内电商促销活动取消的风险，海外黑五和圣诞电商大促促销活动消费情况不及预期的风险，全球宏观经济增长不及预期的风险，全球对直播电商监管趋严的风险，电商平台竞争加剧的风险，美国继续加大对国内平台监管的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，AI应用监管趋严的风险，汇率波动风险，公司治理风险，产品上线延期的风险，全球营销成本压力增加挤压国内品牌出海盈利能力的风险，人才流失风险。
证券研究报告名称：《出海系列（二）消费电商：Meta财报验证强出海需求，半托管带来卖铲人机遇》
对外发布时间：2024年5月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
杨艾莉 SAC 编号：S1440519060002
SFC 编号：BQI330
杨晓玮 SAC 编号：S1440523110001
08 以Temu为代表的平台出海浪潮汹涌，海外电商格局改变孕育新机会跨境电商行业：行业经历周期步入新阶段，国家政策大力支持。受疫情影响，20-22年跨境电商的需求与成本经历较大波动，海外的需求先后经历了“快增长和去库存”的周期，成本端受海运价格和广告成本高涨，20-22行业利润下行导致部分企业出清。从23年开始，跨境电商行业逐步进入“正轨”，一方面，由于海外需求在“去库存”阶段结束后随着Amazon等平台恢复而增长，同时行业的物流、广告成本也逐渐恢复到相对温和的水平，跨境电商行业的利润在需求增长与成本稳定的催化下逐步释放；另一方面，行业在经历周期之后，很多公司通过改变以往的经营策略或采用全新的模式应对海外的市场环境；此外，跨境电商行业受到国家政策的大力支持，广度上跨境电商示范区已经遍及全国31个省份，深度上，从海外仓、进出口、退税等多个环节均有政策支持，目前国家比较出色的跨境电商示范区如广深、浙江等已经具备较大的产业规模。我们认为，未来跨境电商产业大有可为，平台端、供应链端、物流端等领域将进一步繁荣。
中国电商出海：以“四小龙”为例的跨境平台快速发展，海外的GMV与用户数迅速提升，平台出海或加剧出海赛道的竞争，或带来出海赛道结构性变化；在这种趋势下，我们看好Temu、SheIn等平台的长期发展，目前的限制在于SKU的拓展和政策风险：
海外电商影响：我们认为在中国电商平台的“攻势下”，防御力较弱的本土电商和以性价比为卖点的折扣电商或最先迎来冲击，未来全球电商的结构与模式变化或将带来新的投资机会。
风险提示：1）宏观经济：全球宏观经济下行导致电商渗透率及用户消费能力不及预期风险；其中欧美市场可能的衰退带来的零售需求不及预期的风险，新兴市场电商增速放缓的风险；2）政策风险：美联储降息节奏不及预期；欧美、印尼、巴西等地的潜在关税增加带来成本上行风险；中美关系不确定性风险；国家层面的本土企业保护的风险；法律合规政策风险；反垄断反侵销的政策风险。3）成本风险：汇率大幅波动带来汇兑损失风险；运价大幅波动风险带来成本上升；运力不足导致的配送时效延长风险；海外仓拓展不急预期风险；关税增加带来的成本上行风险；海外广告成本上涨风险；国内原材料成本上涨风险；4）竞争风险：海外竞争加剧或面临竞争力不足风险；Temu等平台对Amazon、Shopee等渠道的冲击风险；海外企业的版权诉讼风险。
证券研究报告名称：《以Temu为代表的平台出海浪潮汹涌，海外电商格局改变孕育新机会》
对外发布时间：2024年1月29日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
崔世峰 SAC 编号:S1440521100004
SFC 编号:BUI663
向锐 SAC 编号:S1440524070008
