【华泰电话会议纪要】策略戴康香港路演心水分享之“以龙为首”才刚刚启动& A+H 10大行业联席电话会议

1） A股纳入MSCI的影响要比我们预期得大一些。这一波由主动管理型基金带来的A股配置，其规模难以量化测算，但其趋势是明显的，并且审美倾向也很明显：选大的流通性好的，选公司治理透明度高的，选有中国代表性的，选有估值优势的。

2） 海外机构投资者越来越多讨论转向A股。我们主要看两点:1.汇率预期。如果认为人民币汇率贬值预期消失甚至认为升值可能性大，A股好一些；2.利率预期。如果中国金融去杠杆比市场预期的要坚决，那么H股好一些。

3） 北向资金和南下资金偏好不同。我认为主要是基于两个原因：1.内地和香港投资者的估值体系不同。2.内地投资者更喜欢在二线蓝筹上找弹性，所以未来的市场机遇可以从寻找两地投资者估值体系和选股习惯的差异入手，金融行为学。

4） 北向资金提前布局的是longonly（global fund or asia fund），不在乎短期估值波动，目前这个位置hedge fund的兴趣下降，海外机构投资者卖出的条件是盈利增长出现问题或者标的估值泡沫化，绝大部分觉得龙头股不便宜，但认为离谱贵的也不多，愿意拿住用时间换空间，所以我认为北向资金不会转向。如果我们从长期的视角来看，“以龙为首”风格才刚刚启动。

5） 海外机构投资者对消费股的投资与内地的预期差：1. A股消费品的质地要比港股好的多，2.横向比较的估值标准是新兴市场的可选消费品估值和自己组合里的平均估值。当前场内投资人担心估值历史高位，与未来边际交易者的想法有所不同。

6） 相比内地机构投资者更关心成长股，海外机构投资者更关心周期股。我认为A股的核心驱动力转换至货币政策不松不紧或中性偏紧+金融去杠杆货币乘数下降带来的流动性收缩。我更看好港股周期股，EPS上调和估值修复的戴维斯双击。对A股周期股的看法我中性，下有底上有顶，交易性机会。

我们今天的电话会议的主题是以龙为首，其实这一点在香港市场今年的表现也有体现。恒生综指大盘股指数上涨了18%，跑赢中小盘股指数5.4ppt。其实从今年3月中旬开始，港股大盘股的股价表现就开始好于小盘股，这个趋势一直持续到6月上旬，直到近期包括腾讯、中国移动、中资银行等大盘股股价回调、部分中型股票补涨，两者的表现差才缩窄。即使我们只看港股通标的，也就是将真正的小盘股剔除掉之后，市值最大的1/4的股票在3月中到6月初也是明显跑赢市值最小的1/4的股票。

出现这种现象，从资金上分析，我们认为主要有三方面的原因，一是与海外资金今年年初以来的流入有关。海外投资者中，被动型配置资金净流入本身就是会对权重大的大盘股股价起到支撑作用，而主动型的海外投资者往往配置与指数标准权重的偏离度也不会很大，而且历史上就相对偏好大盘股。我的同事吕程会接下来详细的介绍一下港股投资者的投资风格以及原因。第二个原因是，我们认为今年南下资金以保险资金等配置型需求为主要目的的机构资金为主。我们认为，对于他们来说，首先配置大权重股票，以避免跑输指数过多，其次，在相对中型和小型的股票中寻找alpha。第三个原因，国内的投资者情绪和流动性情况也可能影响南下资金的投资偏好。例如，为什么我们看到3月中旬开始港股大盘股开始明显跑赢小盘股，我们认为，这与国内金融降杠杆，流动性趋紧，A股投资者情绪受到压制也是有一定的关系的。

综上原因，我们看到今年以来港股的涨法和2015年3-5月那一波明显不同。这是从投资者和资金流的角度分析。

从基本面的角度看，我们认为，国内金融去杠杆和防风险继续，流动性保持中性或者甚至中性偏紧，银行风险偏好下降、控制表外业务，低等级债信用利差难以下降等，这些情况将增加优质的大企业在融资方面的优势。而财务成本本身较高、现金流又比较吃紧的小企业可能面临进一步挤压。因此从基本面上看，大市值股票（这里包括了全市场看大市值以及各行业里面的龙头公司）在港股也有跑赢小股票的基本面支撑。

往后看，我们整体上看好基本面有支撑、盈利比较清晰、现金流健康的大公司、包括细分领域的行业龙头。

我们之前和A股策略团队合作发表的报告《老外看A股》，分析了港股市场在交易和估值结构方面的特点及成因。首先，港股市场大市值股票流动性更好，交易额占市场比例更高，相对小市值股票享有流动性溢价。第二，分行业来看，行业里面的大公司、龙头公司往往较行业平均水平有一定的估值溢价。这种溢价我们认为是信用溢价。第三，港股投资者中，有许多关注基本面和长期持有资金，使港股整体的换手率相对A股较低。这也意味着对于一些短期的、由消息面驱动的投资机会，外资投资者会比A股投资者更加谨慎。最后，尽管中资股贡献了香港约60%的市值，但由于欧美海外资金在港股交易中的重要地位，香港市场与欧美市场的联动性高于A股和海外市场的联动性。

形成港股以上特点的一个主要原因是，香港市场历史上是一个以外资机构投资者为主导的市场。对于许多具有全球配置视角的宏观基金来说，他们购买中国股票其实是购买中国作为发展中国家的成长性，而大市值和行业里面的大公司基本可以捕捉到地区或者行业的成长机会。而行业里的龙头公司，相比小公司在规模和财务实力方面往往具有一定的优势，因此在估值方面也有溢价的体现。此外，港股由于做空和退市等机制的存在，也使投资者更加注重基本面，其中包括公司治理和管理层历史上业绩兑现的情况等。最后，由于香港投资者类型比较丰富，投资的目的相对多元化，因此在投资策略上也是比较多样。例如一部分外资十分看重稳定性，喜欢能看懂的、逻辑清楚相对简单的公司，所以一些综合性的企业在估值上有一些折价，一些现金流和分红比较稳定的公司（例如香港本地的公用事业公司）估值往往比较高，消费类（尤其是日常消费行业）历史上的估值也都比较高，未来12个月的市盈率基本在20倍左右。

随着南下资金的增加，我们看到南下资金在一部分行业和公司中已经是占比很高，足以影响这些行业以及公司的股价表现了。例如，港股通南下资金持有市值占汽车行业自由流通自由市值超过12%，持有材料板块占比也超过8%。这也说明了为什么内地的资金情况和投资者情绪可能对港股市场表现产生影响。

目前我们在银行和保险中偏好保险，保险中相对看好寿险，首选新华。银行板块观点：

1．由于除息带来的短期波动创造买入机会内银股 6-7 月收到除息的影响：1）港股内银股息率在 5%左右，除息日出现价格下跌；2）由于不少港股通投资者需要缴纳 20%的股息税（本地投资者 10%），因此部分在除息日之前就先行卖出股票。

2．资产质量好转和息差环比提升的大方向

1） 资产质量改善：

a. 目前资产质量改善基本是中资机构投资者的共识，而外资仍对较高杠杆率和房地产风险担心，但严监管和降杠杆某种程度上降低了担忧。

b. 中国 11-16 年的不良高企主要是由于 09-11 的过量贷款，基本已经在 15-16 年前到期。≤90 天逾期贷款从 15 年下半年开始改善，不良形成率 16 年改善。

c. 我们认为不管是从实际水平还是公布数据，资产质量和不良率改善都是大概率事件： i. 先行指标向好的情况下，不良率完全取决于银行处置的力度和速度，因此完全可控。 ii. 考虑 150%拨备覆盖率和 2.5%拨贷比的要求，银行最佳不良贷款率在 1.67%，而一季度不良率 1.74%，有一定下降空间； iii. 监管检查会带来银行查清存量问题和部分存量暴露，但目前监管态度较为温和，监管和银行都倾向于逐步解决存量问题。

2） 息差环比上升：我们认为息差“上半年看存款，下半年看贷款”。上半年存款较优的大行、招商、重庆农商行环比息差表现较好，下半年我们认为银行将迎来整体息差环比改善。

a. 有投资者担心债市利率可能见顶回落对银行息差有负面影响，我们认为过虑。

b. 我们判断下半年流动性紧平衡，债市和同业市场利率稳定，低于 5-6 月高点但远高于 15-16 年。因此 负债端利率趋于稳定，存款利率上行较有限。

c. 资产端，银行正处在逐步上行的过程中。虽然央行没有上调基准利率，银行也不能上调存量贷款利率，但目前新发放贷款都在向上定价。

d. 贷款额度紧张，带来 1）银行有较高的新贷款向上定价能力；2）一般一季度新增款相对大企业、基建和房贷居多，而二季度和下半年会逐步向中小企业倾斜；3）存量贷款平均期限较短的银行，新发放贷款空间较大，向上定价速度更快；4）中小企业和个人经营性贷款占比高的银行议价能力更大，新贷款定价更高。

e. 因此我们判断，之前受同业影响息差表现较差的银行比如民生，由于其、，可能会在下半年息差方面超出市场预期

3．选股 1）我们今年至今的板块首选招商银行，属于白马股，各项表现均优异，过去三个月也走出了独立行情。负债和资产端都强大。 2）同时我们也关注民生、中信这样一些黑马，由于前期超跌和去年四季度盈利基准较低带来的机会 3）城商行和农商行中首选重庆农商行，拨备高，资产质量和公司治理水平好 4）四大行中首选建行，资产质量改善较优，拨备情况较同业好，ROE 和资本较高

水泥行业：

1）  淡季降价幅度不大，库存上升较慢且明显低于2015及2016同期水平，有助淡季价格稳定

2）  地产投资强于预期，基建投资保持强劲，预计下半年水泥需求保持平稳

3）  大企业对维护行业共同利益达成共识，淡季多地安排错峰生产，协同情况良好，而政府主导的错峰生产今后也将逐渐常态化，同时下半年华北和浙江等地的环保督查可能进一步削减供给。

4）  行业首推华润水泥（1313 HK, TP HKD 5.3）

造纸行业：

1）  三月暴跌后纸价已明显回升，企业盈利能力也大幅改善，库存也已经下降到15天左右的正常水平

2）  2017年预计新增产能仅230万吨，为近年来最低（2010-2016年平均新增680万吨）

3）  包装纸下游需求保持稳定

4）  龙头企业今年更加重视利润，市场策略更加积极灵活

5）  下半年排污许可证的颁发以及环保组对浙江等造纸大省的督查可能进一步削减下半年的供给

6）  行业首推玖龙纸业（2689 HK, TP HKD 12.5）

煤炭行业：

1）  内蒙古70周年大庆收紧煤管票及进口，神木县加强非法煤矿监管，削减供给

2）  日耗煤量回升，用煤旺季逐渐到来，叠加供给收缩使得动力煤价格迅速回升，煤炭企业盈利能力改善。

3）  各部门联合行动导致旺季煤炭供应激增可能性不大，政府干预影响不应被高估。

4）  行业首推兖州煤业 （1171 HK, TP HKD 8.4）

今年上半年，香港上市的汽车公司股价表现非常优异，股价涨幅在20%-200%，广汽、长城、吉利、正通、永达等有50-200%的上涨。股价的增长，除了盈利的推动以外，估值提升也是一个主要驱动因素。比如吉利汽车，年初的时候，大概是10x 2017年PE，现在上涨到了15x左右。

与股价快速上涨形成鲜明对比的是，整个汽车行业基本面表现比较弱。受购置税退坡的负面影响，今年上半年汽车销售增长在3%左右。考虑到需求放缓、竞争加剧，汽车行业的利润增长应该会低于销量增长，不排除有下滑的可能性。

如何解释H股汽车公司股价的上涨？我们认为，南下资金不断买入港股，算是一个重要的驱动力。我们可以看到，南下资金通过港股通持有的汽车公司H股占比在今年上半年大幅提升。在我们看来，南下资金买入港股有两大逻辑：1）中国的汽车市场远远没有饱和，未来5-10年仍然有很大的上升空间，为汽车公司的发展提供了机会；2）估值便宜，尤其是A+H两地上市的公司，比如长城汽车、广汽集团等，H股的折价有50-100%。

在目前的市场环境下，考虑到上半年的股价涨幅，我们现在重点推荐豪华车相关的标的，比如华晨汽车1114，已经豪华车经销商比如永达、正通、中升、宝信等。主要的逻辑是：1）受益于消费升级的需求，今年高档豪华车销售增长应该在20%以上；2）受益于华晨宝马强产品周期以及新产品的推动，华晨汽车以及宝马经销商未来两三年盈利增长非常确定；3）估值不贵。

在海外路演的时候，一些机构客户也跟我们探讨了A股的汽车公司。他们选股的逻辑非常简单，主要标准有以下几点：1）行业龙头，有非常强的综合竞争力；2）盈利确定性强，现金流好；3）公司管理层优秀，值得长期信赖；4）估值便宜。所以，像一些大的汽车公司，比如上汽集团、宇通客车、华域汽车等都是非常受关注和受欢迎的公司。这也是为什么在沪港通、深港通开通之后，这些公司的估值都有了非常大的提升。

稀土：从作茧自缚到化茧为蝶

1、强势属性尽显：供给收缩，需求稳增，库存去化近尾声

配额、打黑和环保监察，有效控制了供给；看到黑色供给侧改革和地条钢取缔的坚决性后，市场对稀土政策执行的有效性也不再怀疑。

2017-2020年化需求预期增速6-7%，主要贡献来自于需求占比超过50%的稀土永磁，其需求增速预期超10%达约13%（新能源汽车和机器人快增，其他需求稳增）。

“10.5配额＋存量库存 ” Vs “9.2万名义刚需（6－7%增速）＋黑稀土削减后对应的隐形刚需＋常态化万吨级收储预期＋金融需求”，供不应求已现，并趋常态化。

经过4次收储和企业的主动减产消耗库存，2011疯牛市囤积的社会库存去化近尾声，很多企业感受到现有库存和产量已经无法满足收储和刚需。

2、高市场集中度和南北联盟机制下，稀土价格预期持续涨价

供需改善中，2016至今稀土主流产品价格虽已上涨30%以上，但是距离历史峰值仍有500%以上的空间，业内分析稀土若缓慢上涨200％（达到峰值1/2左右）仍能有效传导成本。并且针对当前价格多数矿山和冶炼企业刚恢复至盈亏平衡附近，在6大市占率100%且南北两大价格联盟协调定价机制下，稀土成本支撑明显，易涨难跌。

随着未来稀土收储的进一步推进，市场供不应求的格局预计将升级，价格有望持续上涨。

3、龙头企业值得关注

轻稀土龙头为北方稀土和盛和资源，中重稀土龙头为广晟有色、厦门钨业和五矿稀土。

铝：供给侧改革稳健推进中

1、电解铝供给侧改革：No，绝非政策投机！－ 短须减产长必限扩

1）政府的态度：坚决严格执行！经济转型正确政治立场表态！山东、新疆、内蒙和河南等电解铝重镇，政府都已明确表态坚决执行电解铝供给侧改革。环保部、工信部已经在行动中，针对重点区域的重点公司已经反复督查。

2）企业的态度：知错能改，善莫大焉！魏桥减产约25万吨，新疆新希望拟减产能约80万吨；行业民企龙头开始作出表率，我们将看到更多的停产。

3）供给侧改革：短须减产长必限扩，供需2018之后将趋于紧平衡。铝正成为有色供给侧改革的标杆！短期不合规产能的拆停，2017年我们认为有效产能将被限制在3900万吨以内，2018年有效产能控制在4100万吨以内；中长期将有效限制行业的无序扩产2020年前我们预期有效产能将限制在4400万吨以内。

供给和需求趋于紧平衡。电解铝每年6-7%的增长，我们预期2017－18年需求约为3500万吨和3700万吨。

2、边际成本曲线上移是必然 － 1.6万元电解铝价格的判断依据

针对氧化铝，我们参考阿拉丁的边际成本曲线，目前有1000余万吨产能含税完全成本在2600元以上，流通环节主流企业的含税完全成本也超过2100元／吨，考虑合理盈利，成交价格难以跌破2400元／吨。同时我国氧化铝近年处于紧平衡状态，流通市场市场集中度极高，在供给侧改革大背景下价格易涨难跌，我们认为2017Q4以前价格将在2400-2600元震荡，Q4多政策要素叠加有望推升价格创出新高。

针对电解铝，我们经与业内交流，我们认为电解铝的合理价格中枢是2016年复产产能的成本线。2015年关停的约400万吨产能的含税完全成本当时约为1.3万元，甚至超过了1.35万元；2016年复产了约300万吨。按照现在氧化铝和预备阳极的价格上涨程度，我们推算这些高成本产能的含税成本线已经推升至了1.4-1.45万元。

鉴于我们认为氧化铝价格未来将超过3000元／吨，预焙阳极价格将达到4500-5000元／吨，则高成本电解铝含税完全生产成本将达到1.55-1.6万元／吨。

1. 2017年下半年重点主线：PPP业绩最强，雄安主题最好，改革是最重要的边际变量。建筑重点推荐葛洲坝、铁汉生态，建材重点推荐兔宝宝、华新水泥

2. 建筑：

（1）配置建议：中长期（沪深300+MSCI）重叠标的12个（8央企+2沪企+2民营龙头），短期PPP中报高增标的+雄安受益（基建+生态园林+装配式建筑）+国企改革；

（2）建筑Q2业绩环比Q1普遍上升。利率上行背景下，对EPS有影响，但影响程度不及对PE的影响。利率倒U型走势下，下半年预计建筑估值能维持，寻找业绩增长最确定的板块；

（3）地方严控债务风险暂时优先，利于规范PPP长远发展。50号文首次提出允许地方政府设立或参股担保公司依法依规提供担保，62号通过发行土地储备专项债券规范土地储备融资行为。87号文明确不能购买工程和融资服务，但会增加合规性PPP项目的落地；

（4）PPP后续催化：6月末可逢低吸纳，PPP园林低于20倍PE是买点。PPP条例征求意见；发改委（PPP+ABS全年预计1500亿元；PPP专项企业债首发）；财政部（第四批PPP示范项目库）。年初以来经历两次估值提升，下一次估值提升关注雄安、中报以及市场风格切换成长。继续重点推荐葛洲坝，园林公司东方园林、铁汉生态、美晨科技、岭南园林、棕榈股份等，设计类公司中设集团、苏交科等。

3. 建材：

（1）当前位置我们的推荐顺序是，经济景气度预期差修复叠加中报超高增速个股：华新水泥、旗滨集团；低估值行业龙头：中国巨石、北新建材；处在上升趋势的家装建材个股：兔宝宝、东方雨虹、伟星新材;

（2）水泥关注停窑限产，供给侧改革逻辑下淡季价格有望维持，上周价格持平略升，建议关注海螺水泥、华新水泥。玻璃厂商信贷压力和环保压力叠加17-19年冷修高峰，预计后期供需维持向好趋势。玻纤市场维持稳定向好，池窑粗纱出货平稳，电子纱价格上涨明显，建议关注中国巨石。

智能手机硬件消费体验继续提升，看好阶跃型二线龙头

在当前市场，软件、游戏逐步成为手机端消费市场的主要利润来源，中低端智能手机产品为了产品体验和未来消费潜力，不断降低硬件产品盈利需求、提高硬件消费体验，从而带动硬件创新需求，推动手机成本上升。

与此同时，受益于苹果iPhone 8引领的新一轮技术和设计创新：以“颜值时代”为开端和最直观体现，以国产手机的跟随为高潮，智能手机产业链仍具备长期成长动能。目前重点看好的仍是具有持续成长性、市场壁垒高、成长空间较大的二线龙头公司劲胜精密、环旭电子、东山精密。

此外，基于电子产业链上游产业中心转移以及产品涨价逻辑，重点推荐具有较大国企改革潜力的国内MLCC被动元器件龙头风华高科。

1）行业正全面向好，面临改革和业绩成长双拐点机遇，建议加大军工配置。

2）以混改、科研院所改革、军民融合等为代表的军工改革，将给军工高端产业带来中长期制度红利。6月20日，中央军民融合发展委员会第一次全体会议召开。习近平强调，把军民融合发展上升为国家战略。战略意义大：是应对复杂安全威胁、赢得国家战略优势的重大举措，不仅是国防安全，还肩负经济建设和产业升级转型等重任。7月7号军工科研院所转制工作正式启动，首批名单共41家。标志着军工科研院所转制工作正式启动，进入最为关键的实施阶段。

军民融合、科研院所改制、资产证券化、混改、军品定价机制改革等军工体制改革正在加快，军工改革将为军工产业尤其是军工高端装备产业带来改革制度红利，同时叠加军工新武器批产上量，军工产业迎来投资大机遇。

重点推荐高端装备改革受益标的：航天晨光（科工高端装备资产多）、四创电子和国睿科技（雷达双龙头）、航天动力（大股东液体火箭发动机高端装备资产）、北方导航（兵工集团导航及制导类高端资产多）等。

3）军机产业链开启30%复合高成长模式，将是业绩成长催化主力军。开启3-5年20%-30%以上高增长的财务拐点，拐点阶段最具投资价值。推荐财务拐点期：中航飞机、中直股份；核心配套企业：中航重机、中航机电、航发动力、中航电子、中航电测等公司。 

近期观点可参考华泰军工中期策略报告《改革成长双拐点，军工投资大机遇》

今年农业板块龙头强势特征非常明显，除温氏外的7家大市值公司的市值占比提升至50%的水平。海大、生物、隆平和牧原等龙头企业受资金追捧。从行业逻辑来讲，无论是饲料、疫苗、制种或养殖，经过数轮周期的洗礼，行业准入门槛在资金、技术、规模等方面越来越高，行业进入龙头企业强者恒强的发展格局。因此，以上主业路径清晰、竞争优势突出的公司在周期下行阶段依然保持稳健的盈利能力、且业绩跟随市场集中度提升而提升，估值水平不断上移。

现阶段我们认为：（1）坚定持有稳健增长白马，继续看好三季度海大集团的业绩表现。上半年公司经营取得了饲料销量20%左右的增长，业绩符合预期，今年是15-16超强厄尔尼诺气候过后的第一年，前期我们向气象专家咨询，市场所担忧南方水灾重演可能性不大，长江中游及西南地区降雨目前也开始缓解改善，公司在去年3季度水灾导致的低基数基础上会有好的增长，国内水产价格持续走高和畜禽价格周期阶段性反弹都会为3季度业绩锦上添花。

（2）从周期中找成长，牧原股份6月份生猪销售量从前几个月的40多万头大幅增长至78万头水平，产能如期释放，给全年600万头以上的销售量奠定信心，同时公司第三期员工持股计划再加码，拉长来看，成长性逻辑高于周期性逻辑，我们认为中报业绩预期虽然较1季度下调，但未来中报资产负债表中体现出的产能将成为市值进一步增长的催化。

（3）从细分子行业中找龙头，最近我们深度覆盖的次新股天马科技表现不俗，特种水产饲料行业面临增速换档、市场扩容，公司20多年经营成就龙头地位，上市后快速扩张产能将拉动业绩持续高增长，目前估值较高，建议回调买入。

上市公司中报集中披露在即，我们认为这个阶段仍需业绩为王，选择成长确定性高、估值较低的板块和个股。轻工各板块中，我们仍然看好家居板块的投资机会，我们认为家居仍是最具成长性的子行业，主要三方面原因：

（1）地产销售拉动：2016年是地产销售大年，2017-2018年期房将陆续交付，家居销售将持续受益。

（2）品类扩张：部分公司开始由单一优势品类向多品类扩张，符合消费者一站式采购的需求，同时在渠道、品牌等环节和原有品类产生协同。

（3）行业集中度提升：在消费升级、成本上涨等趋势下，龙头企业将凭借更强的综合能力获得更高的市场份额。我们认为对于如床垫、定制柜类等较为标准化的产品，集中度提升的速度将更快。我们认为以上积极因素将继续促进家居板块业绩增长，2017年家具行业机遇大于挑战，全年有望维持高景气。所以优选优质龙头企业，重点推荐：喜临门、顾家家居、索菲亚等。

环保板块：看多行业看淡公司，不知如何选股

海外投资者看多行业的逻辑：1）环保行业存在结构性刚需，我国近年随着经济高速发展环境污染事件频发，环境治理存在一定滞后，未来 5-10 要补之前的旧账；2）环保行业工程、设备和运营项目订单量大，增速高，有较大增长空间。看淡公司的原因：1）竞争加剧，市场分散，大部分子行业门槛低，民企环保公司优势并不明显；2）现金流差，盈利质量低；3) A 股环保公司可能会在未来 2-3 年经历一个长期杀估值的过程，就像 H 股光大和北控 P/E 从 2013 年的 30+杀到现在的 10+。不知道如何选股：1）业绩波动太大，跟踪成本过高；2) 黑天鹅事件（东江/桑德）频发。

电力板块：火电相对乐观，A 股主要关注水电

对火电乐观：1）年底煤电联动概率大，2Q2017 之后盈利还会持续改善； 2) H 股火电上一波上涨主要的投资逻辑还是分红，如果利率继续上行还会有压力。水电稀缺性标的：1）业绩稳定，现金流好的公司；2) A 股长江电力是凸显的稀缺标的。煤炭：1) 短期来看煤价弹性今年见顶;2) 长期来看, 政府监管下周期行业演变成为公用事业型公司，稳定现金流+分红是看点。

燃气板块：看多行业，优质标的都在港股

看多行业的逻辑：1）需求稳定增长，叠加煤改气政策刺激；2）现金流好，相比电力更加稳定。优选港股:1) 中央政策方面已经利空出尽，地方政策还有较大的不确定性（降价），所以需要选大公司，某个地区的利空对公司整体业绩影响不大，这类公司如新奥能源、中国燃气等都在 H 股;2) A 股相估值贵（2017E P/E 都在 20x 甚至 30x 以上），H 股合理估值在 1x PEG 左右（10+x P/E）。