十九大后，金融监管政策的趋势是什么？

在深化金融体制改革方面，与十八大报告相比，十九大报告突出强调了“健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”，首次提出“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，而没有再提“逐步实现人民币资本项目可兑换”、“加快发展民营金融机构”、“推进金融创新，提高银行、证券、保险等行业竞争力”等内容。

这些变化该如何理解？十九大报告将如何指导经济金融活动？ 北京大学光华管理学院教授、北京大学经济政策研究所副所长颜色认为，十九大后，“去杠杆”仍将持续，金融监管将更加协调一致。实现人民币资本项目可兑换的趋势没有改变，但何时达成何种目标需要全盘考虑，资本项目开放应让步于防范金融系统性风险。

他在近日接受界面新闻专访时还表示，适度放开银行业持股比例有利于吸引外资，但应该遵循小步快跑的节奏，避免过快放开或停滞不前。此外，近年来，在华外资银行业绩下滑，并非完全因为政策限制，更多的还是因为其自身垂直管理模式导致的本土化不足，外资行应该为此做出一些改变。

以下是采访实录：

界面：怎么理解货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架？未来一段时期，货币政策的基调预计将如何？宏观审慎方面，还有哪些政策可以期待？

颜色教授 ：“双支柱”的提法，我觉得主要是对从去年年底到目前为止，一个货币政策和监管政策调整的阶段性总结，是对未来一个框架性的指导意见。

货币政策方面，除了今年年初几个月货币供给降得比较厉害以外，随着杠杆率上升速度放缓，货币政策其实已经进行了调整。 在稳增长和防风险的双重目标下，我觉得央行现在就是强调精准和及时调控，更好应对经济增长基本面以及金融市场的一些要求，而不能简单地说收缩或者扩张。

宏观审慎政策框架方面，未来肯定还会继续完善，可能还会有新的指标加入。但是具体哪个指标很难判断。我觉得应该是在实践当中，根据相应情况进行调整。

另外，根据我个人的理解，前段时间，针对同业理财等比较严重的问题，出现了一波“疾风暴雨式”的监管收紧，目的是为了遏制金融杠杆快速攀升的势头，防止系统性金融风险发生，其中有些是三会紧急采取的临时性措施。在宏观审慎框架下，未来央行领导成分可能会更多，一些政策和监管措施可能会更加常态化、规则化，金融监管体制可能变得更加协调一致、与时俱进。

界面：相比十八大“完善金融监管，推进金融创新”的表述，“守住不发生系统性金融风险的底线”成为十九大报告的一项重要内容，怎么理解这个变化？

颜色教授 ：我觉得主要有两方面的考虑，第一，“两个一百年”的目标很明确，只要中国经济保持中高速增长，实现这一目标不成问题，但前提是不发生系统性风险。第二，我们在快速的金融创新过程中确实暴露了很多风险，一些金融创新导致了过高的杠杆率。以前我们担心外汇市场、担心房地产市场，归根结底担心的还是债务问题。

我们面临的问题在某种情况下来说，就是偿还过去高速增长过程中积累的债务。这种情况下， 去杠杆就是防范系统性金融风险最好的办法，政策的着重点也应该回到如何去杠杆这个问题上来。 此外，推动多层次资本市场健康发展也是防范系统性重要风险的一个重要组成部分。

界面：十九大期间，中国人民银行行长周小川提到了“明斯基时刻”，您如何理解？

颜色教授 ： 从现实角度来看，中国短期内发生“明斯基时刻”的可能性很小。 从中长期来说，中国会不会出现“明斯基时刻”，谁也不敢保证。以债务为例，不存在到了哪个指标，金融市场就一定会崩溃的情况。因为各个国家情况不一样，中国本来协调能力就非常强，央行对于商业银行承担更多的责任和义务，从这点来说，短期内大家都不会有太大担心。问题是， 如果不改变增长方式，在通常的定义下，杠杆率就会一直爬升 ，这涉及到另外一个最近比较流行的词叫“灰犀牛”。

周小川行长提“明斯基时刻”，我的理解是，一是为了提醒大家，我们过去一段时间在房地产市场和金融去杠杆等方面可能采取了一些比较强硬的手段，任何手段都有成本，比如效率的损失是否合理、是否符合市场经济原则，这些都可以讨论，但是在当时那种情况下，我们遏制住了杠杆率快速上升的速度，因此，这些措施是合理的。第二，更是说明一个态度，即“去杠杆”还是要做，货币政策总体还是会偏紧。现在距离改革成功还差得很远。信贷增长驱动经济的模式在中国还没有得到根本性改变，接下来改革任务还相当重。

界面： 十九大报告没有像十八大报告一样再提“逐步实现人民币资本项目可兑换”。这个我们应该怎么理解？另外，结合“守住不发生系统性金融风险的底线”来看，这是不是意味着，汇率市场化改革也要在以“不发生系统性金融风险”的前提下进行？

颜色教授 ：人民币资本项目的开放趋势并没有变，但是否一定要在什么时候达成什么目标，需要全盘考虑。过去几年的实践证明，在这方面还是应该审慎一点。 资本项目开放、放开国际资本流动等方面，应该让步于防范系统性金融风险。

长远来说，我们已经在这方面迈出了很大的步子。一个是人民币被纳入国际货币基金组织特别提款权(SDR)货币篮子，另外，虽然人民币最近几个月在国际支付中的份额有所下降，但总体来说，双向流动规模还很大，监管部门也做了很多措施，鼓励国外资本流进来。

我觉得决策层可能会对过去做一些反思，比如说“8·11”汇改、关于跨境资本流动的监管和审批体制，还是应该避免出现一出现风吹草动，就一窝蜂的行为。

界面：在对外开放方面，十八大明确提出“培育一批世界水平的跨国公司”，十九大则更强调“大幅放宽市场准入”，更加偏向“引进来”的方向。您怎么看待这一变化？

颜色教授 ：没有提并不意味着不要培育。十九大报告也提出，创新对外投资方式，促进国际产能合作，形成面向全球的贸易、投融资、生产、服务网络，加快培育国际经济合作和竞争新优势。

这时候着重提市场准入，我觉得更多还是针对十八大以来中国经济出现的一些新状况做出的回应。第一，从数据上，外商直接投资(FDI)增速降得非常明显，而“走出去”规模上升得比较快。第二，我们确实需要引入高科技的新兴产业，但是以前吸引外资的优势如低成本劳动力等正在慢慢消失，在这种情况下，引入负面清单等制度性的政策安排就显得更加迫切和重要。

界面：十九大报告明确提出“扩大服务业对外开放“，此前国务院39号文也提出进一步减少外资准入限制，具体提到了银行、证券、保险业对外开放，要明确对外开放时间表、路线图。在外资持股比例方面，现在有一种说法，就是除了0%、50%和100%这三个限制的突破，其他相对来说意义不大。以银行业为例，如果持股比例限制不能由现在的25%提高到50%，对外资会有足够的吸引力吗？

颜色教授 ：吸引力是毋庸置疑的。因为这个对它来说是投资回报，不见得一定要获取控制力。如果股票有很大潜力，那当然是要买的。回顾中国银行业改革史，也没有说要给谁控制权，只是人家很乐意持有你的股票。

中国的经济增长空间仍然非常大，里头可做的事情非常多，只要资源配置得当，可以获取的回报依然是非常丰厚的。如果中长期看好中国经济的话，控制不控制无所谓。控制的目的也是为了回报更多，运行更好，但即使给50%的股权，就能够控制得住吗？金融业涉及到国计民生，国家对金融业的把控力是非常强的。

而且，金融资产规模太过庞大，一下从25%放开到50%，尺度太大。可以小步快跑，以渐进的次序，适度逐步地开放。当然不能一下停好久，这未免过于谨慎。我觉得不见得需要放开到50%，放到35%也未尝不可。

界面：近年来，外资银行在华业绩持续下滑，零售金融业务的困局始终未能摆脱。您之前也在外资行工作过，您认为问题主要出在哪里？

颜色教授 ：政策上有一些限制，但我觉得更多是外资行自身的问题，即不够本土化。垂直管理的模式对于外资银行进入中国市场有很大限制。

从管理上说，中国的银行都是矩阵式管理，包括横向和纵向，但外资行都是非常严格的垂直管理。举个简单的例子，外资行行长和国内银行行长完全是两个概念，外资行行长权力是相当受限制的，因为全都是垂直管理，每个部门只听本部门的话，但是位于新加坡的部门总部就一定了解中国的业务状况吗？

外资行的优势主要还是在业务方面，比如外汇、债券、财富管理以及金融衍生品交易，这方面做得不错，但是体量和规模上没办法和国内的银行比。 而且很多业务是联系在一起的，比如说财富管理、外汇交易跟基本的银行业务是联系在一起的，没有基本银行业务如存款等，人家不会特地跑到你那边去做外汇交易。国内金融机构规模庞大，网点众多，业务水平也在迅速提高。所以外资行在这方面吃亏比较大。

颜 色

颜色博士，北京大学光华管理学院应用经济系副教授，北京大学经济政策研究所副所长，曾任渣打银行（中国）有限公司资深经济学家。颜色博士的研究方向是宏观经济学、中国经济和经济历史。