【平安固收】信用债观察：柳州打折置换非标，三中全会利好城投

1、信用事件：

柳州落地广西首笔本金打折的非标债务置换，对后续债务置换具有示范作用，利好城投债兑付。 这可能也是全国首例公开的打折置换案例。打折置换符合中央化债精神，能够降低地方政府的债务负担。而地方政府目前仍然坚持优先兑付城投债券，因此打折置换能帮助地方政府腾挪出更多的资源支持债券。

三中全会虽然只是提到落实既有化债政策，但对地方财政困难的关注有所提升，也安排了应对措施，整体对城投债有利。 三中全会公告提到“落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措”，说明此次会议并没有安排新的化债政策。但是新闻发布会上，中财办提到“一些地方财政困难”，也给出了应对办法。主要精神是一方面加强中央事权，相应减轻地方财政支出压力；另一方面拓展地方税源，提升地方自主财力。这些办法有利于缓解地方财政压力。

2、市场回顾：

信用债利率基本下行，信用利差多压缩。 1）中高等级城投&产业债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-1BP、-4BP和-4BP,中高等级银行二永债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-1BP、-2BP和-1BP；2）信用债利率基本下行，期限利差多压缩。

主要行业利差均压缩， 压缩最多的是化工(-4.3bp）。

各省城投利差基本压缩， 近两周有1个城投非标逾期。

3、策略展望：

建议继续关注下沉策略，具体可关注中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。 央行创设临时正逆回购工具，引发市场对央行收紧流动性的担忧，但后续央行未有操作，且之后公布的物价、社融和经济数据低于预期，因此无风险利率先上后下，以下行为主。信用债利率基本跟随利率债下行且下行幅度更大，信用利差多数压缩，低等级压缩更多。信用债期限集中在5年以内，在央行收益率曲线控制政策的影响下，后续信用债整体表现可能还会好于利率债。而柳州打折置换城投非标的做法以及三中全会提到的支持地方财政的政策还会提升城投债的安全性，因此我们继续推荐下沉策略，具体可以关注有一定估值优势的中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。

风险提示：1）政策转向超预期，2）流动性风险，3）信用风险超预期。

风险提示

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