Atlassian (TEAM): 全球领先的项目管理SaaS厂商  | 英博前瞻

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陈俊云，前瞻研究高级分析师，0755-23835437

Atlassian（TEAM）：项目管理、协同SaaS厂商。 公司成立于2001年，2015年在纳斯达克上市，自成立以来，公司围绕软件开发人员项目管理、协同需求，相继开发出Jira、Confluence等优质产品，核心产品覆盖项目管理、代码管理、协同、网络安全等。同时公司依靠产品研发驱动+线上口碑式营销，快速扩大客户基数，FY2020公司付费企业客户数超过17万，全球财富500强中2/3企业为公司客户。2019财年公司实现收入12亿美元（+37.4%），当前市值433亿美元，股价自上市以来累计上涨近8x。

行业分析：敏捷开发驱动项目管理软件需求，Atlassian领先优势明显。 伴随敏捷开发在软件开发中快速普及，依托自动化工具实现软件开发项目全流程的动态跟踪、管理成为必然趋势。据Gartner数据统计，2016~2019年，全球面向软件开发领域的项目管理软件市场规模从140亿美元增长到179亿美元，对应年复合增长率9%。各细分板块，ADLM、ITSM为增长最快的两大细分领域，2016-2019年复合增长率分别为16%、17%，2019年市场规模分别为28亿、39亿美元。目前在敏捷开发管理软件领域，公司与微软、CA等主流厂商一同位于Gartner魔力象限领导者地位。同时基于自下而上测算，我们预计公司短期对应的潜在市场空间为131亿美元，目前年化收入规模仅为16亿美元左右，长期增长空间广阔。

公司运营：研发驱动+线上口碑式营销，综合财务指标显著优于行业平均水平。 公司从Jira系列产品起步，并围绕软件开发者、企业一般用户不断拓展产品组合和应用场景，并通过持续的高强度研发（研发费用率45%以上）以维持产品的核心竞争力，同时主要依赖线上口碑式传播以实现产品销售（销售费用率20%左右，销售占比65%左右），突出产品能力+口碑式营销+远低于主要竞品价格等，使其运营策略和一般SaaS企业存在显著差异。同时公司亦结合在线社区、开发者平台、线下分销渠道等不断强化口碑营销效果。反映到财务层面，独特的经营模式亦使得公司运营效率显著优于一般SaaS厂商，目前公司最新付费企业客户数已经超过17万，FCF Margin、运营利润率（Non-GAAP）则稳定在28%、20%以上，盈利能力显著好于同期其他SaaS厂商。

中期成长：ARPU提升、付费用户增长、海外市场&大企业客户拓展等。 考虑到公司核心产品对应近200亿美元的潜在市场空间，以及突出的产品竞争力+高效的销售策略+完善的用户生态&社区等，公司中长期的成长路径依然清晰，可能的增长路径主要归纳为：1）原有用户ARPU提升，FY2018以来，公司单客户季度支出从1800美元增长至2480美元，Jira以外产品贡献已接近50%；2）付费用户base增长，公司当前只渗透了16%的目标企业，而当前全球有超过1亿技术工作者与2300万软件开发者，公司具备充分的渗透空间；3）大企业客户、海外市场扩展，2015-2018年付费额超过5万美元的客户达到2678个，并且保持了98%的留存率，超过50万美元的用户达到124个，高净值客户的规模在持续增长，2016~2020财年，公司来自国际市场的收入CAGR为48%，高于美国市场的41%，海外业务机会较大。

风险因素： 疫情导致短期项目交付延后、中小企业付费能力降低等风险；新产品研发渗透不及预期风险；国际市场拓展不及预期风险；宏观经济下滑导致企业IT支出长期不及预期风险等。

投资建议： 短期，部分项目交付延迟，以及中小企业付费能力降低等，可能导致公司短期业绩承压。而考虑到敏捷开发在软件开发市场的快速推行，公司突出的产品能力，以及高效的线上销售渠道，以及疫情后企业加快数字化转型等，我们持续看好公司中长期成长性。根据彭博一致预期，市场预期公司FY2020/21/22年收入为16/20/25亿美元，对应增速31%/25%/26%，目前公司估值对应FY2020 PS为24X，高于当前美股SaaS行业平均水平(8X~9X)，主要反映市场对公司成长性、盈利能力的估值溢价。良好市场前景+突出产品能力+高效线上渠道等仍将为公司后续的业绩成长性、确定性提供持续较好保障，营收增速、利润率改善速度则是短期影响公司股价的主要因素。

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公司概况： Atlassian（TEAM）成立于2001年，总部设立在澳大利亚，2015年在纳斯达克上市，是全球领先的项目管理、内容协作SaaS厂商。公司以Jira系列产品为核心，逐步在软件项目管理之外衍生出Confluence、Trello、Bitbuckt等系列管理工具，并依靠优异的产品以及线上口碑式营销，迅速扩大用户基础；FY2020公司付费企业客户数超过17万，全球财富500强中2/3企业为公司客户，目前公司市值433亿美元，股价自上市以来累计上涨近8x。

产品&业务： 公司SaaS产品主要聚焦于软件开发（application development）领域，并逐步扩展至企业其他业务领域，核心产品包括：以软件开发规划、项目管理为核心的Jira系列产品；以内容协作为核心的Confluence、Trello；编写代码、构建并交付的Bitbuckt、sourcetree、bamboo；安全和身份管理的atlassian access、Crowd等：

• 软件项目开发规划、追踪和管理： 面向企业内部的软件开发团队，提供项目问题追踪、规划、业务管理等功能，实现了企业软件开发项目管理；

• 沟通协作： Confluence提供各类电子文档的协作配合，而Trello则针对不同项目，进行不同类型的综合性协作；

• 代码管理： Bitbuckt为公司提供Git代码管理的能力，Sourcetree集成了Git和Mercrucial客户端，Bamboo则为公司提供了代码的集成与发布工具；

• 安全和身份管理： Atlassian access为用户提供了云端的网络安全保护，Crowd为本地部署提供了自建的安全保护工具。

财务表现： 自上市以来，公司营收一直保持快速增长，2019财年年收入规模已经超过12亿美元，其中北美地区收入占比50%，同时随着公司的自身经营效率持续改善，利润率、现金流指标亦在持续改善：

• 成长性： 自上市以来，公司收入增速基本保持在35%以上，FY2020Q3（截至2020.03），公司实现收入4.12亿美元（同比+33%），其中付费客户增长、客户ARPU提升等均有贡献。

• 运营效率： 公司毛利率较为稳定，自上市以来一直在75%-85%之间窄幅波动，。运营费用方面，公司一直注重通过产品质量取胜，因此研发费用率显著高于一般SaaS企业，同时主要依赖于线上销售渠道，营销费用率则相对较低。

• 收入结构： 公司当前收入主要来自产品销售（云端、本地部署、增值）以及第三方开发者的分成收入，公司半数以上的收入来自于相关产品的订阅，FY2020Q3公司订阅收入2.4亿美元（+47%），维护收入1.2亿美元，本地部署license收入0.2亿美元。

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市场现状： 据Gartner数据统计，2016~2019年，全球面向软件开发领域的项目管理软件市场规模从140亿美元增长到179亿美元，对应年复合增长率为9%。具体到各细分板块，ADLM、ITSM为增长最快的两大细分领域，2016-2019年的复合增长率分别为16%、17%，2019年市场规模分别为28亿、39亿美元。而从中长期来看，市场需求快速变化带来的企业IT项目复杂化，以及敏捷开发在软件开发中的快速普及，依托自动化工具实现软件开发项目全流程的动态跟踪、管理，已成为必然趋势，亦会客观上推动上述软件市场的增长。

市场格局： 目前在Gartner面向软件开发领域项目管理产品魔力象限中，Atlassian与微软、CA等主流厂商一同位于领导者象限，同时在Gartner组织的主要同类产品用户满意度调研中，Atlassian产品在用户评分、推荐率、反馈用户数等主要指标层面均名列前茅，显著好于主要竞品（图11）。而从中长期来看，Atlassian以产品研发驱动的业务模式，亦能保证其维持长周期的产品核心竞争力。

目标市场空间测算： 我们采用自下而上的测算方式，根据公司自身的估算，公司核心产品对应的软件开发者数量超过2300万，对应的所有技术工作者超过1亿，如果我们假定每个开发者每月付费14美元（基础产品+增值产品）、其余技术工作者每月付费10美元，则预计对应的潜在市场空间为131亿美元，而目前年度营收规模仅为16亿美元左右，长期增长空间依然广阔。

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公司从Jira系列产品起步，并围绕软件开发者、企业一般用户不断拓展产品组合和应用场景，并通过持续的高强度研发以维持产品的核心竞争力，同时更多线上口碑式传播以实现产品销售。整体经营策略方面，突出产品能力+口碑式营销+远低于主要竞品的价格等，使其和一般SaaS企业存在显著差异，但优异的财务指标亦不断证明其策略的有效性。