【广发•早间速递】货物贸易资金流出继续放缓

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REPORT  HIGHLIGHTS

银行：跨境流动性跟踪月报：货物贸易资金流出继续放缓

跨境流动性跟踪：11月货物贸易资金流出收窄。 货物贸易资金流出量处于2021年以来同期低位，跨境资金流出放缓。24Q3金融账户资金流出继续大幅走扩，带动跨境资金整体流出趋势不减。 11月净结汇走弱。 银行代客净结汇较22年及23年同期有明显改善，但环比9-10月明显减弱，预计主要由于中美国债利差走扩、人民币兑美元汇率贬值下，套利交易回报率上升。

套利交易回报率：人民币小幅升值。本周市场对日本央行加息的悲观态度持续，受此影响日元继续贬值。 日本央行行长植田和男未就明年1月升息的可能性表态，并表示随着日本向实现稳定的2%通胀目标过渡，日本央行会通过将利率保持在中性水平以下以保持宽松的金融条件，从而坚定地支持经济。 中长期中美利差小幅走扩。国内， 年底年初机构配置需求仍较强，国债利率低位震荡。 美国， 特朗普的新政府对美国经济和通胀影响、美联储的降息前景都存在较大的不确定性，特朗普2025年1月20日正式任职前市场预期波动可能较大，本期末FED WATCH显示市场普遍预期明年仅降息25bp，降息放缓预期带动美债利率上升。 受到人民币兑美元边际升值影响，套利交易回报率回落。中国资产香港市场表现较好。A股表现较弱。

SDR主要经济体跟踪：本周日本公布11月失业率，失业率环比持平，青年失业率大幅下降。

通信：运营商年度工作会议召开，注重改革创新，强化高质量发展

三大运营商年度工作会议召开，注重改革创新，强化高质量发展。（1）全面加强新型基础设施建设： 夯实新型信息基础设施领先优势，加快释放AI+规模效应，持续推动价值创造和稳健增长。持续深入实施云改数转战略。全面加强新型基础设施建设；加强联网通信、算网数智、全球基础设施建设。 （2）延续改革创新： 大力推动科技创新和产业创新深度融合，聚力攻关关键核心技术。推动国有资本向前瞻性战略性新兴产业集中上；提升战略性新兴产业收入和增加值占比。全面推进数字技术融合创新。 （3）强化高质量发展： 牢牢把握高质量发展这个首要任务，持续推动价值创造和稳健增长。围绕强化高质量科技创新等六方面实现高质量发展。以“十个聚焦”作为贯穿全年工作的重点任务，奋力推动企业高质量发展迈出更大步伐。

持续推荐流动性充裕背景下低波红利资产运营商的投资机会。（1）政策面上， 明年流动性指引乐观，长期国债收益率仍处低位，稳健的高股息红利资产运营商收益率显著高于长期国债。 （2）资金面上， 险资等耐心资本持续流入。 （3）基本面上， 运营商中长期业务稳健，持续增强科技创新能力，在量子、卫星、数据要素等关键领域持续推进并购；分红侧，运营商高度关注股东利益，分红比例持续提升。

医药：异体CART行业专题

异体CART有望克服自体CART的局限性。 自体CART存在生产周期长、成本高、毒副作用、桥接治疗感染风险等，异体CART由于取自健康人工体细胞，制备成功率更高、单批次能满足多份需求，有望大幅降低生产成本，减轻患者用药负担。

“免疫排斥”是限制异体CART发展的核心因素。异体CART可能发生两类免疫排斥反应，影响药物疗效及安全性：（1）抗宿主病（GvHD）： 即移植的免疫细胞攻击宿主的正常组织和器官，目前主要通过基因编辑和筛选细胞来源两大策略克服，ZFNs、TALENs、CRISPR/Cas9等是常见的基因编辑手段，以敲除掉TCR的表达； （2）宿主抗移植物反应（HvG）： 抗移植物反应是影响异体CART疗效持久性的最大障碍，也是限制异体CART发展的核心因素，主要机制在于供体和受体间HLA的不匹配、供体特异性HLA抗体反应、宿主对CAR结构杀伤等，目前应对HvG主要有三大策略：①免疫清除；②免疫逃逸；③寻找“超级供体”细胞。

解决“免疫排斥”将成为UCART领域的重大技术突破，为血液瘤、实体瘤及自免等领域的新药开发带来机会，利好国内创新药物研发， 建议关注国内相关创新药企业和创新产业链企业。

农业：旺季猪价或触底反弹，饲料行业复苏在路上

畜禽养殖： 12月猪价先跌后涨，前期散养户积极出栏以及腌腊需求增长不及预期导致猪价均价下行。伴随出栏高峰逐步过去、出栏均重下降，预计春节前猪价仍有望延续反弹。 白羽鸡方面， 本月商品代毛鸡和鸡苗价格环比基本保持平稳，未来行业或有望延续震荡回暖态势，关注海内外禽病疫情变化。 黄羽鸡方面， 种鸡存栏保持低位，关注餐饮复苏带来的需求弹性。

饲料、动保： 12月大宗原料价格环比继续下行。饲料龙头依托全产业链优势加快海外产能布局，海外饲料市场规模容量大，行业竞争烈度较国内低，预计海外业务实现销量、盈利能力提升，看好龙头公司综合竞争优势下国内份额持续提高，海外业务贡献新增长空间。 动保方面， 生 猪存栏回升推动行业需求回暖，部分产品价格企稳回升，龙头企业积极向宠物医疗布局增长空间有望打开。

种植业： 中央农村工作会议强调“坚决扛牢保障国家粮食安全重任”，粮食安全战略导向明确，生物育种产业化稳步推进，龙头公司有望充分受益。大豆全球供需格局维持宽松，对价格形成压制，关注中美贸易摩擦和极端天气影响。

宠物食品： 24年宠物食品消费规模增长提速，国产宠粮品牌加速赶超。关注国内龙头自主品牌建设和市场份额提升。

环保：国企改革白皮书（一）：从“资产注入潜力”谈开去

市值管理新规出台，春风吹向估值低、经营稳的央国企公司。 近日，国资委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，再提通过并购重组、分红提升、治理破净公司等央国企市值管理工具箱来提升企业价值。2024年国资委全面推行市值管理、2025年将是国企改革3年行动的收官之年，且证监会“市值管理14条”、“科创板8条”、“并购6条”等新规更是激发了并购重组市场的活力。 央国企公司可通过市值管理工具箱提升经营效率、盈利能力、分红水平，实现从基本面到估值的良性循环。

再看环保国央企改革，从“资产注入潜力”谈开去。 在国企改革的背景下，环保国央企作为滚动化债的主力军，有望通过并购重组、回购增持、股权激励、业务转型、资产证券化（REITs）等方式积极变革、激发活力。环保板块共计有10家央企、38家地方国企，部分公司的股东具有雄厚资产，因要解决同业竞争问题而具备资产注入、集团资产整合的可能性。

建议关注低估值运营资产。 市场对于环保运营资产的最大担忧就来自于地方政府的历史应收和未来付费能力，此轮化债政策恰好对应上述两大担忧，垃圾焚烧+水务运营资产估值弹性打开。