【简金研报】2018年：价值龙头携手成长龙头

　　核心结论：①风格周期美股3-6年，港股2-5年，A股2-3年，16年1月底以来A股整价值风格占优。②流动性、经济增长与风格的关系不稳定，相对估值触及极值时助推风格转变，企业盈利趋势及估值匹配才是决定风格的核心因素。③展望18年风格：价值龙头携手成长龙头，前者代表上证50的PE（TTM）为12倍、预计18年净利同比12%，PEG为1.0，后者代表中证500分别为28倍、25%、1.1。

　　风水轮流转。大小风格切换在A股、美股、港股普遍存在。对股市风格的研究一般聚焦于大/小盘风格或者价值/成长风格，大小盘都有可能是成长股，但通常消费、科技类行业和小市值的公司中诞生成长股更多。美股、港股、A股都存在典型的大小盘风格轮换特征，美国大小盘轮换周期长度为3-6年。香港大小盘轮换周期是2-5年，A轮换周期2-3年。16年初以来价值风格的演变历程。2016年1月底至今的价值风格演变经历了三个阶段。酝酿期（2016/1-2016/6）、风格确定期（2016/7-2017/7）、风格转化扩散期（2017/8-至今）。

　　谁是决定风格的核心变量。流动性松紧对风格影响不大，对整体行情影响更直接。钱多时大票占优，钱少时小票占优。从大趋势看两者确有这样的相关性，但在04-05年、05-06年、08-09年、16年至今都出现过背离。经济基本面对风格有一定的影响，经济数据好转时利于大盘价值股。经济上行阶段大盘占优，下行阶段小盘占优，但大小风格和经济基本面也在2009-10年、2012年出现背离。盈利趋势才是影响风格的核心变量。站在长周期看基本面决定股价涨跌，盈利趋势分化是风格切换的分水岭。无论是2013年开始的创业板牛市还是2016年1月底开始的大盘走强，背后的核心变量都是盈利。在某时间段内，相对估值触及区间极值易促成风格转变。

　　龙头效应延续。逻辑一：自主品牌崛起，各行业集中度持续提升。16年以来大盘价值风格盛行的宏观背景是我国产业结构转型期，行业集中度提升成为这一时期的典型特征。美、日经济转型期都出现这一特征。龙头公司凭借资金实力和管理经验，盈利能力超越市场整体水平，互联网强化龙头强者恒强的趋势，从盈利层面支撑龙头效应延续。龙头效应延续，逻辑二：外资及机构资金持续进场。明年机构配置资金和外资进场将是大概率事件，而散户以及杠杆资金则存在不确定性。边际增量资金影响市场风格，配置型资金和外资风格更偏价值，从资金层面支撑龙头效应延续。

　　价值龙头携手成长龙头。展望中期，我们认为基本面和资金面均支持龙头效应延续，但在价值龙头估值修复逻辑演绎之后，市场将更加关注以中证500为代表的成长龙头的业绩增长，市场风格有望由价值龙头扩散到成长龙头，两者携手前行。当前上证50、中证100PEG均在1.0左右，位于近十年以来中间位置，我们预计18年PEG在1.0附近。中证500PE（TTM）28倍，17Q3净利润同比42%，预计17、18年净利同比45%、25%，当前PEG0.7处于近十年以来低位，预计18年PEG为1.1，估值盈利匹配度较好。

　　详拆需求端，确定2018年全球半导体设备支出持续攀升

　　我们认为2018年为半导体设备周期大年的开启，作为跨年度投资行情主线，我们再次强调深度看好2018年设备类企业在边际变化上的改善以及由此带来的确定性投资价值。我们试图从核心需求端，设备供给侧以及设备企业成长路径等维度给予投资者更清晰直观的认知。

　　从需求端看，我们认为有5大因素驱动全球半导体行业进入周期上行。对于5大核心驱动因素之一，重要的中国产线投资需求来说，毫无疑问2018年的建设周期将加速半导体设备的需求增长。半导体投资的确定性主线投资机会之一是中国集成电路产线的建设周期。这段周期将会集中在2017H2-2018年释放。我们统计最新国内晶圆厂建设投资，深入细拆到每个季度的设备投资支出，以此为节奏来观察投资时点的判断。

　　剖析供给端：半导体设备企业成长路径清晰

　　我们认为，设备企业具有共生增长逻辑，随着制造型企业的市场占有率提升和崛起，带动上游的设备企业“共生增长”。我们复盘台湾电子束晶圆检测企业汉微科的成长，认为其完美契合“共生增长“逻辑。而”共生增长“可以平行复制到目前大陆地区的制造企业和设备企业身上。

　　同时我们认为，对于设备企业而言，并购是早期快速增长，顺应趋势长大的方式。我们复盘美股著名设备公司应用材料的成长历史，不断兼并收购是企业横向扩张成长的要素。我们以应用材料的发展历史来证明，设备平台型企业的横向扩张带动企业的全品类服务能力和核心竞争力的路线是其成长的必然过程。我们认为，国内设备企业在现阶段具备了平台型扩张的能力。

　　核心推荐：北方华创，精测电子，ASMPacific

　　2017年12月8日，CFDA开通一致性评价专栏，公布已经受理的仿制药一致性评价品种信息及进展。

　　一致性评价强势推行，医药行业面临供给侧改革，2018年为一致性评价大年。根据2016年2月国务院发布的《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》要求，2018年大限前需要完成品种涉及约2万个批文和1800多家企业，非基药品种涉及近4万个批文和2700个品种）。参考日美经验，通过一致性评价品种将促进进口替代和行业集中度提高，其重要性不亚于当年抢首仿，即仿制药一致性评价为医药行业供给侧改革最大政策，将影响行业未来3年格局。根据参比制剂发布情况和BE备案情况，我们认为2018年为一致性评价大年。

　　2018年元旦后第一批通过一致性评价品种有望发布，医保支付和招标配套措施落地后，行业格局变化在即。截止12月16日，CFDA合计共受理70个文号，考虑到CFDA11月23日已启动首批7个一致性评价品种有因现场检查工作，根据工作流程，元旦后大概率第一批一致性评价品种将获批。根据国务院要求，通过一致性评价品种将享受政策鼓励，我们认为按通用名的医保支付变准+同原研同一竞价层次的新标有望陆续发布或执行，行业变革在即。

　　一致性评价机遇在于进口替代和集中度提高，仿制药市场将向龙头集中。我们利用PDB数据库分析了2016年样本医院销售规模过亿元的149个化药口服制剂销售金额格局和销量格局，样本医院收入规模合计444.8亿元，对应全国销售规模超2000亿元。剔除进口/国产独家，以及国产第一企业销量占比超过75%的品种后，共106个品种，样本医院合计销售金额达357.8亿元。1）从进口替代空间看：进口和原研销量占比超过20%的共计78个品种，金额合计达286.2亿元，金额比例达80%。2）从集中度提高看：国产销量第一占比小于30%，且销售企业数量大于等于5家的品种40个，合计金额134.2亿元，金额占比37.5%。3）从BE备案看：研发实力强的上市公司和大型药企备案品种最多，彰显了国内仿制药市场将向龙头集中，强者恒强。

　　投资策略与重点关注个股：我们认为仿制药一致性评价是影响医药行业未来3年存量格局最大的政策，我们认为仿制药一致性评价投资可分三方面：1）大量品种进入BE阶段，建议关注充当卖水人的CRO企业，重点推荐：泰格医药（300347）。2）2018年元旦后有望发布第一批通过仿制药一致性评价品种，根据报批进度、数量及品种属性，重点推荐：信立泰（002294）、华海药业（600521）、德展健康（000813）和复星医药（600196）等。3）随着后续医保支付和招标配套政策出台，通过一致性评价品种有望从2018年下半年或2019年开始放量，工业重点推荐：华海药业（600521）、乐普医疗（300003）、德展健康（000813）和上海医药（601607）等；受益下游制剂放量，药用辅料重点关注：国内口服制剂龙头山河药辅（300452）。

消费电子：从“量”能到“价”能，关注创新核心趋势；半导体领域关注新市场、各个环节龙头两条主线；面板：大陆企业地位持续提升，关注产业链投资机遇；LED关注芯片与封装领域；PCB关注全球产能东移、消费电子巨头创新引领、汽车电子新动能。

消费电子2018年建议关注既能够跨越5G临近启动的通信技术代际变革又能够受益于短期智能手机ASP提升的行业趋势。从面板产业链来看，一方面LCD国内投资占比维持高位，另一方面OLED带来全产业链变化，相关设备及原材料企业迎发展良机。LED芯片与封装行业集中度持续提升，龙头企业强者更强趋势凸显。

LED：重点关注LED芯片龙头三安光电、LED封装龙头木林森。

PCB：看好以特斯拉为标杆的汽车电子将孕育出PCB增长新蓝海。