华泰 | 空调中报：海外拉动力强，净利稳增

24年夏季，国内降雨、全球高温，继续影响空调需求

2024年4月1日入汛以来我国平均气温偏高、降水明显偏多且区域集中，但空调重点销售区域华南、江南等地暴雨天气过程多，强对流天气频发，累计雨量大，因此5月以来空调内销弱化明显。全球维度，根据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）数据，2024年1-6月全球气温高于过往175年平均，其中陆地气温更是高于过往1.91°C，高温及高能效产品的需求支持了全球空调市场的增长，中国空调出口则受益于亚洲及拉丁美洲市场需求增长。

1H24: 出口弥补内销压力，净利均实现同比增长

1H24空调板块内公司收入均实现增长，但2Q24同比增速普遍较1Q24弱化。空调业务上，格力电器1H24营业总收入仅同比+0.5%，但空调业务收入同比+11%，领跑空调龙头。板块内个股内销景气虽有波动，但出口弥补了内销压力，海外收入同比增速均较高。大宗原材料涨价及竞争影响下，1H24板块内公司毛利率同比表现明显分化，龙头表现更具优势。整体来看，1H24空调板块内个股归母净利均实现同比稳增。

2H24展望：内销有修复预期，出口拉动力仍较强

当前时点展望2H24，7月国内空调行业零售量及出货量依然较差，但是8月以来国内零售有明显好转，一方面是基数较低，另一方面是高温延续及频繁降雨的减弱，我们认为内销市场的修复是推动空调个股估值修复的重要动力。出口端，24年上半年拉动力比较强，且数据显示7月出口同比增长有所提速，且观察空调出口排产数据，8-11月出口排产情况积极（同比增速在22%~34%之间）。因此，我们认为3Q24空调增长的主要驱动力或还将来源于出口，而四季度随着更多省份出台家电以旧换新细则，内销换新需求释放或值得期待。

把握空调长期beta

5月以来，空调板块回调幅度较大。但回顾来看，空调板块龙头业绩稳健，收入及净利增长仍是核心驱动力。全球对比角度来看，海外空调企业以大金工业、开利、特灵等为代表，对比其他白电公司，成长性及盈利能力均较为突出，而中国空调企业在国内市场已经建立起了领先优势，而在成本管控、技术沉淀、产业链能力外溢上的突出优势或让中国空调企业在未来国际化发展中更具竞争力。

风险提示：全球衰退风险；海外政策风险；原材料价格及汇率不利波动；本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。

1H24空调行业中报总结：出口弥补内销波动，净利同比稳增

基本面：出口弥补内销压力。

内销：1H24空调内销同比增速逐步回落。1H24新房拉动及存量置换需求不强，家用空调与中央空调内销均为销售小年。一方面，地产销售情况尚未明显好转，新房拉动作用不强，另一方面，管控措施放开后的一次性释放需求逐步减弱，最后，空调旺季期间（尤其以5月及之后）长江以南区域降雨明显偏多，平均温度低于过往年份，对5-6月空调内销产生了一定不利影响。根据奥维云网（AVC）全渠道推总数据，1H24家用空调国内全渠道销额1114亿元，同比-14.5%，而根据产业在线数据，1H24中央空调国内销售额为628.1亿元，同比-5.1%。

出口：1H24节能空调换代需求提升，出口表现较强。主要增长来自于亚洲及拉丁美洲市场，一带一路国家以及东南亚人口大国出口增长显著。海关总署数据显示，2024年1-6月，我国空调大类产品人民币出口金额同比+19.1%（其中，量同比+30.1%、价同比-8.4%），其中出口亚洲金额同比+22.3%、出口拉美金额同比+51.8%。

站在当前时点展望2H24，7月国内空调行业零售量及出货量依然较差，但是8月以来国内零售有明显好转，一方面是基数较低，另一方面是高温延续及频繁降雨的减弱，我们认为内销市场的修复是推动空调个股估值修复的重要动力。出口端，24年上半年拉动力比较强，且数据显示7月出口同比增长有所提速，且观察空调出口排产数据，8-11月出口排产情况积极（同比增速在22%~34%之间）。因此，我们认为3Q24空调增长的主要驱动力或还将来源于出口，而四季度随着更多省份出台家电以旧换新细则，内销换新需求释放或值得期待。

个股：2024年1-8月来看，空调相关公司整体实现上涨，长虹美菱、格力电器累计涨幅居前。而分月度涨跌幅来看，1-4月板块普遍表现较强，一方面，5月之前空调内外销均有较高景气度，且板块内个股一季报净利同比增速表现较强。但5月后华南的频繁降雨，对内销有较大扰动，打断板块估值继续修复的过程。

个股收入：二季度收入同比增速普遍较一季度环比弱化。

龙头公司空调收入表现：格力电器1H2024实现营业总收入同比+0.5%，但是空调业务收入同比+11%，领跑空调龙头。

个股毛利率：二季度毛利率同比表现已有分化，龙头表现更具优势。

个股净利润：1H24空调板块内个股归母净利均实现同比稳增。其中，海信家电1H24归母净利同比表现领先，但2Q24同比增速较1Q24有明显回落。

估值面：24年1-8月，空调龙头中仍有较大比例实现绝对收益与相对沪深300超额收益，8月底估值水平较23年12月底有小幅提升，但绝对值变化不多，空调板块仍主要依托净利增长驱动股价提升。截止2024年8月30日，空调板块PE估值相对吸引力较强，且股息率较高，建议在内销景气修复的过程中，逐步布局空调板块。

空调全球刚需属性强，空调龙头均具备长期的投资价值，业绩增长有望支撑股价的上行。我们认为板块中具备低估值与高分红的龙头企业中长期配置价值凸显，是中国家电行业的beta底色，而中国空调龙头估值仍落后于全球化、品牌化海外龙头，随着产业能力不断外溢，仍有望对标海外空调龙头。

空调周期：内销面临景气波动，全球高温推升出口

内销：1H24家用空调、中央空调均表现较弱

1H24新房拉动及存量置换需求不强，家用空调与中央空调均为销售小年。23年在疫情管控措施放开后，有一波较强的需求释放，且配合当年全国较高气温及相对稳定的降雨，空调销售有实现较高增长。但1H24，一方面，地产销售情况尚未明显好转，新房拉动作用不强，另一方面，管控措施放开后的一次性释放需求逐步减弱，最后，空调旺季期间（尤其以5月及之后）长江以南区域降雨明显偏多，平均温度低于过往年份，对5-6月空调内销产生了一定不利影响。

长周期趋势上看，国内家用空调保有量仍在持续提升，但从出货同比增速角度来看，周期性波动较为明显，根据奥维云网（AVC）全渠道推总数据，1H24家用空调国内全渠道销额1114亿元，同比-14.5%，而根据产业在线数据，1H24中央空调国内销售额为628.1亿元，同比-5.1%。

1H24家用空调趋势弱化，性价比需求提升

线上仍有增长，但趋势弱化。奥维云网数据显示，2024年1-6月，国内线上空调零售量同比+8.9%，零售均价同比-4.8%，受量增推动，零售额同比+3.7%。2024年7月线上零售量同比-1.6%，零售均价同比-7.5%，零售额同比-9%。而2024年1-6月，线下KA空调零售量同比-13%，零售均价同比+1.7%，受到零售量表现偏弱影响，零售额同比-14%。而在2024年7月，线下KA零售量同比下滑6.2%，零售均价同比-0.8%，零售额同比-7%。

消费分层趋势下，性价比需求占比提升，性价比品牌份额表现略有优势

居民收入分层，消费需求分级是当前我国重要的消费特征，空调在消费端性价比需求也更强。一方面，终端零售产品结构性分化，低价格带产品满足了部分消费者偏性价比的产品述求，另一方面，二三线品牌价格竞争加剧，且通过下沉渠道及价格优势，蚕食了部分龙头企业在中低端市场的份额。

结合空调排产数据，内销压力或到四季度初才有所缓解。基于产业在线排产数据，空调内销排产量8-9月同比下滑压力仍较大，但奥维云网高频零售数据显示，24W30-W35(2024/7/29-2027/9/1)空调零售已经有所修复，或带动出货量逐步好转。

中央空调各细分市场均同比下滑，地产链承压明显

中央空调趋势较弱，根据产业在线数据，1H24仅1月在春节错期影响下，中央空调内销同比实现增长，后续持续偏弱。且各个细分市场均承压，其中精装配套及工业。

中央空调业务来看，零售主要以家用中央空调及部分轻型商用项目为主（核心为多联机及单元机），而工程渠道包括的产品品类更多，既包括多联机、单元机，同时还有水机、螺杆机、离型剂、溴化锂、末端等产品，当前的市场环境下，地产链景气度仍处于低位，且渠道库存逐步出清的过程中，可能导致价格出现波动。

出口1H24增长继续强劲

全球气温继续偏高

气温因素推动全球空调出口。全球市场来看，空调销售受到：气温+人口+基础设施+收入水平等多重因素复合影响。24年无疑气温因素对于空调海外需求有明显拉动，根据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）数据，2024年1-6月全球气温高于过往175年平均（NOAA：The January–June global surface temperature ranked warmest in the 175-year record at 1.29°C (2.32°F) above the 1901-2000 average of 13.5°C (56.2°F).），其中陆地气温更是高于过往1.91°C，而在全球空调产品产业链集中在中国的情况下，中国空调出口表现积极。

高能效空调需求提升，中国企业强化全球存在

高温及高能效产品的需求支持了全球空调市场的增长，中国空调出口则受益于亚洲及拉丁美洲市场需求增长。2024年1-6月，空调（HS代码：84151010,84151021,84158110,84158210,84151022,84158120,84158220,84158300，含4000大卡以上空调产品）出口量同比+30.1%。7月增长提速，出口量同比54.3%。

海关总署数据显示，2024年1-6月，我国空调产品人民币出口金额同比+19.1%，主要增长来自于亚洲及拉丁美洲市场，一带一路国家以及东南亚人口大国出口增长显著，其中，亚洲市场金额占我国空调出口额的51.7%，同比+22.3%，而拉丁美洲市场为我国空调的第三大出口目的地（占比15.1%），同比+51.8%。

国际化发展进度较快的龙头企业，出口表现更为积极。

中央空调出口未来或大有可为

中央空调出口仍大有可为。产业在线数据显示，2024年1-6月中央空调出口103.2亿元，同比+32.4%。考虑到3Q23的低基数，24年7月中央空调出口额达到19.6亿元，同比+51.8%，我们预期中央空调出口增速仍有望保持较高水平。

中央空调整体出口规模在166亿元（2023年，产业在线），中国暖通市场中央空调内销规模在1263亿元，如果考虑全球暖通市场，中央空调在欧美市场渗透率高，市场天花板较高，未来中央空调出口或成为空调领域出口的重要补充。

结合空调排产数据，空调出口或在三、四季度仍保持增长。当前时间点来看，基于产业在线排产数据， 8-11月空调出口端仍有望实现较高增长。

风险提示

1）全球衰退风险：全球若进入下行周期，海外电视需求大幅下滑，我国电视企业海外业务或出现较大亏损。

2）海外政策风险：出海面临地缘政治和贸易保护主义风险，出海过程中需面对不同国家的不同政策法规，同时或将面临反倾销等政策，给我国企业出海带来负面影响。

3）原材料价格及汇率不利波动：电视机产品中，面板占成本比例较高，如果面板价格出现短期大幅波动，对于电视厂商而言，盈利或有较大影响。人民币兑美元汇率若出现较大幅度升值，可能导致家电企业汇兑损益科目大幅波动，进而影响报表利润表现。

4）本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。