【兴证交运l周报】顺丰拟控股嘉里物流，国际和供应链业务发展提速

本周行情回溯。 本周(2.8-2.10)上证指数涨4.54%，交通运输板块涨3.80%。交通运输板块跑输指数，个股东莞控股、恒通股份、飞力达等涨幅居前。

本周要闻。 1）根据交通部新闻，春运前19天全国累计发送客流4.89亿人次，累计客流较2019年降幅较大。2）近日顺丰控股公告拟176亿港元部分要约收购嘉里物流51.8%股权，同时拟募资不超过220亿元，子公司拟贷款240亿港币。此次并购将极大加快公司在供应链和国际业务的发展速度。

航运高频数据跟踪。 2月12日，上周五BDI收1339点，周涨0.5%；油运VLCC TD3C-TCE收-985美元/天；2月10日，春节假期前集运CCFI指数收2062点，周涨0.1%，欧州运价指数周跌0.6%，美西线运价指数周涨3.8%。

航空数据跟踪。 受多地区疫情影响和相关政策影响，本周（2.7-2.15）客流持续低迷。本周民航运送旅客440万人次，较2020年同期下滑66.1%，较2019年同期下滑72.3%。近期国内局部地区疫情出现反复，但总体依然相对可控，需求复苏的总体趋势不会改变。

快递月度数据跟踪 。2021年1月业务量增速预计超120%，除夕初一业务量超1.3亿件；2020年12月行业需求维持高位，均价环比回升：2020年12月全国快递业务量92.54亿件，同比增长37.41% （2020年全年+31.22%）。

近期重点报告。 《嘉里物流：全球3PL第20强，网络覆盖全球主要市场》《春秋航空点评报告：全年成功扭亏，底部前瞻扩运能》《上海机场点评报告：Q4业绩符合预期，免税合同发生重大调整》《首都机场:被低估的机场核心资产》

本周观点 ：短期疫情反复不改中期复苏趋势，股价磨底是建仓良机，交运核心资产正是布局时。展望2021年，疫情扭转+需求改善+供给萎缩将迎来行业拐点，β方向重点关注顺周期的航空、机场、集运等子板块。α方向中期三年以上维度推荐顺丰控股、春秋航空、华夏航空等标的，顺丰控股在中距、长距快递优势明显，时效件边界扩张，成本端持续改善，有望独占高端快递红利。运力剪刀差+枢纽机场运能集中投放，十四五是春秋航空、华夏航空、吉祥航空等高运营水平民营航企的黄金期。关注跨境电商、物流地产等相关供应链龙头。 （1） 快递板块 ：疫情展现快递民生重要地位，增长空间大且规模化竞争进入后期，头部集中趋势加快，推荐政策利好明显、业务量大幅增长的顺丰控股，和电商快递龙头韵达股份。（2） 航空机场板块 ：十四五是优质航企的黄金期，航空机场板块是为数不多仍在低位的核心资产，底部布局正当时，安全边际高，未来弹性大。α品种推荐：春秋航空、华夏航空、美兰空港；β品种推荐：吉祥航空、中国国航、东方航空、南方航空、白云机场、首都机场。（3） 航运板块 ：集运需求旺盛，而海外疫情导致供给一定程度受限，运价维持高位，中远海控将直接受益，建议重点关注；内贸集装箱物流市场发展前景良好，中谷物流行业地位领先，具备较强的竞争优势，建议积极配置。（4） 公路板块 ：无风险利率下行确定性高，利好类债资产表现，高速公路稳健性凸显，业绩成长及确定性角度推荐山东高速、宁沪高速、粤高速。（5） 供应链板块 ：关注跨境电商、物流等相关供应链龙头。关注华贸物流、东百集团、物产中大、建发股份。 推荐组合：顺丰控股、春秋航空、华贸物流、中谷物流、韵达股份、东百集团、山东高速、中远海控。

风险提示：汇率、油价大幅波动，一次冲击后需求恢复低于预期、海上安全事故，电商增速下滑，中美贸易谈判结果低预期，全球经济及贸易形势恶化

本周(2.8-2.10)上证指数涨4.54%，交通运输板块涨3.80%。交通运输板块跑输指数，个股东莞控股、恒通股份、飞力达等涨幅居前。

事件1）：根据交通部新闻，春运前19天全国累计发送客流4.89亿人次。

点评：受今年多地散发病例和就地过年政策影响，春运客流同比降幅较大，前19日累计客流降幅超7成。 春运前19天，全国累计发送客流4.89亿人次，较20年春节同期下降73.8%，较19年春节同期下降75.9%。从出行方式看，前19天铁路、道路、水路、民航分别发送旅客6311万、2.39亿、630万、997万人次，较20年春节同比分别下滑65.2%、75.8%、36.6%、69.0%，较19年春节同期下降64.1%、78.0%、74.8%、70.2%。

春运客流预期大幅下调，预计3月开始数据有望改善。 春运开始前，交通运输部预计2021年全国春运期间发送旅客17亿人次左右，日均4000万人次，比2019年下降四成多，比2020年增加一成多，且客流更加分散。1月28日，交通运输部在1月例行发布会上表示，预计全国春运期间累计发送旅客11.52亿人次左右，也就是日均2880多万人次左右，这个量比2019年下降六成多、比2020年下降两成多。从日度数据来看，春运以来单日波动较小，受就地过年政策影响、后期客流爬升速度较慢，不排除整个春运客流预期再次调整的可能性。从同比来看，受去年新冠疫情影响基数骤降，较20年春节同比数据有望大幅改善。

事件2）：近日顺丰控股公告，公司拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权。同时拟募资不超过220亿元，子公司拟贷款240亿港币。

点评：收购嘉里物流意在增强国际网络和供应链服务能力。 嘉里物流业务覆盖全球55个国家及地区，拥有约833万平方米物流设施。根据A&A统计，公司为2019年全球第三方物流供应商第20强，亚洲市场竞争力强。嘉里物流在电子科技、医药等行业深耕，可以提供完整的供应链解决方案。供应链综合服务能力是顺丰着力打造的新增长点，而自主可控的国际网络在疫情间的华为事件后，显得尤为重要。相对于已经建立起非常高护城河的传统时效业务，供应链和国际业务是顺丰面向未来但是能力仍需要大力加强的板块，海外巨头的发展经验也证明借助资本运作可实现多元化布局的跨越式发展。

本次收购嘉里物流股权的作价对顺丰来说整体合算。 考虑与香港仓库出售相关的特殊分红每股7.28港元，本次要约收购下每股总价值为26.08港元，对应嘉里物流市值约468.74亿港元。嘉里物流2月4日收盘价对应市值421.48亿港元、前20个交易日收盘均价对应市值298.90亿港元，要约收购下总价值分别溢价11.21%、56.83%。每股要约价格对应的PE（TTM）为22.64倍，PB（MRQ）为1.93倍。静态估值相对合理。更重要的是，顺丰获得了亚洲多个国家市场排名第一的行业地位及非常成熟的合同物流客户、流程及人员。战略意义重大。此次收购对价公司通过境外贷款240亿港币完成，顺丰过往信用良好，最近一笔境外融资的美元债票面利率2.875%。

并购是顺丰过去常用的发展手段，关键在整合效果。 顺丰上市以来，先后收购新邦、DHL大中华区、参与Flexport融资、与夏晖成立冷链合资公司、与铁总成立中铁顺丰快运。一系列资本运作，极大的加强了重货、供应链、冷链、多式联运、海外业务的综合物流体系。这些资本运作中，有些效果明显，有些尚在整合中。收购嘉里的后续重点也在顺丰如何协调业务、资产、客户的变化。

定增不超过220亿，预计下半年资金有望到位。 公司拟募集资金总额不超过220亿元，投资于速运设备自动化升级项目、新建湖北鄂州民用机场转运中心工程项目、数智化供应链系统解决方案建设项目、陆路运力提升项目、航材购置维修项目以及补充流动资金。220亿增发体量相对于公司目前市值来说不大，但对于公司的资本开支和现金流（均在100亿级别）来说，支持作用明显。从募投项目来看，顺丰的航空、科技、陆运网络均得到夯实。

总体评价。中短期来看，公司在传统高时效快递市场的壁垒尚无人撼动，长远来看，顺丰利用自己的品牌、网络、科技、基础设施优势，打造涉足物流多细分领域的超级物流平台，其平台优势有望在每个细分市场建立较大优势。此次并购将极大加快公司在供应链和国际业务的发展速度。

国际干散货市场， 春节假期期间，铁矿石发运需求平淡，海岬型船租金继续回落，粮食、煤炭运输需求较好，巴拿马型船租金上涨，BDI指数整体略有波动。

国际油运市场， 欧佩克+维持减产使得油价持续反弹，但也导致油运需求低迷，春节假期期间， VLCC市场继续低迷，租金维持小幅的负值。

国际集装箱市场， 春节假期期间上海航交所不更新运价数据，假期前CCFI综合运价指数略有波动，欧线略有回落，美西线小幅上涨。

受多地疫情及“原地过年”的号召影响，本周客流环比持续下降。 在疫情前期国内需求萎缩严重，最低仅达到去年同期的10%，随着疫情发展态势的转变，国内旅客量总体呈现较快的恢复态势。20年高峰出现在9月中旬，客流国内同比基本恢复，国庆两周民航国内客流同比增长3.19%，增幅创疫情以来新高。但进入冬季以后，由于多地再次出现病例，民航出行也受到不利影响。 受多地区疫情影响和相关政策影响，本周（2.7-2.15）客流持续低迷。 本周民航运送旅客440万人次，较2020年同期下滑66.1%，较2019年同期下滑72.3%。近期国内局部地区疫情出现反复，但总体依然相对可控，需求复苏的总体趋势不会改变。

国际航线：五个一政策出现松动，新常态或将来临。 国际需求在疫情刚爆发时受影响较小，但随着海外疫情的发酵，后期持续下行。民航局2020年3月26日发布“五个一”政策严控疫情输入，导致国际航线进一步骤减，每周仅数百班。但20年6月以来，民航局相继发布《关于调整国际客运航班的通知》、《关于下发运输航空公司、机场疫情防控技术指南（第五版）的通知》，允许国际航班量较此前“五个一”政策下有条件的增加，20年7月韩国航线首先突破，在新的“一国一策”政策下，中方每周可新增3班中韩航班，韩方则可每周增加7班航班，合计每周新增十班，航班总量有望在原先基础上翻倍。20年9月，民航局宣布，自9月3日起逐步将经第一入境点分流的北京国际客运航班恢复直航。预计随着复工复产的推进和海外疫情的控制，国际航班量也将逐步恢复。外交部、国家移民管理局23日发布关于允许持三类有效居留许可外国人入境的公告，自2020年9月28日0时起，允许持有效中国工作类、私人事务类和团聚类居留许可的外国人入境，相关人员无需重新申办签证，同日全国公安机关出入境管理部门恢复办理内地居民赴澳门旅游签注。

受局部地区疫情影响，12月民航国内航线运力投入环比略有回落。 2020年12月行业内5家上市公司客运运力合计下滑29.7%，跌幅较11月扩大2.8pts。分航线看，国内航线运力投入同比增长6.4%，涨幅较11月收窄2pts；国际航线运力同比下滑93.7%，跌幅较11月扩大0.4pts；地区航线运力下滑6.4%，跌幅较11月收窄1.1pts。受海外疫情影响，国际及地区航线改善有限，同时由于11月国内多地出现散发病例，5家航空公司总客运运力投入较11月环比减少1%。

国内需求恢复出现波折，12月旅客周转量同比跌幅有所扩大。 受到入冬以来多地再次发现病例等影响，12月5家公司旅客周转量合计同比下滑38.8%，跌幅较上月的34%有所扩大，环比下滑5.1%，其中国内同比下滑7%(上月-2.8%)，环比下滑5.3%，国际同比下滑96.5%，地区同比下滑88.3%。12月5家上市公司平均客座率为70.2%，同比下滑10.4pts，较11月客座率下滑3.1pts,其中国内航线平均客座率为71.1%，同比下滑10.2pts，较11月客座率下滑3.2pts;国际航线平均客座率44.8%，同比下滑34.9pts，较11月客座率下滑0.5pts；地区航线平均客座率48.5%，同比下滑25.3pts，较11月客座率提升7.4pts。 1月以来，石家庄等地相继发生聚集性疫情，多地号召减少春运期间流动，预计短期内民航需求仍将受到一定的影响，但是二、三季度国内需求的快速恢复已经验证了民航出行需求的韧性，预计后续随着局部地区疫情和控制，国内旅客的恢复将再度加快。

展望：国际航线有望逐步放开，行业中长期趋势明确。 近期辉瑞等多款疫苗公布三期临床数据，数据显示疫苗有效性较强，疫苗的普及将成为国际航线需求恢复的重要催化剂，国际航线有望逐步放开。从更长的时间维度来看，行业供给增速收缩+集中度提升+供给结构优化，需求恢复后盈利弹性大。由于部分中小航空公司在目前的困境下现金流极度紧张，行业出清、重组加速，同时三大航也纷纷下调资本开支计划，未来行业供给收缩、集中度提升是大概率事件；同时随着枢纽机场新增产能的陆续投产和释放，航空公司在相对较低的增速下，必然将有限运力增量尽可能多投向优质市场，行业供给也将得到优化。航空作为典型的低频消费，从历史经验来看后置的可能性非常大，后续需求一旦恢复，行业供需改善的确定性强、盈利弹性大。

1月行业业务量显著增长，除夕初一业务量超1.3亿件： 根据国家邮政局《快递发展指数报告》，2021年1月快递业务量预计完成86亿件，业务收入预计达900亿元，分别较去年同期增长超120%和70%，主要受益于“2021网上年货节”、2021年春节晚于2020年等。同时，快递春节不打烊下，除夕和初一全国快递业务量超1.3亿件，同比增长223%。

12月行业需求维持高位，均价环比回升： 2020年12月全国快递业务量92.54亿件，同比增长37.41%（2020年全年+31.22%）。异地件业务量79.30亿件，同比增长44.72%（2020年全年+35.87%）。全国快递行业收入926.2亿元，同比增长19.94%（2020年全年+17.30%）。全国快递单月平均单价为10.01元，同比增长-12.71%（2020年全年-10.61%）。12月行业增速维持高位，双十一过后需求结构恢复常态，单票价格环比回升。全年来看，行业价格战仍是主旋律。

行业集中度维持高位，韵达增速明显加快： 2020年12月快递服务品牌集中度指数CR8为82.2，同比下降0.3。全年，顺丰业务量增速超行业37个百分点，韵达超行业10个百分点，圆通超行业8个百分点。

上市公司旺季后单价环比回落： 12月业务量方面，韵达完成15.41亿件，同比增36.98%，环比降2.59%（2020年全年+41.40%）；申通完成9.64亿件，同比增25.85%，环比降4.84% （2020年全年+19.65%）；圆通完成14.90亿件，同比增45.65%，环比降3.18% （2020年全年+38.76%）；顺丰完成8.70亿件，同比增48.97%，环比降3.97% （2020年全年+68.47%）。12月单票收入方面，韵达单票收入2.25元，同比降25.99%，环比降3.85%（2020年全年-30.14%）；申通单票收入2.33元，同比降28.09%，环比降2.51% （2020年全年-23.59%）；圆通单票收入2.21元，同比降19.05%，环比降3.91%（2020年全年-23.55%）；顺丰单票收入16.94元，同比降12.23%，环比增4.83% （2020年全年-18.99%）。疫情之后的电商快递激烈竞争持续，单价和份额的跷跷板效应明显，旺季结束后，价格继续回落。 12月旺季结束后，电商快递企业价格回落，体现行业竞争压力仍比较大，同时极兔等新进入者对行业造成一定冲击，本月CR8同比降低。

《嘉里物流：全球3PL第20强，网络覆盖全球主要市 场》2021-02-09

马来西亚首富郭鹤年旗下物流资产，全球第三方物流供应商第20强，在亚洲等区域竞争力强，可满足供应链服务综合要求日益提高的市场需求。 嘉里物流是马来西亚首富郭鹤年旗下物流资产，第一大股东嘉里建设持股40%，实际控制人KGL合计持股63%，2013年分拆上市后首任董事长为新加坡前外长，2019年郭鹤年之子郭孔华接任董事长。公司可提供广泛的供应链解决方案，业务覆盖全球55个国家及地区，拥有约833万平方米物流设施。根据A&A统计，公司为2019年全球第三方物流供应商第20强，亚洲市场竞争力强。2019年公司收入411.39亿港元，归母净利润37.88亿港元。2021年2月6日公司市值421.48亿港元。

1981年开始在香港发展仓储和物流业务，并购是公司业务扩张重要手段。 1981年以仓储业务发端香港，1999年拓展至物流业务。公司积极通过并购等方式在全球各地拓展业务，2001年进入美国，2002年进入英国和泰国，2004年进入中国大陆，2005年收购嘉里大通70%股权，2013年从嘉里建设分拆上市，2016年收购亚洲至美国航线第三大无船货运代理商APEX。

业务分为综合物流和国际货运，综合物流业务可提供多个行业供应链解决方案，国际货运业务主要从事货代业务。 综合物流包括物流营运和香港货仓两部分。物流营运主要根据客户供应链需求，提供各种物流服务，如仓储及增值服务、陆运及配送、退货管理和其他配套服务，可针对电子科技、医药等行业公司可以提供完整的供应链解决方案。香港货仓主要在香港出租货仓。国际货运主要提供空运、海运和跨境陆运服务，服务内容包括发货地收货、干线转运、收货地清关及送货上门。公司并无飞机和船舶，仅经营一支自置卡车车队，主要通过对外仓位采购的方式完成货物的运输。

国际货运贡献最多收入，物流营运贡献最多利润，亚洲地区是公司首要市场，中国以外亚洲地区增长迅速。 各业务贡献上，国际货运和物流营运收入占比分别约为55%和45%；物流营运利润占比约60%，利润率较低的国际货运占比约21%。各地区贡献上，中国大陆和中国以外亚洲地区收入贡献突出，中国香港和中国以外亚洲地区利润贡献突出，中国以外亚洲地区增长迅速。物流营运主要经营亚洲业务，国际货运欧美业务规模不小。

主营业务贡献净利润55%，公允价值变动贡献45%，ROE受制于不足10%的利润率水平。 核心纯利和投资物业公允价值变动是主要来源，两者占比基本为55%和45%，其中核心纯利总体以10%左右的速度稳步增长。2019年受出售2间香港货仓影响，归母净利润同比增长55.27%至37.88亿港元，其中出售香港货仓收益19.58亿港元。公司ROE水平基本在12.5%左右徘徊，其中归母净利率7%左右，资产周转率0.9左右，权益乘数2.1左右。

风险提示：全球贸易需求大幅下降，全球疫情大幅恶化，全球贸易环境大幅恶化

《春秋航空业绩预亏点评：全年成功扭亏，底部前 瞻扩运能》2021-01-31

春秋航空发布预亏公告，预计 2020 年亏损 5.38 亿元-6.29 亿元，同比下降129.2%-134.1%；扣除日本公司影响后，预计2020年净利润为1.02亿元-1.62亿元，同比下降 91.2%-94.5%。

日本子公司亏损集中释放，负面消息出清。 2020 年 7 月，公司实际向春秋航空日本完成增资缴款人民币约 7.31 亿元，日本子公司自 2014 年后累计较多亏损，此次增资使得长期股权投资确认投资亏损，减值规模达 7-7.3 亿元，对 Q4 和全年业绩有所拖累。

经营业绩全年成功扭亏。 扣除日本子公司影响后，公司预计 2020 年净利润为 1.02亿元-1.62 亿元，同比下降 91.2%-94.5%。行业票价稳定、国内业务量增加带动补贴上升，四季度业绩亮眼，同比增长 110%-260%。

运能逆势扩张，弯道超车 。公司四季度共引进 5 架新飞机，全年运力增速达到 9架，基本完成全年 10 架飞机的扩张计划。21/22 年分别引进 15/12 架飞机，在行业普遍下调运力增速、退租飞机以减少支出时，公司凭借优秀的现金流和资产负债表稳步扩张，规模有望快速提升。

春秋航空作为国内低成本龙头，长期有充分的想象空间（渗透率提升+规模增速快+政策放松+低成本竞争优势） ，我们认为春秋航空仍处于α能力不断验证的初期，成本差异化、运力/时刻剪刀差，运营能力和模式仍将得到市场肯定，未来随α的持续验证和β弹性的率先爆发，黄金期才刚刚开始。调整盈利预测，预计 20-22年春秋航空 EPS 分别为-0.89、1.66、2.98 元/股，对应目前股价 PE 分别为-65、35、19 倍，维持买入评级。

《上海机场点评报告：Q4 业绩符合预期，免税合同发生重大 调整》2021-01-31

事件 ：上海机场发布公告：（1）上海机场发布 2020 年业绩预告，预计 2020 年度实现归属于上市公司股东的净利润为-12.9 亿元到-12.1 亿元；2.预计 2020 年度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-14.06 亿元到-13.26 亿元；（2）公司司与日上上海签订《补充协议》。

业绩基本符合预期。 公司前三季度归母净利润亏损 7.37 亿元，第四季单季亏损4.73-5.53 亿元，略高于 2-3 季度亏损额，基本符合预期。预计成本端波动较小，环比基本持平；收入端，受业务量下滑影响预计，预计航空业务收入降幅 60%，免税业务全年确认收入月 11.56 亿元，减去中报以及按谨慎性原则计算的 Q3 季度收入，数值与 Q4 按谨慎性原则确认金额基本一致，约 1 亿元。

重新确定20-25年免税业务收入计算模式 。根据《补充协议》，相关修订自 2020年 3 月 1 日起实施，公司据此确认 2020 年度免税店租金收入 11.56 亿元，较疫情前有大幅下滑。2021 年-2025 年免税店业务收入的实现很大程度上取决于疫情的进展及浦东机场国际及港澳台地区航线客流的恢复情况，具有不确定性。

投资策略： 上海机场仍然是未来整个免税渠道中离境或离岛旅客流量最大而且资源最稀缺的口岸。疫情冲击不改变上海机场的长期经营趋势，看好国际枢纽机场长期价值。目前上海机场高峰小时容量已经提升至 80 架次，未来正常化后有望开启新的航空产能利用率提升周期。从免税业务的发展来看，新合同使得低客流情况下机场收入较实际销售情况显著放大，租金恢复将快于客流恢复；进入恢复阶段后，日上实际承担的单位旅客费用降低，从机场长期发展的角度看，在渠道竞争加剧的情况，有利于维增强机场渠道竞争力。预计 2020-2022 年 EPS 分别为-0.66、0.19、1.3 元，相对 1 月 29 日收盘价 PE 分别为-120、406、61 倍，维持审慎增持评级。

《首都机场深度：被低估的机场核心资 产》2021-01-27

首都机场是大型国际航空枢纽、亚太地区重要复合枢纽。 首都机场建于 1955 年，是三大门户复合枢纽之一， 2018-2019 年连续两年旅客吞吐量破亿，全球仅次于亚特兰大机场。服务于首都核心功能，未来机场将在现有基础上缓解拥堵，提质增效，优化国际航线结构、提升国际航线占比。

首都机场机场关联交易边际优化显著。 关联交易成本是首都机场成本大头,也是此前成本增长的主要来源，机场关联交易在侵蚀利润的同时也压制了机场估值，11月 3 日，首都机场发布公告，公司与商贸公司签订国际零售业务委托管理合同，对原合同中国际零售业务委托管理进行调整。无论是从此前关联交易机制角度还是机场盈利角度，关联交易侵蚀机场利润的现象都将得到改变，本次关联交易方案的改变可能只是一个开始。

无需过分担忧大兴转场压力 。针对转场，虽然确实会导致首都客流和航班量的同比下滑，但是也要注意到，对于盈利最重要的国际客流来说，一方面，通过转场，国际航线的占比和质量有望双双提升，这对于机场免税业务发展和盈利能力的提升都是有利的；另一方面，从当前时点看，对于国际客流而言，疫情对国际航线的冲击原大于转场，转场问题一定程度上被弱化，所有机场国际客流恢复回到同一起跑线。

盈利预测与投资策略 ：基于我们首创的免税行业产业链 10 倍 PS 估值方法（枢纽机场和免税运营商的合理市值中枢是其免税销售额的 10 倍），首都机场目前仍处于明显低估状态。如果关联交易和分流影响的不利因素压制解除，首都机场有市值大幅重估的可能。同时考虑到随着疫苗的普及，国际航线相关政策有望逐步放松，2020 年以来压抑的国际出行需求有望得到释放。假设 23 年首都机场国际旅客恢复到 2000 万水平，免税客单价 21 年回到 19 年水平，以后每年增长 10%，同时假设 20-21 年国际旅客和免税业务受疫情影响特殊情况下，免税运营商仍支付一定的免税租金，则对应 20-22 年 EPS 分别为-0.12、-0.03、0.10 元，对应 1 月 25日股价 PE 分别为-40、-162、49 倍，首次覆盖，给予买入评级。

短期疫情反复不改中期复苏趋势，股价磨底是建仓良机，交运核心资产正是布局时。展望2021年，疫情扭转+需求改善+供给萎缩将迎来行业拐点，β方向重点关注顺周期的航空、机场、集运等子板块。α方向中期三年以上维度推荐顺丰控股、春秋航空、华夏航空等标的，顺丰控股在中距、长距快递优势明显，时效件边界扩张，成本端持续改善，有望独占高端快递红利。运力剪刀差+枢纽机场运能集中投放，十四五是春秋航空、华夏航空、吉祥航空等高运营水平民营航企的黄金期。关注跨境电商、物流地产等相关供应链龙头。