· 从发行品种看，共15家发行人公告发行15支短融，发行额91.97亿元；共76家发行人公告发行99支超短融，发行额883.27亿元；共136家发行人公告发行174支中期票据，总发行额1542.76亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行288支，其中城投118支，占比40.97%；产业债方面，基建设施19支，房地产16支，综合投资14支，高速公路12支，公用事业、租赁、多元金融各10支，电力8支，零售7支，电子通信、煤炭各6支，贸易、传媒、有色金属各5支，化工、食品饮料、医药、港口各4支，农业、机械设备、钢铁各3支，公交、资管、石油、机场各2支。从外部评级看，评级AAA的发行人发行额1802.76亿元，AA+发行额556.99亿元，AA发行额158.25亿元。本周短融中票公告发行额合计2518亿元，比上周增加811.81亿元，发行额位居前五位的行业包括城投695.07亿元、石油220亿元、基建设施208.8亿元、综合投资131亿元和房地产107.8亿元。
· CRMW方面，浙商银行为25蓝天集团PPN001创设信用风险缓释凭证，金额1.5亿元。
· 本周发行人中，蒙牛乳业、中兴通讯、桐昆控股、海尔金控、平安租赁、兴合集团、新希望地产、拜耳、立讯精密、津药、正泰集团、海螺创业、牧原股份为非国有企业，其余发行人为国有企业。本周发行人中，华光环能、蒙牛乳业、中兴通讯、城发环境、厦门象屿、三峡水利、建发股份、陕建股份、赣粤高速、瀚蓝环境、苏州高新、厦门国贸、航天电子、中国交建、大唐发电、中国建材、龙源电力、城建设计、江苏有线、北控水务集团、越秀交通基建、中交地产、越秀资本、华能国际、中国石化、南京高科、广州发展、兰花科创、五洲交通、宁沪高速、京能电力、深圳燃气、拜耳、立讯精密、海螺创业、紫金矿业、佛燃能源、牧原股份为上市公司，其余发行人为非上市公司。
· 本周无首次发行公募债券的发行人。产业债发行人中：
1) 华能电力是央企华能集团旗下上市公司；装机规模大，发电资产优良；2024年盈利继续改善；2023年现金流产生能力上升，盈利变现效率较好；债务负担偏重，财务弹性较好。中金评分为2。
2) 上海上实是国有独资公司；以医药生产和销售为核心业务，上海市属医药产业整合运营主体；收入规模保持增长，毛利率绝对水平不高，投资收益和营业外收入是盈利重要补充；盈利能力较强，但盈利变现效率偏低，部分年份投资压力较大；杠杆率不算高，但存在一定商誉减值风险，账面金融资产和外部授信补充流动性。中金评分为3。
3) 深圳港是深圳市国资委全资控股公司；深圳国资委控股唯一港口企业，有港口码头建设投运及临港产业运营开发两大核心板块；主营业务收入持续增长，盈利能力下降，投资收益是净利润主要来源；经营活动现金流改善，存在自由现金流缺口，在建项目有一定投资压力；债务规模增长，杠杆有所提升，短期债务规模低，货币资金和外部授信充裕。华数电视是国有企业；杭州地区唯一、浙江省覆盖面积最大的有线数字电视运营商，定位为浙江省有线电视省网整合主体；收入维持增长但销售费用和管理费用较高，盈利能力不强，营业外收入是补充；盈利变现效率较好，省网整合投资规模较大，此外投资还受理财购赎影响；杠杆水平不高，流动性较为充足。以上两家发行人的中金评分均为3-。
4) 北控水集是国有控股公司，联交所主板上市；北控集团下属唯一的水务集团，主要从事水处理服务、水环境治理及技术服务等业务；收入增长放缓，盈利较为稳定；经营现金流波动较大，2022年来无自由现金流缺口；实际债务负担偏重，流动性压力不大。海螺创业是海螺系的境外上市公司；主营垃圾处置；营收保持增长，毛利率窄幅波动，投资收益贡献多数净利；盈利变现效率较好，持续存在自由现金流缺口；存在内生偿债压力，货币资金可持续覆盖全部短债。苏广播是江苏省国有独资公司；以广播电视经营为主，电视购物、内容产业、租赁和新媒体为辅的大型广电文化传媒集团；收入多年下滑后有所反弹，核心的广播电视业务2019年来处于持续亏损状态，对补贴收入和投资收益依赖度较高；经营现金流多数年份净流出，自由现金流表现不佳；财务杠杆绝对水平不高，内生偿债能力不强，短期周转尚可。中国蒙牛是第一大股东为中粮集团，无控股股东和实际控制人；乳制品龙头企业，行业竞争优势显著；2024年上半年营收出现近三年来首次下滑，销售费用略高侵蚀盈利；盈利变现效率良好，自由现金流缺口主要来自于金融类投资；杠杆小幅上升，短期流动性压力不大。以上4家发行人的中金评分均为4+。
5) 温州公用是温州市国资委下属公司；水务、燃气业务在温州市区具有区域性经营优势；毛利率持续下降，政府补贴无法将净利补正；盈利变现效率较好，持续存在自由现金流缺口；自由现金流缺口推高债务，短期周转压力不大。中建投资是外商独资企业；中国建筑国际下属重要投资平台，主营基础设施建设和基础设施投资管理；营收保持增长，毛利相对较高，但部分成本计入财务费用；经营现金流持续净流出，未来支出压力仍存；债务负担波动下降，短期周转依赖外部授信。大唐租赁是大唐集团下属子公司，并表上海大唐租赁；主要从事电力行业融资租赁业务，以集团内业务为主；息差水平不高，不良贷款率有所降低；2023年资产投放规模上涨，对外筹资增加；资本结构和偿债能力；风险资产放大倍数尚可，外部支持力度较强。厦门建发是厦门市国资委实控上市公司；供应链运营和房地产双主业；2024年销售下滑，销售回款较好；拿地强度较高，2024经营现金流净流出；债务负担不重，短期流动性压力不大。沪信投是国有控股公司；经营性收入主要为管线信息业务收入；管线信息业务收入和利润贡献较为有限，非经常性损益对净利润影响较大；2022年以来收现率下降，对信息领域公司仍有投资需求；债务负担轻，流动性充裕。越秀租赁是广州市国资委实际控制企业；融资租赁公司，民生工程行业资产投放较多，区域上集中在江浙和广东地区；租赁业务扩张带动收入增长，息差水平良好，不良率绝对水平仍低；2024年前三季度自由现金流持续净流出；财务杠杆高企，资产负债期限匹配度尚可，短期周转依赖外部授信支持。以上6家发行人的中金评分均为4。
6) 兵国资是新疆生产建设兵团国资委实控企业；主营商贸流通和高科技农业业务，成品油销售业务于2023年出表；收入整体保持增长，盈利受猪价影响较大。2023年受成品油销售业务出表和猪价下行影响，收入和毛利率明显下滑，净利润亏损，2024年以来恢复；盈利变现效率波动较大，投资有所收窄；财务杠杆维持稳定，内生偿债压力较大，短期周转依赖外部授信支持。湖北港口是湖北省国资委实际控制；武汉市核心港口投资建设主体，省国有港口资源整合运营的主平台，业务多元化；收入持续增长，盈利能力较弱，扣除期间费用的营业利润持续为负；盈利变现效率不佳，自由活动现金流持续为负；债务规模上升，杠杆水平相对稳定，内在偿债能力弱，存在净短债缺口。正泰集团是自然人实际控制的公司；国内知名工业电气制造企业，主业涉及低压电器、新能源、输配电等；收入增速逐年抬升，毛利率相对稳定，非经常性损益对净利影响较大；盈利变现效率下降，持续存在自由现金流缺口，未来仍有投融资压力；财务杠杆多有抬升，短期周转依赖外部授信。中铁置业是央企中国中铁下属地产公司；主营房地产销售，一二线项目为主；2024年销售量价均下降，毛利率继续低位；2024年拿地金额下降但拿地销售比上升，经营现金流转负；债务压力不重，股东支持力度较大。浦软件园是央企和地方国企背景企业；主营物业租赁和园区服务，园区出租率稳定；公司营收利润较为稳定；经营现金流持续净流入，自由现金流存在小幅缺口；财务杠杆不算高，存在净短债缺口。闽建工是国有独资公司；主营建筑工程与房地产，施工资质齐全；营收多有增长，毛利率多有上行；盈利变现效率尚可，2022年来无自由现金流缺口；债务资本比逐年抬升，短期周转依赖外部授信。新疆投资是新疆自治区国资委下属投资企业；业务涉及贸易、化工、冶炼和建材等；2022-2023年化工及贸易板块拖累收入和盈利水平持续下降，贸易业务经营主体划出使得2024年前三季度收入大幅下降但盈利能力提升；2022年以来经营现金流转弱、投资支出增加，自由现金流持续为负；资产划转后财务杠杆有所改善，短期周转依赖外部授信支持。兴合集团是浙江省供销社独资企业；以内外贸易为主，规模及经济效益均保持省级供销社企业首位；收入规模由增长到同比下降，盈利水平回落，投资收益和政府补助补充净利润；盈利变现效率下滑，不存在自由现金流缺口；少数股东权益占比高，存在净短债缺口，我们预计实质流动性压力可控。天津医药是无实控人企业；主营业务包含医药生产和医药流通的综合性医药企业；盈利能力有所提升，不过投资收益依赖度依然高；盈利变现效率较高，股权投资支出较大；盈利改善下偿债能力有所增强；债务结构改善，流动性压力缓解。平煤神马是国有控股公司；河南省级煤企，主要生产矿井服务年限较长，非煤业务占比高；2021年以来利润增长，归母净利润实现转正，2023年以来有所回落；经营现金流产生能力尚可，自由现金流过去几年转正，不过2024年以来产生一定缺口；债务规模增长较快，债务负担较重，短期周转仍面临一定压力。兰花科创是国有控股上市公司；以煤炭为主业，同时开展化工业务；煤价中枢抬升带动2021年以来收入和盈利水平修复，2023年以来有所回落；经营现金流产生能力一般，盈利变现效率有所波动，2020年以来自由现金流转正；杠杆水平低于行业平均，短期偿债压力不大。大唐环境是大唐集团旗下港股上市公司；燃煤发电企业环保节能解决方案提供商，业务对大唐集团依赖度较高；营收、毛利多有增长，仅2021年毛利率大幅下降，净利受政府补助、资产减值损失影响较大；经营现金流波动较大，无自由现金流缺口；债务资本比不算高，短期周转依赖外部授信。益航资产是成都市国资委实际控制企业；四川省地方AMC，以非金不良业务为主，处置效率良好，2022年末涉及2笔风险项目；收入有所下降，近年融资成本降低，2023年计提减值规模增长；不良资产处置效率提升、自由现金流有所好转，但仍呈现小幅流出；财务杠杆较高，债务集中在长期，银行支持力度尚可。碧水源是创业板上市公司，控股股东在2020年变更为中国城乡；从事环境保护领域，在水处理领域拥有全产业链，国内MBR污水处理占有率第一；收入多有下滑，毛利率相对稳定；盈利变现效率波动，投资现金流波动较大；存在内生偿债压力，短期周转依赖银行授信；关注公司报表质量。以上15家发行人的中金评分均为4-。
7) 京住总是北京市国资委实控企业；房地产开发业务为主，项目集中于北京；销售规模表现尚可，2024年销售均价下降；拿地支出下降，2024年1-9月经营活动现金流转负；债务负担较重，股东支持力度尚可；北京住总集团有限责任公司为本期中期票据到期兑付提供不可撤销的连带责任保证担保，担保人中金评分为4-。宝湾物流是国有企业；主营仓储物流业务；营收规模维持增长，利润规模较小；经营现金流持续净流入，持续存在自由现金流缺口；债务压力上升，股东支持尚可，短期流动性压力不大。以上两家发行人的中金评分均为5+。
8) 桃花源是国有独资企业；酉阳县旅游产业经营主体，历史曾承担酉阳县基础设施建设项目；收入有所回升，但近两年财务费用持续增加侵蚀盈利；整体盈利变现效率尚可，近三年存在小幅现金流缺口，未来仍有一定投资压力；杠杆水平有所增长但仍不算高，存在一定的内在偿债压力，货币资金可以覆盖短债。中金评分为5。
· 城投债发行人中，以股权从属关系为依据，亳州交通、滁州城投、海发集团、世园投资、宿迁新城、滨州财金、临沂城投、银川城投、南宁轨交、淮安高新、相城城建、广安发展为市级平台（地级市、直辖市下辖区县及19个国家级新区），分别为各自区域不同领域的基础设施建设、土地开发主体和/或保障房建设、国资运营主体，中金评分方面临沂城投、南宁轨交为4，滁州城投、滨州财金为4-，海发集团、世园投资、宿迁新城、银川城投、相城城建、广安发展为5+，亳州交通、淮安高新为5。无锡新发、苏海投资、高邮建投、金坛投资、望城城投、晋江产投、嘉兴科技、青岛北发、先行控股、淮安开发、江苏新投、上饶创新、德阳产投、西永电子为区县级平台（地级市下辖行政区县及发展新区、县级市、直辖市特殊功能区，含经开区、高新区合署行政区），主要从事区域内基础设施建设、土地整理、国资运营等，中金评分方面无锡新发、先行控股为4-，高邮建投、晋江产投、嘉兴科技、青岛北发、淮安开发、西永电子为5+，望城城投、苏海投资、金坛投资、江苏新投、上饶创新、德阳产投为5。中浦石化为园区级平台（经开区、高新区、保税区等各类型园区及较小的规划发展区域），为宁波石化经开区的开发主体，中金评分为5。
· 本周永续中票有25鲁黄金MTN001、25闽漳龙MTN001、25厦国贸控MTN001、25北部湾投MTN001A、25北部湾投MTN001B、25山西建投MTN001、25新兴际华MTN001、25广西旅发MTN001、25平煤化MTN001A、25平煤化MTN001B、25水电八局MTN001，发行人均为非上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。基于此，25鲁黄金MTN001、25闽漳龙MTN001、25厦国贸控MTN001、25山西建投MTN001、25广西旅发MTN001、25平煤化MTN001A、25平煤化MTN001B、25水电八局MTN001的中金债项评分在主体评分基础上下调一档。
· 本周发行人不涉及外部评级调整。温州公用整合下属区县水务燃气公司后资本实力增强，盈利水平抬升，我们上调公司中金评分一档至4。兵国资主要贸易子公司出表，农业板块盈利及现金流波动大，2023年净利润明显亏损，中金评分由4下调至4-。长沙市望城区2023年财政体制进行改革，区域一般公共预算收入下降较多，我们下调望城城投主体评分一档至5。
本文摘自：2025年1月16日已经发布的《中国短期融资券及中期票据信用分析周报》
邱子轩 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522090001
许 艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876
王瑞娟 分析员 SAC 执业证书编号：S0080515060003 SFC CE Ref：BSU042
雷文斓 分析员 SAC 执业证书编号：S0080518070015
汪 晴 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522010002
于 杰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003
万筱越 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522070004
王若阳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523050006
袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023
徐宇轩 联系人 SAC 执业证书编号：S0080123100085
