红利策略配置的新机遇

1.1. 港股央企红利配置优势凸显

红利投资正当时，近期国内分红新政频出，旨在规范A股市场分红行为，提高上市企业分红水平，这一系列政策举措为红利资产带来了显著利好，推动了红利投资风格的强势崛起。 2023年12月15日，证监会发布了《上市公司监管指引第3号—上市公司现金分红》，进一步明确了现金分红导向，简化了分红程序，优化了公司分红方式，加强了对异常分红的约束。2024年4月12日，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称“国九条”），文件中特别强调要加强分红监管，对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持，并实施风险警示，同时推动一年多次分红、预分红以及春节前分红等措施。

长期以来，央企控股的上市公司在分红方面一直走在前列。这主要得益于央企上市公司稳健的经营策略、庞大的规模以及完善的治理结构，使其具备较强的盈利能力和分红实力；同时，央企在应对考核和满足监管要求方面，也表现出强烈的分红意愿。

截至2024年6月14日，港股通涵盖范围内，由国务院国资委或国资委下属中央企业实际控制的港股央企共有83家，这些国资委下属港股央企的行业布局主要聚焦实体企业，能源、电信服务、工业及公用事业行业占比接近九成，充分体现了其在国民经济中的“稳定器”和“压舱石”作用。与当前港股市场主流红利指数高配金融（银行）板块的趋势形成明显差异，呈现了服务实体经济，推动产业布局优化的鲜明特色。

1.2. 港股红利税或将减免，提振港股高分红资产

内地投资者通过港股通进行投资而获取的分红需要缴纳股息红利税，该红利税缴纳比例高于香港账户投资者，造成内地投资者交易成本升高的同时也不利于港股流动性改善，例如，对内地个人投资者通过港股通投资香港联交所上市H股取得的股息红利，H股公司按照20%的税率代扣个人所得税；对于投资香港上市的红筹股，在20%的个人所得税的基础之上，还需考虑企业公告的股息是否已包含10%的企业所得税。而对于香港账户投资者，其所需缴纳的税率仅约10%。

在今年两会期间，香港证监会主席雷添良提出建议，希望降低港股通个人投资者的股息红利税收，并放宽港股通内地投资者的准入门槛。彭博通讯社于5月9日报道，国内监管机构正在考虑减免内地个人投资者通过港股通投资香港上市公司时所需缴纳的20%股息红利所得税。

若港股通红利税减免得以落实，有望进一步提振内地投资者对于港股、尤其是高股息资产的投资热情，提升高股息港股估值水平。

2.1. 股息率视角理解港股通红利策略配置价值

那么当前时点如何看待红利资产尤其港股红利资产的配置价值，我们认为有三点内容值得关注：

第一，对于国内市场而言，无风险利率的持续下行推动市场ERP走高，使得当前高股息类资产的配置价值仍然不低。 以中证红利指数为例计算红利指数ERP，可以看到无风险利率的持续下行促使指数ERP在2022年见顶，虽然当前红利指数已有显著累计涨幅，但在无风险利率持续下降背景下，最新红利指数ERP分位数仍在72%的历史高位，因而从股债配置比较来看仍然是权益资产占优；

第二，对于港股市场而言，无风险利率不仅考虑国内，同样需要兼顾美债利率的变动，当前十年期美债利率仍在历史高位，但 下半年降息背景下，美债利率回落概率增加，因而推升港股ERP ，无论对于国内资金还是海外资金而言，港股配置吸引力将进一步提升；

2.2. 配置港股通红利的差异化分散性价值

除了从预期绝对收益角度进行资产比较分析之外，分散化配置价值仍是产品配置中的一个重要考量维度。我们尝试将港股通央企指数与现有代表性红利指数的相关性进行对比分析。通过对当前存量红利类ETF产品的梳理，可以看到常见的跟踪标的包括中证红利、红利低波、国企红利、沪深300红利等指数，通过相关性测算可以看到，港股通央企红利与现有A股常见红利指数的平均相关性仅69%，而上述四个红利指数与其他红利策略的平均相关性分别为87%、88%、88%和85%，低相关性能更好的平滑投资组合的净值，提升组合的持有体验。

另外，为了直观体现港股通红利指数的分散化配置价值，我们尝试对比两个组合：组合1（100%中证红利）vs组合2（50%中证红利+50%港股通央企红利）。自2021年至今组合1的年化收益为10.87%，月度和季度胜率分别为57.14%和71.43%，同期增加了港股通央企红利指数配置后组合2的年化收益为13.54%，月度和季度胜率分别为61.90%和78.50%，无论是组合收益还是月度、季度胜率都有明显的提升。

3.1. 中证国新港股通央企红利指数基本信息

中证国新港股通央企红利指数 (931722) ：中证国新港股通央企红利指数由中证指数有限公司发布于2023年9月13日，指数由国新投资有限公司定制，从港股通范围内选取国务院国资委央企名录中分红水平稳定且股息率较高的上市公司证券作为指数样本， 反映港股通范围内股息率较高的央企上市公司证券的整体表现 。

指数编制规则 ：中证国新港股通央企红利指数以港股通范围内所有证券作为样本空间，通过剔除过去12个月或过去 3个月平均月换手率不足0.1%的证券，保证样本具备流动性条件；选择国资委控股上市公司证券，并取金融、房地产行业中过去一年日均总市值排名第一的证券及其他行业的全部证券作为待选证券，使指数样本更加聚焦实体经济行业；接着，选取过去三年连续分红且过去三年股利支付率的均值和过去一年股利支付率均大于0且小于1的上市公司证券作为待选样本，从而筛选出具备持续分红能力和分红意愿的企业；最后按照过去三年平均股息率由高到低排名，选取排名靠前的50只证券作为指数样本，并采用股息率调整后的自由流通市值加权，每年对指数样本定期调整。

3.2. 港股央企上市公司的低估值属性带来更高股息率

股息率实质上是现金分红比例（D/E）与市盈率（P/E）的比值，相同现金分红的条件下，市盈率越低则股息率更高。因此高股息考量的不仅是股利支付能力，还有公司的估值水平。港股相对较弱的流动性环境、更高的交易费用以及更完善的做空机制等因素，都使得港股低估值偏低，从而带来更高股息率。

AH股溢价长期处于较高水平，港股相对估值折价明显，近期由于市场提前交易红利税利好预期，使得AH股溢价经历了一次回调，但目前来看港股红利仍有一定安全边际。截至2024年6月14日，中证国新港股通央企红利指数股息率为5.7%，市盈率为8.1，与A股红利指数相比，股息率维持较高水平的同时，市盈率也处于相对较低水平，因此港股央企红利在股息率和估值方面相对A股仍具优势，投资性价比更高。

3.3. 成分股市值及行业分布：高配大市值能源、电信行业

中证国新港股通央企红利指数大市值特征显著。 截至2024年6月，中证国新港股通央企红利指数成份股的平均市值为1870亿元，平均自由流通市值为432亿元，由于指数在编制时采用了自由流通市值加权的形式，大市值股票对指数的影响被放大。而在成分股的市值分布上，总市值大于1000亿元的成分股共15只，数量占比31.3%，权重占比约为86.9%，总市值位于500亿元到1000亿元的成分股共10只，数量占比20.8%，权重占比约为7.5%，总市值位于200亿元到500亿元的成分股共13只，数量占比27.1%，权重占比约为4.6%，总市值小于100亿元的成分股共7只，数量占比14.6%，权重占比约为0.5%。

从中证国新港股通央企红利指数成分股的分布情况看，中信一级行业统计口径下，石油石化、通信、煤炭是该指数权重占比最高的3个行业，分别占比33.9%、21.7%和14.3%，成分股数量分别为4只、7只和2只。而传统港股红利指数高配的金融板块占比仅为2%，主要是由于样本空间中国资委旗下的港股企业中金融行业占比较小，加之在指数样本选择中又进一步去掉了总市值排名非第一的金融企业。目前中证红利指数前3行业的权重和为69.9%、前5行业的权重和为82.2%。

中证国新港股通央企红利指数在能源、电信行业配置占比较高，两者行业权重占比接近70%。 一方面，能源和电信行业作为头部港股央企，其具备行业地位突出、经营稳健、现金流充沛等特点，具有较强的盈利能力和分红能力；另一方面，能源和电信也具备进攻性和业绩成长性。其中，能源板块作为周期类型行业，随需求改善、市场回暖，ROE逐步从4%上升到接近13%，当前仍维持在景气度高位；而电信行业在通信行业业务增长驱动和AI算力需求拉动下，景气度同样呈现逐年改善特征，ROE从不足8%上升到接近11%水平。

截至最新，中证国新港股通央企红利指数的前5大成分股分别为：中国海洋石油、中国石油股份、中国神华、中国石油化工股份、中国移动。而在前10大重仓股中，中证国新港股通央企红利指数成分股行业分布集中于能源、通信、电力及公用事业等行业中，并且由于指数采用自由流通市值加权，前10成分股均为市值超千亿的个股。

3.4. 近三年业绩表现突出，优于同类指数

从中证国新港股通央企红利指数的近三年业绩表现来看，对比沪深300、中证500等主流宽基指数，中证国新港股通央企红利指数具备明显更高的绝对收益优势。 具体来说，过去3年的回看区间内，中证国新港股通央企红利指数的年化收益率水平达到19.38%，而同期的沪深300、中证500指数的收益率为-10.42%、-6.70%，红利指数超额收益明显，在最近几年市场下跌形势中走出了同宽基指数相背离的行情。

而在风险维度，中证国新港股通央企红利指数的年化波动率为20.49%，高于沪深300全收益及中证500全收益指数，但最大回撤明显下降，中证国新港股通央企红利指数近三年最大回撤为19.33%，整体波动更为可控，抗跌能力优秀，同期沪深300全收益和中证500全收益指数最大回撤分别为35.79%和39.63%。

与恒生港股通指数及同类红利指数相比，中证国新港股通央企红利指数近三年的绝对收益和风险调整后收益均为最高，在风险可控的情况下实现收益领先，配置性价比佳。 具体来说，过去3年的回看区间内，中证国新港股通央企红利指数的年化收益率水平达到19.38%，远高于同期类似红利策略的中证红利全收益指数、港股通高股息全收益指数，以及负收益的恒生港股通全收益指数。从风险调整后收益来看，国新港股通央企夏普比率达到0.96，中证红利全收益和港股通高股息全收益仅取得0.43和0.45的夏普比。

当前市场有三只ETF基金跟踪港股通央企红利指数，均处于上市发行阶段，产品的详细字段信息如下所示。

4.1. 南方中证国新港股通央企红利ETF