每周一景：新疆沙漠湖泊与胡杨并存的葫芦岛
点击右上角菜单，收听朗读版
【宏观】全年目标顺利完成，一季度有望“开门红”
GDP：2024年第四季度不变价GDP增速5.4%，较第三季度4.6%显著提升，2024年全年增速5.0%。主因在于四季度以旧换新政策发力生效支撑消费增速回暖、11~12月抢出口维持出口高增速。
供给端：抢出口支撑工增同比进一步提升。2024年12月工业增加值同比6.2%（前值5.4%），环比动能仍然较季节性更强，延续了11月以来抢出口导致的高景气，在我们抢出口后续仍有韧性的背景下预计短期生产持续较高景气。
需求端：
投资：环比增速弱于季节性。12月固定资产投资同比增长2.3%，前值2.4%，环比弱于季节性。制造业投资同比回落0.9个点至8.4%，环比强于季节性水平；房地产投资同比降幅扩大，商品房销售动能走弱，显示商品房销售动能仍需进一步提振；狭义基建增速回升，广义基建回落，中央主导的水利投资增速仍高，而地方主导的交通运输投资、公共设施管理业增速较低，表明在地方政府以化债为主要重点工作的背景下12月基建投资边际增量仍然主要由中央财政支出支撑。
消费：以旧换新效果持续。以旧换新政策持续生效，部分资金可能12月已经开始使用，家电增速得以再度回升，但从剔除季节性的社零数据看消费潜力仍有待进一步释放。
2024年四季度GDP较三季度显著回升，一是由于内需政策落地生效，以旧换新政策提振可选消费；二是由于11月开始逐渐出现的抢出口现象带来的出口高增速，四季度贸易顺差大幅提升；三是由于股票市场成交量大幅提高使得金融业增加值对GDP的贡献明显增加。
短期来看，抢出口和以旧换新支撑下一季度GDP增速预计仍有韧性。从历史经验来看，抢出口自开始后往往持续到关税威胁落地当月方止。此外，在“开门红”要求的驱动下，地方政府有动力提前开启消费品以旧换新，并争取在3月超长期特别国债发行额度公布后争取补上资金缺口。
全年来看，在较高的经济增速目标要求下，后续应关注2025年3月两会有无增量政策出台。从已召开的省级单位两会目标来看，广东、浙江等经济大省和重点城市北京上海的增速目标依然在5%左右的较高水平。
风险提示：经济内生动力恢复不及预期；中美贸易摩擦加剧。
【策略】持股过节：企稳反弹，科技为要
大势研判：股市企稳持股过节，看好春节-两会反弹窗口。国泰君安于1月5日旗帜鲜明地判断“股市料将在农历春节前企稳”，并提出春节前上证低点在3100以上，企稳反弹重点在科技与中小成长，并应扩围港股。我们的判断与市场实际表现基本贴合，近期股市开始触底反弹。应该来说，春节前低点的形成与企稳，确认了两个重要变量：1）股市对中美摩擦、业绩风险以及春节前居民取现需求的不利因素计价已经初步完成；2）市场的风险偏好得以企稳。因此，中美两国元首通话的意义在于，并不是改变投资者对于大国博弈的基础假设，而在于明确了未来一段时间尤其是春节至两会时期的风险偏好阶段性企稳与形成交易窗口期。同时，伴随着春节后流动性的回补、投资者对两会政策的期待（重点应放在产业政策上）将会推动春节-两会形成股市反弹的窗口期。但也应明确，由于经济政策已经形成普遍预期，同时相较于过去三个月不同点在于实际的不确定性因素增多，因此指数反弹的高度不是重点，重点应把握好结构。
把握小盘成长窗口期：重视科技支持政策与产业突破。1）从经验认识与日历效应看，春节后市场进入对两会政策的预期阶段，加之流动性环境相对更为宽松，中小成长策略将再度占优，可以发现历史上春节通常是大盘风格向中小盘切换的关键节点，国证2000相较于沪深300展现明显的相对收益。2）从中央经济工作会议和当前省级两会动向看，2025年的政策重点在以科技及产业势能推动新增长出现。地方和全国两会窗口期，科技产业有望迎来政策主题热点催化。3）此外，1月20日上证科创板综合指数将正式发布，2月科创板综指ETF即将发行，投资工具箱的丰富为科创企业提供流动性支持。
行业比较：春节-两会反弹的重点在科技与中小市值，同时港股迎来配置机遇。风险偏好的企稳以及投资者对两会产业/内需政策的期待有望推动科技成长、内需消费以及中小市值的反弹。1）宏观流动性宽松预期+国有资本科技投资/并购重组政策支持+科创板投资工具扩容+中美科技竞赛催化，推荐AI应用/电子/新能源/机械装备等。2）中央“两新”政策加力扩围，地方两会频频提及促消费，扩内需政策有望持续发力。推荐休闲食品/美容护理/厨电等。3）港股对不利因素的计价较A股更为充分，且优质公司现金/总市值占比持续提高，我们认为港股投资价值将逐步清晰，建议开始增配港股互联网。
主题推荐：1、具身智能：多地两会聚焦布局人形机器人产业，北京将举办机器人“一会一赛”，看好丝杠/灵巧手等核心零部件。2、AI新基建：上海等地密集发布算力投资规划，我国智算中心资本开支有望加速，看好服务器/电源/UPS/液冷。3、商业航天：北京提出加快商业星座组网，卫星发射需求提升利好卫星制造/发射服务/雷达通信产业链。4、低空经济：广东提出打造“1+3+N”低空经济发展平台和应用体系，看好飞行器制造/核心零部件/空管/通航运营。
风险提示：海外经济衰退超预期、全球地缘政治的不确定性。
【海外策略】博弈开局，全球市场静待转机与修复机遇
美国即期通胀压力缓和市场表现修复，但远期通胀压力攀升后仍酝酿风险，全球市场静待下周特朗普就职。美国12月CPI价格数据显示即期通胀压力缓和，市场对降息预期延后的担忧有所缓解，但1月远期通胀预期快速上行，后续仍需重点关注特朗普政策变化。12月美国商品价格仍维持同比负增但幅度有所收窄，一定程度上对冲了服务价格的温和上涨。市场此前对美国通胀持续走高的担忧情绪得以阶段缓解，进而促使市场对美联储2025年首次降息的预期时点由原先的7月提前至6月。根据CME美联储观察，市场普遍维持1月美联储不降息判断，押注美联储1月降息25BP概率仅为2.1%，虽然美国经济和就业展现较强韧性、即期通胀压力缓解，但经济和政策前景充满不确定性，未来一段时间市场波动概率或再次提升，仍需密切关注特朗普下周就职后，新一届政府在加征关税政策、对内减税政策以及收紧移民政策等方面的一系列表态与举措。
近期美股表现强劲，通胀预期缓和，顺周期价值股风格和罗素2000指数表现修复。上周标普500指数上涨2.9%，纳斯达克上涨2.5%，道指上涨3.4%。CPI数据显示的通胀缓和使投资者信心提振，12月整体通胀率上升至2.9%，核心通胀率下降，增强了投资者对美联储可能维持较宽松货币政策的预期；同时，10年期美债收益率下滑，释放全球市场流动性。2025年初以来，美股前期表现相对落后的板块如能源、材料和医疗保健等顺周期与价值股品种均表现反弹，而科技股表现相对较为逊色，市场对短期科技股保持偏谨慎乐观的态度，但仍需关注后续1-3月财报季科技股与关键公司业绩披露情况。
日本央行“放鹰”，1月日本央行加息概率跃升，2025年全年加息概率提升。上周，日本央行副行长冰见野良三表示2025财年工资上涨前景有所改善，美国新一届政府政策的不确定性可能有所缓解，将在1月的会议上讨论是否加息。相对鹰派表态下，市场提升日本央行1月份加息概率预期。上周美元指数贬值，日元兑美元升值，日元贬值压力缓解，宏观数据层面日本制造业与服务业PMI及消费者信心指数均向上改善，后续重点关注日本工资-消费-通胀正循环的出现，将有望看到2025年日本股市来自内生逻辑的推升走强。
近期大宗商品多数上涨，原油价格上涨，黄金维持高位。前期受全球地缘政治紧张局势影响，黄金价格上涨，近期表现进入高位震荡区间。原油方面，中东地区紧张局势对供应端影响及前期伊朗能源危机等风险事件已基本计价，近期原油期货价格快速上涨，主因美国政策变化及对俄罗斯制裁影响，俄罗斯影子船队供应端相应收缩驱动油价上涨，但全球需求端因素预计仍将限制油价本轮上涨空间，后续特朗普就职表态的强硬与否将影响大宗商品价格表现。上周美债利率长短端均下行，全球流动性压力缓解，全球发达市场表现反弹。跨境产品方面，美股ETF产品溢价率排名靠前，周度资金净流入港股ETF产品，月度层面，资金大幅净流入美股相关ETF产品。
风险因素：1）海外衰退预期提升；2）国际地缘政治摩擦事件升温。
【军工】东部战区代表团将访日，美谋划组建无人机部队
军工板块上涨，我国成功发射巴基斯坦PRSC-EO1卫星。1) 上证综指上涨2.31%，创业板指数上涨4.66%，国防军工指数上涨2.75%，跑赢大盘0.43个百分点，排名第22/29。2) 我国成功发射巴基斯坦PRSC-EO1卫星。3）日本防卫省将部署310架自杀式无人机。4）美军两艘新航母命名公布。5）英意日新战机研发进入实施阶段。6）印度海军3艘舰艇同时入列。
东部战区代表团将访日，美谋划组建无人机部队。1) 经双方商定，中国人民解放军东部战区代表团将于1月中旬访问日本。期间，代表团将会见日本防卫省、自卫队联合参谋部领导，参访有关军事单位。此访有助于增进双方理解互信，促进中日防务交流。2）美国国会在2025财年国防授权法案（NDAA）草案中，明确要求美陆军组建无人机部队。美国媒体称，无人机将成为未来战场上美军的主要作战力量之一。美陆军未来的无人机部队，应如同炮兵和航空兵一般，成为一支由专业人员组成、由专业人员管理的高度专业化部队。为此，美陆军与国防部需在编制规划和人才储备方面提前做好准备。3）我们认为，国际环境日益复杂严峻，要打赢现代战争，既要有先进战机、导弹作为制胜手段，又要有火箭弹等高效费比装备支撑持久消耗，还要有可靠的通信指挥体系为保障，建议重点关注航空航天等装备建设领域重点板块及卫星互联网等前沿热点。
大国博弈加剧是长期趋势，军工长期向好。我们认为，大国博弈加剧是长期趋势，美国及其盟友国防战略重心逐步向印太转向，中国周边紧张局势可能逐步加剧，和平需要保卫，加大国防投入是必选项，军工长期趋势向好。2027年要确保实现建军百年奋斗目标，十四五期间有望加速补短板。
风险提示：相关公司军品业务下游需求情况不及预期的风险；相关公司民品业务业绩不达预期的风险。
今 日 报 告 精 粹
01、宏观：全年目标顺利完成，一季度有望“开门红”
02、策略：地方两会：聚焦科技新动能和内需新消费
03、地产：从信用周期到实物周期
04、社零：12月社零增速环比提高，珠宝降幅收窄
05、食饮：12月社零增速环比提升，餐饮/线上降速
06、家电：国补品类扩围，受益范围扩大
07、农业：2024年宠物经济数据一览：持续火热
08、交运：航运盈利中枢上升，股息支撑估值下限
09、电子：AI服务器需求高企，重构冷却、电源、互联
10、电子：存储行业沧海遗珠，磁带重新焕发生机
11、电子：BIS密集出台管制措施，国产先进制程亟待突破
12、非银：明确分类监管，预计头部险企更受益
今 日 深 度 报 告
01、策略：“稳汇率”“宽货币”平衡期行业表现特征
02、固收：负票息差下，现券资本利得预期和资金的“确认”空间——基于银行金融市场业务收益的估算
今 日 重 点 活 动
01、情绪新消费 | 国泰君安消费大组主题论坛 1月21日 13:30pm 上海浦东新区中国金融信息中心
02、智能眼镜｜国君零售研究智能眼镜专家沙龙 1月22日 14:00pm 陆家嘴中国金融信息中心
03、迈向“转型牛”｜国泰君安证券2025春季策略会 2月18-19日 上海
