周五，统计局公布数据显示：（1）2024年1-12月固定资产投资累计同比增3.2%，前值增3.3%；其中房地产投资累计同比-10.6%，前值-10.4%。（2）12月社会消费品零售总额同比+3.7%，前值+3.0%。（3）12月规模以上工业增加值同比+6.2%，前值+5.4%。（4）12月城镇调查失业率5.1%，前值5.0%。（5）2024年不变价GDP累计增速5.0%，其中四季度GDP增速5.4%，季调环比为+1.6%。
一、从化债到超常规，政策驱动经济“U型”收官
1、从四个季度来看，经济走势呈现“U型”。2024年一季度至四季度，GDP不变价增速分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。趋势上，二、三季度经济动能寻底，四季度以来的修复则主要依靠政策托举。价格偏弱、地产投资下探、传统基建放缓等惯性延续，“供强需弱”的结构性压力仍在，经济向上的基础还有待政策巩固。
2、结构上，2024年最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP增长的贡献度为44.5%、25.2%、30.3%，分别拉动GDP约2.2%、1.3%、1.5%。相比于2023年，消费的拉动率明显下滑、投资略降，而净出口拉动率抬升2.1pct，消费、出口轮流带动GDP连续两年达标5%。
3、2024年基本面结构存在一定“预期差”：（1）消费：弱于预期。主要源于房价、收入预期进一步回落对消费信心的冲击。（2）房地产：弱于预期。年初市场预期销售与投资下行斜率，或在低基数下自然收窄，但实际降幅进一步走扩，源自价格偏弱环境下实际利率偏高，继续推动居民提前还贷，而对新房认购意愿不强。房企回款、投资增速也未如期改善。（3）出口：强于预期。美国经济韧性超预期，叠加11月大选后“抢出口”提速，出口增速并未如期“先强后弱”而是持续上行。
4、展望2025年，“十四五”收官经济增长目标或延续偏高，但贸易环境不确定性加大，“抢出口”之后或面临回落压力，叠加价格、地产弱势仍在，国内宏观政策或更加积极有为。短期关注春节假期出行消费数据，地产成交热度持续性及对房价的传导。
二、12月经济数据解读：供需分化加大，政策效应延续
1、基建：12月基建投资（不含电力）同比升至6.3%，全年累计增速+4.4%，较2023年下降1.5pct。2025年重点项目提前下达、年尾广义财政发力、南方晴好利于赶工，提振传统基建投资上行。
2、房地产：12月住宅销售同比+4.4%、房地产投资同比-13.3%，全年累计同比分别-14.1%、-10.6%，较2023年下降5.9pct、降1.0pct。新政效应环比渐弱，但同比较前三季度仍偏高，投资下行惯性仍强。
3、制造业投资：12月单月同比+8.3%，较11月降1pct，全年累计同比+9.2%，较2023年上升2.7pct。高新技术制造业投资主要拉动，而电气设备拖累扩大。
4、社零：12月社零单月增速升至3.7%，全年累计同比+3.5%，较2023年下滑3.7pct。12月，1）网上商品零售同比+3.8%，双十一错位影响结束，基数走低支撑读数改善。2）餐饮消费放缓，环比符合季节性。3）零售中，家电增速领先、其他可选消费仍弱，“以旧换新”影响仍占主导。
5、工业：12月工业增速升至+6.2%，季调环比为同期最高值，全年累计同比5.8%，比2023年高1.2pct。12月制造业生产同比增速+7.4%，超过季节性，往年同期系生产淡季、但今年“抢出口”节奏加快，错位之下导致工增超预期。
风险提示：新一轮政策力度强度超预期。
周五，统计局公布数据显示：（1）2024年1-12月固定资产投资累计同比增3.2%，前值增3.3%；其中房地产投资累计同比-10.6%，前值-10.4%。（2）12月社会消费品零售总额同比+3.7%，前值+3.0%。（3）12月规模以上工业增加值同比+6.2%，前值+5.4%。（4）12月城镇调查失业率5.1%，前值5.0%。（5）2024年不变价GDP累计增速5.0%，其中四季度GDP增速5.4%，季调环比为+1.6%。
从四个季度来看，经济走势呈现“U型”。2024年一季度至四季度，GDP不变价增速分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。具体看，
（1）一季度，经济实现“开门红”。年初出口处于周期的上行阶段，对经济增速及国内生产形成较强支撑，同时基建、制造业投资韧性超预期，低基数下社零高增，共同推动GDP增速偏高。
（2）二季度，化债之下地方财政收敛，基建、社零边际加速走弱。地方化债对投资和消费的影响渐显，价格收缩之下实际利率偏高，影响政府与居民消费，社零中枢、服务业生产增速明显回落。投资端，4-5月传统基建投资增速明显放缓，但制造业投资维持高增、出口保持回升，工业生产不弱。
（3）三季度，财政支出、“两新”进一步加力，经济筑底。政府债券净融资发力带动电力投资与基建，7月下旬“两新”补贴力度进一步加大、促进加快落地，8月之后家电、汽车零售大幅好转带动社零反弹；而另一方面，房地产成交量与价继续下探、出口边际回落，拖累工业生产减速。直至9月24日，一揽子宏观增量政策落地、思路转向，大幅提振宏观信心。
（4）四季度，宏观政策转向带来经济动能反弹，节奏上前低后高，中枢高于前三季度。“924”政策转向改善经营预期，生产端率先修复，PMI回到荣枯线上方。10月经济数据全面回暖，按月度GDP看为2024年内最高。11-12月政策效果逐步弱化，但“赶出口”效应显现，12月贸易顺差创下历史新高，支撑工业生产超季节性偏强。
总结看，2024年经济大致呈现“U型”的波浪式运行。边际上，二、三季度经济动能寻底，四季度以来的修复则主要依靠政策托举。价格偏弱、地产投资下探、传统基建放缓等惯性延续，“供强需弱”的结构性压力仍在，经济向上的基础还有待政策巩固。
结构上，2024年最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP增长的贡献度为44.5%、25.2%、30.3%，分别拉动GDP约2.2%、1.3%、1.5%。相比于2023年，消费的拉动率明显下滑、投资略降，而净出口拉动率抬升2.1pct。地产投资惯性下探、化债约束基建发力之下，消费、出口轮流带动GDP连续两年达标5%，但这一基本面特征与市场预期存在一定差异，拆分来看：
（1）消费：弱于预期。2023年居民边际消费倾向报复性反弹，市场预期2024年将延续这一趋势，社零增速有望保持在5%以上（根据2023年末wind一致预期），但实际中枢降至4%以下，主要源于房价、收入预期进一步回落对消费信心的冲击。
（2）房地产：弱于预期。年初市场预期销售与投资下行斜率，或在低基数下自然收窄，但实际降幅进一步走扩，源自价格偏弱环境下实际利率偏高，继续推动居民提前还贷，而对新房认购意愿不强。相应地，房企回款、投资增速也未如期改善。
（3）出口：强于预期。2024年美国经济韧性超预期，叠加11月特朗普当选引发年末加速“抢出口”，出口增速并未如期“先强后弱”、反而持续上行。
展望2025年，“十四五”收官经济增长目标或延续偏高，但贸易环境不确定性加大，“抢出口”之后或面临回落压力，叠加价格、地产弱势仍在，国内宏观政策或更加积极有为。短期而言，特朗普上任后海外政策将陆续发布，国内进入经济数据空窗期，新一轮政策组合或待两会后集中推出，在此之前市场政策预期的博弈可能加大，需要关注春节假期出行消费数据，地产成交热度持续性及对房价的传导。
12月基建投资（不含电力）同比升至6.3%，1-12月累计同比+4.4%，较2023年下降1.5pct。2025年“两重”建设、中央预算内投资共计2000亿项目清单提前下达，叠加年尾广义财政发力、南方地区天气晴好利于施工，12月基建投资呈现小幅赶工效应，土木工程建筑业PMI亦回升至55%以上。12月广义基建增速降至7.4%，主要受去年高基数影响，1-12月广义基建累计同比+9.2%，比2023年高1pct，电力投资持续偏强。
1-12月地产投资累计同比增速-10.6%，较1-11月继续下滑0.2pct。按单月增速，房地产投资增速约-13.3%、降幅扩大1.7pct，地产投资下行惯性仍在。分项上，新开工、施工、竣工单月降幅均比11月收窄，或与“保交楼”、白名单机制加快推进有关；全年来看，三项累计同比分别-23%、-12.7%、-27.7%，较2023年下滑5.5pct、2.6pct、44.7pct。
全年住宅销售面积累计同比-14.1%，较2023年降5.9pct，其中12月同比+4.4%、连续第二个月为正。12月商品房销售面积同比-0.5%，其中住宅同比+4.4%、较11月略降0.2pct，延续企稳。结合高频看，11-12月新房与二手住宅成交逐步走低，意味着量到价的“止跌回稳”传导效应仍有待观察。
1-12月制造业投资累计同比+9.2%，测算单月同比+8.3%，较11月降1pct。结构上，投资增速领先的包括：运输设备制造、通用设备和金属制品，体现设备更新政策支持；化学制品、电气设备制造业持续拖累，制造业投资结构与11月相比变化不大。
12月社零同比+3.7%，较11月高0.7pct，全年社零累计增速+3.5%，比2023年下滑3.7pct。12月社零季调环比+0.12%，较11月的+0.23%继续放缓。其中，网上商品零售同比+3.8%，双十一促销的错位影响结束，基数走低、支撑12月读数。
分项上，（1）餐饮：12月同比增速+2.7%、较11月下降1.3pct；餐饮环比-4%，基本符合季节性。
（2）商品零售：家电显著领先，政策影响仍占主导。12月多地“以旧换新”补贴临近尾声，汽车换新效应渐弱，同比由11月的+6.5%降至+0.5%。家电销售环比边际转弱，但低基数之下同比持续高增；无政策补贴的其他可选商品零售则持续负增（金银珠宝、服装鞋帽等），消费的“政策效应”依然突出。
12月工业增速同比+6.2%，较11月高0.8pct，环比创近年同期最高，全年工业累计增速+5.8%，较2023年高1.2pct。12月，制造业生产增速升至+7.4%，采矿业、电力燃气及水的生产供应业增速分别下滑至2.4%、1.1%。一是往年12月为传统生产淡季，基数偏低；二是“抢出口”影响加速释放，带动12月制造业生产。
具体内容详见华创证券研究所1月18日发布的报告《从化债到超常规，经济“U型”收官——12月经济数据点评&全年回顾》
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