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如何理解碧桂园服务48.5亿并购背后的赛道布局？

高禾投资GHICapital · 公众号 · 财经 · 2021-03-02 22:50

正文

作者 | 高禾投资研究中心

来源 | 高禾投资（ID：GHICapital）

【会议邀请】 随着我国肿瘤诊疗技术的更新迭代，肿瘤早筛行业也引起了越来越多的关注。16家企业布局肿瘤早筛赛道，完成了17笔融资，10家企业单笔融资额过亿，累积融资金额约63亿。

2020年，肿瘤早筛行业逐步进入增长快车道，专注于肿瘤早筛赛道的泛生子、燃石医学在纳斯达克成功上市。中国一个癌症早筛产品——诺辉健康的结直肠癌早筛产品“常卫清”获国家药监局批准上市。在利好政策和市场需求的推动下，肿瘤早筛行业将继续保持良好增长态势。

基于上述背景，高禾投资拟于2021年03月18日（周四15:30）直播的形式组织「投资公开课」活动，会议主题为《2020年肿瘤早筛行业投资报告》，现诚邀您的参与。

报名联系人杨女士（15285585592 ，微信同二维码）。

导读

近期，碧桂园服务（06098.HK）宣布收购蓝光嘉宝物业（02606.HK）64.62%股权，该项并购交易创国内物业管理行业有史以来最大的并购交易案，其背后对行业赛道和资本市场都有深远的影响，今天来简单分析一下。

谈观点之前，复盘一下，并购案的主角和行业在资本市场的表现。

一、碧桂园服务并购事件回顾

2月25日，碧桂园服务发布公告，公司全资子公司碧桂园物业香港控股拟向四川蓝光和骏收购蓝光嘉宝服务64.62%股权，总计1.15亿股H股，价格为每股42.11港元，交易总代价估值为48.47亿港元。

本次交易完成后，蓝光和骏不再持有蓝光嘉宝流通H股，仅持有内资股75万股，占比0.4211%。这也意味着蓝光嘉宝将不再是蓝光和骏的子公司。

碧桂园服务控股有限公司是中国领先的已住宅为主要业态的综合物业管理服务运营商，以优质的服务及品牌赢得了行业领先的客户满意度，获得业界高度认可。碧桂园服务业务分四大板块——物业管理服务、社区增值服务、非业主增值服务和“三供一体”。这四这个部分共同构成了公司向客户提供的综合商业服务并覆盖整整个物业管理价值链。

来源：上市公司公告

截至2020年6月30日，除”三供一体“业务外，碧桂园服务的合同管理面积约为7.458亿平方米，收费管理面积约为3.195亿万平方米。此外，”三供一业“业务的物业服务收费管理面积及合同管理面积均为8,520万平方米。

碧桂园服务项目遍布中国境内31个省、直辖市、自治区及香港特别行政区的超过350个城市以及海外，重点覆盖包括珠三角、长三角、长江中游、京津冀及成渝五大经济发达城市群。碧桂园服务管理共2,769项物业及向境内外约377万户业主及商户提供物业管理服务。截至去年6月30日，碧桂园服务资产总计180.50亿元，负债合计112.64亿元，净资产合计67.86亿元。2020年上半年营业收入62.71亿元，毛利润23.33亿元，净利润13.3亿元。

3月1日，碧桂园服务发布业绩预告，2020年全年综合收入、税前利润、净利润及归母净利润将均实现同比超过50%的增长。

来源：上市公司公告

二、蓝光嘉宝服务西部物业管理龙头标的

1.蓝光嘉宝服务

蓝光嘉宝是中国西南地区及四川省的领先物业管理服务提供商。蓝光嘉宝收入来自三条业务线——物业管理服务、咨询服务及社区增值服务，形成了涵盖物业管理全产业链的一体化服务范畴。

截至2020年6月30日，蓝光嘉宝主物业管理服务的在管建筑面积由截至2019年12月31日的7.17千万平米，增长至8.99千万平米，增幅25.4%;合约面积由2019年12月31日的1.17亿平米增长至2020年6月30日的1.41亿平米，增幅20.4%。

截至2020年6月30日蓝光嘉宝资产总计36.20亿元，负债合计12.96亿元，净资产23.3亿元。2020年上半年营业收入11.62亿元，同比增长25%；毛利约为4.08亿元，同比增长28.9%，净利润2.44亿元，同比增长30.6%。

由此可见，蓝光嘉宝整体的经营业绩良好，有一定的价值。

2.蓝光发展

蓝光发展（600466.SH）成立于1990年，是西南地区的龙头房企，2015年在上交所上市，主营房地产开发和医药制造企业。

2019年蓝光发展旗下蓝光嘉宝服务在港交所上市。

根据2021年01月26日蓝光发展发布的2020年1-12月经营情况简报显示，房地产业务实现销售金额约1035亿元，同比增长约2%；实现销售面积约1205万平方米，同比增长约10%。2020 年全年，新增房地产项目共计 60 个，新增项目总建筑面积约 962 万平方米，计容建筑面积约 716 万平方米。根据2021年2月9日发布的2020年业绩快报，2020年蓝光发展扣非后归属于上市公司股东的净利润为31.36亿元，同比减少了6.56%。

然而，根据2020年8月住建部、中国人民银行联合召开的重点房地产企业座谈会，监管部门给房地产融资划定“三条红线“——剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍，并且对房地产企业融资的增速也加以限制。

根据蓝光发展2020年上半年半年报显示，蓝光发展的净负债率105.69%，超过了红线。而根据蓝光发展2020年业绩快报显示净负债率为92.93%；剔除预收款后的资产负债率为 73.65%，略微超过红线。而且，蓝光发展有息负债大增26.89%，大大超过了监管部门即使三条红线都不踩，负债年增速也不得超过15%的要求。而且，2020年蓝光发展多次发行债券，票面利率均高于当时的市场平均水平。

三、2020年物业IPO和并购案例汇总

1、物业服务企业IPO

2020年，物业服务公司在港股IPO是一个火热的话题。

2020年，在香港IPO上市的物业服务企业多达18家，远超2019年。募资金额也再创新高，18家物业服务企业累计募资超过560亿港元，远超2018年和2019年。

图1 2020年上市物业服务企业破发统计

来源：高禾投资研究中心

然而进入下半年，伴随着多家物业企业密集上市，投资者开始担忧物业板块估值过高，物业板块整体开始回撤。截至2021年3月1日收盘，18家当年IPO的地产企业有8家都破发了。

2、2020年物业管理行业并购案例汇总

如同IPO一样，2020年物业板块的并购交易也十分火爆。

2020年，物业板块共发生76起并购案，总金额107亿元，并购发起方主要以中型、大型、超大型物业企业为主。

图2 物业服务企业并购案例

来源：高禾投资研究中心

以上为不完全统计案例，但已经可以看出不同规模物业企业并购的特点各不相同。以碧桂园服务、中海物业为代表的超大型物业企业选择的并购标的以物业增值服务为主，以纵向整合为主；以融创服务、世茂服务为代表的大型物业企业选择的并购标的以全国各地的物业企业为主，以横向整合为主；中型物业企业并购选择则较为灵活，按照自身的发展阶段及发展战略选择并购标的。

四、48.5亿并购交易背后的物业管理赛道

从上述资料我们可以看出，碧桂园服务并购案最终能够促成是由于以下几点原因：

1、蓝光嘉宝物业整体的经营情况良好，整体资产具有区域补位优势。蓝光嘉宝管理项目主要集中在西南地区，占在管项目58%，截至2020 年底，总在管面积约1.3亿平米，合约面积约2.1 亿平米。碧桂园服务收购蓝光嘉宝后，总在管规模将超过4.5 亿平米，合约规模约10 亿平米，总规模大幅提升，同时补充了其于西南地区的不足。

2、蓝光发展整体的资金压力比较大，本身其债务指标有踩红线的情况，而且其债务增速显著超过监管部门的要求。而本次交易将以现金支付的方式完成，本次交易将改善蓝光发展的资产负债表情况，缓解其自身的债务压力。

3、整体来看，港股资本市场物业板块整体已经降温，蓝光嘉宝的市场估值整体处于一个比较合理的区间，9-14倍的静态/动态估值已经很便宜了。

4、物业管理赛道的行业整合才刚刚开始，未来强者愈强的趋势只会更加明确。蓝光嘉宝和碧桂园服务有重合的业务线是物业管理服务业务线，并且蓝光嘉宝2020年进行了大量的横向并购，通过本次并购，碧桂园服务实现了实现了“螳螂捕蝉黄雀在后”，进一步享受前者产业整合的红利。

同时，蓝光嘉宝有一块占比相对较高的咨询业务线，该块业务线与物业板块有很高的关联性，而且该业务是碧桂园服务之前不曾涉及的领域。通过本次并购案，碧桂园服务实现了物业服务的纵向补全，完善了自身在物业板块的价值链。

5、最后一条，也是最重要的，对于物业管理行业，要用“消费行业”来理解，更进一步则是“消费+连锁+互联网”来理解，而不要简单以为是房地产的物业管理子公司而已。

今年1月，住建部等部门联合印发《通知》，鼓励有条件的物业服务企业向养老、托幼、家政、文化等领域延伸，探索物业服务+生活服务模式。这一政策背后更加明确了此前股权投资机构的判断， 物业管理=美好生活=万亿级消费市场的触达潜力。

物业管理行业的背后，实际上是中国社区3.5亿个家庭，涉及社区服务可能产生万亿级消费市场，拓展到教育、养老、健康等更多生活板块，社区服务经济市场想象空间将可能达到10万亿级别。

相比而言，互联网行业已经触达到10亿级流量，但每天依然在为“流量+拉新”烦恼，每天还要想着如何进行市场下沉。而物业管理行业则是离流量最近的一公里行业，简直就是流量的源头。

这样说，是不是更容易理解为什么原本投TMT赛道红杉、腾讯和高瓴等，以及京东、鼎晖、国调基金等等头部机构都在积极介入物业管理行业。是不是更容易理解为什么现在碧桂园服务、恒大物业等等头部物业上市公司都是2000亿左右的市场水平、40-50倍的PE估值。

现在已经是“得物业者，得天下”，先考虑“跑马圈地”，再考虑“流量变现”，而这48.5亿的同业并购仅仅只是2021年的一个开始而已！

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如遇繁忙，回复不及时，敬请谅解，具体参与方式将在报名成功后另行通知，期待您的参与。详情请点击会议链接or参看文末海报，谢谢！

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以上，就是今天上市公司研究文章的主体内容，以投资思考来探讨投资之道。上述内容不构成买卖建议，完整版报告仅供内部使用，不便发布敬请谅解。

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