【德邦宏观】本周看什么？大选、地产与制裁 --宏观周报（20241028-20241103）

▌摘要

2.1. 高频数据行业映射

2.2. 高频数据近期走势

2.2.1. 工业：工业生产开工率涨跌互现

2.2.2. 消费：乘用车销量同比负增

2.2.3. 地产：一二线城市土地成交面积环比下滑

2.2.4. 基建：基建项目建设继续有序推进

2.2.5. 外贸：出口集装箱运价指数同比维持正增

2.2.6. 交运：整车货运流量指数同比环比上行

2.2.7. 物价：蔬菜猪肉水果价格同比上行

2.2.8. 国债：货币市场利率和国债到期收益率同比多为下行

2.2.9. 大宗：大宗商品中贵金属表现亮眼

2.2.10. 汇率：外储无忧，汇率渐稳

3.1. 股市：全球股市普遍下跌

3.2. 债市：呈现整理态势

3.3. 大宗商品：涨跌不一

1.热点聚焦

1.1. 美国大选进入倒计时

市场预计特朗普或将在大选中胜出。 距离11月5日美国大选投票日已不到72小时。根据彭博统计，特朗普将以57.5%对42.5%赢得这次大选。在各个州方面，仅有内华达州、威斯康辛州、密西根州和宾夕法尼亚州存在较大的不确定性，而同样作为摇摆州的亚利桑那州、乔治亚州、北卡罗来纳州均已翻红，预计特朗普将以287票当选美国总统。

在邮寄和现场提前投票统计上，整体民主党登记选票小幅占优，但在摇摆州方面共和党仍然保持优势。 截止美国东部时间11月2日上午2点，美国全国有66,741,968张邮寄和提前现场投票，其中民主党登记选票占41%，共和党登记选票占40%，还有19%为未登记民主党或共和党的选票。在7个摇摆州中，共和党在亚利桑那州、乔治亚州、内华达州和北卡罗来纳州的保持一定的优势，民主党则在密歇根州、宾夕法尼亚州和威斯康辛州领先。但是，在内华达州、北卡罗来纳州和威斯康辛州的领跑者领先幅度并不明显，并且存在较多的未登记民主党或共和党的选票，其中威斯康辛州中有高达41%的选票并未登记，这甚至超过了登记民主党或共和党的选票。这意味着这三个州存在明显的不确定性。

老年和女性群体更多的参与到邮寄和提前现场投票中来。 在提前投票统计中，有43%是超过65岁的老年人群体以及有70%是超过50岁的群体，此外女性群体表现的更为积极，占53%对44%的男性群体。因此，在近期特朗普和哈里斯的竞选活动中，他们更加倾向于去争取年轻男性群体的选票。 特朗普和万斯均参加了播客节目Joe Rogan Experience（“JRE”），并取得了较好的效果。 多年来，“JRE ”一直是所有媒体中最受欢迎的播客之一，尤其是在年轻男性中。 哈里斯则宣布了一系列新的政策提案，以吸引黑人年轻男性。 包括：为黑人企业家提供多达100万笔最高2万美元的完全可免除贷款；进一步投资培训、指导和学徒计划，帮助黑人男性在高需求行业找到工作；以及娱乐性大麻的合法化，同时共同努力确保黑人男性能够在这个市场上获得财富和工作。

关注美国大选三个时间点：

一是，在北京时间11月6日上午7点至下午2点，美国各州会关闭投票站，结束投票。其中，摇摆州的截止时间分别为：乔治亚州（16票 8 a.m. GMT+8）、北卡罗来纳州（16票 8:30 a.m. GMT+8）、宾夕法尼亚州（19票 9 a.m. GMT+8）、密西根州（15票 10 a.m. GMT+8）、亚利桑那州（11票 10 a.m. GMT+8）、威斯康辛州（10票 10 a.m. GMT+8）、内华达州（6票 11 a.m. GMT+8）。在投票结束以后，非官方结果将会公布，并继续公布，直到所有选票清点完毕。选举结果在经过核实之前是非官方的。

二是，在投票结束以后到12月初计票过程。这个过程主要分为三步。

首先，选举官员会核对邮寄、提前投票和选举日当天投出的选票数量与选民人数是否相符，以确保每一张有效的选票都被计入最终结果。

然后，大多数州都会在选举结束后进行审计，以验证选举期间使用的投票设备是否正确计票。

最后，选举官员会发布一份书面的认证声明，证明该次选举的结果是对所有投票的准确无误的记录。由于各州审计的时间和方法不尽相同。因此，选举结果的公布时间并不确定，最迟的州的截止日期将会在12月初。

三是，美国东部时间12月17日，选举人团开会以投出正式选票。美国各州的选举人将代表各州民意投出总统和副总统。

1.2. 执政联盟选战失利，日本会否“走马换相”？

日本自公执政联盟15年来首次未能获得众议院多数席位。 当地时间28日凌晨，日本第50届众议院选举结果出炉，自民和公明两党合计仅获得215个议席，未能达到总共465个议席中的过半数（233个以上），这是自公执政联盟15年来首次未能获得多数席位，“黑金”丑闻等因素或是导致执政联盟失利的重要原因。在野党方面，日本立宪民主党在选举中获得大胜，议席数由先前的98席增至148席，成为众议院中仅次于自民党的第二大党。国民民主党议席数由原来的7席增至28席，令和新选组议席数由原来的3席增至9席。此外，日本维新会获得38席，日本共产党获得8席。

自公联盟选战失利，关注11月11日的特别国会，石破茂连任概率仍不低，但当前形势下后续执政阻力或较大。 日本宪法规定，众议院选举投票日后30天内须召集特别国会，届时石破内阁将集体辞职，由新组建的众议院和参议院提名下一任首相。如果石破茂连任，将成立第二届石破内阁；如果首相更换，石破茂或成日本战后在任时间最短的首相。目前，自民、公明两党与立宪民主党均剑指11月11日特别国会上的首相指名选举，寻求与日本维新会和国民民主党合作。首相指名选举大概率将在石破茂和野田佳彦之间进行最终投票，由于自民党和公明党在众议院的席位均未过半数，我们认为石破茂在第一轮投票中可能难以获得过半数支持，因此将大概率将进入决胜轮投票，而在决胜轮中获得多数支持的议员将被指名为首相。目前看来，我们认为，自公和立民孰能胜出的关键在于维新会和国民民主党的政治取向，而根据共同社的报道，自民党干事长森山裕在国会内与国民民主党干事长榛叶贺津举行会谈，榛叶称“该党议员将投票给党首玉木雄一郎”而维新会干部接受采访时则表示“要投票给第一大在野党立宪民主党党首野田佳彦有困难”，这意味着如果在决胜轮投票中，国民与维新都不投野田，石破仍将胜出。不过，考虑到当前日本政治格局以及经济、民生以及外交等挑战，即便石破连任，自公联盟的执政可能仍将举步维艰。

1.3. 大选火热进行中，美国接连发布对华投资限制及新增SDN名单

本周大选火热进行中，美国接连发布对华限制性政策。

事件一：美国财政部出台对华投资限制最终规则

2024年10月28日，美国财政部发布了实施第14105号行政命令的最终规则，旨在限制美国对其他国家和地区（主要针对中国大陆和中国香港）涉及国家安全的技术和产品的投资，主要集中在半导体和微电子、量子信息技术和人工智能这三个领域，该规则将于2025年1月2日正式生效，最终规则中也对某些类型的交易进行了例外处理，前提是这些交易不赋予美国人员不标准的少数股东保护权利。

美国泛化国家安全概念，出台对华歧视性投资限制措施，是典型的非市场做法，从政策影响的角度看，该最终规则限制了美国人士及其受控制外国实体投资中国的 半导体和微电子、量子信息技术和人工智能 行业，受影响的既包括属于美国人士范围的产业投资者和财务投资者， 也包括拥有美国国籍和美国绿卡的自然人， 最终规则对相关行业的中国企业的融资、上市、股权结构调整以及对外投资等都将造成影响。

该最终规则目前主要还是针对和限制中国半导体和微电子、量子信息技术和人工智能这三个正在努力追赶美国的高精尖行业，未来潜在的风险在于，其一，随着中国更多的先进科技和制造产业逐步发展和追赶美国，美国有可能扩大对华投资限制的行业清单和人员范围；其二，美国有可能会要求欧洲、日韩部分盟友加入对华投资的限制。另一方面，美国对华投资限制一定程度上造成了中美科技脱钩，但也给国产替代和自主可控带来了更大的空间与机遇。

事件二：美国财政部和国务院新增部分中国企业至SDN名单

2024年10月30日，美国财政部和国务院宣布以涉俄为由将俄罗斯、中国等国的约400个实体和个人加入SDN名单，中国内地和中国香港此次有数十家企业被加入SDN名单，集中在 微电子（集成电路）、数控机床（工业母机） 等领域，早在2024年8月23日，美国商务部就以所谓威胁国家安全和外交政策利益为由，将39家中国实体和3个中国香港地址列入了实体清单，但8月的名单中更多还是停留在对中国香港和中国大陆的贸易经销商以及物流公司层面，而本轮制裁的公司中包括中国部分高科技和先进制造公司主体，一定程度上预示着美国随意扩大执法范围、滥用长臂管辖权的风险正在逐步上升。

随着美国大选火热进行中，美国政府本周在对华投资和制裁清单等方面多次拿中国做文章，大选期间中美对抗的不确定性可能会持续存在一段时间。我们认为，不管美国大选结果如何，两党或已都将中国视为美国最主要的竞争对手，大选结束后美国与中国的对抗或难快速缓和。另一方面，中美在先进制造和高科技产业的比拼和竞争都有可能更为激烈，在此背景下，发展新质生产力和自主可控的重要性不言而喻，基于发展新质生产力和自主可控以及中美在先进制造和高科技领域竞争的视角，我们建议关注以下两条主线，其一，克服核心关键环节被卡脖子窘境、国产化率提升逻辑下的 半导体、工业母机、生物育种、信创 等板块；其二，中国具有一定先发优势或者竞争力，有望占据产业优势的 量子技术、生物制造、低空经济、车路协同 等板块。

2. 宏观数据观察

宏观高频数据显示，本周工业生产呈现供需错配、乘用车同比负增、基建项目有序推进、蔬菜水果价格同比上行、贵金属表现继续亮眼，后续仍需关注政策效果。通过十大类高频数据映射的九大类行业，高频数据继续支撑交通运输、农林牧渔维持较高景气度，建筑建材、有色和石油化工景气度待修复。

2.1. 高频数据行业映射

2.2. 高频数据近期走势

2.2.1. 工业：工业生产开工率涨跌互现

2.2.2. 消费：乘用车销量同比负增

2.2.3. 地产：一二线城市土地成交面积环比下滑

2.2.4. 基建：基建项目建设继续有序推进

2.2.5. 外贸：出口集装箱运价指数同比维持正增

2.2.6. 交运：整车货运流量指数同比环比上行

2.2.7. 物价：蔬菜猪肉水果价格同比上行

2.2.8. 国债：货币市场利率和国债到期收益率同比多为下行

2.2.9. 大宗：大宗商品中贵金属表现亮眼

2.2.10. 汇率：外储无忧，汇率渐稳

3. 大类资产表现

3.1. 股市：全球股市普遍下跌

10月28日-11月1日当周，全球股市普遍下跌。发达市场方面，日本股市相对抗压，周涨0.4%。美国和欧洲股市整体承压下跌，其中，标普500周跌1.4%，纳斯达克指数周跌1.5%。A股方面，本周市场震荡整理。上证指数周跌0.8%，北证50跌幅最为明显，周跌9.1%。港股方面，恒生科技和恒生指数小幅走弱，分别周跌1.2%和0.4%。

本周两市日均成交额有所回升，为20,439亿元左右的水平。主力资金净流出扩大到3,341亿元，上一周为净流入2,033亿元。风格上，本周各板块涨跌不一，其中稳定板块表现较好，上涨1.05%。成长板块相对受挫，下跌1.98%。此外，换手活跃前五的板块为计算机、社会服务、电子、综合和传媒。

本周，各个行业走势分化。其中，房地产行业涨势最好，周涨6.01%。结合最近一个月行业相关性表现而言，一方面，建筑材料行业和钢铁行业与其表现出强正相关性。本周建筑材料和钢铁行业分别上涨2.26%和4.65%。另一方面，银行业与房地产行业表现出弱负相关性，相关性系数为-0.135，本周银行业下跌1.66%。

在全球资本市场表现方面，日经225表现最好，周涨0.4%。根据近一个月大类资产的相关性来看，印度、越南市场等新兴市场与其强正相关性。本周全球股市普遍下跌的背景下，日本股市和一些新兴市场或成为避风港。

3.2. 债市：呈现整理态势

本周债市震荡整理。10年期国债收益率下行1个bp至2.14%，1年期国债收益率下行1个bp至1.41%。在资金价格方面，短端（1D、7D）资金利率回落，其中DR007下行18.45bps至1.55%，DR001下行17.01bps至1.34。

3.3. 大宗商品：涨跌不一

能化方面，布油本周下跌3.9%至73.1美元/桶，全球需求端的降温是价格走弱的主要动因。金价方面，COMEX黄金期货周跌0.5%至2745.9美金/盎司，金油比上涨3.5%。短期来看，地缘政治推高了金价；长期来看，央行购金仍是核心支撑，预计仍将在高位震荡。黑色系方面本周涨跌不一，焦煤价格下跌1.3%至1337元/吨，螺纹钢、铁矿石期货价格分别上涨1.1%和0.8%至3400元/吨和772元/吨。本周大宗商品涨跌不一，静待基本面改善行情的继续驱动。

4. 投资建议及下周关注

从资产配置角度来看，四季度重在稳中有进：1）股票方面，美元类资产大概率维持强势，关注全球资产再平衡力量对人民币资产的利好。国内部分，交易性机会关注科技成长，配置性机会关注红利、农产品能源资源与出口出海等方向。2）债券方面，稳增长政策仍然是10年国债利率走势的核心影响因素，后续关注两个方面，其一是人大常委会有望明确的财政政策落地力度，其二是美国大选等外部因素对外贸形势的扰动，稳增长政策可能进一步发力，10年国债收益率仍可能存在回升动力，信用债要关注厚尾风险，结合风险收益特征和股债性价比，考虑高股息的替代作用。3）大宗商品关注“供给收缩确定性强+海外需求定价”的品种。4）黄金：短期可能受益于流动性宽松预期和央行储备多元化的购金行为，中长期看，“金本位”预期的回归和兑现可能会推动黄金价格上升到更高水平。

短期来看，债市关注人大常委会有望明确的财政政策力度和美国大选投票情况；股市关注中美政策“超级周”。

债市方面，本周长债收益率先上后下，整体小幅下行。近期长债收益率基本处于整理态势，波动幅度不大，市场关注的财政政策力度和美国大选情况揭晓前仍以博弈为主：投资策略方面，考虑到下周将举行人大常委会，美国大选也将进行投票，短期保持观望或更优，中期关注外贸形势的潜在变化，当前意识形态对抗对全球资本流动带来了较大的扰动，对我国的外商投资产生一定程度影响，美国大选后可能的贸易政策变化或将进一步扰动我国外贸形势，可能促使国内逆周期政策进一步加码，届时10年国债收益率可能仍有回升的动力。信用债层面，在“信用利差极窄化”的背景下，信用债已经处于极低信用利差水平，关注厚尾风险，考虑风险收益特征，配置高股息等流动性更好的股票可能更好。

权益市场方面，当前市场风险偏好及流动性出现显著变化，行业轮动显著增强， 本质是基本面磨底过程中投资者存在分化预期，增量政策和基本面是影响市场风格、行业轮动的核心变量。随着增量政策加码和基本面改善预期的影响，市场可能更多聚焦“悲观预期修正”对核心资产、顺周期等领域的利好，2024 年12月中央经济工作会议、2025 年 3 月政府工作报告前后是重要时间窗口。短期而言，PMI 5 月以来首度来到扩张区间，内需、价格、预期指数都有积极变化，市场量能也并未呈现萎缩态势，结构性行情仍有演绎空间，而下周将迎来中美政策层面的“超级周”，人大常委会、美国大选和美联储议息会议都将落地，变盘时刻也或将到来，分别关注财政政策的规模和结构、外部对分母端市场风险偏好以及无风险利率的扰动。配置上建议关注中国特色的哑铃型配置策略，代表新质生产力的科技制造+中国特色的优质红利资产的哑铃配置，“杆资产”短期看核心资产、顺周期的估值修复，中期看有全球竞争力的出口出海公司可能在国内也具备“强者恒强”逻辑。