事件:
2024年3月20日公司公告2023Q4财报，2023Q4实现营收1551.96亿元（YoY+7%, QoQ+0.4%），营业利润414.01亿元（YoY+42%，QoQ-7%），净利润278.50亿元（YoY-74%，QoQ-24%），归母净利润270.25亿元（YoY-75%，QoQ-25%），Non-IFRS归母净利润426.81亿元（YoY+44%，QoQ-5%）。
我们的观点：
1、运营数据：
2023Q4微信和WeChat合并MAU为13.43亿（YoY+2%，QoQ+0.5%）；QQ智能终端MAU达5.54亿（YoY-3%，QoQ-0.7%）；收费增值服务注册账户达2.48亿（YoY+6%, QoQ+1%）；腾讯视频付费会员数达1.17亿；腾讯音乐付费会员数达1.07亿。
2、整体业绩：
利润表现超市场预期，核心业务保持稳健增长，受益于部分高毛利业务增长。公司2023Q4整体毛利率同环比均优化（yoy+7.3pct，qoq+0.5pct），NON-IFRS归母净利润同比强劲增长44%。
3、增值业务：
2023Q4增值业务收入同比下降2%。游戏收入同比下降2%，其中本土游戏业务收入下降3%，海外游戏业务增长1%，《地下城与勇士》《代号：破晓》等游戏有望陆续上线贡献增量；小游戏蓬勃发展带动平台分成收入增加；腾讯视频付费用户达1.17亿；音乐付费会员数环比增长4%达1.07亿，同时ARPU同比增长20%。
4、网络广告业务：
2023Q4广告业务同比增长21%，视频号广告需求提高、电商活动季节性增加、升级AI驱动的广告技术平台等共同驱动广告业务增长强劲，毛利率同比改善显著。
5、金融科技及企业服务：
2023Q4收入同比增长15%，企业服务收入实现约20%的同比增长，主要得益于视频号带货技术费增加以及云服务收入的稳步增长。
盈利预测和投资评级
考虑公司游戏业务短期承压，我们小幅下调盈利预期，预计公司FY2024-2026年营收分别为6639/7341/8077亿元，NON-IFRS口径归母净利润为1808/2064/2333亿元，对应Non-IFRS口径EPS为19.11/21.82/24.66元，对应Non-IFRS口径PE分别为14/12/11X，根据SOTP估值方法，我们给予2024年腾讯控股各项业务合计目标市值3.3万亿元人民币/3.6万亿港元，对应目标价400港元，维持“买入”评级。
风险提示
活跃用户增速放缓风险、新游审批进度风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、金融政策变更风险、投资风险、估值调整风险、视频号广告及微信小游戏扩张不及预期等。
事件：
2024年3月20日公司公告2023Q4财报，2023Q4实现营收1551.96亿元（YoY+7%, QoQ+0.4%），营业利润414.01亿元（YoY+42%，QoQ-7%），净利润278.50亿元（YoY-74%，QoQ-24%），归母净利润270.25亿元（YoY-75%，QoQ-25%），Non-IFRS归母净利润426.81亿元（YoY+44%，QoQ-5%）。
我们的观点：
1、运营数据
2023Q4微信和WeChat合并MAU为 13.43亿（YoY+2%，QoQ+0.5%）；QQ智能终端MAU达5.54亿（YoY-3%，QoQ-0.7%）；收费增值服务注册账户达2.48亿（YoY+6%, QoQ+1%）；腾讯视频付费会员数达1.17亿；腾讯音乐付费会员数达1.07亿。
2、整体业绩：利润表现超市场预期，核心业务保持稳健增长，受益于部分高毛利业务增长。公司2023Q4整体毛利率同环比均优化（yoy+7.3pct，qoq+0.5pct），NON-IFRS归母净利润同比强劲增长44%。
（1）业绩总览：
2023Q4实现营收1551.96亿元（YoY+7%, QoQ+0.4%），低于彭博一致预期的1574亿元；实现营业利润414.01亿元（YoY+42%，QoQ-7%），归母净利润270.25亿元（YoY-75%，QoQ-25%），Non-IFRS归母净利润426.81亿元（YoY+44%，QoQ-5%），高于彭博一致预期的420亿元。
（2）分业务收入：
增值服务收入为690.79亿元（YoY-2%，QoQ-9%）, 营收占比45%（YoY-4pct，QoQ-4pct）。其中网络游戏收入409亿元（YoY-2%，QoQ-11%），营收占比26%（YoY-2pct，QoQ-3pct）。社交网络收入下降至282亿元，由于音乐直播及游戏直播服务收入下降，部分被音乐付费会员及小游戏平台服务费收入增长所抵销。
金融科技及企业服务收入为543.79亿元（YoY+15%，QoQ+4.5%），营收占比35%（YoY+2pct，QoQ+1pct）。金融科技服务收入维持双位数同比增长，得益于商业支付活动增加以及理财服务及消费贷款服务增长。企业服务收入实现约20%的同比增长，主要由于视频号带货技术服务费增加，以及云服务收入的稳步增长。
（3）分业务成本：
2023Q4公司收入成本为776.32亿元（YoY-7%，QoQ-1%），收入的增长和收入成本的下降导致收入成本占总收入的比例下降至50%。增值服务业务收入成本为319.89亿元（YoY-9%，QoQ-5%），金融科技及企业服务业务收入成本为305.19亿元（YoY-3%，QoQ-1%），网络广告业务收入成本为128.72亿元（YoY-6%，QoQ+5%），其他业务收入成本22.52亿元（YoY-15%，QoQ+62%）。
（4）费用情况：
2023Q4销售费用为109.72亿元（YoY+79%，QoQ+39%），销售费用率7%（YoY+3pct，QoQ+2pct）。公司一般及行政支出271.75亿元（包含研发费用）（YoY-1%，QoQ+3%），营收占比18%（YoY-1pct，QoQ+1pct）。其中研发费用164.33亿元（YoY+3%，QoQ持平），除去研发费用后的一般行政支出费用107.42亿元（YoY-6%，QoQ+9%）。
（5）利润率：
IFRS利润及利润率情况：
2023Q4实现营业利润414.01亿元（YoY+42%，QoQ-7%），净利润278.50亿元（YoY-74%，QoQ-24%），归母净利润270.25亿元（YoY-75%，QoQ-25%），归母净利率17.4%（YoY-55.9pct，QoQ-6.0pct）。
Non-IFRS利润及利润率情况：
2023Q4实现营业利润491.35亿元（YoY+35%，QoQ+-5%），营业利润率31.7%（YoY+6.5pct，QoQ-1.8pct）；归母净利润426.81亿元（YoY+44%，QoQ-5%），归母净利率27.5%（YoY+7.0pct，QoQ-1.6pct）。
3、分业务情况
3.1、增值业务：2023Q4游戏收入同比下降2%，其中本土游戏业务收入下降3%，海外游戏业务增长1%，《地下城与勇士》《代号：破晓》等游戏有望陆续上线贡献增量；小游戏蓬勃发展带动平台分成收入增加；腾讯视频付费用户达1.17亿；音乐付费会员数环比增长4%达1.07亿，同时ARPU同比增长20%。
（1）游戏业务：
2023Q4游戏收入409亿人民币（YoY-2%，QoQ-11%），营收占比26%（YoY-2pct，QoQ-3pct）。
本土游戏业务2023年Q4收入270亿元，同比下降3%。
收入下降主要由于《王者荣耀》及《和平精英》的贡献减少，部分被近期推出的游戏（如《无畏契约》及《命运方舟》）的贡献所抵销。2023年《王者荣耀》活动集中在春节，导致季度收入不稳定，2024年各项活动将在全年平均分布。待上线的手游的包括《地下城与勇士》《代号：破晓》《极品飞车》《航海王》，有望贡献新的增长点。
2023Q4国际市场游戏收入同比增长1%至139亿元，海外游戏持续扩张，在游戏收入中占比达34%。
海外游戏业务受Supercell业务调整影响，但《PUBG MOBILE》收入强劲回升，同时《VALORANT》维持强劲增长，抵消了不利因素的影响。
（2）社交网络：
2023Q4社交网络收入282亿元，同比下降2%，主要是由于音乐直播及游戏直播服务收入下降，部分被音乐付费会员及小游戏平台服务费收入增长所抵销。视频号总用户使用时长翻番，得益于推荐算法优化下日活跃账户数和人均使用时长的增长。小游戏的总流水增长超过 50%，已成为中国领先的休闲游戏平台。视频方面，付费会员达到1.17亿，维持在高位，《繁花》的爆火扩大了腾讯视频DAU在业内的领先地位；音乐方面，音乐付费会员环比增长4%至1.07亿，同时ARPU同比增长20%。
3.2、网络广告：2023Q4广告业务同比增长21%，视频号广告需求提高、电商活动季节性增加、升级AI驱动的广告技术平台等共同驱动广告业务增长强劲，毛利率同比改善显著。
2023Q4腾讯网络广告收入同比增长21%，至人民币298亿元，归功于对视频号的广告需求以及腾讯广告平台的持续升级；毛利同比增长26%，至人民币169亿元，主要得益于高毛利率的视频号广告收入的强劲增长，以及腾讯在提高效率方面做出的努力；毛利率提升至57%，主要是由于腾讯的广告平台升级和电商活动的季节性增加推动收入的强劲增长。公司升级了AI驱动的广告技术平台，显著提升了精准投放的效果，从而增加了广告收入。
3.3、金融科技与企业服务：2023Q4收入同比增长15%，企业服务收入实现约20%的同比增长，主要得益于视频号带货技术费增加以及云服务收入的稳步增长。
2023年Q4金融科技及企业服务业务收入同比增加15%，至人民币544亿元。
金融科技服务收入维持双位数同比增长，得益于商业支付活动增加以及理财服务及消费贷款服务增长；企业服务收入实现约20%的同比增长，主要是由于视频号带货技术服务费增加，以及云服务收入的稳步增长。
4、盈利预测与投资评级
考虑公司游戏业务短期承压，我们小幅下调盈利预期，预计公司FY2024-2026年营收分别为6639/7341/8077亿元，NON-IFRS口径归母净利润为1808/2064/2333亿元，对应Non-IFRS口径EPS为19.11/21.82/24.66元，对应Non-IFRS口径PE分别为14/12/11X，根据SOTP估值方法，我们给予2024年腾讯控股各项业务合计目标市值3.3万亿元人民币/3.6万亿港元，对应目标价400港元，维持“买入”评级。
5、风险提示
活跃用户增速放缓风险、新游审批进度风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、金融政策变更风险、投资风险、估值调整风险、视频号广告及微信小游戏扩张不及预期等。
证券研究报告《利润率提升显著，2024年将加大股东回报——腾讯控股（0700.HK）2023Q4财报点评》
