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看好2025年政策引领下食品饮料行业的内需反转及恢复，2024年低基数情况下，预计2025年相关子行业表现较好：1）白酒行业优选龙头酒企；2）大众品方向选择零食、保健品、餐饮供应链、调味品及啤酒。建议关注：【三只松鼠】【万辰集团】【百合股份】。
【春节白酒调研反馈：整体需求平淡，动销降幅环比改善，挺价&去库周期延续】
我们于春节白酒动销旺季期间开展江苏、安徽、河南、四川等多区域经销商调研，核心反馈如下：
旺季动销降幅环比改善，整体需求平淡，高端&大众带动销相对平稳。
我们认为，去年春节相对高基数+节前渠道库存偏高背景下，当前市场对于春节表现预期已充分调低，结合渠道反馈，25年春节实际动销降幅环比中秋国庆改善，预计整体下滑10%左右，终端产品流速节前一周起加速，动销窗口进一步集中。量价表现中，整体以价换量，大众带100-300元走量较为平稳，行业整体价格表现承压，但高端酒渠道把控力度强、短期控货挺价成效显现，飞天批价环比24年底回升至2260-2300元左右，五粮液发布梯度减量&控货政策下，普五部分区域缺货，批价回升30-50元至920-930元左右，稳定旺季价格体系。
动销表现看，1）从价格带来看：整体表现大众>高端>次高端，高端酒整体动销符合预期，受礼品和高端商务需求偏弱影响，预计个位数至双位数左右下滑，控货力度较严下价格表现稳定；次高端受库存仍处去化周期及商务团购等场次减少，整体预计15-20%左右下滑，品牌分化明显，其中汾酒、国缘动销表现良好；大众100-200元价格带整体较为平稳，头部地产品牌核心单品如迎驾洞6、国缘四开对开等维持增长，大众带整体微降。2）从各场景表现看，礼赠及商务需求恢复仍较弱，25年宴席（尤其喜宴）预订量同比有所增长，但受价格有所降档影响，预计整体拉动效应不强，春节期间以大众走亲访友为主，宴席表现预计在五一前后有所体现。
厂商控货挺价策略务实，渠道去库周期持续，整体预期低位下关注后续品牌集中加速出清、渠道库存去化及需求改善节奏。结合近期渠道表现，当前多数品牌回款节奏较去年同期偏慢5-15%左右，茅台、五粮液、汾酒、迎驾等品牌渠道库存相对偏低，其余品牌终端库存仍偏高位，品牌力较强的全国名酒、区域龙头品牌后续回款进度及产品周转流速相对良性，我们认为25H1渠道仍将延续去库周期，厂商控货挺价为主线策略。近期厂商策略来看，酒企对于25年目标已明确降速务实为主基调，部分厂家放松对开门红的硬性要求，1月以来五粮液普五、珍酒珍15、洋河海之蓝天之蓝（线上平台）、国缘四开对开等核心单品陆续停货控制节奏，对渠道利润体系的保护加大，厂商对于价格管控协同方向更为一致。
返乡人潮需求向头部品牌集中，区域表现存部分分化。分具体区域表现来看：
1）河南：品牌分化，头部品酒表现较好，茅系及普五价格较节前显著回升。动销方面预计高端下滑10-15%，次高端下滑20%（青20略有增长），中低端持平高端下滑，中低端需求较好，主要集中在朋友聚会和宴席，以及承接消费降级的情况，礼赠商务场景整体下滑。
2）四川：整体表现优于全国水平，整体回款节奏良好，动销符合预期，预计整体下滑高个位数，其中高端下滑5-7%，次高端双位数下滑，中低端韧性较强。分场景看，送礼需求同比持平或微降，商务略有下滑，宴席同比增长15%左右，走亲访友日常聚会同比下滑大个位数。
3）江苏：省内竞争加剧，价盘整体承压。整体动销下滑10-15%左右，茅台、国缘、汾酒动销微增，其余品牌下滑，高端整体下滑5%以上，次高端400-600元下滑15%以上，100-300元10%以内微降，100元以内持平，整体符合节前预期，地产品牌普遍加大费投力度，库存3月以上。
4）安徽：整体消费量同比下滑，品牌集中度提升。春节乡县喜宴表现良好，预计宴席需求在五一集中体现，徽酒整体消费量有所下滑，但龙头品牌如古井、迎驾等韧性预计较强，古井以高库存高动销，协助经销商资金贷款优惠等举措促回款，回款表现较优；迎驾洞6基本盘稳固，消费者认可度提升下洞9自点率提升，洞藏势能延续。
投资建议：
我们认为，当前板块市场预期较低、经销商心态平稳，25H1厂商积极控货挺价中，价格下探空间有限，预计库存去化周期延续，终端需求改善节奏或将于下半年演绎，行业集中化演绎过程中，关注几条投资主线：
1）关注品牌+渠道为王，高端需求较为稳健随经济回暖率先复苏【五粮液】【泸州老窖】【贵州茅台】；2）内需刺激下，前端消费望率先改善的【新华都】【华致酒行】；3）随宴席及礼赠需求企稳回暖带来经营改善【水井坊】【舍得酒业】，次高端及区域酒中经营稳健、区域份额提升【山西汾酒】【古井贡酒】【迎驾贡酒】【今世缘】【金徽酒】【珍酒李渡】等。
风险提示：
宏观经济恢复不及预期；样本数据偏差风险；居民消费疲软；白酒行业库存消化速度不及预期等。
【休闲食品春节反馈：线上销售氛围较淡，下游渠道持续变革带来新机遇】
抖音年节销售较淡。根据蝉妈妈，剔除春节错期因素，12月&1月抖音GMV合计三只松鼠同比+23.19%，良品铺子同比+15.25%，百草味同比+2.82%，洽洽食品同比+118.47%，卫龙美味同比+28.32%，盐津铺子同比-12.41%，劲仔食品同比-17.56%，甘源食品同比-31.1%，好想你同比-37.67%，有友食品同比-29.89%。与2024年春节相比增速普遍有所放缓。
微信送礼功能持续升级，看好新一轮电商渠道变革机遇。2024年12月17日微信上线微信小店“送礼物”功能，此后持续升级微信送礼功能和完善微信小店生态，包括推出微信私域激励计划、送礼功能支持群聊发送、增加礼物功能入口等，微信凭借强大的社交流量发力电商，有望带动新一轮电商渠道变革，类比淘宝、抖音，每次电商平台渠道变革均带动电商渗透率进一步提升，看好此次微信电商平台发展带来的渠道机遇。
量贩零食跑马圈地接近尾声竞争格局优化，折扣超市全面起势。经过2-3年快速发展，我们预计目前量贩零食行业门店数量达到3万家以上，剔除地区间消费习惯差异，全国主要省市量贩零食店渗透率均已达到较高水平。24年新开店主要由头部两家完成，行业竞争格局清晰。随着消费者逐渐从传统便利店等业态转向量贩零食业态消费，零食量贩系统可通过优化门店品类结构等方式提升盈利水平。随着越来越多的企业重视硬折扣的发展，25年预计折扣超市将全面起势。目前零食量贩中零食有鸣、赵一鸣、来优品、好想来、爱零食等品牌均布局折扣超市新型业态，此外存在大量的区域性折扣超市品牌，我们此前前往多家折扣超市门店进行实地探访，折扣超市的价格水平更低，品类更加丰富，可满足消费者一站式购物需求，发展空间较大。
投资建议：
下游渠道持续变革，①微信送礼功能升级持续催化，休闲食品板块有望受益。微信送礼功能具有较强社交属性，低单价小零食有望受益。②商超调改持续进行。传统超市盈利模式为前台利润+后台返点、陈列、条码费用等，零售商并不对最终动销负责，且通过多层中转方式导致了过高的加价率，24年永辉超市等向胖东来学习积极调改，通过精选SKU、提高性价比等方式提升货盘竞争力，预计未来超市将更加看重商品管理能力，以消费者需求为导向，转向商品经营，依靠商品差价来实现盈利。③折扣化浪潮兴起，硬折扣本质是总成本领先，从单一品类的零食量贩店发展到全品类折扣超市，对便利店、夫妻老婆店等传统业态形成了较大挑战，传统小超市亟需面临调整改造。综合来看，多轮渠道变革催化下，看好具有降本能力和产品研发实力强的上游供应商企业，建议关注有友食品、甘源食品、盐津铺子，下游渠道建议关注积极拥抱折扣浪潮的万辰集团、三只松鼠。
风险提示：
门店拓展速度不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险等.
本次主讲人发言内容依据如下证券研究报告：
《春节白酒调研反馈：整体需求平淡，动销降幅环比改善，挺价&去库周期延续》2025-02-03
《休闲食品春节反馈：线上销售氛围较淡，下游渠道持续变革带来新机遇》2025-02-04
方正医药·周超泽
2024Q4医药持仓分析：医药持仓进一步下降，CXO、创新药热度领先
本周（2025.01.20-2025.01.24）申万医药指数跌幅0.64%，沪深300指数涨幅0.47%，跑输沪深300指数1.12pct，在申万31个一级行业指数中排名第18位。截至本周五（2025.01.24）医药生物行业指数PE（TTM，剔除负值）为25.35倍，沪深300指数PE（TTM，剔除负值）为11.83倍，医药生物行业相较于沪深300指数的估值溢价率为114.35%，仍处于历史低位。
2024Q4持仓分析：医药持仓继续下滑，CXO、创新药相关板块分化。
自2024Q1以来，偏股型基金重仓医药占比基本呈一路走低态势，市场配置医药情绪较为低迷，为2018年历史新低，同时申万医药生物行业市值占比也持续下滑。2024Q4，偏股型基金重仓医药占比为8.7%，相较于上年末下滑5.1pct，环比下滑0.3pct；申万医药生物行业市值占比为6.5%，相较于上年末下滑2.0pct，环比下滑0.4pct，而剔除医药行业基金以后重仓医药占比为2.7%、相较于上年末下降1.5pct、环比下降1.7pct，2024Q4全市场对医药的配置仓位持续回调，非医药主题基金的持仓占比创历史新低，配置意愿持续下降，随着国内商保逐步发展和丙类目录推出打开支付空间，同时创新投入有望迎来出海收获期，我们认为医药配置意愿有望稳步回升。从申万医药二级行业来看，2024Q4偏股型基金配置前三分别为化学制药（2.70%）、医疗器械（2.46%）和医疗服务（1.79%），偏股型基金对化学制药和医疗器械减仓较多，环比分别下降0.32pct、0.32pct，其次是医疗服务、生物制品等，中药和医药商业变化较小。本次细分领域持仓减少幅度与持仓结构高度相关，可以理解为基金系统性的赎回所致。细分到申万医药三级行业指数，2024Q4偏股型基金配置占比前三的分别为化学制剂（2.57%）、医疗设备（1.77%）和医疗研发外包（1.40%）。从持仓变化来看，减仓较多的分别为化学制剂（环比-0.29pct）、医疗设备（环比-0.21pct）、医院（环比-0.14pct），从2024Q4调整情况来看，重仓细分行业仓位下滑较多，与持仓结构相关性较高，因此我们认为基金系统性减仓医药或被赎回等占据主要因素，医药各细分领域未展现出明显的因基本面变化导致的仓位下降。
具体到个股来看：
部分大市值个股如迈瑞医疗、恒瑞医药等持有基金数大幅减少，爱尔眼科、泰格医药、科伦药业等小幅减少，而部分CXO、创新药械公司如药明康德、人福医药和联影医疗等公司表现较强，获得更多基金买入。从持仓总市值的情况来看，药明康德（环比+0.11pct）、人福医药（环比+0.08pct）、联影医疗（环比+0.05pct）、东阿阿胶（环比+0.01pct）持仓环比上涨，持仓占比下降居前的为恒瑞医药（环比-0.17pct）、泰格医药（环比-0.11pct）、迈瑞医疗（环比-0.10pct）、爱尔眼科（环比-0.09pct）。
投资建议：
市场对医药板块的关注热度继续降低，配置意愿清淡，随着国内商保逐步发展和丙类目录推出打开支付空间，同时创新投入有望迎来出海收获期，我们认为医药配置意愿有望稳步回升，对医药行业仍然维持推荐评级。
风险提示：
商保和丙类目录拓展不及预期风险，创新支付增量不足风险，市场需求不及预期风险，其他系统性风险。
本次发言内容依据如下证券研究报告：
《2024Q4医药持仓分析：医药持仓进一步下降，CXO、创新药热度领先》2025.01.26
方正家电团队
内销政策催化复苏，出口稳健增长，全球份额提升
1、白电：1）空调：24年全球零售表现稳健，西欧/北美增长较快，预计25年全球整体需求平稳，西欧/拉美需求或相对较好；2）制冷设备：24年全球需求平稳，预计25年全球零售量稳中有增，拉美/中东非需求相对较好；3）洗衣机：24年全球零售量稳增，欧洲整体需求相对较好，预计25年全球需求保持平稳，各区域零售量均稳健增长。
2、黑电：24年电视全球零售量稳增，欧美需求相对较好，产品结构持续升级，预计25年全球需求维持平稳，拉美/中东非等新兴市场或为主要增量来源，产品结构升级趋势延续。
3、电动两轮车：预计25年以旧换新驱动增长，供给侧出清市场份额集中。今年以来行业政策持续变化导致经销商备货谨慎，行业出货量减少，收入端短期有一定压力。新一年潜在的以旧换新政策或刺激消费需求提升，新一轮渠道补库将开启，新国标政策利好头部企业，加速行业出清，市场集中度有望进一步提高。
4、投资建议
1）白电：重视一线品牌的高股息红利配置机会，内销以旧换新国补政策更利好头部品牌和高价格带sku，外需稳健增长，推荐【美的集团】、【格力电器】、【海尔智家】，同时关注【TCL智家】潜在的空调资产注入并购机会，关注【长虹美菱】。
2）黑电：产品结构升级，内销受益于以旧换新国补，Mini LED渗透率提升，外销持续获取全球份额，预期行业龙头盈利能力持续提升，推荐【海信视像】、【TCL电子】。
3）两轮车：以旧换新拉动需求增长，新国标政策实现供给侧出清，推荐【雅迪控股】、【九号公司】。
风险提示：
需求不达预期，竞争加剧，原材料成本波动，关税政策风险等。
本次发言内容依据如下证券研究报告：
《2025年度策略：内销政策催化复苏，出口稳健增长，全球份额提升》20241217
方正零售美护纺服团队
电商各平台春节前陆续新推送礼功能关注新增量，24年社零同比+3.5%
美护主线：化妆品社零全年表现低于整体，关注新渠道增量背景下代运营及美妆品牌商机会
行业变化：
（1）可选弱复苏、大促透支、海外加速下滑影响下化妆品社零全年表现低于整体，25年关注国货龙头逆势增长及新渠道增量机会。12月化妆品社零345亿元，同比微增0.8%，2024全年化妆品社零4357亿元创历史新高，但同比呈现1.1%的下滑，表现再次低于整体。全年来看化妆品行业整体呈现①消费力弱复苏背景下化妆品作为可选恢复相对较慢，行业竞争与分化进一步加剧；②大促整体前置对于化妆品短期刺激效应明显，同时对后续消费透支影响显著，全年来看4、6、7、8、9、11月呈现下滑态势；③海外失势加速国货预计逆势增长，24全年化妆品进口金额1161亿，同比下滑7.9%，除日韩占比预计进一步下滑外，欧美品牌在华的失势趋势也在加速，与此同时国货体量预计逆势增长。24年为平台端与品牌端均积极调整破局的一年，25年分化趋势有望延续，核心可关注强α龙头机会及新渠道带来的增量机会。
（2）重组胶原产业链龙头创健医疗提交北交所上市申请，23年重组胶原原料销售额排名第一，核心客户贝泰妮销售占比46%。1.14日创健医疗披露“申请公开发行股票并在北交所上市辅导备案及其进展公告”，公司为重组胶原全产业链龙头之一，实现I型、II型、III型重组胶原蛋白量产，同时是国内最早实现XVII型、III型小分子、XVII型小分子等类型胶原蛋白量产的厂商之一。2023年公司营业收入2.83亿元/+61%，净利润6364.91万元/+80%。其中2023年重组胶原原料及终端产品体量持平，原料产品2023年收入为1.41亿元，同比增长66%；终端产品收入1.4亿元，同比增长56%；据沙利文，23年创健重组胶原原料销售额排名第一，其中贝泰妮为公司核心客户，23年收入占比达46.16%，此外公司客户还包括珀莱雅、自然堂、娇润泉、高济医药、云南白药、大麦集团等。
（3）小红书热度近期飙升，电商化潜力空间广阔，关注代运营及美妆品牌机会。近期由于TikTok在美或将面临禁令，小红书下载量快速增加，据QM数据，24年M1-10，小红书平均月活约2.14亿，24M10女性用户占比65%，30岁以下用户占比54%，一二线城市用户占比55%，作为以年轻女性、高消费人群为主的社媒平台，未来电商拓展潜力巨大。其中代运营公司有望优先受益，此外小红书为美妆核心的种草平台之一，据QM数据，24M1-10小红书美妆护理硬广投放占比61%强势领先全品类；据千瓜数据，2024H2，小红书美护种草笔记月均互动1亿+，商业笔记数同比47%+，若小红书电商化实现提速，美妆品牌商有望优先受益。
（4）若羽臣Q4业绩增长加速，关注绽家确定性高增+新渠道代运营弹性机会。若羽臣披露业绩预告，24Q4归母净利润0.32-0.62亿元，同比+57%-203%，中值0.47亿元，同比+130%，参考中值公司Q4业绩增长加速。其中预计绽家24年呈现翻番态势，差异化高端家清定位+多渠道驱动+大爆品矩阵放量，25年预计确定性高增。，同时也关注代运营＆品牌管理业务迎来新渠道弹性机会。
（5）羟基磷灰石迎来超科室适应症监管加严，关注医美超科室适应症监管趋势及羟基磷灰石合规医美资质落地节奏。近期部分医美机构对羟基磷灰石类产品的使用情况进行全面自查的监管通知，需检查是否使用羟基磷灰石，及所使用的羟基磷灰石类产品是否合法，该次自查通知的发布预计拉开羟基磷灰石产品强监管的序幕。全球来看羟基磷灰石在皮肤填充剂中占比7.0%位居第2，但在国内尚无合规医美产品获批，当前产品获批适应症主要用于骨科和口腔科，后续关注医美合规资质的落地，有望成为重要的增量再生医美材料；同时近期医美机构超科室适应症监管有趋严趋势，关注其中的合规替代机会。
核心观点：
本周美容护理板块涨幅4.34%，在申万行业板块中排名第11，预计主系小红书新增量拉动代运营及相关的美妆板块，同时年货节期间各家纷纷上线送礼新玩法，有望贡献增量表现，标的方面代运营壹网壹创（周涨幅46%）、丽人丽妆（周涨幅15.34%）等代运营龙头领涨。展望25全年将是积极的宏观政策的持续实施年，因此持续看好顺周期板块复苏（1）个护板块关注品类线上化加速机会，有望借鉴美妆品类依托渠道红利实现格局重塑，建议关注【润本股份】【若羽臣】【登康口腔】等；（2）微信电商变现存在巨大潜力空间，有望给代运营带来显著增量，核心关注【若羽臣】【青木科技】【壹网壹创】【丽人丽妆】；（3）美妆行业龙头通过渠道扩张和品牌赋能优势突出，核心关注在分化背景下具备强α的国货龙头的超预期机会，建议关注【巨子生物】【丸美股份】【毛戈平】【上美股份】等；（4）医美因具备显著财富效应整体弹性预计最大，其中高渗透上游龙头预计最为受益，建议关注【锦波生物】【爱美客】【江苏吴中】等。
零售主线：电商各平台春节前陆续新推送礼功能关注新增量，24年社零同比+3.5%增长稳健
行业变化：
（1）24年社零同比+3.5%，其中12月社零同比+3.7%。其中必选稳健、家电家具等品类受益于国补政策Q4改善明显，可选消费短期仍然偏弱。但在25年政策定调提振消费背景下，近期政策端密集推出关于促进消费相关举措，包括国补延续、零售业创新提升工程方案、繁荣文旅消费措施等。但相关政策出台至各省市落实、资金下放等均需时间，关注后续政策落实后对消费基本面的改善，短期关注增量促消费政策对估值端的修复，春节期间关注消费基本面改善幅度与趋势。
（2）永辉超市上海调改首店1/10日重新开业，客流/日销与其他调改店类似数据依然火爆，但我们本周组织调研中发现，调改店中因地制宜选品能力及自有品牌开发能力提升。上海调改店中引入了上海本地特色熟食生鲜，进口产品占比达20%，同时杂百中引入更多盲盒文具、高端护肤套装等体验性产品；此外自有产品SKU从调改初期的低双位数增加至100+，逐步将自有品牌扩大至更多品类。
同时，本周公司发布业绩预告，24年净亏损14亿元，扣非归母亏损22.1亿元，亏损幅度略有扩大，其中单Q4扣非归母亏损21.3亿，主因线下商超行业疲软、24年净关门店220家、调改持续推进引致的短期投入增加与毛利率下降。
但我们认为，25年政策定调大力提振消费，随着永辉调改门店持续推进，且经历前期调改店逐步实现稳态，有望通过选品能力提升实现对消费者的长期吸引，25年有望实现扭亏为盈。中长期永辉与盒马为当下唯二最有望成为“中国版Costco”的全国性商超龙头，且与现有的山姆、Costco能形成差异化竞争，内在价值与远期空间不改，坚定看好。
（3）重庆百货24年收入171.2亿元/同比-9.8%，扣非归母净利12.2亿元/同比+8.2%，全年经营业绩达成预期。单Q4看，收入、扣非归母净利润同比-2%/+194%。我们认为，在Q4政府推出一揽子增量政策背景下，Q4公司收入降幅显著收窄，且家电板块显著受益。展望25年，我们预计超市在调改持续推进下有望取得显著改善；百货在增加奥莱业态、私域运营等策略下有望取得边际改善；家电受益于国补新增数码手机品类，有望在高基数下取得稳健增长；4S有望在加大新能源车引入背景下实现扭亏为盈。当下公司估值仅9x，后续在政策增量推动客流改善下，估值及利润端均具备向上弹性。
此外，公司焕新老字号推出自营黄金品牌宝元通，1/18两家新店齐开首日销售额破200万，体现消费者对重庆老字号的热情度贡献业务增量的同时，也为百货业态带来了新增客流。
（4）本周多平台电商优化/跟进微信送礼功能。①微信小店再度新增“送礼物”入口，“聊天框区域”可直接送礼（入口与“红包”功能并列），只要有过“送礼”或收礼行为即可开启。此外我们也关注到送礼背后基于社交衍生的推荐逻辑，在送礼页面，会推送好友送过的店铺/产品，并显示多少好友买过/送过，微信小店“社交电商”属性进一步强化。②京东同样推出送礼功能，且开发新玩法支持微信群好友拼手气抢礼物。
我们认为，淘宝、京东快速跟进送礼的背后，一方面是在面临线上增速放缓后找寻新场景新增量；但更多或是出于平台竞争考虑，发挥在价格/商家/电商基建的优势，分流送礼引致的增量需求挤压微信生态电商的入局点。
（5）本周名创优品x黑神话联合主题店启慕，相关产品在北上广杭、成都五家门店线下独家首发，SKU包括毛绒、徽章、配饰、袜子、对联等合计18个，其中北京主题店现排队热潮。我们认为，名创优品具备强IP产品开发、供应链能力与渠道资源，不断合作热门IP/挖掘潜力IP贡献高增量，且可赋能旗下多IP，高热度绝壁可持续性。预计24/25年利润28/33亿元，25年PE约16x，春节旺季到来建议重点关注。
（6）六福集团FY25Q3（24/10-24/12）GMV同比-6%。其中中国内地GMV-2%，降幅逐季收窄；同店-11%，具体拆解看，克重黄金同比-12%，其中克重/金价分别同比-33%/+31%；一口价黄金、钻石同店+47%、-46%。24Q4预计黄金珠宝行业整体降幅收窄，25年春节较早黄金珠宝逐渐进入传统销售旺季，且25年春节与情人节错开有望形成两波销售小高潮，当下板块24年估值基本在12-13x具备安全边际，建议关注。
核心观点：
本周SW商贸零售指数涨幅4.7%，居行业第七，其中代运营受小红书事件驱动涨幅靠前。近期零售板块涨跌波动较大，主因当下政策空窗期市场对后续消费复苏存在分歧。但在25年政策定调提振消费背景下，我们预期后续仍有增量政策出台且前期政策或引致基本面改善，零售板块关注：
（1）把握春节消费旺季下的投资机会，整体线下客流情况边际较好，关注商超百货【永辉超市】【重庆百货】【家家悦】【红旗连锁】等以及黄金珠宝【老铺黄金】【老凤祥】【潮宏基】等；（2）24年出生人口已止跌回升，母婴作为后续政策重点发力方向之一，相关龙头拓展新业务增量贡献弹性，且持续有相关举措兑现逻辑，关注【爱婴室】【孩子王】。
纺服主线：李宁接替安踏成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴，FILA品牌CEO换帅
行业变化：
（1）李宁接替安踏成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴。继安踏与中国奥委会合作16年后，李宁成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴，预计该赞价格较往期有明显提升。我们认为，李宁品牌在此前面临舆论与窜货事件后，23-24年表现持续疲软，同时其在上一轮运动时尚与国潮中显著受益，但近年运动时尚边际较弱而专业运动持续走强，奥运无疑是李宁品牌重振国货属性、提升品牌专业认知的重要抓手。故我们认为该事件整体偏乐观，且当下李宁25年估值10x具备向上空间。
（2）Fila品牌CEO姚伟雄离任，接任者为江艳（曾负责Anta Kids和Fila Fusion品牌管理）。我们认为，姚伟雄自2010年但任FILA大中华区总裁，15年来完成了品牌向运动时尚龙头的转型与突破，但当下Fila由此前高增长期迈入新阶段，若维持品牌调性依靠同店增长，需找寻品牌增量抓手。关注后续新任Fila CEO江艳对于品牌战略的执行与内部整合，但预计在集团董事长丁世忠的总览下将实现品牌新老交替的平稳过渡。
（3）361度24Q4公司线下大装增速约10%、童装增速约10-15%，较高基数下流水取得稳健增长。线上增速持续快于线下，24Q4同比增长30-35%，在线上竞争加剧背景下，借势双十一通过线上差异化爆品、多平台达人投放等实现了显著优于行业的增长，且增速环比边际向上。当下25年前三季订货会保持稳健增长，其中量增驱动为主，25年增长具备较强确定性。
核心观点：
本周SW纺织服饰指数涨幅3.2%，居所有行业第二十，近期板块涨跌波动较大，主因当下政策空窗期市场对后续消费复苏存在分歧。展望后续：1）品牌端，春节临近为重要销售季节，叠加天气转冷重视服装品牌端投资机会。关注估值具备修复弹性、短期基本面向好的运动龙头【安踏体育】、【李宁】；男装【海澜之家】【比音勒芬】；此外，25年各地国补政策陆续推出，关注家纺板块【富安娜】【水星家纺】【罗莱生活】。2）制造端，制造端强基本面仍有望延续，短期关税政策落地概率较小且对龙头影响小，关注基本面向好的【裕元集团】、【华利集团】、【申洲国际】。
风险提示：
整体消费复苏不及预期，海外服装品牌去库不及预期，行业竞争加剧的风险。
本次主讲人发言内容依据如下证券研究报告：
《电商各平台春节前陆续新推送礼功能关注新增量，24年社零同比+3.5%》20250119
