一家银行的倒闭：兴于同业、亡于同业！

联讯证券董事总经理、首席宏观研究员李奇霖（执业编号：S0300517030002）

联讯证券研究院宏观组 钟林楠 常娜

一、眼见他起高楼

1997年，北岩银行由北岩住房互助协会改制而成。起因是1995年英国国内排名第二的住房互助协会Lloyds兼并了第六的Cheltenham&Gloucester后，国内开始一阵恶意收购的风潮，拥有百年历史且排名全国第十的北岩银行一度成为被并购的热门标的，为了保持百年老店的传统和盛誉，北岩银行被迫改制上市。

改制的优势在于一来能在当时的监管环境下获得5年避免被收购的保护窗口；二来在上市改制为银行后，北岩能在资本市场上通过多种形式募集资本金扩大规模，提高自身实力。

经过这次恶意并购事件，北岩银行深刻意识到“发展才是硬道理”，只有发展壮大才能在诡谲波澜的商场中保存自己，延续百年的传统。

然而此时，有着强烈发展意愿的北岩银行面对的是个怎样的环境？作为一个以住房抵押贷款为主营业务的银行，北岩主要面对房地产和金融两个市场。

房地产市场：

20世纪八十年代，英国在经济复苏、婴儿潮进入婚龄等因素的影响下，房地产市场逐渐走高，1988年达到顶峰。

然而此时，英国财政大臣尼格尔·劳森突然宣布从1988年8月开始取消夫妻双重按揭的优惠利率，导致大量住房在优惠政策失效前被哄抢，将英国房地产通胀推向了新的高度，一年间房价增幅高达40%。

与此同时，基准利率从7.38%上升到14.88%，高利率加重了居民的还贷负担，在高房价和高利率的共同刺激下，1989年英国房地产市场泡沫破裂。

这场房地产泡沫直到20世纪九十年代中期才开始触底反弹，1997到2007年间英国房价指数平均增幅10.8%，最高甚至达到22.37%，诞生于这个时期的北岩银行意识到即将进入快车道的房地产市场是一个机会。由此，北岩抓住历史时机，专注于深耕住房抵押贷款市场。

金融市场：

此时，英国政府在金融市场采取较宽松的监管政策，鼓励自由发展和创新。

1997年前，英国金融市场弥漫着“英伦贵族的绅士之风”，整体格局是分业经营、分业监管，机构之间分工明确，不同机构之间界限清晰，9个金融监管机构各司其职。这种行业格局是由商业传统、反竞争机制和机构间的自律形成的，在这种低竞争、高自律的市场环境下，英国金融业发展的缓慢。

1997年后，英国为鼓励金融创新，以支持经济发展。彻底打破分业经营的传统，实行混业经营。鼓励机构之间竞争，鼓励采用兼并重组的方式，促进机构之间的融和，形成混业经营的多元化金融集团，上文提到的恶意收购就是在这种背景下产生的。

这种从分业到混业、从相安无事到兼容并蓄的金融格局改变，对北岩银行来说意义重大，不仅给安逸中的北岩敲响了警钟，也为他日后多样化的融资手段奠定了基础，从此北岩银行发展多样化的融资渠道，坚定不移地走在住房房抵押贷款的道路上。

初生的北岩银行看准了房地产市场的发展契机，随时准备大干一场，然而，对比每年新增130亿的房地产市场空间来说，每年仅个位数的居民存款（不会全部用来放贷给居民买房）扩张速度简直杯水车薪。

想借助房地产市场的东风扩规模，北岩急需扩大负债端。

怎么办呢？

鉴于北岩前身是住房互助协会，在英国东北部拥有广阔的居民资源，同时也兼具丰富的居民零售端的发展经验。因此，在居民零售端发力，继续扩大吸储能力，将资金用于住房抵押贷款是对北岩来说是最直接、有效的发展途径。

一般而言，要扩张居民零售端的负债有三种方式。

一是提高存款利率，直接用存款收益取胜。但英国早在1981年就取消了存贷款利率限制，实现了存款利率市场化，竞争已经持续了十五年，到1997年，北岩银行上调利率的空间已经不大。

同时作为一家不具有市场领导力的中小型抵押贷款银行，北岩在利率定价方面处于市场追随者而非领导者的地位，如果盲目提高利率，破坏市场规则，可能会引发恶性竞争，北岩将无立身之地。

所以，提高存款利率，用价格取胜揽储这条路操作空间并不大。

二是发展多样化的吸储渠道，扩大揽储范围。包括邮政、电话、网络等，其中最重要的是网络电子银行，不仅打破了地理局限，而且降低运营成本。而当时的英国在信息技术革命的推动下，也在积极往电子化网络化方向转型。

北岩顺应着趋势，在1997-1999年期间，关闭了近四分之一大约30家的分支机构。但是通过网络化电子化的方式吸储弱化了北岩泰恩河畔纽卡斯尔百年老店的地理优势，加剧了竞争，反而失去部分当地的市场份额。

三是设计更有吸引力的零售产品。北岩银行专门请了Legal & General公司参与设计多样化的居民理财产品，涉足保险产品，

然而对于大部分的零售端产品而言，普遍面临着同质化严重，创新点不足的问题。因为对于储户而言，零售产品的吸引力主要在于收益和风险。

在当时，银行挤兑破产属稀罕物，上一个因挤兑发生破产的银行已经是19世纪的老古董了，在这个时期人们的心中，破产拿不到收益的风险几乎为零。所以零售产品的竞争焦点最终还是落在了收益率上，也正是由此，北岩很难做出有足够竞争力的产品。

因此，北岩在零售端扩张的策略几乎是一条死路。而事实也确实如此。1997年到2000年间，北岩的居民存款增速仅为个位数，整体经营状况较差，整体规模的扩张并未实现。反映在市场上，是股价大幅下降了近60%。

在居民存款端扩张策略失败后，北岩银行开始转变策略，将负债端的重心转向同业批发市场。之所以做出这种经营策略的转变，是因为北岩看中了当时英国金融同业的发展前景。

1998年英国国内经济开始下行，英央行开始降低政策利率，同时日本等国也相继进入货币政策宽松周期，全球金融机构流动性过剩，同业借贷利率开始大幅下降。

与此同时，英国金融监管机构也通过鼓励金融创新、放松监管力度等措施，给英国国内进金融机构营造了良好完善的同业市场，最具代表性的是由同业拆借、大额存单转让等组成的平行市场，且给了较为宽松监管环境，英央行不进行过多干预，让机构自行决定市场利率。

同时彼时的英国也建造了链接全球的金融市场，先是在1986年通过《金融服务法》，放开外资金融机构进入的限制，随后又采取了国际自动报价系统。一系列的措施使英国金融机构能享受到全球的流动性红利。

因此，在流动性过剩又兼具良好的融资平台等多重利好下，北岩银行转向同业批发市场来扩张负债端可谓神来之笔。

在具体的同业融资手段选择上，北岩主要有两大方式。

一是直接利用自身的信用，在金融市场上向全球金融机构（大部分来自美国、欧洲、亚洲和澳大利亚）批发融资，主要包括银行同业存款、同业拆借等。

这一大块模式下的融资额在当时迅速增长，截止2003年，同业批发融资与零售端的负债占比已经基本持平，达到了45.9%。这种扩张速度可谓惊人，一个数据对比是，在1997年北岩居民储蓄存款占负债的比例是63%，相比2003年降低了17%。

这种直接利用自身信用做批发融资的手段固然能达到冲量的要求，但利用同业批发融资所得发放住房贷款后，在表内也积压了大量的缺乏流动性的住房抵押贷款。

这些抵押贷款一来要大量占用银行表内的风险资本，抑制资产端的进一步扩张；二来缺乏流动性资产大量积压也是某种程度上的资源浪费。

因此，北岩基于其自身资产端有大量住房抵押贷款的现实，在1999年开启同业批发融资窗口的同时，也积极使用传入英国国内的住房抵押贷款证券化的金融创新手段。

1999年，北岩银行在避税天堂英属泽西，设立了一家名为花岗岩（Granite）的特殊目的载体（Special Porpuse Entity），将表内的住房抵押贷款打包卖给花岗岩，由花岗岩进行证券化筹资。

这种金融工具盘活了北岩银行表内积压的大部分住房抵押贷款，且由于做证券化处理后，风险资本计提减少，也清理出了足够的风险资本空间来进一步扩张资产端。更为有利的是通过资产证券化处理，北岩新增了一项扩张负债端的渠道。

从住房抵押贷款证券化这类资产的买盘来看，主要是来自全球的金融机构。据当时的一份权威调研显示，商业银行持有住房抵押证券的50%，住宅建筑工会持有20%，一般企业、保险基金、退休基金各持有约10%。

由此，我们也能推测出当时北岩银行住房抵押贷款证券化中可能有大约70%的资金来自同业市场。所以，住房抵押贷款证券化在本质上基本也可以看作是一种同业融资工具。

借着住房抵押贷款证券化与同业批发融资两大负债端扩张的神器，北岩银行在1999-2003年一路狂奔，迅速发展。

我们在此仅列举几项1999-2003年的北岩的成绩供各位读者做一个参阅。

1999年到2003年北岩银行税前利润逐年增长，持续保持在15%以上，甚至高达18%，股价指数增长三倍，在后期跑赢了金融机构大盘指数【图表9】。

2000年北岩股票入选富时100指数，这个指数所囊括的是在伦敦证券交易所上市的最大的100家公司。

2000-2003年，北岩净增住房抵押贷款份额年均上涨7.1%，共增长了21.9%。

在转变负债端扩张策略后，北岩度过了甜蜜的5年（1999-2003），充分享受了“房地产红利”与“流动性红利”带来的馈赠。

但是，当时间转到2003年，过往所依靠的模式—利用廉价的同业资金扩张负债端来放贷，受到了挑战。

这种挑战来自于房地产与金融同业市场两端的变化。

房地产市场。2003年后，快速增长的势头逐渐稳定，房价虽仍在上涨，但增速已经开始大幅下降。一个对比是2003年房价指数增长率是22.39%，到2005年下滑至5.71%。

房价指数增速放缓意味着，相同住房成交量的情况下，居民贷款总额、贷款利息收入增速也将放缓。

我们用一个简单的公式来做个说明。假设银行抵押贷款利息收入=（单位面积房价*住房市场成交量-总首付）*贷款利率。其中（单位面积房价*总成交量-总首付）表示居民贷款额。

在1997-2004年间英国房屋新开工保持平稳，住房需求没有明显变动，这意味着住房市场的成交量保持平稳。那么在首付金额不变的情况下，房价增速放缓将直接导致银行利息收入增速放缓。

所以，在房地产市场火热时期逐渐逝去后，北岩银行资产端与收入增长速度受到了影响。

金融同业市场端。在2003年后，全球经济开始恢复回暖，美英日三国的通胀水平开始企稳回升，经济出现过热倾向，三国央行结束了为期多年的货币宽松周期，纷纷加息。

这使得英国同业市场的流动性开始大幅收紧，同业拆借利率上扬，给北岩银行的同业批发融资模式带来较大的冲击。一个侧面的例证是北岩银行的同业存款增速逐年下降，04年从9%降为3.8%。

在以上两大挑战下，北岩的表现令人担忧。此前远远领先于FTSE 100指数的股东回报开始出现“死亡交点”（图15），总资产增长率和净资产收益率降到历史低位13.8%和13.7%（图16），股价从2003年后也开始逆市下降。（图9）

“生存还是毁灭，这是一个值得思考的问题，是默默忍受命运暴虐的毒剑还是挺身反抗无涯的苦难，在奋斗中扫清那一切，这两种行为，哪一种更高尚？”

北岩银行选择了挺身反抗，谱写了一部恢弘大气的“反抗三部曲”。

第一部，换董事会主席。由Dr M W Ridley 取代 Sir John Riddell成为北岩银行最新一任董事会主席，从以后的表现来看，这是个很具有创新意识和冒险精神的管理者，但或许也是北岩高风险业务模式下的“背锅侠”。

第二部，变动财务数据统计口径。在2005年的年报中将财务数据进行了优化，比如04年总资产由04年年报中的427.9亿变为05年年报中的648.8亿英镑，净利润也从1.962亿英镑变为3.095亿英镑（年报数据未详细解释，文中涉及的2004年的数据我们取均值）。

第三部是继续提高盈利能力。这是比更换主席、美化年报都更有效的方法。

怎么提高盈利能力呢？还是得从资产与负债两端去做文章。

负债端，北岩主要资金来源于同业市场，利率不受自身控制，只是单方面的节流基本不可行。

资产端，主要是住房抵押贷款。而根据上文所提到的公式：银行抵押贷款利息收入=（单位面积房价*成交量-总首付）*贷款利率，这部分的收入主要取决于房价、成交量、首付与贷款利率与四项。

房价是北岩银行不可控的外生变量，只能听天由命。

降低贷款利率。英国住房抵押贷款市场产品丰富、业务多样，是一个充分竞争的市场。贸然增加贷款利率会减少总成交量，可能会适得其反，空间不大。

减少首付比例。英国的抵押贷款市场竞争激烈，已存在低首付产品甚至是零首付的产品，但是在经济下行的时候，低首付会加大居民的违约风险，不宜大规模推广。

成交量。在房价增速放缓的情况下，北岩银行加快抢夺市场份额，扩大在住房抵押贷款领域的份额，获得更高的成交规模，是可行的措施。

所以，这么看下来，要想提高盈利能力，继续扩张规模是增收提高盈利的最有效方式。要扩规模，得要继续扩负债。

为此，除加快原本的住房抵押贷款证券化融资与同业拆借外，北岩还盯上了当时同业融资的新锐——住房抵押贷款担保债券。

发行住房抵押担保债券的好处主要有两个，一是能扩展融资渠道，扩大负债规模；二是相比多数是短期和中期的同业批发和抵押贷款证券化，担保债券平均期限7年，能够提供更长期稳定的资金，在当时的环境下减少流动性风险。

从数据来看，2004年以后抵押贷款担保债券的规模持续增长，2006年达62.02亿英镑，占负债的6.1%，但一直保持在10%以下，并没有像住房抵押贷款一样井喷，我们猜测主要原因有两个。

一来是监管，担保债券的监管较证券化严格，发行和期限都受到严格监管；二来担保债券期限偏长，融资成本偏高。

在以上三部曲的作用下，虽然股价没有明显起色，但是从报表上来看，还是取得了不错的成绩。

继2003年的“死亡交点”之后，北岩再次逆市上扬，甚至在2006年大势下跌的情况下，实现29%的股东回报增速。三大目标“总资产、净利润和净资产收益率”，除净资产收益率表现略显疲软，总资产和净利润均保持了超过20%的增速【图16、图18】。

2006年北岩银行成为英国第五大抵押贷款银行，第八大上市银行，新增抵押贷款排名英国第二，2007年上半年北岩银行新增抵押贷款排名英国第一。

二、眼见他楼塌了

北岩银行在1997-2006年十年时间里迅速崛起，一时风头无俩。但是辉煌的背后却已是千疮百孔，风险丛生。当2007年下半年，美国次贷危机袭来，波及英国，北岩暗藏的风险隐患瞬间爆发，在短短3个月内倒塌。

回顾北岩崛起的十年，可以很容易发现它主要的经营策略是：大力吸收同业资金，然后发放居民住房抵押贷款，以充分享受 “房地产红利”和“流动性红利”。

与此同时，我们也不得不承认，这是一种“畸形”的发展模式，无论是从负债端还是从资产端来看，北岩都已经严重“偏科”。

负债端，北岩严重依赖同业资金。据我们测算，2006年年底北岩负债端同业资金（同业资金=同业批发+抵押贷款证券化*70%+抵押贷款担保债券）总额大约为586亿英镑，占负债比例的60%，是居民存款226.31亿英镑的2.5倍。

这是个什么样的水平呢？

我们以当时英国较具代表性的几家银行为对比标的。仅考虑居民零售存款与同业资金，计算出居民零售与同业资金分别占两者之和的比重，然后相除得到居民存款/同业资金的比例。

从表2来看，北岩的值仅为0.39，远低于其他银行。可见当时的北岩对于同业资金的依赖度到了一个怎样的地步。

资产端，北岩严重依赖住房市场。2006年年底，住房抵押贷款占总资产的比例已经达到了77%。而流动性资产的比重仅为13%。低点，但与高点相比仅减少了4.3%。

在房地产市场走俏与同业流动性充足的情况下，这种“又红又专”的发展模式并没有过多的风险与问题。同业低融资成本、冲量的特征加上住房抵押贷款相对优质的高收益资产，一切看起来很美好。

但是，在2003年房地产市场繁荣已经显现疲态，同业市场兼具收紧倾向时，北岩依然“不知悔改”地坚持这种模式就酿出了一堆风险隐患。

最明显也最要命的一点是，持续加大的期限错配酿造的流动性风险。

北岩的主营业务模式是：借同业资金，发放住房抵押贷款，然后抵押贷款证券化，借同业资金，再贷款，再证券化。从而形成“贷款——证券化——贷款”的循环。（我们建立了一个简单的模型来详细说明这个问题，详情请参看附录：对几个细节问题的再探讨。）

住房抵押贷款的期限一般是20-25年，每月只能收回些许资金，而住房抵押贷款证券化的平均期限在3.5年之内，看似长，但随着存量的不断累积，此前的证券化负债接连到期时，北岩将面临一次性偿还巨额资金的压力。

如果是直接借的同业资金，那普遍是在1年以内，更短，在若干个月后也将面临着偿付压力。

届时北岩银行只能选择再借同业资金或再发类似产品进行续接。

随着多轮证券化的放贷循环持续，证券化负债与拆入的同业资金规模不断扩大，北岩未来所面临的续接压力也在不断提高，对于同业市场的依赖度也会进一步加剧。

但是，同业市场是极不稳定的市场，金融机构的同业资金也是极不稳定的资金。如果未来出现较大的外部冲击，金融机构都收紧流动性，那北岩续接可能就会出现问题，爆发流动性风险。这一点在次贷危机到来时，有着详细的演变，此时不表。

而事实上，这种可能发生的流动性风险在2006年北岩最辉煌的那年，已经隐隐约约地有所显现了。

2006年，北岩银行的现金净流入的增长率从171.1%锐降到-45.3%，现金流入的增长开始出现拐点。而此前的三年，北岩银行现金净流入一直保持高速增长，增长率最低也达到了38.2%。

对于北岩这样一个如此依赖现金周转的银行来说，现金净流入出现了问题，风控部门应该予以重视，但现实却没有。

在流动性风险管理方面，北岩的标准是银行在不借助同业市场的情况下，在5个工作日内能够拿出足够的资金，满足零售业务取款、贷款和偿还同业批发资金的要求，同时确保符合监管层要求的流动性规则。

以这个标准来看，2006年北岩银行零售业务占比22%，同业批发24%，总共占银行总负债（总资产）的46%。与此同时，银行资产端的流动资产仅占总资产（总负债）的13%。

以13%的流动性资产来确保46%的负债偿还要求，可以看出，北岩银行对居民零售业务和同业批发市场的预期过于乐观。这也是导致北岩银行没有及时进行流动性风险管理的直接原因。

这种风险在经济平稳时尙不成问题，但当金融市场出现动荡，流动性收紧使其面临大规模现金流出时，这种风险可能会进一步发酵。

或许不是没有人意识到。2007年初，巴塞尔银行监管委员会已开始着手完善银行防范流动性风险的指引，英国监管层也开始将金融稳定列为重要的监管目标。

然而，沉迷于高增长光环的北岩银行没有及时反应，在发现冰山时，高速行驶的泰坦尼克已然无法掉头。

2007年，美国次贷危机袭来，一切都变了。

在次贷危机过程中，美国与英国房地产市场全面崩盘，房价大幅下跌，原本买房的投资者在看到房价大滑坡后，做出了理性选择，直接将房子留给银行了，而不继续偿还贷款。

毕竟对同一套房子，居民在看好它升值潜力的时候会有动力花100万抵押贷款购入，但当房价下降到80万的时候，居民再以100万还贷，那就不划算了。

而恰好，住房抵押贷款证券化背后所依赖的正是每月贷款人按时偿还的现金流。

所以，当住房抵押贷款违约浪潮袭来时，住房抵押贷款证券化背后的资产很多是一堆违约风险高的吓人的贷款，一堆垃圾贷款。在这种情况下，投资者都不愿意再继续购买这类资产。就算为数不多的具有良好贷款支持的证券化产品，也需要付出高昂的利率才能发行成功。

同时，由于连续的加息和接连爆出金融机构卷入次贷违约潮的消息，同业拆借市场的流动性也几乎停滞。金融机构的风险偏好迅速下滑，纷纷提高备付性需求，不愿意往外借钱，毕竟在金融危机袭来时，你借给人家的钱能否及时偿还，在各家都需要流动性的那时，需要打上一个大大的疑问号。

而此时我们的主角，处于风口浪尖的北岩银行又是怎样的一个状态呢？作为一家依赖全球同业市场流动性的银行，北岩在这场浪潮中步履蹒跚，在同业相对稳定时不成问题的风险隐患此时接连爆发。

一是在经过6年左右时间累积，有了庞大规模的住房抵押贷款证券化负债，在危机爆发时有些开始逐渐到期，由于对应住房抵押贷款期限长，北岩面临着续接的压力，需要一笔钱来抵偿，怎么办？

过去，我可以再做一个证券化，发一个补上，但现在住房抵押贷款证券化市场基本萎缩，新发要面临着高价，甚至发不出来；或者过去我可以拆借，利用同业批发资金来补上，但同样这时大家都在收紧钱袋子，要么不愿意给钱，要么趁火打劫。

即使这时到期数额不大，但对这时的北岩来说也是一笔不小的负担。

二是期限更短、更具弹性的同业拆借资金这时开始大幅撤退。在危机来临前所借的大规模短期限同业资金接连到期，面临着借新还旧压力，怎么办？

同样是发证券化产品与继续拆借资金两种手段。如果只是数额不大的到期的证券化产品，北岩还能支撑，但如果加上同业批发资金，那整个流动性缺口数额可能是超出想象的。

在以上两种手段都没法补上资金缺口的情况下，北岩如果有足够的流动性资产，那还能通过变卖流动性资产来应急，但不巧的是，北岩超过70%的资产是没有流动性可变卖价值的贷款，仅13%的资产是可流动性资产。

所以，无奈的北岩银行只能选择最后一条路。

2007年9月，北岩银行因流动性危机向英格兰银行求救，申请资金援助。

但瞬间，在2007年9月13日，北岩出现流动性危机向央行求救的消息被BBC曝光。紧接着第二天，北岩银行宣布预计2007年税前利润将比预期低20%的消息。民众的恐慌情绪被引爆。

在担忧与恐慌中，北岩发生了挤兑，给原本就处于风雨飘摇中的北岩银行添了致命的一刀。

2007年10月，北岩银行宣告倒闭，寻求买家注资。辉煌的北岩在历史舞台上落幕。

尾记

北岩银行的发展历程完整地诠释了什么叫“成也萧何、败也萧何”。1997年到2007年的十年正是英国房地产市场和金融市场风起云涌的十年，准确抓住机遇、站在风口浪尖的北岩银行也正是台风登陆后第一个被席卷的银行，北岩银行的经历值得我们反思和借鉴。

简单来说就三点：

一是，不要将“鸡蛋放在同一个篮子里”，负债端和资产端都需注意风险分散，即使负债端的产品多样化，也需究其根本看其来源是否集中，做好风险防控。

二是，在发展同业业务时，一定要把握好节奏，在存贷业务步入瓶颈时，我们仍然相信在金融市场业务上寻求转型是银行未来的出路。

三是，清晰地理解了监管层防风险的政策意图。在这借一个简单的模型来与大家分享。

假设市场上存在ABC三家银行，A银行买了B银行的证券化产品，B银行拿了钱之后去买了C银行的证券化产品，然后C银行拿到钱后，再去买了A银行的证券化产品。

如此，从A-B-C-A这样一个流动性循环，如果是正向的扩张，那流动性会越来越充裕，但一旦有环节开始收缩，一家机构出现问题，循环戛然而止，那原本流动性扩张过程就将演变为惨烈的收缩过程，给金融系统带来极大的系统性风险。

附录

1、资产证券化

银行将流动性差，并且能产生稳定现金流的资产出售给SPE（Special Porpuse Entity），SPE将这它们汇集成“资产池”，以产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券。相比动辄二三十年的住房抵押贷款，期限几年的资产证券化可以解决商业银行资产和负债期限不匹配的问题，盘活银行资产，缓解银行资金紧张，北岩银行的资产证券化主要是住房抵押贷款证券化。

在住房抵押贷款证券化中，北岩银行兼任两个角色，发起人和服务机构，银行用利率r1贷款给居民购买住房，再将贷款以利率r2出售给SPE，SPE再将抵押贷款的资产池证券化，以利率r3出售给投资者，利率之间存在如下关系：r1 >r2 >r3>银行长期存款利率。

北岩银行的收入包括服务费和与SPE分享剩余收益，银行虽然减少了住房抵押贷款的利息收入，但是增加了证券化业务带来的服务费，通常可以获得约占平均收益三分之一的服务费收入。剩余收益是SPE保证其他费用和收益偿还后，与北岩银行分享的部分，为了保证这部分的收入，北岩银行又增加了一步操作进行风险转移，具体是用应得的剩余收益成立一个损失预备基金，与一家名为Whinstone的SPE就这个损失预备基金签订财务担保合同，Whinstone同时在外币市场发行等值的信用票据，相当于北岩银行将应得的剩余收益卖给Whinstone，Whinstone又把它卖给外币市场的投资者。综合来看是以住房抵押贷款的部分收入为代价换取流动性，转让的这部分收入就是融资的成本。

2、 资产担保债券（Covered Bond）

资产担保债券是一种以抵押贷款或其他可以产生现金流的债务为偿付担保的债务融资工具，发行债券的机构以抵押品池中的完全担保物权做担保，北岩银行的资产担保债券主要是住房抵押担保债券。

住房抵押担保债券是一种债券，银行将优质的住房抵押组合作为抵押品，利用LLPs（limited liability partnerships）成立“抵押品池”，以其现金流支付投资人的利息，发行的债券。与住房抵押贷款证券化不同的是，住房抵押担保债券是由发行人管理，抵押品仍在发行机构的资产负债表上，发行机构必须维持超过资产担保债券名义价值的“抵押品池”，当抵押品价值下降的时候，当资产到期或者不再符合担保的时候，投资人可以就不足部分向发行人求偿，发行人必须做出替换。从欧洲的监管上看，资产担保债券的监管较证券化更严格，对银行的要求也较高。

具体做法是北岩银行用利率r1借钱给居民买房，将没有证券化的住房抵押贷款分配给SPV（special purpose vehicle），成立“抵押品池”，以利率r2发放抵押贷款担保债券给投资者，这时抵押贷款担保债券中的利率关系是：r1> r2>银行长期存款利率。

3、 FSA：英国金融服务管理局，作为独立的非政府组织，是英国金融市场的监管机构，由证券投资委员会改组而成，直接向英国财政部负责。

4、同业市场发达会增加银行的系统性风险问题

同业业务增加银行系统之间的关联性，降低银行系统的存款准备金率，扩大货币乘数，加倍扩大“挤兑”压力，增加了整个银行体系的系统性风险。

在银行体系中，银行的准备金由法定存款准备金和超额存款准备金决定，假设市场中的准备金率为20%（10%的法定准备金和10%的超额准备金），中央银行发行1000元给第一个居民，他将所有现金存入第一家银行，银行留下法定准备金200（1000*20%），将剩余的800元（1000-200）现金贷款给第二个居民，第二个居民将800元存入第二家银行，银行留下法定准备金160元（800*20%），将剩余的640元（800-160）贷款给第三个居民，此时货币市场中的货币总量是2440元（1000+800+640），整个存款贷款过程不断往复，经过银行系统的1000元，最终会创造出5000元（1000/20%）的流通货币，货币乘数是5倍（1/20%）。

5、北岩银行高杠杆的主营业务模式

北岩的主营业务模式是：将资金贷款给居民买房，将住房抵押贷款做成“资产池”或“抵押品池”发行证券或债券融资，将融到的资金再次发放给居民买房，形成“贷款——证券化——贷款”的循环，由此北岩银行通过证券化实现了过度放贷的高风险资本运作。

比如银行有初始资本金100万，发放给第一批居民买房，双方约定居民定期支付银行本息，每年3万，50年，到期共需偿还银行150（100*（1+0.5））万，银行每月收到3万不能继续放贷给其他居民，因此他将这笔150万的居民住房抵押贷款的一半（150/2）作价60万（150*0.8/2，包括服务费和剩余收益）卖给SPE，SPE将这价值75万（150/2）的抵押贷款发行65万的证券，由此本该有银行全部独享的25万（150/2-100/2）贷款利息收入，分享5万（65-60）给SPE，10万（75-65）给投资者，银行顺利回血并且获利20万（120-100）。

然后银行开始第二轮房贷，将60万发放给第二批居民买房，获得90万（60*（1+0.5））住房抵押贷款，将一半以36万（90*0.8/2）出售给SPE，银行获利6万，再次将36万发放给居民买房，开始第三轮贷款和证券化，到第三轮为止，银行在100万的基础上发放了196万（100+60+36）的贷款，资产负债表上总共存在196万的资产，100万资本金和96万负债，此时资产端的住房抵押贷款包括证券化的96万（60+36）和非证券化的100万，在只有一次住房抵押贷款证券化时，抵押贷款占总负债的比重为60%，两次证券化后变为96%（（60+36）/100），循环证券化扩大了银行的资产总额。

由上述过程可以发现，抵押贷款证券化的总额逐渐减小，可以测算出一个循环到极致的证券化总量数值：

极致的住房抵押贷款总额=原始资金（资本金）/1-(1+住房抵押贷款利率)*所有住房抵押贷款中去做证券化的比例*住房抵押贷款做证券化时的折价率。

实际情况中，北岩银行的资产端不只有住房抵押贷款，负债端也不只有资本金和证券化的住房抵押贷款，北岩银行将其他渠道筹集的资金也大多用于向居民发放住房抵押贷款。

因此，在考虑银行存款和住房抵押贷款债券等所有最重要项目的情况下，我们认为北岩银行的基本经营模式是将资本金和居民存款（除抵押贷款证券化外银行最重要的负债端项目）发放给居民买房，将住房抵押贷款用证券化和担保债券融资，再次发放给居民买房，再证券化或发债，如此形成“贷款——证券化或债券——贷款”的循环。根据数据测算，这个模型假设基本成立，有两个数据可以支持我们的结论。

1）  负债端住房抵押贷款证券化和资产端证券化的住房抵押贷款相一致

根据上述分析，资产端所有住房抵押贷款中被证券化的数额应该和负债端的住房抵押贷款证券化相等或相近，2006年北岩银行负债端的抵押贷款证券化和担保债券与资产端证券化的住房抵押贷款非常接近。

2006年北岩银行负债端住房抵押贷款证券化和担保债券总额是464.28亿英镑，资产端证券化的居民住房抵押垫款总额471.98亿英镑，分别占总负债（总资产）的45.96%和46.73%。

2）  实际抵押贷款占测算出的极致抵押贷款总额的60%，2006年北岩银行过度房贷程度更深

北岩银行实际住房抵押贷款（资产）占测算出的循环到极致的抵押贷款总额的60%以上，进一步细化发现，2004、2005年北岩银行经过3轮证券化，2006年北岩银行经过4轮证券化，证券化和过度放贷程度更深。

根据公式：极致证券化的住房抵押贷款总额=原始资金（资本金）/1-(1+住房抵押贷款利率)*所有住房抵押贷款中做证券化的比例*住房抵押贷款做证券化时的折价率，根据英国皇家住房互助协会公布数据，我们取住0.5的住房抵押贷款总利率（总单利，即居民借款100万，最终连本带利偿还150万），根据北岩银行年报数据，取住房抵押贷款证券化率60.53%和折价率84.3%（其他年份年报信息不完整，2004、2005年也用这两个数据测算）。计算出的2004、2005和2006年北岩银行实际住房抵押垫款占极致住房抵押垫款（测算值）的64.25%，62.60%和67.66%。

我们将测算细化，发现，2004年和2005年北岩银行大概经过3轮证券化，2006年北岩银行经过4轮证券化。2006年年北岩银行实际证券化的住房抵押贷款总额是866.85亿英镑，处于第三轮和第四轮证券化累计值之间，可见2006年北岩银行进行了4轮抵押贷款证券化。并将其筹集到的资金用来放贷。

此时，北岩银行利用多轮证券化过度放贷，严重提高了银行的杠杆率，采用我国商业银行杠杆率进行测算。

杠杆率=（一级资本-扣除项）/调整后的表内外资产余额。

我国银监会《商业银行杠杆率管理办法（修订）》的要求，商业银行杠杆率不得低于4%。数据显示，北岩银行2004年开始杠杆率骤增，持续低于4%，2006年达到3.55%。