上篇文章答应过大家的19年预测分析报告汇总，马上就整理完了，近期就发给大家，敬请关注~

另外，在2018的最后一天，预祝大家2019新年快乐！

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最近大大接触到了一个全新的楼市理论——“全流通视角“。

正好大大近期也在研究思考，19年楼市价格与市场走势的关系，这个理论给了大大一些启发与触动。

第一次了解这个理论，是在贝壳研究院的年度峰会上，听他们的首席经济学家杨现领博士进行的分析。

听完之后，发觉相对其他宏观层面的理论，这个【全流通视角】更加契合当下楼市的种种现象， 不论宏观微观都能使用。

在过去，宏观层面的底层逻辑是： 短期看货币，中期看土地，长期看人口

而未来， 微观层面的底层逻辑，或许就要看这个【 全流通 】理论了。

这篇文章，我们就先来简单的进行一下18年的复盘，与19年的预测，再来了解下【全流通】理论到底是什么。

一.18年复盘

先说结论，18年一二线城市已基本触底，19年不论是政策还是信贷，严苛程度都会有所放缓。

其实，多个城市最近接连放松限售，就是最好的证明。

为什么19年，不会再继续保持18年的政策强度？

因为全国整体的二手房市场，已经基本达到了最初的降温目的，继续再严控下去，就会进入到另一个极端，这绝对不是国家想看到的。

大大用几个证据，来让大家感受下18年市场的冷淡。

首先，是销量的持续下滑。

十几个一二线重点城市的二手房成交持续走低， 11月交易量仅为5月的一半！

数据来源：贝壳研究院

除此以外，新房成交，土地成交宗数也在明显下滑。

数据来源：国家统计局

其次，是价格的普遍回落。

看下图就能发现，2018年3季度还有几个一二线城市处于环比上涨，而到了4季度，则转为一致向下。

数据来源：贝壳研究院

甚至在北京5环内，都开始出现一些已经2年没见到过的，总价不超过200万的上车盘。（这里面混杂着一些低价商办类，但也有不少住宅的存在）

北京其实已经进入可以开始看房选房的阶段。

第三，是杠杆率重回15年的水平。

因为房贷利率的持续上升，首付比例的不断提高，再加上偏紧的信贷大环境影响，导致全国居民购房杠杆率的持续走低。2018年购房交易杠杆率回落到20.1%，购房杠杆快速上升的势头明显得到了有效遏制。

数据来源：贝壳研究院

最后，是看涨的预期没了，观望情绪越来越浓。

数据来源：贝壳研究院

从上图可以明显看出，重点城市二手房新增房源及带看客源量，在今年3月份达到最高点，之后下降明显。

11月与最高点3月相比，新增和带看量分别下滑51%和39%，反映出市场上的预期已经明显经历了拐点。

看到这样的真实市场表现，想必大家多少也就会明白，为什么近期出现好几个放松限售的城市——因为扛不住了。

如果这样的楼市状态再继续下去，明年一定会有更多的城市，在政策上出现缓和。

而一但政策上出现调整，也就意味着拐点越来越近。

说完18年的现状，再来分析下19年可能会出现的情况。

二.19年的可能性趋势

首先，是19年房地产调控政策，所面临的约束今非昔比。

贝壳研究院《2018年全国房地产市场年度报告》显示，19年我们不仅要面临经济增速放缓的压力，还有地方债务的压力，资产价格过快上涨或下调都可能导致风险。

在这样的大环境之下，2019年的政策面更大可能性是 中温放松 ，既不会大刺激，也不会过于紧张。

所以，19年就会出现一个新的楼市组合： 政策 宽松+ 基本面 收紧

在这样的组合之下，2019年各线城市的分化将更加明显，这也导致以往纯宏观的底层逻辑不再完全精准适用。

因此，引入【全流通】这种微观逻辑，来详细分析各个城市的未来表现，或许能得出更加清晰的结论。

那么，19年楼市的趋势到底会是怎样呢？

《报告》里给出了4个关键预测。

① 二手触底

随着市场的回温、限售政策的松绑，卖一买一的换房需求会更容易释放，明年二手房市场下行的态势有望得到转变。再加上政策放松的影响， 明年二手房市场将结束继续下行的态势。

②一线底火

作为房地产底火的 一线城市 明年市场有望 小幅回升 ，首次置业需求将加快进入市场，带动换房改善链条活跃。

③二线压仓

2018年年末二线城市新房及二手房的成交均已显现 改善态势 ，未来二线将会以改善房最为吃香，同时2019年二线房地产市场将成为支持全国房地产市场增长的主力。

④ 新房放量

2019年随着大量新房尤其是价格适中、位置尚可的限价房集中入市，会分流二手房市场的需求。

根据这4个关键预测，我们可以得出许多基础结论。比如，现在是开始观察二手房市场，搜寻二手房笋盘的好时机；再比如，一二线明年有望出现小幅回暖，而改善房是其中的主力军。甚至于，二线市场或许将会是下一轮的重要增值核心。未来，大大也会结合更多数据， 进行更加详细的论证分析和预测。

了解完19年可能出现的大趋势，我们再来看下【全流通】理论是如何应用于各个城市微观层面的。

下面的内容相对更偏学术，对于19年更详细的走势判断会在未来的文章中持续给出。

三.全流通理论的实践

下面我们进入理论学习环节，到底什么是【全流通】理论。（以下理论内容均为杨博士首创）

在这个理论当中，我们会分别从三个维度来对楼市进行分析。

这三个维度分别是：

①市场的结构性视角到底是怎样的，为什么只有新房，二手房，租赁市场合理共存的时候，才能组成一个均衡的市场；

②一个均衡的市场会有怎样的表现，以及不同国家的均衡市场目前是个怎样的情况；

③全流通理论如何提前推导出政策的变化方向，为什么它具有极高的参考价值。

① 全流通：理解市场的结构性视角

传统理论理解房地产市场周期时通常只关注新房市场，或者将新房二手房视为同一市场，忽视了不同市场交易逻辑之间的差异，也忽视了不同市场之间的相互影响。尤其是，传统理论几乎都将租赁市场割裂于买卖市场之外，忽略了两者之间应有的关联。

我们认为，市场结构对于市场表现具有较强的解释能力，观察市场表现要从全流通的视角展开。全流通是指新房市场、二手房市场和租赁市场之间不再是孤立分割的关系，而是互生共连的交互关系。三个市场之间 交互的方式、时机与动能 决定了房地产市场运行的总体效果。

在全流通的市场格局下，微观市场运行的机制是“交易乘数”效应：即当一个潜在客户从租赁市场进入交易市场会引发一连串交易，从而显著放大交易总量。

举个例子，假设100个租房者进入购房市场，其中50人选择新房，资金从租客与银行进入开发商，完成一次性交易；另外50人选择二手房，资金从租客与银行进入50个卖房的业主。考虑到资产配置渠道的有限性（中国金融资产波动性大、收益不稳定），为方便起见，我们假设这个50个业主全部选择换房，并按照同样的比例（50%），25个业主进入新房，另外25个业主进入二手房，由此产生一次连锁交易，如此循环，会触发更多的交易。如果触发3次交易，那么最终的交易量为175，交易乘数为1.75。很显然，初始交易进入二手房的比例越高、连锁交易的次数越高，乘数效应越大。

图：交易乘数效应

来源：贝壳研究院

交易乘数可以解释城市之间市场表现的差异。比如，北京和上海两个一线城市，二手房交易占比超过70%，换房比例超过60%，大部分业主卖房之后会选择买房，两个城市的交易乘数通常大于2。即一个新进入市场的买房者会带动产生超过2次连环交易，从而导致交易量的快速且集中增加。相比之下，深圳换房比例较低，首次置业比例相对较高，所以乘数效应相对较较低。从这个角度看， 北京和上海的房价上涨主要由于换房需求的快速释放，而深圳的房价上涨则主要取决于首次置业人群杠杆的上升， 这也导致深圳房地产市场对信贷条件更加敏感。

②全流通的市场含义：均衡的市场结构

从全流通的角度，租赁、新房、二手房之间结构的不同往往导致市场表现的差异。

第一， 租赁市场的发育程度对房价有着非常重要的影响。 一个多层次、多产品线、有品质的租赁市场可以为年轻人提供更多的选择，买房的迫切度低，需求释放节奏缓慢，房价上涨的压力相对就会更小。例如，德国私人租赁市场发达，租赁人口占比超过50%，历史上房价和租金都比较稳定。反观中国，尽管超过80%的城市户籍家庭已经拥有自己的住宅，但仍有20%的户籍群体需要租房，同时另外2亿多外来非户籍人口徘徊在租房与非正规住房之间。由于租赁房源数量短缺，租房子女无法得到与购房同等的受教育机会，租赁权益缺失，只要有机会，他们都希望尽快买房。

从国际大城市的住房供给结构看，柏林、纽约、东京的私人租赁市场都比较发达， 北京私人租赁房源比例明显偏低 。租赁市场的发展滞后导致 租房只是购房的过渡形态。

图： 国际大城市住房供给结构

来源：贝壳研究院整理

第二， 新房产品线的丰富程度有助于降低房价。 如果新房市场的供给结构合理，产品线丰富，给年轻人的选择更多，第一次购房的年轻人可以更多地选择选择新房满足首次置业需求，从而使得交易乘数更低。反之，如果新房市场不能为首次置业的年轻人提供适合的产品时，他们不得不选择总价低的二手房，这会导致二手房过度承压，也使得交易乘数过大，房价短期内容易快速上涨。举个例子， 上海 从中环到外环特别是外环外，购房者几乎都能找到价格合适的新房产品，新房作为一个重要供给主体可以分散二手房的压力。而 北京 近几年新房供应逐年下降，位置越来越远离市中心， 购房者只能依赖于二手房市场，房价上涨的压力自然更大。

图：2018年主要城市二手房占比

来源：贝壳研究院

第三， 交易乘数具有负反馈效应 。当房价高到一定程度，或者居民杠杆加到一定程度时，交易链条会反向收缩，乘数效应的负反馈机制容易引发市场快速下行。例如，目前在一、二线的高房价情况下， 首次置业者越来越难以进入市场 ，换房压力也日益增加， 表现 在 换房面积增量越来越小， 线上不少客户看大房买小房，看贵房买便宜房， 换房周期越来越长， 换房链条自我抑制。 三、四线城市通过货币化补贴，杠杆水平已经显著上升，未来继续上升的空间也同样受限。从这个角度看，当前的市场下行，固然有调控的因素，但更大的可能是高房价引发的负向反馈。

图：北京换房前后平均面积差（平）变化

来源：贝壳研究院Real Data数据库

③全流通的政策含义：中性价值观

在交易乘数的作用机制下，即便需求总量不增加，房价也有可能在短期内快速拉升，因此， 需求释放的 时机与节奏 对于房价的影响至关重要。例如，一个城市每年的住房需求量是20万套，如果这些需求匀速释放在12个月，对于供给的压力也许可以承受；反之，这些需求集中释放在个别月份，如消费者往往预期每年会议之后出台调控的可能性较大，他们会选择在两会之前的几个月集中入市，从而带来买房需求的“拥堵”，短期内快速拉升房价。从这个角度，要想稳定房价，不仅仅是要实现供求关系的总量平衡， 更要管理好预期，避免需求的集中释放 。为了实现稳定市场预期，政策应该着眼于 稳定预期 ，保持中性的价值观，最大限度地降低“交易方差”。

当前，市场的负反馈已经显现，市场进入下行通道。这种情况下，市场要想起来，核心是给予首次购房群体足够的时间积累购买力，或者放松首付和利率条件。前者可能会面临增速放缓或市场下行，而后者会带来更多的潜在问题。房地产市场的真正风险不一定是总量杠杆率的高低，也不一定是有房的人加杠杆，可能是无房的年轻人加杠杆率，这种杠杆的边际上升所暗含的潜在风险可能也是巨大的。

因此，在下行期，为了稳增长，其实选择 鼓励换房需求更为合适 。有房家庭 换房改善 是 核心需求 ，同时支付能力最强，存在进一步加杠杆的空间。通过降低交易成本和换房首付比例，鼓励“卖二买一”、“卖三买一”，一方面可以释放更多低总价的二手供应，满足年轻人的“上车”需求，另一方面也可以消化更多的高总价的新房库存。对于无房的年轻人，不宜再鼓励加杠杆买房，而是应该大力发展租赁市场，特别是机构化租赁，给他们更多的居住选择。

以上，可以看得出来，全流通理论非常适合针对单个城市进行细节性分析，并能得出可靠结论，比如上文中所论述出的，北上深哪个城市的二手房潜在上涨力更大，再比如租房市场的完善是如何去影响新房房价等问题。

过去，我们想从一个较高的维度来分析楼市，通常只能通过货币，政策，土地，人口这些宏观的视角来切入，进行对比分析。如今，当我们意识到新房，二手房，租赁用房开始进入全流通时代，互相深度影响时，我们就能通过一个更健全的视角，来剖析当下楼市，补足之前高维度下的微观空白。用全流通的思维来探索新房，二手房，租赁用房间 互生共连的交互关系， 这或许会变成未来楼市的一大重要课题。

最后，在2018的最后一天，预祝大家新年快乐！

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