债市日报 | 日元套息交易平仓短时扰动汇率20240726

海外观察

日元套息交易平仓推动日元、人民币汇率走强。 近期美元兑日元汇率从 162 大幅下跌至 152 ，带动人民币离岸汇率一度走强至 7.20 。主要原因是套息交易平仓引发日元、人民币等低利率国家货币升值，美元等高利率国家货币贬值。日元套息交易是指国际投资者通过低成本借入日元，转换成收益更高的美元存款，从而实现套息收益。该交易从 20 世纪 90 年代起兴起，主要是因为日本长期处于低利率水平，政策利率长期处于 0 利率甚至负利率水平， 10 年日本国债利率从 1998 年期持续低于 2% ，导致日元成为最主流的套息交易货币。近期日本加息预期升温、美国经济数据走弱且降息预期上升、全球主要央行陆续开启降息等影响，市场预期日本和主流国家国债利差（特别是美国国债）将缩窄，从而引发套息交易平仓，并带动日元、人民币汇率走强。

日元套息交易主要受美联储政策影响，和日本央行政策关系不大。 但是另一方面，加息和日元升值对其外向型的经济模式来说打击较大，加息对其庞大的债务规模来说付息压力较大。因此日本央行对于加息的态度并不明确，即便采取加息操作，节奏预计偏缓，幅度预计不大。与美联储动辄一年 500BP 的加息幅度相比，日本央行的政策变动对于日美国债利差影响不大，这一点类似于中国央行操作对中美利差的影响。美国方面，虽然 9 月降息已经成为市场一致预期，但是美联储仍在担忧降息之后可能会造成二次通胀，因此后续降息节奏同样预计偏缓。因此至少短时间内，日美国债利差并不会有大幅缩窄，不会从根本上扭转日元套息交易模式。事实上，今年 3 月份日本央行已经加息 10BP ，将政策利率由负利率上调至 0-0.1% 。然而这一举动并没有如市场预期地阻止套息交易，推动日元升值。套息交易在 4-6 月份反而有所加强，日元继续大幅贬值。原因在于 3 月份之后美债利率走高，日美利差扩大加剧了套息交易。因此套息交易强度和日美利差的走势并不掌握在日本央行手中，而主要受美联储货币政策的影响。待美联储开启新一轮缓降息周期后，美元有望进入长周期的缓慢贬值周期，日元、人民币才有望进入长周期的缓升值周期。

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