当周聚焦：债市波动加大，信用表现如何？调整之下，机构行为有何演绎？后市信用债怎么配？
信用表现如何？
信用债收益率跟随利率债调整，整体呈现“倒
V
”型走势，其中：
短端收益率显著下行，信用利差多收窄，毕竟短端已然调整出性价比；中长端，尤其是超长端收益率进一步补跌，信用利差有所走阔，且
3-5
年期走阔幅度更大，曲线整体陡峭化演绎。
机构行为有何演绎？
2025
年以来，主要买盘对普信债的买入力度整体要弱于往年同期，其中：
交易盘易受市场波动以及业绩带来的负债端压力影响，节后多数时间净卖出；配置盘买入力量相对稳定，对超长信用债的边际买入力度高出往年同期。
基金公司：配置力量明显弱于往年同期，市场调整阶段以短信用防守为主。
在债市受资金面、降息预期修正等因素影响下开始调整，基金公司持续卖出普信债，且主要减持中短端负
carry
资产；待资金利率回落、短端亦调整出性价比后，基金公司开始增持中短端信用，整体策略依旧偏中性，把握确定性。
而在债市企稳信号不明、震荡格局或延续的情况下，基金公司自
2
月下旬起持续卖出超长信用债。
银行理财：负债端增量支撑信用布局，业绩基准压力推动拉久期。
首先，
2025
年以来，银行理财产品无论是新发产品数还是存续产品规模，整体均呈现增长趋势，负债端增量相对稳定的情况下整体支撑布局信用债。
对应也可以看到，
2025
年以来，银行理财对普信债整体维持，且买入力度整体高于
2024
年同期；尤其是超长信用，在业绩基准压力下，理财参与超长信用力度明显加大。
保险公司：于配置盘而言，调整中的长信用参与价值渐显。
今年以来，保险公司对普信债的参与力度整体高于去年同期，这里面主要是对超长信用的参与。从日度交易数据来看，保险公司对调整中的超长信用配置力度逐步加大。
如何配置？
站在当前节点展望，其中关键或仍在资金以及机构负债端行为，
调整后的短信用收益率水平已接近去年
11
月初位置，逐步凸现出性价比，依旧具备一定配置价值，曲线或仍能继续走陡；
其中二永和中高等级等流动性好的品种均已跌出性价比。
综合考虑组合胜率和流动性，
中高等级
3
年左右品种亦可做一定参与，
仓位比例则是对胜率的体现，左侧建议有所控制，填仓的同时杠杆不宜太高。在债市逆风的背景下，
长信用还是相对谨慎些。
此外，对于银行缺负债以及开门红诉求之下，一季度末的理财回表不容忽视，
跨季后资金回流理财则是较好的配置窗口。
风险提示：
城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。
当周聚焦：债市波动加大，信用表现如何？调整之下，机构行为有何演绎？后市信用债怎么配？
当周，债市波动较大：上半周情绪整体较为脆弱，基金持续抛售之下，再度触发“负反馈”担忧，调整幅度较大；
后半周，货币宽松预期有所升温一度提振市场情绪，叠加持续调整后或凸显一定配置性价比，债市有所走强。
1、
信用表现如何？
信用债收益率跟随利率债调整，整体呈现“倒
V
”型走势，其中：
短端收益率显著下行，信用利差多收窄，毕竟短端已然调整出性价比；中长端，尤其是超长端收益率进一步补跌，信用利差有所走阔，且
3-5
年期走阔幅度更大，曲线整体陡峭化演绎。
对应地，期限利差继续有所走阔，曲线进一步走陡，尤其是
5
年内曲线形态：
截至
2025
年
3
月
14
日，
AA+
中短票期限利差中，
10Y/1Y
走阔至
50bp
左右，
5Y/1Y
利差超过
25bp
；
AA+
二级资本债中，
10Y/1Y
走阔至
40bp
左右，
5Y/1Y
利差超过
20bp
。
相较于
2025
年
3
月
7
日，
10Y/1Y
和
5Y/1Y
期限利差均走阔
10bp
左右，
5
年内曲线斜率加陡，
5-10
年期曲线斜率变动不明显。
结合持有期回报观察：
2025
年以来，除短信用和中长端信用下沉品种外，其他信用品种基本录得负收益，二永跑输普信。
2、
机构行为有何演绎？
2025
年以来，主要买盘对普信债的买入力度整体要弱于往年同期，其中：
交易盘易受市场波动以及业绩带来的负债端压力影响，节后多数时间净卖出；配置盘买入力量相对稳定，对超长信用债的边际买入力度高出往年同期。
进一步细分机构观察：
基金公司：配置力量明显弱于往年同期，市场调整阶段以短信用防守为主。
节后首周，多重因素共同作用下，长端利率再创新低，基金公司大幅净买入推动信用补涨行情进一步深化演绎。
随后在债市受资金面、降息预期修正等因素影响下开始调整，基金公司持续卖出普信债，且主要减持中短端负
carry
资产；待资金利率回落、短端亦调整出性价比后，基金公司开始增持中短端信用，整体策略依旧偏中性，把握确定性。
而在债市企稳信号不明、震荡格局或延续的情况下，基金公司自
2
月下旬起持续卖出超长信用债。
银行理财：负债端增量支撑信用布局，业绩基准压力推动拉久期。
首先，
2025
年以来，银行理财产品无论是新发产品数还是存续产品规模，整体均呈现增长趋势，负债端增量相对稳定的情况下整体支撑布局信用债。
对应也可以看到，
2025
年以来，银行理财对普信债整体维持，且买入力度整体高于
2024
年同期；尤其是超长信用，在业绩基准压力下，理财参与超长信用力度明显加大。
保险公司：于配置盘而言，调整中的长信用参与价值渐显。
今年以来，保险公司对普信债的参与力度整体高于去年同期，这里面主要是对超长信用的参与。从日度交易数据来看，保险公司对调整中的超长信用配置力度逐步加大。
3、
如何配置？
站在当前节点展望，其中关键或仍在资金以及机构负债端行为，
调整后的短信用收益率水平已接近去年
11
月初位置，逐步凸现出性价比，依旧具备一定配置价值，曲线或仍能继续走陡；
其中二永和中高等级等流动性好的品种均已跌出性价比。
综合考虑组合胜率和流动性，中高等级
3
年左右品种亦可做一定参与，仓位比例则是对胜率的体现，左侧建议有所控制，填仓的同时杠杆不宜太高。在债市逆风的背景下，长信用还是相对谨慎些。
此外，对于银行缺负债以及开门红诉求之下，一季度末的理财回表不容忽视，跨季后资金回流理财则是较好的配置窗口。
回顾当周信用（
2025
年
3
月
10
日
-3
月
16
日，下同
）一二级市场表现：
当周，普信债合计发行
2938
亿元，偿还
3407
亿元，实现净融资
-469
亿元，其中城投债净融出
80
亿元，产业债净融出
389
亿元。
发行期限方面，
当周
1
年内、
1-3
年、
3-5
年及
5
年期以上普信债发行占比分别为
26%
、
45%
、
27%
、
2%
，加权发行期限为
3.04
年，较上周减少
0.07
年。
发行利率方面，
当周普信债加权发行票面为
2.45%
，较上周提高
4bp
，其中
1
