【华创汽车】比亚迪：终端库存加速清理，主品牌新周期将开启

公司发布2024年2月汽车销量相关数据：

1）新能源汽车：12.2万辆，同比-37%、环比-39%；

2）BEV：5.5万辆，同比-39%、环比-48%；

3）PHEV：6.7万辆，同比-34%、环比-30%；

4）出口：2.3万辆，同比+55%、环比-36%；

5）锂电池：6.7 Gwh，同比-26%、环比-41%。

2月依旧主动降批发，终端库存加速清理。 由于1-2月通常是春节假期及销售淡季，叠加比亚迪渠道库存较高，公司1-2月主动降批发力度较强：2月批发12.2万辆，同比-37%、环比-39%；1-2月累计32.4万辆/同比-6%。此外，公司于节后陆续推出了主品牌2024年荣耀版车型，价格较2023年冠军版车型下降约2-3万元，配置相似。老款车型价格也随之下调，促销清库力度强劲。秦荣耀版上市首周订单约2.4万台，终端客流及销售改善明显。

市场价格竞争激烈，但盈利端应对手段丰富。 市场比较担心降价对盈利负面影响较大，但实际或好于预期：1）成交价由指导价和终端优惠构成，虽然荣耀版较冠军版指导价下降约2-3万元，但新车没有终端优惠，可看成折扣回收；2）供应链降本，电池等零部件环节仍有成本下降空间；3）出口及高端产品增长会带动盈利上行，这部分暂未受价格竞争影响。总而言之，头部车企在相应价格带上具备定价权，品牌组合和产业链地位也决定了盈利压力并非刚性兑现。Q1承压后，随着销量增长和产品结构调整，公司单车盈利有望继续上行。

3月将开启主品牌新品周期，元UP、秦L、海豹06有望陆续上市。 根据工信部信息，比亚迪主品牌的元UP（378批）、秦L（380批）、海豹06（380批）已完成申报，后续将陆续上市。新车型推出将带来销量增量，同时也将提振利润率。特别地，公司DM 5.0及E 4.0平台技术也有望伴随新车陆续发布。

投资建议：增速换档，2024年产品革新开启新周期。 考虑荣耀版定价较激进，我们调整2024-2025年核心预测：

1)销量：375/420万辆，同比+24%/+12%，原值361/425万辆；

2)营收：7,815/10,032亿元，同比+32%/+28%，原值7,566/9,874亿元；

3)归母：381/605亿元，同比+26%/+59%，原值400/609亿元；

4)EPS：13.08/20.78元，原值13.75/20.92元。

考虑公司2024年新品/新技术周期强劲，中期高端品牌（腾势/方程豹/仰望）和出口持续放量，盈利结构有望上行。我们给予2024年目标PE 20倍，对应目标市值7,614亿元。调整目标价至261.5元，考虑汇率及A/H溢价，调整港股目标价至258.5港元，对应A/H溢价1.1倍。维持“强推”评级。

风险提示： 价格竞争加剧、高端化不及预期、出口销量不及预期等。

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