2024中期策略 | 政策环境展望：关注新线索

2019年1月23日，习近 平总书记主持召开中央全面深化改革委员会第六次会议强调，党的十一届三中全会是划时代的，开启了改革开放和社会主义现代化建设历史新时期。党的十八届三中全会也是划时代的，开启了全面深化改革、系统整体设计推进改革的新时代，开创了我国改革开放的全新局面。

1993年的十四届三中全会通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，勾画了社会主义市场经济体制的基本框架；1998年的十五届三中全会通过了《中共中央关于农业和农村工作若干重大问题的决定》，并提出到2010年建设有中国特色社会主义新农村的奋斗目标；2003年的十六届三中全会通过了《中共中央关于完善市场经济体制若干问题的决定》，对完善社会主义市场经济体制提出了新的思路和举措；2008年的十七届三中全会通过了《中共中央关于推进农村改革发展若干重大问题的决定》，农村改革进一步深入；2013年的十八届三中全会提出全面深化改革，通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》；2019年的十九届四中全会在议题上相当于往届三中全会，审议通过了《中共中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》。

从历史经验来看，三中全会历次改革均会对后续资本市场运行特征和结构特征存在影响。

2003年的十六届三中全会强调完善公有制为主体、多种所有制经济共同发展的基本经济制度，使股份制成为公有制的主要实现形式，国企改革走向深化，尤其是国有上市公司的股权分置改革是2006-2007年牛市的基础。2008年十七届三中全会推动农村改革，叠加随后“四万亿”的出台，2009年股市走牛，其中农业股表现亮眼，申万农林牧渔行业指数在2009-2010年超额收益明显；2013年十八届三中全会围绕 “实施创新驱动发展战略” ，提出加快完善现代市场体系、加快转变政府职能，随着“双创”的推进和企业并购的加速，2013-2014年创业板走牛。2019年的十九届四中全会提出“构建社会主义市场经济条件下关键核心技术攻关新型举国体制”，这带来了后续以硬科技为引领的科技股牛市。

2024年4月30日，中共中央政治局召开会议，决定今年7月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议，会议重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。会议强调，进一步全面深化改革要以经济体制改革为牵引，以促进社会公平正义、增进人民福祉为出发点和落脚点，更加注重系统集成，更加注重突出重点，更加注重改革实效，推动生产关系和生产力、上层建筑和经济基础、国家治理和社会发展更好相适应，为中国式现代化提供强大动力和制度保障。

2024年5月23日，习近平总书记在山东省济南市主持召开企业和专家座谈会并发表重要讲话。座谈会上，9位企业和专家代表先后发言，就深化电力体制改革、发展风险投资、用科技改造提升传统产业、建立健全民营企业治理体系、优化外资企业营商环境、推动香港更好融入新发展格局、增强人民群众改革获得感、推动城乡融合发展、完善宏观经济治理体系等提出意见建议。

2024年6月5日，政协第十四届全国委员会常务委员会第七次会议举行全体会议，14位政协常委围绕“构建高水平社会主义市场经济体制”作大会发言。其中涉及主题包括进一步完善社会主义市场经济体制、科技创新体系顶层设计和人才关键作用、财税体制改革、数据产权制度、收入分配制度改革、医疗保障制度、城乡融合发展、高水平对外开放等。

2024年6月27日，中共中央政治局召开会议，研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。会议决定，中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开。政治局听取了《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》稿在党内外一定范围征求意见的情况报告，决定根据这次会议讨论的意见进行修改后将文件稿提请二十届三中全会审议。会议指出，决定稿深入分析了推进中国式现代化面临的新情况新问题，科学谋划了围绕中国式现代化进一步全面深化改革的总体部署，是指导新征程上进一步全面深化改革的纲领性文件，充分体现了以习近平同志为核心的党中央完善和发展中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化的历史主动，以进一步全面深化改革开辟中国式现代化广阔前景的坚强决心。

从框架上，我们可以理解为三条主线：一是激发要素活力，包括与科技、土地、户籍、资本相关的改革；二是激励市场主体，包括与居民、国企、民企、外资相关的改革；三是优化宏观治理，包括与财税、金融、区域相关的改革。由于改革是围绕“中国式现代化”，所以可能天然具有几个特征：（1）中国式现代化的特点是“四化”并联式推进，尤其是工业化和信息化并联，因此改革将推动建立更加有效的“国家创新体系”，培育新质生产力；（2）基于经济向高质量发展转型，央地关系、金融体系均需从“土地财政”时代的定位向高质量发展时代转变；（3）中国式现代化包括国家治理体系和治理能力现代化，因此将涵盖城乡融合、收入分配、制度型开放等领域。

6月27日召开的政治局会议强调，进一步全面深化改革的总目标是继续完善和发展中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化。到二〇三五年，全面建成高水平社会主义市场经济体制，中国特色社会主义制度更加完善，基本实现国家治理体系和治理能力现代化，基本实现社会主义现代化，为到本世纪中叶全面建成社会主义现代化强国奠定坚实基础。

到2035年“全面建成高水平社会主义市场经济体制”、“基本实现社会主义现代化，为到本世纪中叶全面建成社会主义现代化强国奠定坚实基础”，这与十四五规划2035年远景目标纲要相匹配，意味着本次三中全会主要针对的是新时代“两步走”发展战略的第一阶段。

具体内容上，要“以经济体制改革为牵引”、“推动生产关系和生产力、上层建筑和经济基础、国家治理和社会发展更好相适应，为中国式现代化提供强大动力和制度保障”，意味着本次改革将是整体推进，重点突出，改革或将涉及政治体制、文化体制、社会体制、生态文明体制、国防和军队改革、党的建设制度改革等，但以经济体制改革作为重点，核心是围绕“中国式现代化”展开，这是改革框架的基本逻辑。

关于“中国式现代化”的发展框架，在前期报告 《中国式现代化的内涵与影响》 中，我们有过详细梳理。相较其它现代化模式，中国式现代化的主要特征是工业化、城镇化、信息化、农业现代化四化并联推动。回顾过去二、三十年，并联推进的主线索是“工业化+城市化”。在两个大局（“中华民族伟大复兴战略全局”和“世界百年未有之大变局”）的背景下，并联推进的主线索或将切换到“工业化+信息化”上。

随上述框架对应，改革一则是针对经济的“存量部分”，如分税制后的财税体制、房地产发展模式、区域发展模式等需要做出调整，涉及新一轮财税体制改革、金融制度改革、土地户籍制度改革及房地产向新发展模式转型、统一大市场建设、高水平对外开放等；二则是“增量部分”，主要围绕加快建设现代化产业体系、发展新质生产力，需要配套科技创新体制改革，建立更加有效的“国家创新体系”。

改革重点内容之一：财税体制改革。预计本轮改革切入点可能包括：（1）推动消费税的“下划”和“后移”，补充地方税源；（2）完善增值税制度，优化区域分配机制问题；（3）进一步扩大个税综合所得征税范围，优化收入分配结构；（4）完善转移支付制度，配合主题功能区战略。此外，国有资本经营预算改革也可能会有所推进。财产税等改革相对更为复杂，估计会稳慎推进。一直以来，财税体制改革的大方向较为明确；2022 年以来地方政府广义财政收入压力明显，一定程度上加大了消费税等领域加快改革的必要性和紧迫性。

2023年底中央经济工作会议指出要“谋划新一轮财税体制改革”，会后 财政部有关负责人谈落实中央经济工作会议精神指出，要完善税收制度，优化税制结构，健全地方税和直接税体系，在健全地方税体系方面，要培育地方税源，扩大地方财力，合理配置地方税权，理顺税费关系，逐步建立规范、稳定、可持续的地方税体系；着力推进消费税改革，稳步推进后移消费税征收环节。在健全直接税体系方面，要着力健全以所得税和财产税为主体的直接税体系，逐步提高直接税比重；研究完善综合与分类相结合的个人所得税制度。

二十大辅导读本《健全现代预算制度》一文指出，在保持基本税制稳定前提下，优化税制结构。健全以所得税和财产税为主体的直接税体系，适当提高直接税比重，强化税制的累进性。完善个人所得税制度，适当扩大综合所得征税范围，完善专项附加扣除项目。深化增值税制度改革，畅通增值税抵扣链条，优化留抵退税制度设计。健全地方税体系，加快培育地方税源。全面落实税收法定原则，规范税收优惠政策，进一步加强非税收入管理。

2023年11月7日，中央全面深化改革委员会第三次会议召开，审议通过了《关于进一步完善国有资本经营预算制度的意见》，会议强调，国有资本经营预算是国家预算体系的重要组成部分，要完善国有资本经营预算制度，扩大实施范围，强化功能作用，健全收支管理，提升资金效能。

2024年3月《关于2023年中央和地方预算执行情况与2024年中央和地方预算草案的报告》关于财税体制改革的表述是：贯彻党中央、国务院部署要求，坚持目标导向、问题导向，谋划新一轮财税体制改革，建立健全与中国式现代化相适应的现代财政制度。在保持宏观税负和基本税制稳定的前提下，进一步完善税收制度、优化税制结构，研究健全地方税体系，推动消费税改革，完善增值税制度。深化税收征管改革，依法依规征税收费。推进财政资源统筹，提高预算管理完整性。优化财政资源配置机制，打破支出固化僵化格局，集中财力办大事。完善财政转移支付体系，加强转移支付定期评估和退出管理，优化资金分配，研究建立完善促进高质量发展的转移支付激励约束机制。落实落细已出台的中央与地方财政事权和支出责任划分改革相关方案，稳步推进省以下财政体制改革。

改革重点内容之二：要素市场化改革。预计本轮改革切入点可能包括：（1）土地管理制度。2月19日中央深改委第四次会议提出“增强土地要素对优势地区高质量发展保障能力”，可能指向建设用地的跨区域流动，实际上自2018年以来，城乡建设用地的跨省调剂一直在推进；（2）数据要素入表。围绕数据产权法律界定、数据交易机制、数据开放共享等维度进一步完善制度安排，推动我国海量数据优势转化为国家竞争新优势；（3）户籍制度改革，完善城市群内户口通迁、居住证互认等制度，逐渐破除二元壁垒；（4）公用事业领域改革，电力改革可能作为一个突破，我们理解电力体制改革核心思路可能是通过供给端（配套电网建设、电力现货市场建设）和需求端（电价市场化改革），增强对新能源发电的消纳能力。

2018年3月5日，两会《政府工作报告》提出，“改进耕地占补平衡管理办法，建立新增耕地指标、城乡建设用地增减挂钩节余指标跨省域调剂机制，所得收益全部用于脱贫攻坚和支持乡村振兴。” 2018年3月10日，国务院办公厅印发《城乡建设用地增减挂钩节余指标跨省域调剂管理办法》，文件为规范开展深度贫困地区城乡建设用地增减挂钩节余指标跨省域调剂出台，聚焦深度贫困地区脱贫攻坚任务，适用对象是“三区三州”及其他深度贫困县。案例层面， 2018年5月10日，《人民日报》报道了全国首笔城乡建设用地增减挂钩节余指标跨省域调剂案例，四川马边彝族自治县与浙江绍兴市越城区正式签订城乡建设用地增减挂钩节余指标流转协议，签约流转节余指标共计7000亩，总金额达50.4亿元。文章还介绍了具体模式试点状况，从初期的节余指标省域内流转试点，到节余指标跨省流转成为扶贫资源，这一模式使得偏远山区在分享到城镇化成果的同时还拥有了脱贫资金保障。2024年2月19日，中央全面深化改革委员会第四次会议审议通过了《关于改革土地管理制度增强对优势地区高质量发展保障能力的意见》，指出，要建立健全同宏观政策、区域发展更加高效衔接的土地管理制度，提高土地要素配置精准性和利用效率，推动形成主体功能约束有效、国土开发协调有序的空间发展格局，增强土地要素对优势地区高质量发展保障能力。

全国政协十四届常委会第七次会议上，江尔雄常委代表台盟中央发言提出，建立健全数据产权制度，促进数据要素高效流通，进一步赋能实体经济。2024年7月2日，国家数据局党组书记、局长刘烈宏在2024全球数字经济大会上指出，今年，国家数据局将陆续推出数据产权、数据流通、收益分配、安全治理，公共数据开发利用、企业数据开发利用、数字经济高质量发展、数据基础设施建设指引等制度文件，加大政策供给，推动我国海量数据优势转化为国家竞争新优势，促进高质量发展，助力中国式现代化建设。

2020年5月18日，中共中央、国务院印发《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》，强调要深化户籍制度改革，放开放宽除个别超大城市外的城市落户限制，探索实行城市群内户口通迁、居住证互认制度。推动公共资源由按城市行政等级配置向按实际服务管理人口规模配置转变。

2023年12月22日，国家能源局2024年监管工作会议在京召开，会议指出，持续深化改革创新，加快构建全国统一电力市场体系，形成电力市场建设“时间表”和“路线图”。着力强化全国统一电力市场体系建设，制定发展规划，健全基础规则，推动多层次统一电力市场体系建设，完善辅助服务市场机制，建立绿色电力交易机制。

改革重点内容之三：科技创新体制改革。预计本轮改革切入点可能包括：（1）完善党中央对科技工作统一领导的体制，引领国家创新体系；（2）打造科技创新平台，包括加快建设更多的国家级创新平台，发挥科技领军企业和“链主”企业的龙头作用；（3）完善支持创新的基础制度，推进“教育-科技-人才”一体化发展机制改革；（4）加快培育新兴和未来产业，同时明确对传统产业赋能在新质生产力中的重要载体作用，纵深推进新旧动能转换。

二十大报告指出，坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位。完善党中央对科技工作统一领导的体制，健全新型举国体制，强化国家战略科技力量，优化配置创新资源，优化国家科研机构、高水平研究型大学、科技领军企业定位和布局，形成国家实验室体系，统筹推进国际科技创新中心、区域科技创新中心建设，加强科技基础能力建设，强化科技战略咨询，提升国家创新体系整体效能。

2024年全国两会期间，习近平总书记在参加江苏代表团审议时指出：“深化科技体制、教育体制、人才体制等改革，打通束缚新质生产力发展的堵点卡点。”《政府工作报告》提出，加快形成支持全面创新的基础制度，深化科技评价、科技奖励、科研项目和经费管理制度改革，健全“揭榜挂帅”机制。

2024年6月24日，全国科技大会、国家科学技术奖励大会、两院院士大会在京召开，习近平总书记为国家最高科学技术奖获得者等颁奖并发表重要讲话强调，科技兴则民族兴，科技强则国家强。中国式现代化要靠科技现代化作支撑，实现高质量发展要靠科技创新培育新动能。必须充分认识科技的战略先导地位和根本支撑作用，锚定2035年建成科技强国的战略目标，加强顶层设计和统筹谋划，加快实现高水平科技自立自强。要充分发挥新型举国体制优势，完善党中央对科技工作集中统一领导的体制，构建协同高效的决策指挥体系和组织实施体系。充分发挥市场在科技资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，调动产学研各环节的积极性，形成共促关键核心技术攻关的工作格局。加强国家战略科技力量建设，提高基础研究组织化程度，鼓励自由探索，筑牢科技创新根基和底座。

2024年7月5日，国新办举行新闻发布会，工信部表示，强化企业创新主体地位，充分发挥科技领军企业和链主企业的龙头作用，推动在企业布局建设更多的国家级创新平台，鼓励支持有条件的企业承担国家科技创新项目。加快高新技术企业、专精特新中小企业发展，要引导更多人才、资金、技术等创新要素向企业集聚，鼓励支持制造业企业与高校、科研机构密切合作，联合开展科研攻关，共同培养科技人才。工信部表示，对传统产业，要推动其转型升级，绝不能当成“低端产业”简单退出。实施制造业重大技术改造升级和大规模设备更新工程，让这些传统产业“老树发新芽”，使之成为形成新质生产力的重要载体。

改革重点内容之四：金融体制改革。预计改革切入点包括：（1）围绕服务于高质量发展，打造多层次、差异化的金融体系；（2）优化资金供给结构，发展“耐心资本”；（3）加快现代中央银行制度建设；（4）加强金融监管，防范化解金融风险。今年4月30日政治局会议提到的“耐心资本”可能对于中期金融体制改革来说是一个重要概念，发展耐心资本是建设现代化产业体系的内生要求；既有研究（张晓朴、朱鸿鸣，2021）认为德国金融体系的经验包括“建设适合国情、适应发展的现代金融体系”、“发展关系型融资和耐心资本”等。

2023年10月30日至31日，中央金融工作会议在北京召开，会议指出，“切实加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务”，“把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业，大力支持实施创新驱动发展战略、区域协调发展战略，确保国家粮食和能源安全等”，“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，“要着力打造现代金融机构和市场体系，疏通资金进入实体经济的渠道”。除此之外，中央金融会议还强调，要全面加强金融监管，有效防范化解金融风险。切实提高金融监管有效性，依法将所有金融活动全部纳入监管，全面强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管，消除监管空白和盲区，严格执法、敢于亮剑，严厉打击非法金融活动。及时处置中小金融机构风险。

二十大报告指出要“深化金融体制改革，建设现代中央银行制度”。潘功胜《加快现代中央银行制度建设 构建中国特色现代金融体系》指出：加快建设现代中央银行制度。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，维护人民币币值稳定和金融稳定，促进充分就业和经济增长。深化利率汇率市场化改革，健全市场化利率形成、调控和传导机制。落实中央银行独立财务预算管理制度，增强中央银行财务实力，为依法履职提供坚实支撑。完善广泛覆盖、高效安全的现代支付体系。健全覆盖全社会的征信体系，推进我国征信市场发展。

耐心资本是一个值得关注的线索。中国经济发展到当前阶段，房地产“构建发展新模式”，新产业成为经济发展的重要引擎。地产产业链投资的久期和科技产业投资的久期不同，后者要明显更长；此外，新产业一般是短期投入高，现金流更多落在长期，短期的战略性投资特征要强于盈利性特征，这需要大力发展“耐心资本”，围绕高质量发展，金融要不断丰富产品服务、创新经营模式。在前期报告 《如何理解“耐心资本”》 中，我们做过详细梳理。

张晓朴、朱鸿鸣在 《金融的谜题：德国金融体系比较研究》（2021）中总结了德国金融体系的特征与启示，该研究认为德国金融体系的启示包括：建设适合国情、适应发展的现代金融体系；推动金融与实体经济报酬结构再平衡；把促进经济良性循环与去杠杆有机结合；维护金融多样性和竞争秩序；发展关系型融资和耐心资本；确保住房金融的稳健发展；完善国有银行的现代公司治理机制和法治基础；推动企业自立和内源性资本补充；一国无法靠货币超发创造繁荣；有耐心地坚定发展股票市场。

改革对于经济和资产定价均影响深远，短期尤其值得注意的线索：（1）财税体制改革可能会影响市场对于消费类资产的预期，逻辑上来说，以前的“营改增”鼓励了地方的招商引资、扩大产业的竞争；而后续消费税下划和后移在中长期会促进地方鼓励消费、扩大税基；（2）电力改革的产业链影响，其对于电力供给端、售电端、用电端均会产生连带影响；（3）科技创新体制改革有利于加快核心技术突破，加快培育新质生产力，可能打开部分新兴产业链的市场预期；对传统产业赋能也是一个看点。

2023年7月11日，中央全面深化改革委员会第二次会议召开，审议通过了《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》，会议强调，要科学合理设计新型电力系统建设路径，在新能源安全可靠替代的基础上，有计划分步骤逐步降低传统能源比重。要健全适应新型电力系统的体制机制，推动加强电力技术创新、市场机制创新、商业模式创新。要推动有效市场同有为政府更好结合，不断完善政策体系，做好电力基本公共服务供给。国家电网有限公司董事长张智刚在2024年11期《求是》杂志刊发文章《能源安全新战略引领电力事业高质量发展》，提出，加强风光水火储联营、源网荷储一体化等新业态准入规范、市场主体权责、交易模式等研究，促进多能互补。完善新能源、分布式电源、虚拟电厂、用户侧储能等参与电力市场机制。

更关键的是一些改革线索的中长期影响：（1）过去两年地方政府广义财政收入下降，部分地区资产负债表亦有收缩特征。对于未来发展新质生产力来说，如何形成既能够保障财力、又能够发挥地方积极性的财税体制十分重要。财税体制改革若能形成一个有效的、可持续性的框架，则经济的总量效率会有所提升，市场对于地方政府资产负债表的理解亦会有变化；（2）过去两年实际GDP修复斜率快于名义GDP，对应总供给高于总需求。今年一季度产能利用率明显偏低，供给集中对于产业利润空间亦存在约束。财税体制改革、科技创新体制改革政策若有利于产业统筹布局和供求关系优化，则会有利于中期市场预期。

1994年以来的分税制改革已延续三十年。这一模式下财政支出高度下沉，地方政府在经济增长竞争与税收竞争下推动了中国经济高速发展，但也积累了一些问题，比如地方产能建设存在同质化竞争，产业供给形成较为集中。同时，房地产调整背景下土地出让金下滑，地方财政压力亦有凸显。未来推进消费税下划、后移消费税征收，补充地方税源；同时统筹一些全国性的支出，减轻地方支出责任，则可大大缓解地方财政压力。更重要的是，新一轮财税体制改革若能形成一个有利于既能够保障财力、又能够发挥地方积极性的财税体制，则经济的总量效率会有所提升，市场对于地方政府资产负债表的理解亦会有变化。

2023年以来名义GDP增速低于实际GDP增速，背后原因是供给集中，需求不足，压制了价格水平。如若财税体制改革等够在机制上引导地方政府需求与供给并重，则有利于中长期供求平衡。过去几年新兴产业发展加快，供给增速快于需求，市场一定程度上关注供求平衡问题。若科技创新体制改革能够在机制上引导供给统筹布局、新产业产能和传统产业更新改造协调发展，则同样有利于中长期供求平衡。

对于中期的中国经济来说，供给侧和需求侧是两大方向，去年底中央经济工作会议强调“必须坚持深化供给侧结构性改革和着力扩大有效需求协同发力”。三中全会因为是改革主题，所以我们理解整体上会偏供给侧；对于需求侧政策来说，7月底的年中政治局会议是一个观测窗口。

注：

1.https://www.gov.cn/xinwen/2019-01/23/content_5360657.htm

2.https://www.chinacoop.gov.cn/ztch/183/jujiao3.htm?eqid=98f4eaac000fdd330000000364585525

3.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202404/content_6948449.htm

4.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202405/content_6953237.htm

5.http://www.cppcc.gov.cn/zxww/2024/06/06/ARTI1717635160791111.shtml

6.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202406/content_6959649.htm

7.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202406/content_6959649.htm

8.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202312/content_6919834.htm

9.https://www.gov.cn/zhengce/202312/content_6923300.htm

10.https://www.12371.cn/2022/12/12/ARTI1670804655758316.shtml

11.https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202311/content_6914056.htm

12.http://www.npc.gov.cn/c2/kgfb/202403/t20240313_436009.html

13.https://www.gov.cn/premier/2018-03/22/content_5276608.htm

14.https://www.gov.cn/gongbao/content/2018/content_5280576.htm