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海通宏观 | 梁中华团队
本报告作者：
梁中华
S0850520120001
应镓娴
S0850521080001
10
月
28
日，央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，进一步丰富央行货币政策工具箱，人民银行决定从即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具。根据央行公告，此次工具的操作对象为公开市场业务一级交易商，原则上每月开展一次操作，期限不超过
1
年。公开市场买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标，回购标的包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等。
我们的解读如下：
一方面，新工具为央行补充了流动性投放工具，淡化
MLF
，维护银行间市场资金利率稳定。另一方面，新工具灵活性高，为未来货币政策操作留出空间。意在调控短端资金利率，短期内调控长端利率的必要性并不大。
10
月
28
日，央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，进一步丰富央行货币政策工具箱，人民银行决定从即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具。根据央行公告，此次工具的操作对象为公开市场业务一级交易商，原则上每月开展一次操作，期限不超过
1
年。公开市场买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标，回购标的包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等。我们的解读如下：
逆回购工具是央行日常公开市场操作的一部分，用于向市场注入流动性。具体的，央行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为。
与普通质押式逆回购工具相比，
一方面，买断式逆回购中，债券的所有权在交易中发生了实质性的变化，这个性质类似于现券交易中的现券买断；另一方面，买断式逆回购的期限更长，规定期限不超过
1
年。根据中国证券报公众号，此次买断式逆回购工具，预计将覆盖
3
个月、
6
个月等期限，而我们常用的质押式逆回购操作通常期限较短，以
7
天和
14
天为主，其他期限的很少使用。
买断式逆回购与央行现券买断操作相比，
买断式逆回购理论上需要在到期日进行回购交易，央行收回流动性，而现券买断则是一次性的交易。而且现券买断是，央行直接在二级市场进行买卖交易。
此次买断式逆回购工具是首次启用。不过历史上央行曾经进行过数次现券买断操作来进行流动性调节；今年
8
月，央行又重启了国债交易操作。
在
2001
年到
2003
年期间，央行阶段性进行过买卖国债现券来调节流动性的尝试。不过
2004
年后，由于外汇大量流入，外汇占款成为投放基础货币的重要方式，央行公开市场操作的主线转变为发行央票来回笼流动性。对买断国债来投放流动性的需求明显下降，交易量也明显萎缩。此后，
2007
年进行的现券买断主要是为了配合特别国债的发行。
而从今年
8
月开始，央行又重启了国债买卖操作，分别在
8
月和
9
月净买入债券面值
1000
亿元和
2000
亿元。
新工具为央行补充了流动性投放工具，也将推动“淡化
MLF
”，维护银行间市场资金利率的稳定，保证做到“合理充裕”。
梳理央行现有流动性投放工具，主要包括
7
天
/14
天公开市场逆回购操作、
1
年期的中期借贷便利（
MLF
）、投放长期流动性的国债买入、其他结构性货币工具等，但
1
个月到
1
年的中短期流动性投放工具还相对缺乏。而且当前我国的加权平均存款准备金率已经降至
6.6%
，未来降准空间相对有限，也需要中期的流动性补充工具。因此，此次新增的买断式逆回购工具正好可以填补空缺。
同时，今年
11-12
月合计有
2.9
万亿元
MLF
将到期（占目前
MLF
余额的
40%
），新工具的加入预计可以更好地对冲年底前
MLF
的集中到期，这也将帮助淡化
MLF
的政策利率色彩。如果接下来政府债供给加量，新工具也能够帮助缓解流动性压力。
新工具灵活性高，为未来货币政策操作留出空间。
区别于普通逆回购操作，买断式逆回购工具在投放流动性的同时，还涉及债券买入，这有助于增强央行的操作主动性。与其他货币工具相搭配使用，可以进一步提高央行政策灵活性、提高市场预期管理的效果。
意在调控短端资金利率，短期内调控长端利率的必要性并不大。
我们强调，不管是买断式逆回购，还是央行二级市场买卖国债均属于公开市场操作，主要定位是流动性调节工具，意在维护银行间市场利率的稳定，并非像西方国家那样以影响长期利率或进行大规模资产购买为目的，和海外的
QE
或者
MMT
有着明显区别。我们认为，当前我国的短端利率还明显高于零，短端利率调控还有空间，进行
QE
的必要性也不大。
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系列报告一：低利率下的大类资产配置
