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导读 本周最受瞩目的消息莫过于《重磅！证监会正式集中回应定增再融资和并购重组等问题（附最新解读）| 定增并购圈》，实际上，定增市场的监管风暴贯穿了整个2016年，针对发行价格、募资用途等监管全面收紧。高压之下，定增市场全年的融资规模依然创下历史新高，近乎为同期IPO融资规模的十倍。然而，股权融资这一格局或在今年生变。
证监会1月20日在例行发布会上表示，上市公司再融资目前存在过度融资、融资结构不合理、募资使用随意性大等问题，下一步将对频繁融资、单次融资金额过大等采取限制措施。同时还提及，现行再融资制度运行已超十年，有必要予以优化和调整。有投行和机构人士分析称，再融资年内或将迎来规则和监管的较大调整，融资总量会受到一定调控和限制;非公开发行首当其冲，发行条件或会提高，“无门槛”时代或将终结。
定增监管力度有增无减
2016年，非公开发行的再融资延续此前势头，总融资额再创历史新高。尽管依然在疯狂生长，但处于监管风暴中的定增市场却呈现了新的变化。
申万宏源证券统计，2016年定增市场募资总额15806亿元、同比增加16.18%，再创历史新高。全年共发行有746宗非公开发行、同比下降12.85%，但仍处仅次于2015年的高位。
具体来看，去年2月至4月发行规模逐月递增，在5月份时明显回落;下半年起，募资规模逐月稳中提升，但四季度时反而降至月均发行50宗、募资1059亿元的全年较低水平。定增市场的震荡走势，与贯穿全年的监管风暴有直接关系。
根据本报此前报道，针对定增的监管从去年初起转变风向，首当其冲的是发行价格的管控。监管层以窗口指导形式鼓励市价发行、压缩价差形成的套利空间，定价发行的限制逐渐增多。在三、四月份期间，多家上市公司定价发行的定增方案中，出现过“七折底价”的规定。5月，监管层取消跨界定增的传言发酵，引发市场震动。证监会随后出面表示当前政策并未变动，但关于发行股份购买资产的监管骤然收紧，互联网金融等特定行业的再融资缓行。
从去年年中起，募投资金成为监管重点。借壳新规6月公布，类借壳遭到全面围堵。同期发布的相关问题与解答还强调，发行股份购买资产的配套募资不能用于补充上市公司和标的资产流动资金、偿还债务。此后，多位投行人士曾向本报透露，已对所负责定增项目中补流、偿债等募资用途进行调整，或缩减规模或直接删除;此外，对非资本性支出的审核也开始强化。
一系列的调控和监管接连出台，收效明显。去年定增项目的统计显示，竞价发行的项目数占比40.75%、同比大幅攀升47.69%。定增折价率明显下滑趋势，单月竞价和定价定增平均折价率分别为9.06%、27.37%，同比下降48.6%、43.82%。竞价发行的定增折价率下降的更明显;2016年一季度时平均折价15.79%，至年末时平均折价率不足5%。此外，全年还有600多个定增预案有修改记录。下调募资额成修改主流，累计有247个预案下调募资规模或删除募投项目，平均下调幅度为20.27%。
某大型券商投行部人士还向第一财经透露，监管力度当前仍未有减弱之势;除了维持此前收紧的各项调控外，自去年四季度起批文下发开始放慢。其透露，目前从再融资过会开始计算，至批文下文要间隔两至三个月。
再融资持续高压，而IPO从2016年11月起全面提速，监管趋势将进一步分化的市场预期兴起。此前更有传言称，将取消非公开发行的再融资。2017年1月20日证监会例会上，再融资下一步的监管方向终于逐渐明晰。
证监会总结称，上市公司再融资目前存在一些问题，突出表现在部分上市公司过度融资，融资结构不合理，募集资金使用随意性大、效益不高等。2016年以来，证监会加强上市公司再融资监管，严格审核并严格规范募集资金投向，多家上市公司知难而退，撤回再融资申请，调减再融资金额。
“下一步，我会还将采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大，健全上市公司募集资金使用现场检查制度，督促保荐机构对在审上市公司再融资项目进行复核。”证监会发言人指出。
上述投行人士对此表示，去年再融资项目的规模同比已经出现收缩，市场许多项目会主动砍掉部分规模。但对频繁融资、单次融资金额过大的界定很难统一，预计监管层不会直接限定规模，对不同类型企业仍以窗口指导来进行调控。
上海某券商投行部执行副总表示，虽然现行条例中未有明确规定，但目前定增上会审核时，若融资规模超过总资产、总营收等指标时也会被问询。其预计，监管层此次提出的限制措施未来仍会“一事一议”形式落地。
有参与再融资项目的机构人士也表示，2015年股灾期间再融资一度有50亿元规模限定之说，但证监会并未对此有官方回应，而待市场稳定、再融资重启后也该标准就被打破。监管层此次明确对频率和规模进行管控，2017年定增市场大概率会同比下降，但缩减幅度还有待观察。该人士还表示，相比其他再融资工具的规则，非公开发行或许会从财务指标、融资频次等方面进行调整和限定。（实际上，本次证监会集中回应里面对于如何引导和监管定增市场并没有明确说明，后期值得关注的是具体思路。近期，最有可能还是窗口指导意见为主，而2016年留下的重要监管工作就是关于发行管理办法的修订，仅仅只有关于借壳监管事项的修订，而发行管理办法则一直没有大的推进，maybe，2017年工作重点再次，或许会有大的调整，小伙伴们可以拭目以待，尤其是如何通过财务指标限制上市公司定增规模的暴增，比如融资额度不能超过净资产，增发股本不能超过现有股本规模等等，都是可能采取的思路，一家之言，仅供参考！）
以定增为主的再融资格局待变
证监会在此次例会上，还传递了更为重要的监管信号。市场人士预期，再融资年内或将迎来规则和监管的较大调整，融资总量会受到一定调控和限制;非公开发行首当其冲，发行条件或会提高，“无门槛”时代或将终结。
证监会表示，现行再融资制度从2006年开始实施，至今已逾十年，有必要对实施情况和效果进行评估，予以优化调整。总体考虑是严格审核标准和条件，解决非公开发行与其他融资方式失衡的结构性问题，发展可转债和优先股品种，抑制上市公司过度融资行为。
上述所提及的运行十年前的再融资制度，主要由两部法规组成。其一是证监会2006年发布的《上市公司证券发行管理办法》，该办法首次提出非公开发行的再融资方式;其二是2007年证监会颁布的《上市公司非公开发行股票实施细则》，明确了发行相关细则。2014年时，证监会再发布《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，再融资制度进一步完善。
此后，定增进入了爆发式增长，并取代了配股、公开发行成为当前最为主流的再融资方式。2014年以来，定增融资规模占再融资规模比重均超过97%;2016年定增融资规模达到同期IPO募资规模的9.6倍。
非公开发行的崛起，是A股市场体量壮大的必然结果;但值得注意的是，宽松的发行条件，是刺激定增爆发的关键因素。
目前，无论是《管理办法》还是《实施细则》，均未对非公开发行的财务指标、发行规模和频率等做出规定。与其他再融资发行制度对比来看，配股需要上市公司连续三年的加权平均净资产收益率不低于6%、配股总数不超过总股本的30%、距离前一次配股间隔不少于1个会计年。公开增发对上市公司盈利能力的可持续性、财务状况有较为详细的规定，且同样需要符合三个会计年加权平均净资产收益率不低于6%。
“定增之前没有门槛，可能很快会有调整。配套募资在当前的基础上，还会有进一步的限定。”上述投行副总透露，目前业内已有传言称《管理办法》会就内容修订征求意见、对定增发行标准进行细化，但这一说法尚未有官方回应。从当前的监管表态来看，今年再融资市场在规则和监管上会迎来较大的调整，再融资的融资总量年内或会受到控制。其用意是为IPO让路，两种融资形成新的平衡。
定增传统一招鲜难吃遍天
“一招鲜难以吃遍天，定增基金眼下也是几家欢乐几家愁。市场震荡走弱、监管紧盯定增‘猫腻’、资金蜂拥而至，定增市场正在发生变化。新入场者需谨慎而行，已经在场的骑虎难下，唯有激流勇进。”一家公募机构定增产品负责人李炳（化名）如是说。
A股的巨量定增为包括公募产品、专户产品等提供了巨大的市场。“我们公司正是看到了定增的巨量市场，组建了定增的投研、产品、市场等团队，现在看来，我们的定增团队业绩不错。定增产品的收益受三个因素影响：择时、选股和折扣。在此前市场趋势上升、定增折扣相对较大之时，定增产品特别是专户产品的收益相当丰厚。”李炳介绍称。
Wind数据显示，定增规模、定增折价和股价表现的不同，让参与资金方的账面收益差距巨大。其中*ST济柴各方资金的账面浮盈高达827.01亿元，定增规模大、定增价较低加上股价上涨，三者共同成就了定增参与者丰厚的浮盈。世纪游轮、圆通速递均因借壳上市让参与定增的资金方浮盈超过670亿元和370亿元。
不过，也有“踩坑”的。增发时机不佳、定增方案市场认可度差等，导致资金账面浮亏的情况也频频出现。例如在苏宁云商的定增中，浮亏超过76亿元居套牢榜榜首，加上同期认购的安信-苏宁2号，两者合计浮亏达78.81亿元。紧随其后海航基础各资金参与方浮亏21亿元，比亚迪参与方浮亏20.48亿元，套牢金额都比较大。
今年以来，定增“金饭碗”受到政策、市场等更严格监管，看似稳赚不赔的生意也有了变化。据悉，定增产品杠杆融资放大收益、大股东保底保收益、产业资本进入、“变相”市值管理等定增“猫腻”已引起监管部门注意。在李炳看来，上市公司定增确实属于非标准化或者不能标准化的投资机会，“可公关的空间太大、可操作的可能太多，仅就报价环节，上市公司联合资金方驱逐别的投资资金、‘围标’等情况并不鲜见。”
此外，近来二级市场的弱势，让定增产品特别是定增公募产品大为受伤。资料显示，近期有部分募集中的公募基金产品公告延长募集期。现有的定增公募产品一般都有一定幅度的回撤，新基金一旦上市可能遭遇折价，资金认购新基金的风险凸显。
只看点位的一招鲜需改革
以定增为特色的财通基金表示，2017开年以来，市场持续走弱，上证综指一度逼近3000点，创业板盘中最低达1783点，市场情绪处于冰点。在这样的市场环境下，二级市场普通股票基金的表现普遍差强人意，但定增在弱市或迎投资机会。历史数据显示，在沪指3000点至3500点之间实施的定增项目，近8成定增项目取得正收益，而目前或是难得的定增建仓良机。
虽然大逻辑上确实如此，但对公募定增产品来讲，不得不说到了创新变革的转折点。
“第一是A股上市公司定增本身进入规范化发展的轨道，以前靠搞小动作挣钱的模式将难以为继；第二是定增进入卖方市场，优质定增项目一票难求，新的定增产品和定增资金蜂拥而至，溢价认购出现，显示市场资金已经过热。”李炳说，“定增赚钱效应出现，各家机构立马拉起部队，在很短的时间里抽出人手、组建新团队，上马定增项目，发行定增产品，对专户产品相对重视甚至有隐性收益兜底，但是公募基金，那就是一阵忽悠、一地鸡毛”。某沪上公募机构管理层人士同样抱怨定增的生态圈正在恶化，溢价定增打破了定增应有的安全垫、拉关系跑公关拿定增则使得机构吃相难看，将投资者利益抛之脑后。
传统的一招鲜定增投资亟须改革。据悉，财通基金已经成立投行部，以投行业务引领定增资源整合，打造一二级市场联动效应。财通基金表示将把定增作为切入点，打通一级、一级半、二级市场，不断设计出“定增+”创新产品方案，成为上市公司全方位、一体化的金融服务商。同样，不少公募机构已经将定增机会组合成一揽子投资，“固收+定增+打新”并举等将成为未来基金产品的新看点。（本文综合第一财经网、中国证券报等整理报道）
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