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据中国证券投资基金业协会统计，截至2017年8月底，已登记私募基金管理人管理基金总规模达10.21万亿元，短短几年发展，私募基金规模已与公募基金相差无几。
伴随着规模的急剧扩张，私募基金的各种风险事件层出不穷，私募基金管理人跑路失联，非法集资，违规运作等，对投资者利益造成严重损害。而私募基金托管人，作为私募基金合同三方主体之一，亦应管理人的问题而深受牵连，被投资者和监管机构指责不作为。
那么，私募基金托管人，应当如何厘清托管职责的边界，如何防范私募基金托管业务的风险，如何保护投资者的利益。本文将从私募基金托管业务的基本概括、风险状况和解决方案三方面来展开论述。
私募基金托管业务，是指托管机构作为独立第三方，接受私募基金管理人的委托，对私募基金资产提供安全保管、资金清算、资产估值、会计核算、投资监督、信息披露等服务。
其核心内容是投资者在委托私募基金进行证券、股权等投资的同时，委托独立第三方托管机构对委托资金进行保管，要求托管机构按照事先约定或者法律法规的规定对资金进行划付、核算、估值等，并委托托管机构对私募基金的投资行为进行监督。
证券公司从2013年12月开始进入托管行业，目前取得托管业务资格的证券公司有14家。证券公司在托管行业整体规模远低于商业银行，但在私募基金托管领域占据超过半壁江山。
究其原因，一则证券公司发挥己长，专注私募证券投资基金托管业务，私募证券投资基金规模较小，通常采用券商结算模式，由证券公司在产品的证券资金账户中进行结算，交易之后资金账户内资金立即扣减，同时交易数据也由作为经纪商的证券公司提供给管理人和托管人。
如果采用托管行结算模式，托管行作为结算参与人与登记公司进行清算交收，产品托管账户和托管行之间进行清算交收。这种模式下，除了需要开立证券账户，搭建系统连接交易所外，还需要租用券商交易席位，将席位和托管行绑定，此种模式托管行需要承担的清算交收风险很大，实践中私募证券投资基金一般采用券商结算模式。而证券公司基于成熟的系统可以以更低的费率和成本为私募证券投资基金提供托管服务，且服务相对于商业银行更加高效、便捷。
其次，很多证券公司作为托管人具有基金服务资质，可以作为基金服务机构同时为管理人提供估值核算及份额登记服务等一条龙服务，此处的估值核算与托管人的估值核算性质不同，基金服务机构是代表管理人利益进行估值核算，托管人是作为独立第三方进行估值核算，对基金服务机构以及管理人的估值核算结果进行复核和监督；
二则证券公司避商业银行锋芒，实行差异化竞争策略，布局很多没有二级市场业务简单明晰，多是银行不愿意涉足的业务，例如私募基金非上市股权业务，从而占据了托管行业的一席之地。
目前规范证券公司开展私募基金托管业务的法规主要有：2013年3月15日颁布的《非银行金融机构开展基金托管业务暂行规定》，由此证券公司开始进入托管行业；2013年4月2日颁布的《证券投资基金托管业务管理办法》，对基金托管给出明确定义；2015年4月24日修订的《证券投资基金法》，对托管人的主体资格和职责进行了规定；以及2017年8月30日颁布的《私募投资基金管理暂行条例(征求意见稿)》，明确了托管人最根本的职责：安全保管基金财产。
《征求意见稿》指出，私募基金托管人应当安全保管基金财产，对所托管的不同基金财产分别设置账户，确保基金财产的完整与独立；同时，要建立托管业务和其他业务的隔离机制，有效防范利益冲突，保证基金财产的独立和安全。托管人还有其他职责，例如，办理与基金托管业务活动有关的信息提供事项；监督基金管理人的投资运作，及时提示基金管理人违规风险，发现基金管理人的投资活动违反法律法规的，应当拒绝执行并及时向证券监督管理机构报告。
证券公司开展私募基金托管业务面临的风险主要有两大类：传导风险以及操作风险。
私募基金的传导风险是指因私募基金管理人的违规，产生对投资者的违约责任，该等风险通过合同传导至托管人，导致托管人亦对投资者承担非违约的责任。合同就是一架航空器，管理人对投资者的违约责任就如非洲的埃博拉病毒，正因为管理人、托管人与投资者三方共同签署了私募基金合同，私募基金的风险才会从管理人传导至托管人。
监测和防范私募基金的风险向托管人的传导是证券公司从事私募基金托管业务需重点关注的环节。私募基金的风险虽然通过合同来传导，但也要通过一定程序，例如募集、投资、管理和退出。通过这四个环节，私募基金的风险最终传导至托管人。
募集、投资、管理和退出是私募基金运作的四个关键环节。在私募基金募集环节，易出现风险的有三处：募集资金管理、合同管理及签约以及投资者适当性管理。在投资环节，投资范围、投资比例、投资限制以及预警止损操作四个方面管理人容易对投资者产生违约责任。在管理环节，估值核算、份额登记、资金清算、收益分配、费用支付、信息披露都是常出现问题的点。在退出环节，因终止清算可能与投资者发生纠纷。
私募基金管理人在私募基金运作的上述四个环节中，对投资者产生的违约责任有哪些，风险有多大，有哪些类别，通过2017年上半年证监会对私募机构的专项检查可略知一二。
2017年上半年，证监会组织对328家私募机构开展了专项检查,检查的对象包括私募债券基金20家、跨区域私募股权基金88家、其他私募证券和股权等各类基金220家，共涉及基金2651只，管理规模1.27万亿元，占行业总规模的14.8%。其中不规范机构合计285家，占总抽查机构数量的87%。285家机构中：12家私募机构涉嫌严重违法违规行为，83家私募机构存在违规问题，190家私募机构存在不规范问题。具体说明如下：
1.严重违法违规行为。
主要有非法集资、挪用基金财产、向非合格投资者募集资金和利用非公开信息获利等。实践中常出现A私募管理人为了兑付之前发行的B产品，以投资于D项目的名义募集资金成立E产品，之后E产品的全部募集资金用于兑付B产品的本息，这就属于欺诈和非法挪用基金财产，已经构成严重犯罪行为。
2.违规问题。
主要有公开宣传推介、未对投资者进行风险评估、承诺保本保收益、证券类结构化基金不符合杠杆率要求、基金财产与管理人固有财产或他人财产混同、费用列支不符合合同约定、基金未托管且未约定纠纷解决机制、未按合同约定进行信息披露和未按规定备案基金等。比如A基金于2016年X月X日完成募集行为，但截至今日尚未完成在基金业协会的备案；以及B私募管理人在商场等公开场所放置海报及在公司网站公开宣传等方式，向不特定对象尤其是退休高龄老人宣传推介C基金，且宣传该产品最低募集起点10万元，收益10%以上。
3.不规范问题。
主要有登记备案信息不准确和更新不及时、公司管理制度和合规风控制度不健全或未有效执行以及公司人员、财务、制度等缺乏独立性。例如A私募管理人已撤销场地、解散人员，不具备持续经营条件，该实际情况与登记备案信息严重不符。
尽管私募基金存在上述诸多问题和风险，但并不代表各类型的私募基金托管业务风险相同。目前证券公司托管规模比较大的两类私募基金是私募证券投资基金和私募股权投资基金。
对托管人而言，私募证券投资基金的风险要比私募股权投资基金少很多。原因主要在于投资管理阶段，两类基金的可控性不同。
一则，私募证券投资基金的资金流可以实现闭环，而私募股权投资基金的资金流是外敞的，即私募证券投资基金管理人如需进行标准类证券的投资，应以产品名义在经纪商处开立证券资金账户，同时由托管人在登记公司开立证券账户。
该证券资金账户与私募基金托管账户、证券账户三方绑定。托管人在收到管理人出具的银证转账划款指令后，在确认该指令不违反基金合同约定的投资范围的情况下将托管账户内投资者资金以银证转账方式划转至证券资金账户中。
之后，管理人运用证券资金账户内的资金买卖证券，买入的证券存入托管人以产品名义在登记公司开立的证券账户。在管理人将证券账户内的证券卖出后，资金划入证券资金账户中，管理人出具划款指令，托管人将资金从证券资金账户划转入私募基金托管账户，从而形成投资者资金在托管账户和证券账户间的闭环。
而私募股权投资基金，在托管人依照私募基金管理人的投资指令将投资者资金从托管户划出后，该笔款项就进入融资方的账户，不受托管人及经纪商的监控，托管人只有等到投资到期后，被动接收投资回款，投资者资金无法形成闭环，从而给私募基金管理人以可趁之机，造成很多风险。
二则，私募股权投资的投资标的较之标准类证券，复杂且不透明，具有更大的风险。私募股权投资基金的投资标的多样化、复杂化，没有统一的标准，很少受到管控，价格不透明。且该类基金的估值往往采用成本法，无公允价值和最近成交价可供参考。托管人在审核管理人的投资指令时，只对投资协议是否与私募基金合同一致进行审核，无法对投资标的的价值和风险作出实质性尽职调查。
私募基金管理人在募集、投资、管理和退出四个运作环节发生的违规，造成投资者损失的，对投资者负有违约责任。该等风险通过私募基金合同，由私募基金管理人传导至托管人，导致托管人的如下风险：声誉风险、合规风险、法律风险以及经营风险。
1.声誉风险。
在私募基金出现风险时，如管理人跑路失联，投资者就会将责任归咎于托管人，要求托管人进行兑付。投资者往往会自发聚集，以团体形式在托管人经营所在地、托管人股东所在地甚至监管机构，通过拉横幅等形式闹访。在互联网发达的今天，投资者通过电子媒体，例如微博微信、自媒体等表达自己的诉求，由于投资者情绪较为激动，对私募基金了解较少，往往会言语过激，通过骗子、榨干血汗钱等醒目词汇来疏导情绪和引起关注，该类消息被大v和门户网站转发后，一日之内即可人尽皆知，对托管人在社会上的声誉造成恶劣影响。
2.合规风险。
在私募基金出现风险时，投资者会认为托管人未尽到相应职责，在托管人所在地的监管机构进行投诉。监管机构收到投诉后，会要求托管人进行解释说明并安抚好投资者。如果针对托管人的投诉过多，或投资者未能撤销投诉，监管机构会对托管人予以重点关注，任何风吹草动都会引起从严监管，甚至是监管检查，从而可能带来监管处罚，造成托管人的合规风险。
3.法律风险。
在私募基金出现风险，造成投资者的损失时，投资者如果认为托管人应与管理人承担连带责任，在起诉或者提起仲裁时，会将托管人列为被告或者第二被申请人，托管人需要时间和精力准备应诉，如果败诉，需要承担对投资者的赔偿责任，这些都是托管人面临的法律上的风险。
4.经营风险。
托管人处理投资者的投诉、闹访，化解风险事件，需要付出巨大的人力物力财力成本，如果因合规压力，或法院判决、仲裁裁决，要求托管人对投资者承担赔偿责任或代管理人先行赔付，因私募基金规模往往较大，托管人履行此类义务，往往对其财务状况和现金流造成很大压力。这些都会加重托管人的财务负担，造成经营上的风险。
私募基金托管业务中，托管人在履行托管职责时，需要进行合同管理、估值核算、资金清算、投资监督和信息披露等工作。这些工作在执行中均具有很大的操作风险。
具体来说，合同管理中面临的操作风险有两类。
首先是合规性，合同条款是否有违反法律法规之处，特别是“新八条”。其次是操作性，对于投资运作中的风控指标哪些托管人有条件监控，以及合同表述是否存在夸大托管人职责之处。
管理人组织投资者签署完毕托管人用印的合同后，托管人是否从管理人处将全部合同回收，是否对合同内容进行了核对，是否与托管人用印的合同内容一致，是否存在合同被篡改或夸大宣传托管人职责的情形。
估值核算中面临的操作风险有：产品估值方法不公允、估值偏差超过外规和产品合同约定、底层资产净值长期无法更新、底层资产发生违约、长期账龄不能及时清理、不能按期分红或清算及系统改造等。
投资监督中面临的操作风险有：对外投资上投资监督审核缺乏审核边界及严谨性。监督标准不明确，监督范畴不明晰，监督流程不清晰，导致未能及时发现管理人的违规风险，未及时向监管履行报告职责，未能及时保护投资者利益。
资金结算中面临的操作风险有：对于划款指令要素审核缺乏完整性、资金划拨操作上缺乏时效性和准确性，包括因数量多无法及时处理、汇划金额错误、收款人错误等以及余额不足导致的划付失败。
为防范上述提到的私募基金风险，托管人应综合从以下四个方面着手：
（一）加强管理人及产品准入和后续动态管理，在此基础上，加强对管理人的培训，组织管理人间的沟通与交流；
（二）提高专业程度，明确分工，加强系统建设，电子化管理各项业务。明确分工是要求托管人将私募基金合同起草和审核、投资指令审核和执行、资产估值核对以及账户开立和管理等工作的岗位和职责予以明确，防范可能存在的利益冲突。电子化是要求依托系统实现各项业务电子化，并完善交叉验证规则，异常检查指标，建立风险评估体系、估值核算系统、资金清算系统、投资监督系统、信息披露系统等；
（三）建章立制，增强内控，完善操作及流程管理。通过内部制度建立事前事中事后全流程的监督控制体系，充分发挥合规、投资监督以及风险管理的价值。同时建立及时有效的反馈机制，以管理人体验为基础，减少环节流转。
（四）提供完善的PB服务，实现多角度全方位监督。证券公司在作为托管人的同时，亦可为私募基金管理人提供集运营外包、投资交易、风险监控、产品销售、研究咨询等全流程一站式的综合金融服务，从而可以从产品募集到投资运作再到账户管理等各方面来对管理人和私募基金产品进行全方位的服务和监督。
针对托管人面临的传导风险，有以下四个具体措施供参考：
在引入管理人和私募基金产品时应对其进行尽职调查。尽职调查可以采取现场调查和非现场调查相结合的方式，私募股权投资基金管理人及其产品和业务风险较高的管理人和复杂产品应采取现场尽职调查的方式。尽职调查的内容应包含以下方面：
1. 针对管理人
首先应了解管理人的基本信息：如成立时间，是否在基金业协会备案，是否有违法违规或诚信记录有问题，比如涉嫌场外配资、洗钱、被监管机构采取过行政处罚或监管措施、被基金业协会列入黑名单或采取纪律处分等。其次应考虑管理人的综合实力：实际控制人和股东的状况，管理人的实力包括实缴资本、业务重心、经营模式、主要盈利来源、管理规模等，内部治理状况尤其是合规风控建设等。
调查方式包括但不限于查询管理人营业执照、基金业协会备案信息、全国企业信用信息公示系统、征信系统等各类公开可查询的资料，也可以通过访问管理人官网，与管理人电话沟通或访谈等方式。
2. 针对私募基金
首先应了解私募基金的基本信息：如产品规模、产品结构、投资范围、是否聘有投资顾问、管理人是否自有资金认购、是否存在增强资金以及产品是否备案等。
其次应综合考虑私募基金的各方各面：管理费和投资顾问费是否符合市场正常水平、是否从事或变相从事场外配资、是否涉及子账户分账户及伞形结构、条款是否符合新八条的规定、投资顾问是否满足条件以及是否执行投资指令等。
调查方式包括但不限于查询私募基金、投资顾问协议、基金业协会备案信息等资料，或与管理人电话沟通或访谈等。
（二）托管人内部对管理人及私募基金准入统一集中管理
在承揽人完成私募基金管理人和产品的尽职调查后，将尽职调查报告及相应证明材料提起审批，由托管人内部完成流程审批且进行合规审核后，方准许准入。
托管人应建立对管理人和产品持续的跟踪预警机制。在首次完成准入后，对管理人和产品存续期间内的风险事项进行提示和监控，并对应相应的业务操作，如暂停划款、拒绝新增申购以及不执行份额转让等。
跟踪预警机制的指标应由各业务的关键控制点组成，在托管人内部评估后固化，之后依照该指标进行风险提示。在托管人执行管理人的指令以及进行其他的业务操作前，应首先对该指标进行复核，无异常后方可进行业务操作。对于提示有风险的，如需解除风险或进行操作，应发起风险事件处置流程，由托管人内部及合规确认该风险对管理人和产品无实质影响时，方可解除风险或执行操作。
有两层含义：一是建议托管人对不同的管理人进行分级管理，提供差异化服务。私募基金行业有很明显的二八原则，百分之二十的管理人创造了这个行业百分之八十的收入。托管人因人数和精力有限，无法对所有的管理人都提供尽善尽美的服务以及全方位的监督，所以只有差异化服务才能实现有限资源的充分配置。托管人应加强对优秀管理人的服务，提高响应速度，适当简化处理流程，提供更多增值服务，同时在监控方面主要以日常的监测为主。同时应将野蛮生长的管理人拒之门外，严准入，拒绝风险的传导，对风险较高的管理人和复杂产品除日常的监测外，应加强专项检查以及不定期检查，及时发现和控制风险。
二是找到私募基金托管业务的风口，对某一类业务深耕细作。例如当下资管行业讨论很激烈的FOF，如果将其作为未来私募基金发展的方向，托管人现在就应进行基础设施的建设，搭建买方和优秀投顾交流的平台，进行母子基金联动的设计，缩减管理人的处理流程，提高其用户体验。因私募证券投资基金较私募股权投资基金较低的风险，建议托管人在服务私募证券投资基金管理人及其产品上下功夫，同时发现和钻研未来私募基金业务发展的蓝海，并练好内功。
针对托管人面临的操作风险，分具体情况提出解决措施以供参考：
在合同管理中，针对内容审核上的风险，应由专职的合规人员对合同条款进行审核，确保合规性及操作性，并由风控稽核人员对合规人员的审核质量进行事后监督。
针对回收管理上的风险，应由专人负责回收投资者签署过的全部合同，然后核对签署版本是否不一致，是否与用印版存在不一致，同时确保不存在夸大托管人职责的情形。为了最大限度减少合同回收的风险，建议托管人将私募基金合同生效时间约定在各方均已签署合同，且托管人收到已签署的合同，并通知管理人具体生效时间后，从而为托管人预留充足时间回收和校验合同。有条件的托管人，可以开发电子合同签约系统供管理人使用，投资者在线上注册签约，有助于投资者的身份确认和防止合同被管理人篡改及投资者签署的合同版本不一致的风险。但该等系统的使用，容易将托管人从管理人身后推至投资者身前，可能会为管理人做信用背书，带来新的不确定性。
针对产品估值方法不公允、估值偏差超过外规和产品合同约定、底层资产净值长期无法更新、底层资产违约、长期账龄不能及时清理、不能按期分红或清算及系统改造等风险，建议托管人首先就估值核算中遇到的异常情况及时以提示函等形式书面通知管理人，提示风险或要求其整改，做好托管人的履职和免责；其次建议重视系统的开发，例如研发自动化估值系统，将人力从重复繁琐的建账工作中解放，专注私募基金异常情况的处理；最后建议托管人建立针对托管业务的估值小组，由业务人员、合规风控人员以及该领域专家组成，不定期对估值方法的重要变更或新产品未有合适估值方法的情形展开讨论，定期对使用的估值方法进行总结和评估。
针对监督标准不明确，监督范畴不明晰，监督流程不清晰，导致未能及时发现管理人的违规风险，未及时向监管履行报告职责等风险，托管人应建立完善投资监控系统，对系统阀值进行预设，同时设立动态指标，例如产品合同规定基金净值连续三个交易日低于止损线的，管理人应进行不可逆的平仓操作，这就要求投资监控系统不能只对单一交易日基金净值是否低于止损线进行监控，还应对是否连续三个交易日低于止损线，从而达到不可逆的平仓操作进行判定，即系统除应当对预警止损线本身进行监控外，还应对是否满足预警止损线后的操作进行判定。
对于投资监督系统提示违规的产品，例如投资范围和投资比例超出合同约定，基金净值低于预警止损线以及产品到期未终止清算的，托管人应向管理人发送风险事项提示函，要求管理人进行整改，并对整改情况进行跟踪。同时应定期统计违规的产品，向监管机构报备。此类报备是在私募基金发生风险和投资者投诉后，托管人履职的重要证据和免责的重要依据，也是保护投资者利益的重要途径。
针对划款指令要素审核缺乏完整性、资金划拨操作上缺乏时效性和准确性，包括因数量多无法及时处理、汇划金额错误、收款人错误等以及余额不足导致的划付失败等风险，建议托管人通过建立电子化系统来提高处理指令的效率和质量。
一方面，托管人可以开发面向管理人的端口，由管理人通过该端口进行划款指令的申请和状态查收，以及其他数据的上传，减少管理人电子邮件给托管人数据后，托管人重复向系统录入的操作，节约时间以提高效率。
另一方面，管理人所有的指令，包括投资付款指令，费用指令，银证转账指令等，托管人均应在统一的平台上集中处理，一人操作，一人复核，确保兼顾效率和准确性。同时建立应急措施，发现差错后，及时协商解决并履行内部报告程序。
私募基金托管人在对私募基金托管的过程中，最根本的职责就是安全保管基金财产，所有的监督和控制都是服务于此目标。托管人在这个过程中，承担了半监管的角色，也正因为托管人的职责，和作为私募基金合同的三方主体之一，私募基金的风险才会向托管人传导，同时加之托管人履职中自身的操作风险，构成了私募基金托管业务的主要风险。
