新‘国九条”强化央企分红监管，关注央企红利投资价值（上）

央企承担服务社会发展、保障产业安全、解决社会就业等重要责任，是A股市场上的核心企业。

截至2022年12月31日，A股5061家上市公司中，国资委央企上市公司372家，实际控制权或第一大股东归属于国资委上市公司12家，合计占比约7.6%。

2022年，国资委央企营收合计24.59万亿，年度净利润合计1.30万亿，累计现金分红4,803亿，以18%的市值贡献了A股34%的营收，23%的净利润和25%的现金分红。

截至2024年4月17日，中证央企指数市盈率TTM为10.75，低于全市场中证全指的15. 78，明显低于中证民企指数的31.65。

自上市以来，中证央企指数估值水平（市盈率TTM）处于其50.82%分位水平。无论横向对比还是纵向比较，央企整体估值水平与其经济地位匹配程度有待改善，在政策支持下有望迎来重塑。

将实现价值创造与价值实现兼顾列为央企改革工作的重点考核内容。 2022年5月27日，国资委印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》，重点关注部分中央企业内部上市平台定位不清、分布散乱、实力较弱，一些央企控股上市公司创新发展能力不强、经营和治理不规范、市场配置资源功能发挥不充分、价值实现与价值创造不匹配等问题仍较突出。

探索建立具有中国特色的估值体系。 2022年11月21日，证监会易主席在2022金融街论坛年会上对中国资本市场建设和发展做了重要讲话，结合党的二十大提出的“健全资本市场功能，提高直接融资比重”，详细阐述了如何建设“中国特色现代资本市场”。讲话特别指出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。

央企将建立起以“一利五率”为代表的业绩考核指标体系。 2023年中央企业负责人会议上，国资委将中央企业经营指标体系从“两利四率”进一步优化为“一利五率”。其中，“一利”指的是利润总额，“五率”指的是资产负债率、净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率和营业现金比率。相较而言，“一利五率”将此前的净利润替换为净资产收益率，将营业收入利润率替换为营业现金比率，更注重效率和现金流情况。

2020年提出“两利三率”，整体的思路在于引导企业关注提高经营效率，在科技成长领域加大布局力度。

2021年指标体系变更为“两利四率”新增全员劳动力生产率指标，引导企业提高劳动力配置效率和人力资本水平。

2022年，“两利四率”细化为“两增一控三提高”。

2023年，央企经营指标体系优化为“一利五率”，更关注央企盈利质量和现金流安全。

近年A股国有控股上市公司股权激励的实施愈发普遍，市场案例数量整体呈上升趋势。

央企和地方国企分红表现整体优于其他类型企业。根据中证指数数据，央企与地方国企2022年分红总额合计为1.09万亿元，占市场分红总额近三分之二；央企在分红连续性与增长性表现优秀，超过一半上市公司连续5年分红，五分之一上市公司连续3年红利增长，体现其较高的分红质量。

未来央企在股权激励、股票回购、分红上仍有较大提升空间。不少央企公司正在调整其分红策略，如将一年分红一次改为分红两次，分红水平也有所提高。

国务院印发新“国九条”，要求强化上市公司现金分红监管，加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。2023 年部分央企分红率已有明显提升，后续在政策约束下，分红动力有望增强，分红率有望进一步提升。

此外，“国九条”还提出“制定上市公司市值管理指引，研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系”。年初国资委也要求将市值管理成效纳入央企负责人考核，预计后续各上市央国企市值管理举措有望陆续出台，推动估值加快修复。

通过股息率选取的高分红上市企业具有中长期投资价值。股息率是股息贴现估值模型的核心要素，也是价值投资策略的重要衡量指标，企业通过稳定现金流&较强盈利能力&持续股东回报进行高分红，获得的分红也可以带来长期复利效应。

随着国内市场发展、投资者结构变化、外资影响等，价值投资理念逐步被市场接受。国内上市公司分红相关政策陆续出台，上市公司现金分红的数量、稳定性均得到较大改善，为红利投资创造条件。

在监管政策支持引导下，上市公司注重投资者回报，推动上市公司不断提高现金分红水平，其中央企在分红规模和持续性上均显著占优。

从分红规模来看，近五年全部A股分红金额持续提升，央企贡献近半。全部国有企业和中央企业2022年现金分红金额分别为1.49万亿元和1.06万亿元，分别占全部A股合计分红金额约70%和50%，近五年年复合增长率分别为15.6%和15.9%。

从分红公司数量上，2022年A股超六成公司实施分红，央企分红意愿和持续性更为占优。2022年，全部国企和央企实施现金分红公司数分别为935家和351家，分别占各自上市公司数量的68%和78%，其中，央企实施现金分红公司数量占比较2018年的66%明显提升。

从国际经验来看，红利因子是长期有效的策略，能够带来稳定的超额收益。红利类ETF在海外SmartBetaETF中占比最高，发展趋势和发展前景良好。截至2022年底，全球红利策略指数产品规模超过4000亿美元，是除风格指数外跟踪规模最大的策略指数类型。

从国内市场看，红利因子有效性强，在央企估值重构背景下，央企注重改善盈利质量，关注现金流安全，有逐步扩大分红力度的趋势，“央企”和“红利”适配度高，有望实现“1+1>2”效应。

20世纪50年代起源于美国，发展初期由于涉嫌内幕交易和操纵市场，回购规模较小；1982年美国证监会制定10b-18规则，对回购方式、时间、数量和价格做出监管规定；2000年后迎来大发展，标普500回购额2007年升至5000亿美元，分红水平上升到新水平。