启明星辰(002439)点评：远虑5年成长大周期，近忧问题应解决！

联系人：刘洋/刘高畅

在5月发布启明星辰深度研究《产业竞争数据分析得出最佳标的》，本报告更新基本面。

商誉问题曾为近忧，但应不会困扰2017-2018年。原因是子公司大量协同开始体现。1）2016年报低于预期的主要原因为子公司安防高科商誉减值及其相应的应收账款坏账减值，合计约1.14亿元。2）根据年报表述和公司公开电话会议表述，子公司安方高科的商誉可能在2017年彻底解决。3）子公司合众数据包括数据安全、大数据两大类和数个小类产品。整合后，合众数据利用了启明星辰大量客户资源，例如公检法和电力客户。合众数据的大量底层技术可以打包成安全产品，提供给启明星辰的安全管理平台等。预计2017年利润很可能超越对赌、达到约4000万利润。4）另一子公司赛博兴安的客户包括特殊部门，其方案利于捕获大型客户。整合后，启明星辰多产品可深入销往特殊部门，赛博兴安的核心技术经过集团的销售体系会产生新行业收入。预计2017年可能利润超过对赌15%。4）子公司协同性使2017-2018年商誉风险极低

政府与特殊部门采购存在5年大周期，预计2017-2020年需求持续改善。1）五年大周期的一个佐证为，2011-2012年公司利润增速为2%、21%，2014-2015年利润增速为39%、43%。2)第二个佐证为，从事特殊部门信息化的启明星辰/同有科技/太极股份在五年周期末年的预收款分别为4.3亿、1.2亿、13.5亿，前两者分别为近6年最高。3）经过2016年政府与特殊部门采购相对低点后，按照五年大周期规律，2017-2020年应需求增速持续改善。

重磅安全病毒持续演绎是行业增加投入的另外催化剂。在5月，WannaCry蠕虫通过MS17-010漏洞在全球范围大爆发，感染了大量的计算机。6月27日晚，根据搜狐和360公开报道，乌克兰、俄罗斯、印度、西班牙、法国、英国以及欧洲多国正在遭遇Petya类勒索病毒袭击，政府、银行、电力系统、通讯系统、企业以及机场都不同程度地受到了影响。6月网络安全法实行，预计刺激2017-2018年安全IT新投入。

预计中报营业利润增速佳，增值税退税错配仅为数字游戏。2016Q1营业外收入(主要为营业外收入)高基数造成2017Q1\2017Q2利润增速平淡，但退税的时间错配在2017全年会修正。投资者观察营业利润增速即可。2017Q1营业利润增速为24.8%，预计2017Q2营业利润增速佳。

维持“买入”评级。接近2017下半年且2018PE 仅27倍.预计2017-2019年公司营业收入为24.0、29.1、34.5亿元，归属上市公司股东的净利润为4.47、6.22、7.92亿元，3年净利润CAGR为53%。采用DCF/PE两种方法估值，取平均值得目标市值为223亿元。