· 从发行品种看，共15家发行人公告发行16支短融，发行额84.7亿元；共30家发行人公告发行31支超短融，发行额230.33亿元；共49家发行人公告发行61支中期票据，总发行额432.19亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行108支，其中城投72支，占比66.67%；产业债方面，电力9支，贸易、基建设施各4支，综合投资3支，化工、煤炭、高速公路、港口、房地产各2支，旅游、公用事业、电子通信、医药、租赁、多元金融各1支。从外部评级看，评级AAA的发行人发行额374.43亿元，AA+发行额282.04亿元，AA发行额90.75亿元。本周短融中票公告发行额合计747.22亿元，比上周减少733.32亿元，发行额位居前五位的行业包括城投434.22亿元、电力114.5亿元、综合投资36亿元、煤炭25亿元和贸易24.9亿元。
· CRMW方面，本周暂无新增CRMW。
· 本周发行人中，现代牧业、中兴通讯、桐昆股份、红狮控股、东阳光、复星、顺丰泰森、中燃投资、山东宏桥为非国有企业，其余发行人为国有企业。本周发行人中中兴通讯、珠海港、中文传媒、苏州高新、中国交建、桐昆股份、海通恒信、光大水务、宝钢股份、宁沪高速、中化国际、深高速、南京医药为上市公司，其余发行人为非上市公司。
· 本周首次发行公募债券的发行人为瘦西湖旅投、杨浦滨江。产业债发行人中：
1) 宝钢股份是宝武钢铁集团子公司；中国最大、最现代化的钢铁联合企业；2023年以来行业景气度明显下行，2024年前三季度公司盈利能力有所弱化，但仍保持一定韧性；盈利变现效率较好，投资现金流持续净流出，不存在自由现金流缺口；财务杠杆水平较低，流动性压力可控。中金评分为2。
2) 申能集是上海市国资委全资企业，下属上市公司申能股份，参股多家上市公司；上海市主要的电力生产企业，负责经营上海地区燃气配送管网的建设和运营；2023年营收下滑，毛利率波动抬升，投资收益有力补充净利；盈利变现效率逐年抬升，持续存在自由现金流缺口；债务规模持续上升，债务负担仍较轻；短期周转压力不大，流动性支持较好。中金评分为2-。
3) 顺丰泰森是民企，母公司为上市公司顺丰控股；快递行业龙头，在商务与中高端电商快递领域处于行业领先地位；收入规模由高速增长回落，毛利率维持在较好水平；盈利变现效率较好，投资活动现金流流出较大，2021年来不存在自由现金流缺口；债务负担上升，短期流动性压力可控，融资渠道畅通、股东支持叠加账面资产支持下，总体风险可控。赣国资是江西省省属国有资产运营主体；目前主营铜业、建筑施工等板块，具有区域竞争优势；股权划转后收入增长明显，但盈利水平依然较低，非经常性损益补充净利；经营活动回款较好，短期内仍有一定投资压力；资产重组后合并口径债务负担略有下降、外部授信充裕。国丰集团是烟台市国资委独资企业，下属多家上市公司；控股万华化学，在聚氨酯领域具有很强的市场地位，还从事制冷设备、化学纤维等业务；盈利主要靠万华化学贡献，具有一定周期性，得益于较强的行业地位盈利能力较强；盈利变现效率较好，但近年来持续有较大规模资本开支，我们认为未来仍有一定投资压力；财务杠杆整体提升，不过较强的盈利能力有一定的偿债保障，短债缺口有所增加但银行授信充裕；母公司债务规模增加迅速，需关注其偿债压力。以上三家发行人的中金评分均为3-。
4) 陕有色是陕西省属国有独资企业；钼、钛规模优势突出；贸易业务规模扩大推动营收持续增长，毛利率水平波动抬升，净利受非经常性损益影响较大；盈利变现效率有所波动，整体尚可，我们认为现金流或存在重分类问题；债务负担不轻，周转依赖外部授信。中金评分为4+。
5) 福州水务是福州市国资委下属企业；福州市供排水业务运营主体，具有较强的区域优势；毛利率窄幅波动，盈利规模不大，净利依赖补贴；盈利变现效率弱于行业平均，持续存在自由现金流缺口；债务负担不算重，短期周转压力不大。中化国际是央企中化集团实际控制的上市公司，2021年7月向先正达出售直接持有的扬农化工全部股份；中化旗下重要的化工新材料平台，相继剥离农化和橡胶板块，近年逐渐聚焦主业；业务剥离导致收入下滑较多，近两年盈利处于周期底部，碳三产业链项目未来有望对公司盈利起到支持作用；盈利变现效率有所回升，近年持续存在自由现金流缺口；橡胶板块出表及定增后流动性和债务压力均有所缓解。港口集团是江苏省国资委实际控制；江苏省沿江沿海港口、岸线及相关资源一体化整合的重要平台，形成了以港口运营为主业，物流贸易、运输等业务协同发展的多元化经营格局；收入持续增长，盈利能力略有下降，非经常性损益对净利润影响显著；2020-2022年盈利变现效率提升，2023年经营活动现金流下滑，未来仍有一定投资压力；债务负担近年来有所上升，但绝对水平尚可；货币资金可覆盖全部短债，银行授信规模扩大。光大水务是央企控股的境外上市公司；光大集团旗下唯一水务业务运营平台，目前以污水处理为主；营收保持增长，2022年毛利率有所下降；PPP项目扩张，盈利变现效率弱，经营现金流持续为负；未来尚存投资压力；债务负担相对稳定，短期周转依赖外部授信。中电投融是国家电投下属企业；融资租赁企业，项目投放以能源电力领域为主，集团外业务占比较高；息差整体呈现下降趋势，不良率和关注类资产占比整体略升；2023年租赁投放增加导致自由现金流大幅净流出；资本结构和偿债能力；2023年债务规模大幅上升，短期债务负担较重，银行授信能提供一定支持。红狮控股是民营企业；主营业务为水泥、熟料的生产和销售，并向多晶硅发展；营收及盈利规模下降，投资收益和其他收益对盈利贡献加大；盈利变现效率较高，持续存在自由现金流缺口；债务负担上升，流动性压力不大。潞安矿业是山西地方国企，过去几年涉及专业化整合和资产划转；国家重要的优质动力煤生产基地，但非煤收入占比高；2021年以来收入和盈利水平明显提升，2023年计提减值减少导致盈利仍增长，2024年以来有所承压；盈利变现效率一般，自由现金流表现尚可，后续投资压力小；净资产有所下降，权益结构不佳。浙国贸是浙江省国资委控股企业；商贸流通业务为主，布局生命健康和金融服务板块，下属浙商资产经营规模在地方AMC中位居前列；收入增长，毛利率略有下降，投资收益和补贴是净利润的主要部分；盈利变现效率改善，自由现金流转正；近年杠杆水平较为稳定，净短债规模较大，账面金融资产和外部授信补充流动性。以上8家发行人的中金评分均为4。
6) 义乌商品是义乌市国资办实控企业；市场经营、房地产开发和商品销售为主营业务；2024年毛利率回升，盈利能力尚可；经营现金流转为净流入，存在自由现金流缺口；债务负担下降，短债占比较高。嘉公路是嘉兴市国资委实际控制企业；嘉兴市高速公路主要投资及运营主体，2023年划出嘉兴实业后不再从事煤炭贸易和纸制品销售业务；2023年7月，根据嘉兴市国资委通知，公司无偿划出嘉兴实业及其子公司，同时无偿划入嘉兴银行9.85%、嘉兴高新22%、嘉兴文体100%和至诚物业40%股权；2023年划出嘉兴实业导致营收规模大幅下降，但低毛利业务剥离使得整体盈利能力提升，政府补贴和投资收益是净利润的重要来源；盈利变现效率较高，但其他应收款占用资金严重；2023年资产划转后财务杠杆降低，短期周转依赖外部授信支持。杨浦滨江是杨浦区国资委实控企业；主营工程和房地产业务，同时参与杨浦区滨江区域开发；2024年盈利下降；存在自由现金流缺口；债务负担较轻，银行授信尚足。常州投资是常州市属企业；常州市国有资产投资经营平台；盈利下滑，投资收益和其他收益对利润贡献较大；2024年自由现金流转正；债务负担有所上升，存在净短债缺口。城乡控股是央企中交集团下属产业投资平台；主业涵盖环保及光科技解决方案、基建和天然气销售及配套安装；随合并范围变更，收入、盈利波动较大，减值损失侵蚀净利；经营现金流持续为负，持续存在自由现金流缺口；债务负担持续抬升，短期周转依赖外部授信。兰花煤炭是晋城市地方国企，控股子公司兰花科创为上市公司；主要从事煤炭开采和化工产品生产制造；2021-2022年煤价上涨带动收入和盈利改善，2023年以来边际回落；经营现金流产生能力和变现效率一般，投资支出可以被经营现金流覆盖；财务杠杆水平先下降后小幅反弹，债务期限结构优化，短期偿债压力有所改善。赣金控是江西省地方国企；金融牌照丰富，业务主要涉及担保、财险、资管、融资租赁等；营收规模稳健增长，但盈利规模仍有限，净利润依赖投资收益；资产质量一般，担保业务不良类占比较低；近年债务负担整体上升，母公司存在一定偿债压力，银行授信可缓解其流动性压力。今世缘是国有控股企业；主要从事白酒业务，区域知名度较高，但存在一定区域集中风险；近年收入增长较快，毛利率保持在较高水平，盈利水平良好；盈利变现效率尚可，不过有所波动；投资现金流受关联方资金往来影响波动较大，需关注关联方资金占用情况；合并口径债务负担较轻，货币资金可覆盖全部短债，但母公司层面不具有盈利能力，偿债压力较大。鲁宏桥是有境外股东架构的民营公司；铝制品产业链完整，具有较强的规模和成本优势；营收保持增长，毛利率受原材料影响较大，关注关联交易情况；盈利变现效率波动较大，投资及筹资现金流持续净流出；2022年来杠杆水平再度抬升；短债占比不低，短期周转压力不大。以上9家发行人的中金评分均为4-。
7) 福州建工是福州市国资委实控企业；主营建筑施工、房地产开发和贸易业务；营收规模下降，盈利规模较小；2024年新开工下滑、拿地增多；债务负担不重，短期流动性承压，授信额度尚足；本次债券由福州古厝集团有限公司提供全额无条件不可撤销的连带责任担保，担保人中金评分为4-。泉州水务是泉州市国资委全资企业；泉州市涉水类平台，业务涉及产品销售、水务、工程建设和污水处理等；2022年并表蠡湖股份后，营收增长，毛利率下滑，净利规模不大；盈利变现效率较好，投资现金流净流出规模较大，未来仍存投资压力；净资产保持增长，内生偿债压力较大；短期周转依赖外部授信。以上两家发行人的中金评分均为5+。
8) 维泰开发是国有新三板挂牌公司；主要从事新疆自治区城市基础设施建设，在乌鲁木齐地区市政工程市场占有率较高；营收多有增长，毛利率波动下滑，减值损失侵蚀净利；盈利变现效率不佳，投资规模较小；债务资本比逐年抬升，未使用授信无法覆盖全部短债；关注或有负债风险及报表质量。现代牧业是无实控人企业，蒙牛乳业为公司间接第一大股东；中国第二大乳牛畜牧公司，专业从事乳牛养殖和原料奶的生产、销售；盈利能力持续下滑，持续面临原料奶价格下降压力；盈利变现效率较好，但投资支出同样较大；债务持续上升，整体债务负担尚可，考虑控股股东上市公司属性和蒙牛支持，流动性压力不大。瘦西湖旅是扬州市国有企业；公司不享有瘦西湖景区门票收入，主营景区附近的酒店和餐饮业务；收入明显回升，但盈利能力仍然偏弱；盈利变现尚可，存在小幅自由现金流缺口；债务负担小幅上升，偿债压力尚可。以上3家发行人中金评分均为5。
· 城投债发行人中，以股权从属关系为依据，水发集团为省级平台，主要负责山东省内水利国有资产的运营管理和重点水利工程的投融资，及省内外涉水项目和相关产业的投资开发和经营管理，中金评分为4。武夷投资、张家经投、长寿投资、宣城国资、绵阳投资、兴城投资、乌交旅、昆明交通、洪市政、宜春发展为市级平台（地级市、直辖市下辖区县及19个国家级新区），分别为各自区域不同领域的基础设施建设、土地开发主体和/或保障房建设、国资运营主体，中金评分方面兴城投资为3，洪市政为4+，宣城国资、宜春发展为4-，绵阳投资、乌交旅为5+，武夷投资、长寿投资、昆明交通为5，张家经投为5-。高淳经开、兴化交通、园博园、丹投、昆山文商、兴化国资、乐清国投、苏州高新、徐高新集、恒润城投为区县级平台（地级市下辖行政区县及发展新区、县级市、直辖市特殊功能区，含经开区、高新区合署行政区），主要从事区域内基础设施建设、土地整理、国资运营等，中金评分方面苏州高新为4-，丹投、昆山文商、乐清国投为5+，高淳经开、兴化交通、园博园、兴化国资、徐高新集、恒润城投为5-。靖江港口、嘉善高新为园区级平台（经开区、高新区、保税区等各类型园区及较小的规划发展区域），为各自经济开发区的开发主体，中金评分方面靖江港口、嘉善高科为5。
· 本周永续中票有25象屿MTN001、25河钢集GN001、25湖南建设MTN001、25北部湾MTN001A、25北部湾MTN001B、25昆山文商MTN001、25兴城投资MTN001A、25兴城投资MTN001B、25盐城交投MTN001、25镇江城投MTN001，发行人均为非上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。基于此，25象屿MTN001、25湖南建设MTN001、25昆山文商MTN001、25盐城交投MTN001、25镇江城投MTN001的中金债项评分在主体评分基础上下调一档。
· 本周发行人不涉及外部评级调整。福州建工近年来建筑施工和房地产业务有所收缩，盈利有所弱化，综合考虑我们下调公司中金评分一档至5+。
本文摘自：2025年1月8日已经发布的《中国短期融资券及中期票据信用分析周报》
邱子轩 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522090001
许 艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876
王瑞娟 分析员 SAC 执业证书编号：S0080515060003 SFC CE Ref：BSU042
雷文斓 分析员 SAC 执业证书编号：S0080518070015
汪 晴 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522010002
于 杰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003
万筱越 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522070004
王若阳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523050006
袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023
徐宇轩 联系人 SAC 执业证书编号：S0080123100085
