基金的年报公布了，通过年报中的所有持仓信息以及“报告期内基金投资策略和运作分析”、“管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望”部分的内容，我们可以详细了解基金经理是怎么做投资的以及他们对未来如何做投资的思考。年报里有很多干货，非常值得投资者去读一读，投资者尤其应该去读读自己持有的那些基金的年报以了解基金经理是如何做投资的。
下面我挑选10位我比较关注的基金经理，看看他们在去年年报中跟投资者分享了什么内容。
作为市场上最受关注的基金经理之一，张坤在年报中写的内容还是很丰富的，而且写了不少关于解决投资理念的内容。
张坤说近两年公募权益类基金的复合收益率远高于市场平均ROE水平，这样的趋势很难长期持续，投资者应该降低对收益率的预期。什么叫降低对收益率的预期呢？我的理解是从年初到年尾，如果公募基金整体能够获得10%~15%的收益，那就非常不错了。
近两年基金的业绩表现普遍比较亮眼。基金的收益率从根本上是由持仓企业的收益率决定的，拉长来看应大致相当于企业的ROE（净资产收益率）水平。从全球来看，能够长期维持较高ROE的公司是非常少见且优秀的，
近两年公募权益类基金的复合收益率远高于市场平均ROE水平，这样的趋势很难长期持续，因此，我们或许应该降低对收益率的预期。
任何长期有效的方法都有短期的失灵。我们在投资上市公司时，如果信心是建立在股价上涨上，是很难赚到钱的，因为股价必然会有向下波动的时候。因此，我的一点体会是，在股价阶段性跑输市场时进行建仓，能够更加有效地拷问自己的内心：
我是否相信这个公司的底层逻辑？是否对公司的长期逻辑充满信心？假如股市关闭、三年无法交易，我是否还有信心买入这个公司？
或许，投资基金也有类似之处。
年报中张坤还聊到了对基金经理的认知，他说评价基金经理至少要10年，我认为他说的还是非常有道理的。从这个维度来看，投资者在选择基金的时候尽量选择那些担任基金经理年限超过10年的绩优基因经理管理的产品。如果嫌10年太长，这类的基金经理选择太少，那投资者也至少得选择基金经理从业年限在5年以上的。
基金经理的职业与医生或许有些方面相似，
都是理论和实战缺一不可的，都是需要不断积累、同时知识复用性很高的职业，需要通过每天不断的阅读、思考、决策、纠错来完备自己的知识体系，提升自己决策的准确性
。由于从入行到成熟需要漫长的成长期，以及市场存在短期的随机性，我认为评价一个投资人至少需要10年的维度，才能平滑掉风格、周期、运气等方面的影响。相比国际上不少有30年、甚至50年记录的杰出投资人说，我还有太多需要学习和积累的。遗憾的是，这个过程并没有任何捷径，无法一蹴而就，认知水平是由过往所有的思考、实践和经验积累决定的。
对资本市场长期乐观，但是坤坤本人表示股市还是有点贵。从持仓信息看，从易方达蓝筹精选的持仓来看，之前已经减持了洋河、山西汾酒，加仓了美团、腾讯、港交所、华润啤酒，另外还买了招商银行（第十五大重仓股）。张坤居然也买了银行股，这个值得思考…
对于中国经济和资本市场的长期前景是乐观的，相信会有一批优质企业不断长大、成熟并且长寿，优质的股权资产在各大类资产中仍是具有吸引力的。公募基金的意义在于，让普通人能够更加有效地对接优质的股权资源，让持有人能够更好地分享中国经济的发展成果，跟上社会财富增长的快车。虽然能力有限，但我将全力以赴，最大限度把认知水平投射到基金的投资决策中来。希望能够选出优质的企业，长期持有并分享企业的发展成果。
刘彦春在年报中讲了很多宏观层面的内容，一句话：相信国运。
权益投资应该顺应经济发展潮流，我们更愿意在符合产业趋势、效率持续提升的领域寻找投资机会。收入水平的提高带来居民消费水平持续升级，我国在众多高附加值领域的全球竞争力也在不断提升，部分行业已经处于爆发前夜。未来值得跟踪关注的细节很多，例如国内信用紧缩力度、美国地产周期强度等等。但就大局而言，
我国这些年一直在做正确的事，发展潜力十足。我们能在中国做投资非常幸运，凭借正确的方法和坚持的态度，未来必然有所收获。
董承非在年报中说高估值需要时间和业绩来消化，同时他也强调了投资者要降低对2021年的投资回报预期，这一点是很多基金经理在年报当中都提及到的。
“疫情宽松”行情让部分公司的估值水平处于历史相对较高的位置，尤其是A股的部分市值较大的公司，估值水平高企。按照过往的经验
，相对较高的估值通常需要一定的时间，通过业绩的增长来消化。
所以我们认为，在经历了过往几年较强的赚钱效应之后，投资者应该适度降低对于2021年的投资回报预期。
董承非是认为当时的时点下A股估值整体处于高估状态的，董承非在2020年四季度也确实做出了一定幅度减仓的操作。历史上董承非做择时操作还是比较厉害的，整体来说择时为他贡献了不少超额收益。是作者持这个是对于基金经理来说是有争议的，因为历史数据表明，大部分的基金经理是不具备测试能力的，更多的是具备选股能力。
周应波认为抱团股短期有泡沫消化压力，但绩优股有溢价长期看是合理的。
2020年科技、消费、医药三大赛道是市场的明星，其中的龙头公司估值不断提升，这一方面代表了背后的基本面，即长期看经济结构转型升级中科技、消费、医药的产业占比会持续提升，同时各行业龙头公司也越来越具备竞争优势；另一方面也是A股在2020年出现的“龙头溢价泛化”现象，机构投资者们一定程度上“标签化”了对三大赛道的投资行为。A股市场异于以往20多年给予小盘股、绩差股流动性溢价，转而给予大盘蓝筹估值溢价，这种估值、流动性的结构分层，
短期一定会带来估值泡沫的压力，但长期是合理的，经营优秀的企业应当获得优越的融资条件，海外成熟市场历史上都走过类似的道路，A股市场总体上处在长期健康发展的通道中。
不同的人对抱团股的看法是差异很大的，经历过大幅度的调整之后，很多被错杀的抱团股还是具备不错的投资价值的。而，那些短期估值过高的抱团股则可能需要时间来消化估值。
周应波也强调了关注估值与成长空间的匹配，投资上他会规避估值透支的领域，重点关注盈利复苏的方向。事实上，周应波也重仓了中国平安这样他之前不太会买的股票。
写到自己的收获，周应波强调自己要坚持从持有人挣钱的角度思考问题，他提到了“基金赚钱不等于基民赚钱的问题”。
我们的收获，一是要坚持从持有人挣钱的角度思考问题。公募基金的投资管理，与基金投资行为之间，相隔着基金投资研究配置、基金发行、渠道销售等诸多流程，还存在着各环节考核短期化、追涨杀跌等情况，基金业绩转化为投资者获得是很不容易的，需要我辈同仁多加努力。二是尽管估值变化解释了绝大部分的市场涨跌幅，但我们全部的工作依然要聚焦基本面，做好投资，把研究好生意、好团队这件事做通做透是唯一的出路。
谢治宇也认为现在部分公司贵了，其实在《
谢治宇也开始买银行股了...
》文中我就说过这个寻找更高性价比的操作不同寻常。这很可能意味着谢治宇当时在核心资产中可能已经找不到性价比特别好的标的了，他之前一直不太看好的银行股反而出现了不错的投资价值。
我们是后来看在2021年一季度，银行股整体表现的非常强势，事实证明谢治宇的这一次操作是非常精准的。
从股票市场来看，经过2019-2020年的上涨，
部分公司的估值已经处于历史高位。
在此大背景下，2021年我们将继续坚持自下而上精选个股的操作理念，持续关注具备核心竞争力的优秀公司，努力平衡好公司的长期发展空间与短期估值，
不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。
老曹在年报中花了较多的笔墨讲了他对价值投资的看法，一句话总结，就是：价值投资
可以迟到，但不会缺席。
过去两年特别是2020年，低估值策略面临了严峻考验。以申万风格指数为例，2020年申万低市盈率指数涨幅0.15%，低市净率则下跌了5.2%，而申万高市盈率指数和高市净率指数则分别上涨了48.81%和68.34%。有人因此怀疑低估值价值策略的有效性问题，但我们可以看到，自从申万风格指数2000年初发表以来的21年间，低估值指数是远跑赢高估值指数的，因此，长期来看，低估值价值策略的有效性是毋庸置疑的。
低估值价值策略之所以长期是有效的，不仅仅在于低估值，还在于成长性。
在低估值的公司中，过去10年出现了一大批业绩持续增长的公司，典型的代表如格力电器，估值一直很低，但业绩持续增长。所以，其实真正的低估值价值策略是既注重估值又注重业绩的增长的，一句话概括就是“高性价比”。
当然，由于这两年低估值受到压制，也有人怀疑“高性价比”（或者说低估值价值）策略的持续性问题。我们认为
，“高性价比”其实说的就是要注重“安全边际”，而“安全边际”是价值投资的核心要素之一，
以任何理由忽视“安全边际”的投资行为，都是非常危险，远的如美国70年代的“漂亮50”行情，近的如我国07年和15年的市场泡沫。
讲了对市场的看法，他觉得虽然货币政策趋紧且部分板块估值偏高，但很多价格股估值还很低，同时企业盈利在改善，今年还是有机会的。可以说今年就是企业盈利改善和货币收缩、估值向下修复之间赛跑…
目前市场有两个坏消息，但也有两个好消息。
两个坏消息，一是政策由宽松转向偏紧（当然，从长期来看，这可能反而是好的），二是市场目前的估值处于较高历史分位。经过两年的上涨，沪深300的估值已从底部大幅向上修复，目前虽然比2007年、2009年、2015年还低不少，但已与2004年3月相当，且高于2011年和2017年高点。
而两个好消息，一是上市公司的业绩未来一年将持续增长，这得益于全球经济从疫情中恢复以及美联储等国家央行的货币宽松政策；二是价值风格指数处于历史最低估值，因此依然具备很大的投资安全边际。
傅鹏博认为，好行业、好公司也不能离开好价格。整体来说，傅鹏博的观点和张坤有点类似，他们都认为抱团股的估值偏高了，未来一段时间的回报率可能较低。
随着疫苗研制成功和人群陆续接种，全球经济活动会逐渐恢复正常，随之各国的货币政策和财政政策也会预先做出相应的调整。在稳定就业的背景下，国内的货币政策相对欧美发达国家有调节余地，扩大内需或是今年提振经济的重要着力点。在"房住不炒"的背景下，居民财富配置或继续向权益资产倾斜。2020年，权益市场的结构性行情越发突兀和核心资产的估值被推高到极致状态，一些"抱团"个股的预期回报空间被显著压缩。我们认为，个股的估值和其中长期盈利大体需要匹配，否则也仅仅是"好行业和好公司"。
傅鹏博在年中详细阐述了关注领域的机会，整体来说就是短线关注“去疫情化”和经济复苏两条主线的机会，中线关注数字化、碳中和、老龄化的机会。
短期来说，我们需要关注：
（1）去年受到疫情影响而今年能够明显恢复的行业和公司；
（2）通胀预期强化背景下，上游资源行业盈利增长的可持续性，以及原材料价格大幅提高后，中下游行业的盈利情况；
（3）海外疫情是否会出现反复，以及外需边际变化。
中长期看，我们关注
（1）数字化经济逐渐渗透到传统经济的各个领域，由此带来的投资机会；
（2）碳中和背景下，周期行业的供给侧改革和绿色能源利用方式带来的投资机会；
（3）人口老龄化，潜在经济增速下台阶过程中，参照其他发达体的历史经验，发掘在此过程中脱颖而出的公司。
除了核心资产，傅鹏博还强调会关注
中小市值公司的机会。由于核心资产偏贵，已经有越来越多的投资人开始在小票当中找机会了。
本基金将结合2020年年报和2021年一季报预披露的公司财务和经营数据，动态调整组合，相机增加行业和公司配置的分散度。除持续关注核心资产和各行业领军公司外，我们或在中小市值公司中挖掘潜在的投资标的，历史经验显示：
优秀公司也是起步于较小的体量，只是在整体经济进入中低速增长时，这类机会的挖掘更具挑战性。
从基金经理的年报中的言论来看，估值被提到的次数比前两年多了不少。嘉实基金的肖觅也是比较看重估值的一位基金经理。他特别强调了估值-回报一定存在相关关系，只有合适的估值才能给出风险调整后最佳的回报。
还是强调一下估值的重要性。2020年我们看到了市场估值的巨大波动，这里会涉及到预期回报的要求。追问内心，基金经理并不完全认可市场的部分选择，最突出的一点就是在全球货币极度宽松的情况下，有一定确定性的资产要求回报率被不断压缩，估值持续扩张到远远超过历史极值的水平。事实上，在认可公司质地的前提下，
买入时的估值水平就很大程度上决定了未来的回报率
。在实际操作中，基金经理会根据市场的变化，在认为估值扩张到不合理水平时做持仓的调整，会去选择质地同样优秀，但估值显著更低的标的。回头看，这种操作一定程度上削弱了组合的犀利程度，但基金经理坚信，
估值——回报一定存在相关关系，只有合适的估值才能给出风险调整后最佳的回报。
从肖觅买入的股票来看，他也确实是一位非常注重买低估值公司的基金经理。去年年底他买了一堆低估值的银行股、航空股、化工股，这也让他管理的多只基金出现在今年业绩排行榜的前列。
今年以来章晖管理的产品回撤还是很大的，估计他的压力也小不了。章晖也认为优质资产的估值处于历史较高位置，且流动性难边际再宽松....
尤其是流动性收紧的预期是影响今年投资方向的一个重要因素，A股的白马股和纳斯达克的节奏是比较相似的，都是流动性放水的受益标的，同时也是流动性紧缩的利空标的。
站在目前时点，优质资产的估值水平已经处于历史较高位置，而无论国内还是海外，流动性似乎都很难再有边际宽松。
我们对此的应对策略是，绝不单纯因为估值的高低进行行业和个股的切换，提高选股标准，努力将仓位集中在竞争格局清晰的行业优质公司
，并利用其短期的景气波动寻找更有性价比的买点，通过更深入的研究，力争为投资者带来超额收益。
