来源：华尔街见闻（ID：wallstreetcn）
编者按：今日，浑水宣布做空敏华控股，该公司股价从大涨近9%迅速跳水，跌幅一度扩大至15.4%，下挫幅度超过24%。敏华控股紧急停牌,停牌前股价跌10%至6.03港元。
浑水出马引得“人心惶惶”，更让人好奇的是，为什么做空机构有如此大的杀伤力？浑水的套路究竟是怎样的？
下文是2016年5月15日发表于华尔街见闻的一篇旧文，以帮助读者理解当前发生的一切。
Muddy Waters Research，中文译名“浑水”，以猎杀中概股而声名大噪。
浑水公司创始人Carson Block拥有在上海工作的经历，会说一些中文，公司名称取自中国成语“浑水摸鱼”之意，他们依靠揭露上市公司的虚假财报和欺诈行为而做空获利，该公司成立之初因成功狙击数家中概股而声名鹊起。
被浑水狙击的中国公司通常惨不忍睹：嘉汉林业在浑水报告发布当天股价狂泻64%、网秦股价暴跌近50%、分众传媒股价大跌40%、大连绿诺干脆在浑水报告发布之后仅23天就被纳斯达克摘牌……
在真正发布做空报告之前，Carson Block总是先去动脑筋思考。“发现和研究这些做空目标的过程是一种大型工程。”他对美国财经资讯媒体这样说道。
当然，这也让人兴奋。
这有点像是作拼图游戏。你真的得努力去寻找那些碎片，尝试去发现它们如何匹配起来，最后组成一个清晰的图片，这样才能看出来一家公司究竟在做什么。
显然，对于Carson Block和他的浑水来说，这并不容易。
作为一个主动卖空者（activist short sellers），并且以此为生的人，Carson Block当然不是建好空仓以后就被动地等待股价下跌，而是先去积极地做调研，然后再对外发布引用了大量数据和事实的报告，以此说服其他人加入他们的行列，一起做空目标公司。
如果你观察一家做了大量卖空的对冲基金，你会发现他找到的做空目标要求很高。当你是一个主动卖空者的时候，做空的门槛会高出更多，因为你不仅仅是在押注目标公司股价下跌，而且还得试着告诉多头投资者他们的观点是错误的。
究竟该如何选择做空目标呢？
寻找做空目标
Carson Block并不是在某个特定领域去寻找做空目标，而是在研究过程中碰巧发现目标。
我们和投资者攀谈，和其他做空者闲聊，要么是从某个地方偶然看到一些消息，可能发生的情况太多了。每天信息如此之多，我们更多地是筛选和扔掉那些不感兴趣的信息。
最终，能够让他真正行动起来去做调查的目标占比很小。
做大量调研
一旦确立目标，浑水会首先构思出做空的依据和逻辑。他在5月4日的索恩投资会议上以最新的做空目标——美国堪萨斯城的欧萨克银行（Bank of the Ozarks）来举例：
我们必须先提出一个具有可操作性的构想。这家银行增长过快、扩张过度，这种状况无法持续下去。然后，我们就开始行动，针对这家银行做各种调查研究。
接下来要做的工作才是整个做空流程的开始。Carson Block说，他有一只大型研究团队来开展项目。
有些项目我们会派人实地调研每一道环节，看是不是真的和这家公司所声称的那样。有时我们去找这家公司的前雇员和客户来了解情况，以此弄清楚企业实际的运作方式。然后就是很重要的一个部分——我们会细致深入地研究它的会计报表和财务公告。这部分非常关键。
当年盯上嘉汉林业以后，浑水曾在2个月时间内成立了一支包括会计、法律、财务和制造业背景的10人调查团队，奔赴五个城市，聘请4家律所作为外部顾问，最终形成了长达39页的做空报告。
Carson Block有一位会计分析专家，跟了他很多年。此人会将目标公司的每一项收入和开支梳理清楚。此外，Carson Block还会在很多项目中聘请外部会计师和研究人员来协助分析数据。他说自己也做了跑腿的活儿，搜集了很多情况信息，但团队的每一个成员都为项目作出了贡献。
Carson Block说，研究过程通常会出现同一时间内出现多个想法的情况。
我们的人可以在工作中带着两三个不同的想法和观点，但每个人都兢兢业业地做着手中的工作。项目的强度取决于其所处的阶段。如果项目到了财务数据分析阶段，那么会计师会投入更多精力。如果项目到了需要其他人参与的阶段，那么其他人对它的介入会更多。
发起反击
发布做空报告，并不意味着浑水的整个做空过程就此结束了。
通常，浑水做空报告公布之后，会受到目标公司或其他人的反对和疑问。比如网秦当年就很快发表声明，称浑水的指控纯属“子虚乌有”，并在中国对浑水提起了诉讼。嘉汉林业在2011年遭遇浑水狙击之后，为调查这项指控花费约5000万美元进行反驳。
Carson Block也提到了嘉汉林业当年的反击，
我想说，你已经看到嘉汉林业做了什么——花了5000万美元试图反击我们——这让我们的工作变得更难。这可不仅仅是验证我们的逻辑那么简单。还得看事态的发展，我们得问自己‘我们需要做什么来改变市场的观点’？
而这个过程会耗时数月，需要不断地去重申做空逻辑，找到遇到反击的地方，并去处理它们。Carson Block自己也承认，说服投资者们相信他们对一只股票的看法是错误的，这是很困难的事情。
不过，Carson Block乐在其中。
与目标公司管理层对着干，看谁才能拿出最令人信服的理由，这是一个具有相当高风险的竞争。这非常刺激。我喜欢这种正面交锋的竞争。
最后，一个做空成功与否要归根结底到一件事，
最终，事实才是一个相当强大的武器。事实强大到足以保护你免受目标企业的大量攻击。因此，只要你和事实站在一边，那就很好。
到目前为止，人们对浑水的了解其实知之甚少。该公司的网站上除了多年来发布的大量做空报告，没有任何注册信息，更没有公司的具体地址。
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