【华泰环保王玮嘉团队】环保行业2017年中期投资策略——政策严，资金紧，环保龙头强者恒强

环保龙头强者恒强，“小而美”也值得关注

当下的环保行业是我国经济发展和环境污染到了一定阶段的特殊产物。借鉴发达国家的经验，子行业的集中度提高是大趋势，龙头会占据细分领域的主要市场份额，规模较小的公司未来会被收购或消亡。但是我国的特殊国情决定了很多地方性的小企业也依旧可以顽强地存在：地方政府的公用事业平台有其特殊的存在必要性，中国民营企业家更愿意独立经营自己的公司而非被收购。怎么选龙头？我们从产业链起源（上游，中游，下游）和盈利模式（t-G，t-B，和t-C）的三乘三的维度来看，公司的基因决定了公司最终赚的是什么钱，可以赚多少钱。

下游：重资产企业轻装上阵

步入“十三五”，下游重资产运营企业逐步意识到资金的占用已经成为了资产负债表扩张的瓶颈，不少具有远见卓识的龙头企业率先开辟出了独特的业务模式（PPP基金，JV，ABS）。我们判断，加息周期背景下，纯运营类资产的吸引力将减弱，企业成长取决于资源整合和加杠杆（表内/表外）能力。推荐启迪桑德（固废全产业链龙头），东江环保（危废龙头）等。

中上游：技术优势是核心盈利点

环保订单（大多以PPP的形式）因其回收期长、单个项目资产回报率相对较低的特点，参与方要么赚工程的利润（有核心的工程团队和较高的施工资质或项目资源优势），要么赚设备的钱（有独特上游技术优势），要么赚资金成本的钱（融资成本低的企业）。我们认为下半年有突出技术优势的公司将优先获益，因为：1.结合“以质为导向”的思路；2.今年环保任务重，如大气十条的考核节点等；3.监管执法体系不断完善等，都对环保技术提出需求。主要关注标的包括：南方汇通（反渗透膜技术），博世科（RTTU技术）、聚光科技（环境大数据），高能环境（生态屏障技术）等。

商业模式在创新：依旧以t-G和t-B为主，但t-C有增加趋势

1.政府（t-G）买单：企业订单的获取能力和订单落实到业绩的进度主要取决于宏观层面的环保财政开支，中观层面地方政府的稳定性，和微观层面上市公司的项目资源和执行力，推荐龙马环卫（环卫），碧水源（水环境治理）。2.企业（t-B）支付型：工业环保市场空间较大，但是下游客户支付能力是主要关注点，政策补贴落地需持续关注，推荐雪浪环境（危废）、天壕环境（赛诺水务，工业污水）。3.面向市场消费者（t-C），环保板块相关标的较少，但是相比于t-G和t-B的的盈利模式，t-C项目具有内生性增长持续性较强，且回款较快的优势，推荐迪森股份（壁挂炉放量）。

风险提示：政策推进不达预期，项目进度不达预期。

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