市场阶段性调整，继续看好转债估值修复——可转债周报20241118

在上周权益和转债市场的回调过程中，转债估值再度显现有意思的变化——从10月的“不跟涨”到11月的“不跟跌”。2024-11-11至2024-11-15，万得全A下跌3.94%，万得可转债正股等权指数下跌2.79%，中证转债下跌0.91%，百元溢价率环比微降0.80 pct，转债隐波微升0.36 pct，转债指数及估值均显现较强的抗跌性，如何看待？

股指期权IV与转债隐波的缺口在缩窄，主要系权益及转债市场量能环比变化有别。9月底至11月初权益市场的迅猛反弹中，股权期权IV跟随强劲上行，但转债隐波从低位做小幅修复后并未见显著反转，两者缺口维持在较高水平。但11月8日万得全A成交额达到2.73万亿元的阶段性高点后，权益市场的量能缓步回落，截至11月15日万得全A全天成交额为1.86万亿元落至2亿元以下，与之相对应的是沪深300 IV和中证1000 IV 至11月8日的31.12%、26.23%分别回落5.38 pct、4.23pct至25.74%、22.01%。另一方面，中证转债成交额依然维持在全天800亿以上的高位，转债隐波同期环比增加0.36pct至16.11%。

观察2023年以来权益及转债市场成交额的比较可以看到很明显的两拨浪潮——2024年3月至5月底，转债市场成交额的明显追赶；2024年9月至11月初，权益量能的快速放大以及转债的相对不跟涨。考虑当前权益及转债量能的比值仍在偏高位，权益市场继续大幅上冲的动能略显不足，而转债估值（无论是隐波还是百元溢价率角度）都还在近3年偏低水平，后市有望复刻今年3月至5月底的情景，也即权益横盘震荡，转债相对占优之下资金面改善推动转债估值继续修复。

赚钱效应也可以解释转债估值的相对抗跌。参考今年3月初至5月底的情景，虽然权益市场横盘震荡为主，但是市场赚钱效应依然较好，转债估值缓慢修复，直至赚钱效应回落至底部才开始转向压缩估值。截至11月15日转债百元溢价率为17.20%，尚处历史底部区间，而赚钱效应仍在高位震荡，对应上周转债估值相对抗跌或为正常情况。

此外，强赚钱效应之下，沉寂较久的固收+基金净值在9月以来取得显著修复，且上周虽有小幅调整，但截至11月15日，2024年以来主要类别的固收+基金平均净值相较年初均在1.0及以上，也即2024年均实现正向收益，对后市转债市场需求端的改善亦有助益。转债供给端，在经历2023年10月至2024上半年的快速收缩后，当前进入低位修复的趋势中，而我们此前讨论过，本轮转债供给收紧主要来自政策端，而权益市场进入健康平稳的运行后，转债供给的政策关口有望有序放松。转债供给的异常收紧会通过转债剩余期限介导给转债估值以压力，我们始终认为一个供需健康的转债市场，才能为估值的修复提供支撑。

近期估值修复表现分化，后市更推荐关注中等平价区间转债。9月底以来低平价转债估值修复明显强于中高平价区间，这或许与市场的直观感受有一定的差异。9月底以来似乎权益表现强势，理论上偏股型转债有更好的预期表现进而市场给予更高的转股溢价率，这在此前的历次反弹中确实如此，但本次受制于期初转债偏弱的平价和弹性，本轮反弹初期转债市场并未获得明显资金净流入，转债估值持续承压，这是中高平价估值修复偏弱的原因之一；其次，2024年中经历了一波少见的破底及破面潮，原因则是转股困难，而权益市场全面反转且预期向好之后，破底及破面转债均向债底或面值靠近，进而推动低平价转债估值强势修复。

展望后市，截至11月15日价格低于95元的转债仅剩11只，纯债溢价率小于-5%的转债仅余16只，低价转债的修复已基本完成，低平价区间估值进一步修复空间或不大。且权益市场展望也不够清晰，当前转债市场也面临较大的强赎条款压制，高平价区间的估值修复逻辑不够顺畅。90-110元平价区间的转债拟合溢价率仍处在2020年以来的30.3%分位，低于70-90平价区间的42.6%分位，修复空间仍在，且中等平价的转债普遍价格适中，向上有弹性，向下有债底，在权益市场展望不清晰的当下有更强的容错率，后市重点推荐关注中等平价区间转债的估值修复及配置机会。

上周主要股指下跌，转债市场相对抗跌。现已发行未到期可转债有543支，余额规模7,596.87亿元，已发行转债中，豪24转债、和邦转债、保隆转债、嘉益转债尚未上市进行交易，其中豪24转债、和邦转债将分别于11月20日、11月19日上市，领益转债将于11月18日网上发行。

从申万一级行业指数看，上周权益市场多数行业下跌，仅传媒行业上涨；农林牧渔、钢铁、非银金融、国防军工、房地产行业跌幅居前。转债市场同样普跌，仅建筑材料、食品饮料、轻工制造上涨，汽车、有色金属、非银金融、通信、传媒跌幅居前。

热门概念上看，上周拼多多合作商、KIMI、多模态模型、CHATGPT、中文语料库、WEB3.0、短剧游戏、AIGC、直播带货、微软合作商概念涨幅居前；雷达、创业板低价股、军工信息化、水产、一级地产商、商业航天、低空经济、海南自贸港、中航系、通用航空概念跌幅居前。

转债收盘价加权平均值为113.70，较前周周五下跌0.99%。其中偏股型转债的收盘价为138.91元，较上周五下降1.99%；偏债型转债的收盘价为107.52元，较上周五下降0.38%；平衡型转债的收盘价为116.45元，较上周五下降0.87%。从转债收盘价分布情况看，100-110（包含110）区间占比提升较明显。价格中位数为115.38元，较前周周五下降1.35%。转债市场百元平价拟合转股溢价率为17.20%，较前周五下降0.80pct。从评级和规模来看，多数评级及规模分类转债转股溢价率有抬升，A+评级上升5.55pct，10-20亿（含20亿）规模上升4.88pct；从平价区间来看，80-90（含90）元平价区间转股溢价率上升2.61pct相对明显。

截至11月15日，浙22、世运、孚日、新天、永鼎、麦米转2、瀛通转债公告提前赎回，城地转债公告赎回安排，最后交易日12月12日；华锋、华源（因将到期）、贵广、精测、松霖、盛航、银信、联得、福蓉、航新转债公告不提前赎回，贵广转债后调整赎回承诺期至2025年2月14日；新北（12）、精装（11）、震安（13）、雅创（12）、姚记（13）、豪能（12）、泰林（12）、阳谷转债（11）公告预计满足赎回条件。

截至11月15日，无转债发布董事会提议向下修正议案的公告；联创转债（到底）公告下修结果；11支转债公告不下修，包括塞力、维尔、赛特、广大、风语、光力、中装转2、晓鸣、科顺、山石、乐歌转债；11支转债公告预计触发下修，包括精工、海优、华体、兴瑞、志特、宏图、文科、福22、华特、合兴、崇达转2。

1、领益转债新券将发行

上周无新增转债发行，天润转债上市，规模9.90亿元；本周领益转债将发行，规模21.37亿元，此外和邦、豪24转债将上市，合计规模51.50亿元

2、证监会核准转债尚可，待发规模约160亿

上周无新增董事会预案、1家新增股东大会通过、2家新增发审委审批通过、无新增证监会核准，较去年同期分别-1、+1、-1、-3。

截至11月15日，共有4家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模54.72亿元左右。通过发审委的共有7家上市公司，合计规模109.57亿元。上周无新增董事会预案。

正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。

具体内容详见华创证券研究所11月18日发布的报告《市场阶段性调整，继续看好转债估值修复——可转债周报20241118》

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