华泰 | 宏观：政府债和票据仍为9月社融增长的主要支撑

具体分项数据分析如下：

1）M1同比降幅边际走阔，显示金融“挤水分”的影响有所消退，而企业现金流状况仍待改善。9月M1同比降幅从8月的7.3%边际走阔至7.4%（彭博一致预期-7.2%），而月环比（非年化）降幅从8月的0.7%收窄至0.5%，同时余额偏离趋势9.3%、较8月的8.8%仅小幅走阔，显示金融“挤水分”的影响有所下降，而企业盈利与地产需求走弱对M1的拖累仍较大（图表4）。

M2同比增速从8月的6.3%上行至6.8%，主要受非银存款同比大幅多增提振。具体看，9月M2同比增速较8月的6.3%走高至6.8%（彭博一致预期6.4%），经季节性调整后，9月M2月环比（非年化）增速亦较8月的0.7%加快至0.9%（图表6）。8月人民币存款余额环比增加3.74万亿元，同比多增1.5万亿元，主要由非银、企业部门存款同比多增1.58、0.57万亿元拉动，而居民存款同比少增3,316亿元，由此M2余额偏离趋势值2.5%，偏离程度较8月的3.1%有所收窄。9月底央行宣布下调7天逆回购操作利率（政策利率）20个基点至1.5%，同时引导存款利率同步下行，由此居民存款可能仍向理财、货基等资管产品分流，进而推升非银机构存款。另一方面，9月财政存款余额环比下降2,358亿元，同比多减231亿元，由此财政存款同比增速从8月的14.7%小幅上行至14.9%，边际提振M2同比增速。

2）今年9月新增人民币贷款1.59万亿元（彭博一致预期2.06万亿元），同比少增7,200亿元，由此，9月人民币贷款余额同比增速从8月的8.5%回落至8.1%。从分项看，9月企业短期贷款余额环比回升4,600亿元，同比少增1,086亿元，可能反映禁止手工补息的影响趋于消退。同时，9月新增居民贷款和企业中长期贷款均同比少增，显示实体经济的自发性融资需求仍待修复。具体看，9月居民短期贷款余额环比上升2,700亿元，同比少增515亿元；居民中长期贷款余额环比增加2,300亿元、同比少增3,170亿元，可能仍受居民提前还贷及购房需求偏弱的双重影响，但随着10月底前银行完成存量房贷利率的下调，居民提前还贷意愿有望边际缓解；9月新增企业中长期贷款9,600亿元，同比少增3,170亿元，显示企业融资需求仍偏弱。另一方面，9月新增票据融资686亿元，同比少减2,186亿元，部分由于中小企业更多选择票据融资，也可能反映信贷需求偏弱背景下、银行通过票据冲量。

3）9月新增社融为3.76万亿元（彭博一致预期3.6万亿元），同比少增3,722亿元。从贷款以外的分项看，9月政府债净发行1.54万亿元，同比多增5,433亿元，同比增幅高于7月/8月的2,772/4,418亿元，显示9月财政政策进一步发力。另一方面，9月企业债融资余额环比减少1,911亿元，同比少增2,561亿元，可能仍受信用债市场调整的拖累。此外，9月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的“非标”资产合计余额增加1,712亿元，同比少增1,295亿元，主要由表外票据同比少增1,085亿元拖累，可能是由于表外票据转回表内冲量。