美股科技巨头一季报：Q2及全年展望模糊 | 英博前瞻

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信、有道云等方式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿使用本资料。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。

许英博，首席科技产业分析师，010-60838704

陈俊云，前瞻研究高级分析师，0755-23835437

业绩回顾：调整后净利润同比增速首次转负，Q2及全年展望模糊。 一季度美股TOP 5科技巨头（FAAMG）合计实现营收2277亿美元（+14%），净利润363亿美元（+10%），调整后净利润同比-4%，首次转负。考虑到欧洲疫情从3月上旬开始爆发，美国则从3月中旬开始，叠加居家远程办公、线上购物、线上娱乐等对科技巨头业绩的部分拉动，科技巨头一季度整体业绩受损程度显著低于一般企业。但源于对中短期不确定性的担忧和审慎考虑，整体关于二季度及全年业绩展望整体谨慎、偏负面，苹果、Facebook罕见的未给出二季度业绩指引。短期不确定性亦导致科技巨头在成本&费用控制更为积极，包括：减缓新员工招聘速度、压缩部分业务营销支出、优化服务器利用效率等。

细分业务：线上服务、云计算等受益明显，在线广告、智能手机、硬件供应链等显著受损。 源于疫情期间居家隔离，远程办公、在线购物、在线娱乐等需求快速增长，亚马逊电商业务同比+24%，苹果服务收入同比+17%，上层应用增长亦带动底层云计算（AWS+30%，Azure+61%，谷歌云+52%）、PC&平板硬件设备等需求，但疫情期间，经济活动近乎停滞，硬件供应链、智能手机消费、在线广告支出、企业项目销售&交付等受到明显影响，IDC预计Q1全球智能手机出货量同比-12%。在线广告方面，Facebook、谷歌短期展望偏悲观，IAB预计北美广告二季度支出将下降超过30%。

资本开支：本轮云计算支出上行周期预计在Q3后面临不确定性。 四大巨头（亚马逊、微软、谷歌、Facebook）2020Q1资本开支合计227亿美元（同比+37%），自2019Q1以来连续4个季度增长。对于全年资本支出指引，谷歌、Facebook整体表述较为谨慎，当前数字较原来预期均有一定下调，但主要影响办公设施等，IT支出调整仍相对温和，微软表述相对积极。亚马逊虽没有明确表述，但考虑到电商、云计算等业务拉动，预计资本支出同比缩减概率较低。云计算产业链上游，服务器BMC厂商Aspeed 2~4月营收同比增速均在40%以上，并预计Q2环比+15%，Intel数据中心部门Q1同比增长40%，并预计Q2同比+25%，中国台湾ODM厂商订单能见度基本能看到Q3~Q4。我们判断，短期经济不确定性，叠加云厂商资本开支连续4~5个季度增长后可能进入自然“产能消化”周期，本轮北美云厂商资本支出上行周期预计在Q3后面临较大不确定性。

市场表现：科技巨头市值、占美股市场比重均创下10年新高。 受疫情影响，FAAMG股价亦跟随市场出现大幅波动，但源于自身业绩稳健性等，股价调整幅度显著低于大盘平均水平。目前FAAMG合计市值约5.3万亿美元，占美股市场整体、标普指数市值比重13.4%、20.9%，均创下10年新高。同时FAAMG静态PE亦达到31X，达到2017年美国启动减税时期水平。FAAMG突出的股价表现和较高估值水平，主要反映市场在波动环境中对确定性的追逐，以及宽裕流动性下美股市场风险溢价明显降低。截止2020Q1，FAAMG在手现金及等价物超过4500亿美元，相较于美股其他企业而言，其在股东回报方面仍可相机而动。中期来看，若后续欧美疫情企稳、经济恢复路径趋于明朗，美股当前这种略微极端的市值结构亦有望逐步扭转。

风险因素： 海外疫情超预期扩散风险；欧美经济复苏低于预期风险；中期个人用户消费不足、企业IT支出下滑超预期风险；国际贸易冲突持续加剧风险等。

投资策略： 美股科技巨头（FAAMG）一季度调整后净利润同比增速首次转负，虽在线电商、在线娱乐、云计算、PC硬件等部分业务受益，但在线广告、智能手机等业务受到明显拖累。源于中短期经济前景的不确定性，科技巨头对二季度及全年业绩展望较为谨慎、偏负面。企业短期业绩虽面临较大不确定性，但长期来看，本次疫情之后，个人用户线上化渗透率料持续提高，同时企业数字化转型、向云端迁移进程料将进一步加速，持续利好科技巨头。

2

一季度业绩概况：调整后净利润同比增速为负，疫情影响尚未完全体现。 一季度美股五大科技巨头FAAMG（苹果、微软、亚马逊、谷歌、Facebook）合计实现营收2277亿美元（+14%）、净利润363亿美元（+10%），若采用调整后净利润口径（剔除罚款等一次性因素），5大科技巨头中，仅微软一季度利润实现同比正增长。考虑到欧洲疫情从3月上旬开始爆发，美国则从3月中旬开始，叠加居家远程办公、线上购物、线上娱乐等对科技巨头业绩的部分拉动，科技巨头一季度整体业绩受损程度低于一般企业，其中谷歌、Facebook的在线广告业务从3月中旬开始同比出现明显下滑，苹果智能手机业务则受到部分区域市场关店停业的影响，微软硬件业务受到亚洲供应链不畅影响，亚马逊电商业务、云计算业务则受益明显。

Q2及全年业绩展望：充满不确定性，整体展望谨慎、偏负面。 关于二季度及全年的业绩指引，FAAMG整体展望较为谨慎，源于对中短期不确定性的担忧和审慎考虑，Facebook、苹果未给出全年业绩指引，微软给出相对较宽指引。具体细节方面，谷歌、Facebook预计二季度在线广告业务仍将面临较大不确定性，微软预计经济不确定性将对公司企业形成相应拖累，而苹果则对智能手机、可穿戴设备等销量展望相对谨慎，亚马逊虽然营收端展望积极，但亦表示会在抗疫方面进行大幅投入，并拖累利润表现。同时我们看到，近期英特尔亦未给出全年的业绩指引，主要源于对下半年经济不确定性的担忧。

业务分项：远程办公、在线购物、在线娱乐、云计算等受益明显，在线广告、智能手机、供应链等显著受损。 企业业务层面，我们总结发现，源于疫情期间居家隔离，远程办公、在线购物、在线娱乐等需求快速增长，并相应带动对底层云计算基础设施、PC&平板硬件设备等需求，但疫情导致的经济活动近乎停滞，亦导致和科技巨头相关的硬件供应链、智能手机消费、在线广告支出、企业项目销售&交付等受到明显影响。

• 线上购物、娱乐： 一季度亚马逊在线商店收入逆势增长24%，主要源于用户居家隔离下对必须消费品的线上购买需求推动。同时在疫情期间，公司在物流方面加强投入，3-4月累计招聘17.5万名临时员工用于物流配送。而苹果亦显著受益于用户居家期间应用内购买需求增长，当季服务收入同比增长17%。

• 在线广告： 本季度Facebook受疫情刺激，在线用户人数迎来加速增长，全系用户超过30亿人，为2019年以来的最高水平，谷歌YouTube亦实现了超过30%的广告收入增长。但广告主开支自3月开始出现明显下滑，其中电商、游戏、科技类广告相对较好，疫情影响的旅游、汽车等品类开支下滑显著。根据emarketer的预测，2020全球广告增速将回落至7%，IAB则预计Q1-Q2北美数字广告支出将出现38%、28%的下滑。短期来看，考虑到广告主的多样性以及突出ROI表现，谷歌、Facebook广告业务受损程度料将低于一般互联网企业，而中长期来看，疫情之后，广告业务线上化转移进程料将进一步加速，利好谷歌、Facebook等头部企业。

• 云计算： 受益于疫情期间远程办公、在线购物、在线娱乐等上层应用拉动，AWS、微软、谷歌等企业云计算业务均有不错表现，其中AWS增速稳定在30%以上，受益服务器利用效率提升带来的折旧政策变化，运营利润率回升至30%，Azure、谷歌云则分别同比+61%、+52%。Synergy、IDC第三方机构近期的调研显示，疫情期间大部分企业均意识到了云计算带来的IT系统灵活性、弹性，亦表示将在疫情之后加快企业的数字化转型，以及向云端的迁移进程，同时我们看到，疫情期间，相关的视频会议、在线协同办公产品用户量出现了爆发式增长，包括微软teams、谷歌meeting等。

• 硬件设备： 根据IDC统计，受疫情对供应链和销售渠道的影响，一季度全球智能手机出货量下降12%，但苹果当季手机出货量3670万台，同比持平，显示出较强的韧性。而源于远程办公、在线教育等需求拉动，市场对平板&PC需求好于预期，苹果iPad、mac等产品表现突出。但中期来看，正如苹果、英特尔、微软等企业所提到的，疫情带来的经济不确定性，将使得企业市场支出、个人用户消费在下半年均会出现较大的不确定性。

运营费用：整体相对谨慎，控制员工新增数量、压缩营销支出等。 一季度科技巨头整体运营利润率依旧保持稳定，受疫情期间各类开支的影响，环比小幅承压。对于二季度及全年，科技巨头在成本、费用控制方面表现为较为明显的倾向，主要手段包括：减缓新员工招聘速度、压缩部分业务营销支出、优化服务器利用效率等。

3

FAMG资本支出概况： 四大巨头（亚马逊、微软、谷歌、Facebook）2020Q1资本开支合计为227亿美元（同比+37%），自2019Q1低点以来连续4个季度增长。对于全年资本支出指引，谷歌、Facebook整体表述较为谨慎，资本支出较原来预期均有一定下调，但主要调整办公设施等，IT支出调整仍相对温和，而微软表述相对积极，亚马逊没有明确表述，但考虑到电商、云计算等业务拉动，预计资本支出同比缩减概率较低。