当前视点，讨论ST的意义远大于STO，当ST发挥了它的价值，真正创造了商业价值和社会价值，STO就一定会出现。
要点速览
1. 资产上链现在还不现实，但是未来一定是方向，现在主要还是要依赖线下认定。
2. 做STO时，很重要的一个环节就是资产定价和Security Token的价格计算。
3. ST 和 UT 的生成标准和一些背后的要求其实都是不一样的，当前主要的标准协议推动方包括 Polymath 、Harbor，甚至包括以太坊的 ERC 1400 协议。
近日，标准共识STO首席研究官李自鹏做客「火星财经创始学习群」，做了主题为“STO 的前景及困境”的分享，同时与轮值群主范俊杰进行了深度对话。
李自鹏认为，当前视点，讨论ST的意义远大于STO，当ST发挥了它的价值，真正创造了商业价值和社会价值，STO就一定会出现。
不同于 utility token，ST的应用场景会更加丰富，因为它不仅可以是股权，还会发行债券，ABS这些。 它的含义比 ICO 更多，并且项目方背后往往还需要有实物资产。
李自鹏进一步指出，短期内交易 Security Token 的交易所，比如 tZero 等，流动性可能并不会像现在的 Utility Token 交易所那样理想。STO走到公募阶段，目前看还需要时间，等待监管措施。
以下为李自鹏分享内容，由火星财经（ID：hxcj24h）整理：
大家好，很荣幸借着这次机会跟大家分享一下我们对于STO的实操经验，比如流动性的解决方案、通政经济设计、资产定价方法等。
目前STO是一个比较火的方向，不仅是监管方、学者，还是业内的项目方和研究机构都在讨论STO。在开始这个STO分享之前我想先分享最近业内的两种声音。
关于STO，现在业内主要有两种声音：
一种声音是反对派，认为STO其实是新瓶装旧酒，是披着ICO外壳的新式骗局。
包括最近也有一些业内的大咖告诉大家STO本身存在的一些困境，可能会认为是割韭菜的另外一种方式。
另外一派就是支持派，他们认为STO是未来的趋势，未来将是STO的天下，是区块链第三个行业浪潮
。
这个也是目前大家主要讨论的话题，但是我们认为 ICO 市场的合规其实是一个大势所趋，也就是说先不去讨论STO中的“O”，ST一定会是未来的趋势。
因为“O”，也就是公开市场交易Offerings的场所、法规等是不确定的，但ST是更确定的，并且已经有不少的案例完成了ST化。
当前视点，讨论ST的意义远大于STO，当ST发挥了它的价值，真正创造了商业价值和社会价值，STO就一定会出现。
传统的ICO市场，就是因为没有监管措施，导致大家都没有一个通用的游戏规则去遵守，这导致投资人、项目方都处于一种不安全的状态。一些Token Fund 会发现他们投的很多项目，最后都没有真正去实现当初在白皮书所描述的梦想；投资者发现，不仅一些项目方在割韭菜，而且他们还联合部分 Token Fund、部分媒体、交易所，一起去做违背投资者利益的事情，关键是事后也并没有受到制裁和惩处。
ICO的合规，本质上是那些原本就非常类似于证券的Token，按照证券法去合规，也就是所谓的ST，Security Token。那我接下来重点分享下ST的实操方面的经验与感悟，希望对大家有帮助。
STO的合规流程
这个仁者见仁智者见智，如果说原来的ICO乱象是站的话，合规的“跪”可能是圈子里每一个人都希望看到的。这里主要说的是涉及到金融相关的方面，区块链技术是另外一个话题了。
不同于 utility token，ST的应用场景会更加丰富，因为它不仅可以是股权，还会发行债券，ABS这些。 它的含义比 ICO 更多，并且项目方背后往往还需要有实物资产。
ST（证券型通证）会对应着现实中的某种金融资产或权益，比如公司股权、债权、黄金、房地产投资信托、区块链系统的分红权等，简单来说，就是把你所有的资产，包括不动产都 token 化，然后根据各个国家的证券法，合规地进行注册、审批、募资、上市等活动。
同时会发现 ST 和 UT 的生成标准和一些背后的要求其实都是不一样的，大家可以看下图。当前主要的标准协议推动方包括 Polymath 、Harbor，甚至包括以太坊的 ERC 1400 协议。
他们背后都会要求这些地址做 KYC 或者 AML 认证，也就所谓的反洗钱，甚至会要求一个投资人的黑白名单。举个最简单例子，可能会要求一个地址对应的这个用户 A 不能向用户 B 去转账，甚至 A 账户下面不同的这个账户体系里面也不能相互转，所以和这些相应的标准会比 UT 更加复杂。
STO的流程
大家可以看上面这张图，STO 的流程主要分为六步：
第一步主要是前期的战略规划和筹备。比如说白皮书、通证经济设计等。通证经济设计这一块很多思考工作要做，比如要不要发双 Token、ST/UT 的应用场景设计、发多少 ST 等。
第二步是法律合规方面和财务合规方面，以美国市场而言，项目方需要了解SEC的证券法，比如 Reg D/S、Reg A等法规，不同的法规有不同的私募要求，面对的私募对象也不同。
第三步是要确定募资方案，需要去规划潜在投资人募资对象、兑换比例、募资金额、稀释股份比例等。
第四步是生成Secuirty Token，需要选择一个相对靠谱的发行平台，它可以帮助项目方完成Token的生成、确定分红机制的智能合约、KYC或AML 认证、投资人白名单等。
第五步就进入了真正的私募环节，因为是私募，只需要按照Reg D/S的要求申报相应的材料即可。
第六步就是上交易所。
ST在房地产场景的案例分析
ST的应用场景不仅仅局限于股权ST化。它还有更多的场景，房地产就是一个代表，因为传统的房地产流动性并不好，ST可以帮助增强一部分流动性。
房地产的ABS、REITS，包括房地产基金都可以利用ST的可编程属性来增信，利用可分割属性增强流动性。
由于我们分析师团队除了我之前做股权外，还有来自穆迪、中国邮储银行总行、大公国际的同事，他们之前对房地产产品的设计、评估非常熟悉，所以我们也接到了很多找我们做STO咨询方案的客户。
事实上我们目做的一个关于STO的项目，就是做房地产物业管理的。我可以大概分享一下这个项目的方案，希望对大家有参考。
我们在深度了解公司业务及商业逻辑之后，设计了一个基金份额做STO的方案。这样有几个好处：
第一是可以通过ST募得的资金，就成为了这个Capital的永续资金，可以支持基金持续运作；
第二是，中间可以不利用股权去做ST，因为一家房地产基金重要的资产在于它基金持有的Portfolio，而非基金公司本身，这样对于投资者的增信更加明显；
第三，我们利用Security Token的可编程特性，可以充分将传统基金的优先、劣后等条款都写进智能合约中，保障投资人利益。
资产上链现在还不现实，但是未来一定是方向，现在主要还是要依赖线下认定。
同时，不同于一般的STO项目，该项目的SecurityToken不是一次性生成发售的，而是分为8次“挖矿”产生，每次产生10%的SecurityToken。这里的“挖矿”，是指将GP的业绩指标写进智能合约里，只有当前面一期基金回报率超过一定比例，才能生成下一次10%的ST，再进行销售。
这样，后面投资这个项目的投资人会更有动力认购基金份额，因为前面基金的业绩是得到证明的，GP的管理能力是通过实际业绩验证过的。实际上，这样设计，不仅投资人的利益得到了保障，而且基金募集的资金是比原来一次性出售70%或80%更多的，因为后面认购基金的净值是远高于1的，所以撬动的资金量是更大的。
做STO时，很重要的一个环节就是资产定价和Security Token的价格计算。
由于这个项目是一个基金发STO的项目，所以我们对Security Token价格的计算采用了传统的NAV模型，就是基金净值的计算方法。这个项目的资产可以分为四类：
1）现金及现金等价物，包括比特币和以太坊；
2）一级资产：已购买/租赁物业所对应权益资产；
3）二级资产：持有的其他项目的SecurityToken，且此Security Token已在中心化或去中心化交易所公开交易；
4）三级资产：持有的其他项目的SecurityToken，且此Security Token未在中心化或去中心化交易所公开交易，流动性较差。
算出来，每类资产的NAV的计算方法不一样，有的参考公允价值，有的参考过去一周的平均价格，最后再减去负债，就得到了总的NAV。
算出来总的NAV，再处以发行的Token数量，就可以得到了ST的价格。还可以按照永续债模型：PV=CK/Y计算。
上面两种方法是我们在做基金类发ST使用的方法，当然也有一些资产发股权的，比如一栋楼，可以采用DCF模型、公允价值等来做定价。
问答环节：
Q1：目前来看，STO可能会吸引传统机构资金入场，但最终最终接盘的，短时间来看还是韭菜们。所以，如果没有新散户入场，STO是不是有点后继乏力？
A1：几乎所有的资本市场是零和游戏，你赚的钱，就是别人失去的。
Q2：STO跟传统的ABA\REITS相比的优势？
A2：传统的ABS和TERTS难的有两点，一个是真实资产认定，因为结构很复杂，涉及信托、银行、基金等好几层，最后的投资者是很难去对资产做认定的，很可能资产的真实形况并非宣传的那样，而区块链的资产上链，利用溯源、不可篡改等特性，可以解决这个问题。
另外，中间现金流的划转、多层优先/劣后的收益分配，都可以通过智能合约提前写好。这样在募资的时，是一个很强的增信，同时提高了持有人的基金份额流动性。
Q3：STO的流动性怎么样？
A3：大家对于 STO 的流动性还是有一些疑问也很正常，毕竟投资人变成了门槛较高的合格投资人。短期内交易 Security Token 的交易所，比如 tZero 等，流动性可能并不会像现在的 Utility Token 交易所那样理想。STO走到公募阶段，目前看还需要时间，等待监管措施。
但目前我们也探索了一些解决方案。主要有两种解决方案，一种是设计双Token，一种是去一些合规的平台上去交易。
我们在实践中给的咨询方案，有的会建议项目方设计Security Token &Utility Token 的双 Token 体系。这样Security Token 负责合规和募资的，Utility Token负责体系激励和流动性。UT可以选择Coinbase这样的交易所去上，只需要设计一个UT/ST的兑换/分红关系即可。UT和ST各行其职。另外一种，就是可以选择Bancor协议等去中心化交易所，或者是Templum Markets等交易平台。这些都是切实可行、被实际案例验证的方案。
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