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来源：姜超债券研究
上周美日股市下跌，欧股反弹，韩、印、港等新兴市场股市普遍下跌，黄金和石油上涨，金属价格普跌，国内股平债涨。
最近在外路演，大家最喜欢问我的问题就是“你如何看待新周期”以及“你如何看待房地产”？
对新周期的憧憬来自于经济反弹和股市上涨，自16年1季度GDP增速在6.7%见底以来，目前已经连续1年半企稳回升，似乎持续下滑了7年的中国经济增速有了L型见底的希望，与此同时，得益于供给侧改革改善上游行业盈利，中国股市创下16年1月以来的新高，是不是只要坚持收缩供给，未来就是康庄大道？
经济学研究的最基本问题是供需关系，其影响体现为数量和价格的变化，而在宏观上代表产出数量的指标是GDP，而代表价格的指标是通胀。从理论上说，如果需求不变，那么供给收缩会降低均衡时的数量，但会提高价格，也就是体现为GDP下降、同时通胀上升，而这是典型的“滞胀”。但是我们观察中国经济过去一年多的表现，体现出的是“量价齐升”，一方面商品价格大幅上涨，另一方面GDP增速回升，钢铁、发电、有色金属的主要工业品产量创新高，这说明供给并没有真正收缩，经济回升的根本动力还是需求的扩张，问题是需求从哪里来，是不是新需求？
我们总结过去10年中国经济的驱动力，发现最根本的动力来自于房地产，房地产销售是最重要的领先指标，而房地产投资是与工业增加值增速长期最吻合的指标。而我们在年初判断中国经济见顶、房价见顶，其实是基于对房地产市场长期见顶的判断，因为无论从人口老龄化、房产在居民财富中的极高比值，房价的全球比较等常识来观察，中国的房地产市场已经极度泡沫化，加上政府对房贷的收紧，地产市场即便不在顶部也离顶部不远。
但是在中国，常识就是用来被打破的，今年上半年的中国地产销量又创出历史新高，三四五线城市接力一二线房价大幅上涨，这不可思议的一幕是如何发生的？
过去一个月我到香港路演，大家给我讲了香港房地产市场的神奇故事。今年在港铁南昌站，距离中环三站地，新房每尺楼价高达两万五千港币，大约相当于每平米25万港币，但是在离中环两站地的奥运站，二手房价每尺也只有壹万五千港币，两者相差60%。为什么新房贵那么多大家还抢着买？一方面新房有契税等优惠，但更重要的原因是香港新推的土地大都被大陆房产商高价拍走了，而香港地产商对高地价比较谨慎，手里面积累了大量的现金没地方花，就给大家买新房提供融资，因此买新房只需要提供一成首付甚至零首付，而二手房受政府严格监管需要提供五成首付，所以香港的高房价其实是杠杆下的蛋，而零首付以前只在97年出现过。
而回到中国的房地产市场，14年的居民的新增中长期贷款只有2.2万亿，15年升至3万亿，16年激增至5.7万亿，再加上8千亿公积金贷款，16年居民与地产有关的贷款达到6.5万亿，几乎一半的地产销售都靠贷款，而当年中国的GDP也就在70万亿出头。
我们以为，经过16年的狂飙之后，加上政府对房贷监管的全面趋严，17年房贷会出现明显回落，地产市场也会大幅下滑。但是没有想到的是，我们的金融体系善于创造奇迹，17年前七个月，居民房贷基本上停止了增长，但是居民短期贷款飙升至1.06万亿，同比激增7500亿。前七个月居民商业贷款总量达到4.3万亿，同比上升27%，而这应该是地产市场依旧繁荣的根本原因，居民还在疯狂加杠杆。
通常，居民的短期贷款主要是汽车贷款，然而今年前七个月的国内汽车销量没有增长，这说明激增的居民短贷很可能流入了地产市场。通常居民消费贷会记入个人的征信记录，但是很多银行发明了以信用卡为基础的信用贷，最高额度可以达到30万，不用任何抵押，只要求稳定收入，而且可以先息后本，这样在央行征信中不显示贷款余额，只显示每月流水，而且由于最初显示的是利息支出，所以可以将个人收入大幅放大，同时申请几家的信用贷就可以凑齐购房首付。
最近胡润财富报告公布中国大陆拥有千万资产的高净值家庭达到147万户，其中比例最高的北京每83人中就有一个人拥有千万资产。而统计局公布16年北京人均GDP11.4万元，人均可支配收入5.2万元，即便假定普通一家三口都赚钱，不吃不喝一年赚16万，也要工作50年才能达到1000万。而在过去两三年，由于房价普遍翻了一番，只要胆子大敢于向银行贷款，基本上一辈子的收入都赚出来了。马克思说为了50%的利润资本就会铤而走险，而这几年房地产市场的利润哪止50%？
09年的4万亿给中国企业部门加了杠杆，在回光返照两年以后，中国的企业部门用了6年时间慢慢还债。15年中国居民在股市上融资融券加了2万多亿的杠杆，在短期牛市以后就急转直下，靠着政府巨资入场才慢慢止跌。而这三年中国的居民部门加了20万亿的杠杆，居民部门的总负债已经达到42万亿，居民负债占居民收入的比重超过90%，问题是居民部门还能借多少钱，加多少杠杆？
我们在香港的时候，人生第一次遇到10级台风，但是当天中国的企业还在照常开业绩发布会，中国的研究员还在开会。中国人的勤奋举世无双，但是如果大家的聪明才智都用来投机上，用在地产泡沫上，只会在错误的方向上越错越远。中国不缺优秀的企业，阿里、腾讯、华为都是各自领域的世界级企业，但如果在阿里、腾讯和华为工作都比不过炒房的，那对中国企业的发展是有利还是伤害？
房子是用来住的，不是用来炒的！我们看到，监管部门已经开始动手严查信用贷、尤其房抵贷，而央行收紧货币政策以后，房贷利率已经突破5%，那么靠杠杆起来的地产泡沫还能维持多久？
如果新周期还是建立在杠杆之上，那到底是新周期还是新杠杆？
只有潮水退去，才知道谁在裸泳。我相信常识，只有地产泡沫消灭以后，大家不靠投机致富而是靠工作努力致富，才会有真正的新周期。
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