刚刚，聚灿光电创业板IPO过会。值得一提的是，聚灿的净利润依赖补贴，占比为98.6%，相当高。
不过，从这个过会案例来看，政府补贴占比高，不会影响上市。本案，以“行业共性、同行公司比例更高”解释这个问题，成功通关。
这是最好的时代，也是最坏的时代。这句话用来形容LED行业，再合适不过。
聚灿光电，主营LED芯片及外延片的销售。2014年-2016年，聚灿光电实现营收2.96亿、3.5亿和4.8亿，2015年及2016年营业收入分别较上年增长18.81%和 36.61%。
2017年，是LED市场回暖的一年，年初掀起了一波上市热潮，三雄极光、得邦照明、光莆股份、华荣股份纷纷登陆资本市场。
但是，对于LED上游的芯片企业来说，又是竞争进入高度白热化的一年。目前，LED芯片行业几乎形成了寡头垄断之势。
如果其他LED芯片企业再不登陆资本市场，剩下的很可能就会被洗牌出局。
聚灿光电寻求IPO，也意在产能规模快速扩大，为自己争得喘息机会。
然而，聚灿光电却有几处表现异常，被监管层抓到，刨根问底：
一是，销售价格连续三年下滑，毛利率下滑但仍显著高于同行巨头，这正常吗？
二是，监管层还专门问到，依靠政府补助，撑起了利润，2015年政府补助占利润总额的比例高达98.6%，这合理吗？
三是，历史曾有减资行为，有无正当理由，会不会产生重大影响？
“行业大洗牌了，硬着头皮也要上！”
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IPO上会
监管提出询问的主要问题
本次上会，发审委会议提出询问的主要问题：
1、根据申请文件：
（1）2015年发行人同行业上市公司中部分公司出现业绩亏损，而发行人依然保持盈利状态，请发行人代表说明与同行业上市公司的主要差异，业绩变动幅度与上述公司不相一致的原因；
（2）2017年上半年度发行人芯片毛利率为31.32％，较2016年上升约15％，请发行人代表说明芯片毛利率上升的原因及合理性。请保荐代表人就上述事项说明核查过程及核查意见。
2、报告期内，发行人产品销售的毛利率持续远高于同行，申报材料披露主要原因之一是公司的部分生产设备系购置的二手设备，其购置成本远低于新设备，
请发行人代表说明：
（1）二手设备的交易途径、是否通过中间贸易商、中间贸易商成立时间、实际控制人基本情况、与公司建立关系的途径和背景，二手设备的实际出让方是否与公司直接谈判确定交易细节；
（2）购置二手设备对公司产品性能的影响；
（3）二手设备折旧年限的确定方法；
（4）MOCVD设备采购的政府补助政策及报告期内对发行人业务的影响。请保荐代表人就上述事项说明核查过程及核查意见。
问题一
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收入增长，净利润下滑
毛利率为啥高于同行？
聚灿光电，2010年成立，主要从事LED芯片及外延片的销售，其中，外延片是做LED芯片的基础材料。
聚灿光电处于LED产业链上游，产品应用于背光源及照明等中高端领域。
2014年-2016年，聚灿光电实现营收2.96亿、3.5亿和4.8亿，2015年及2016年营业收入分别较上年增长18.81%和 36.61%。
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从收入总量上看，收入稳中增长；从收入构成上看，芯片占比大，但占比逐年下滑，外延片增长迅猛。
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虽然收入稳步增长，然而净利润却并未同步增长。2014年-2016年，净利润分别为5,704万、2,341万、6,060万。
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其中，2015年净利润出现了大幅下滑，下滑幅度近60%。
聚灿光电表示，这是受2015年LED行业上游产能过剩，行业竞争加剧影响，芯片销售单价连续下滑，且销售价格下跌幅度超过单位销售成本的下跌幅度，造成“增收不增利”。
报告期内芯片销售单价分别为314.83元/片、224.9元/片、143.51元/片，下滑幅度为28.55%和36.20%。
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据数据显示，2015年上半年，就有22%的LED企业陷入亏损，连巨头华灿光电也不例外。
这时，监管层提出了一个非常“尖锐”的问题：2015年行业不景气，华灿光电都亏损了，你仍然保持盈利，凭啥？有没有虚增收入、虚减成本？
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这点，聚灿光电没有特别解释。
当然，随着行业竞争加剧，聚灿光电的毛利率也出现了异常：波动性大，且显著高于同行业毛利率平均水平。
2014-2016年，灿光电报告期内的主营业务毛利率，分别为35.34%、28.02%和22.49%。除了三安光电外，这毛利率水平也秒杀了华灿光电。[2]
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毛利率的异常，监管层也给予了高度关注，但聚灿光电只解释自己与同行业的毛利率水平接近，未作更多说明。
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问题二
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是不是依赖政府补助？
2014-2016年，聚灿光电的营业利润分别为3852万、621万、3554万。但是，利润总额却为6503万、2716万、6945万。
很显然，从营业利润到利润总额，这中间增加的营业外收入部分，让聚灿光电的营业数据变得漂亮了。
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据披露，聚灿光电的营业外收入，主要来自政府补助。因此，监管层对此提出问题：你对政府补助有没有依赖？
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对此，聚灿光电是这么回复的：
2014-2016年，政府补助金额分别为2533.8万、2678.37万和3320.45万，分别占当期利润总额的38.96%、98.6%和47.8%。
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但实际上，这个政府补助金额，是被分摊到报告期后的金额，实际政府补助金额为5,213.60万、1,926.07万、1,405万。（政府补助逐年递减）
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这里要和大家解释下，为何政府补助的金额有差异。这是因为政府补助通常分为“与资产相关的”和“与收益相关的”。不同的性质，记账方法不同。
“与资产相关的”政府补助，通常用来购置长期资产，计入递延收益，待资产达到预定可使用状态时，随着资产的折旧或者摊销转入营业外收益。
而“与收益相关的”政府补助，如技术研发补贴、上市奖励款、国内专利补助等，可计营业外收入，影响当期损益。
在本案中，聚灿收到的政府补助中，近70%为“与资产相关的”，主要用来购置MOCVD设备（生产用的固定资产）。
所以，聚灿表示，自己收到的政府补助逐年递减，算不上依赖。自己也是拿去买生产设备，是扩大规模生产之举，其他LED企业也有政府补贴，自己不是个例。
例如，三安光电计入当期损益的政府补助占利润总额的比例不到30%；华灿光电则约为1倍左右，德豪润达则高达2.8倍-7.7倍。
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看到这里，这与外界媒体解读的“严重依赖政府补助”，还是有点差别的。
问题三
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减资后立即债权增资，为啥？
据披露，2010年4月，鑫谷光电和实际控制人设立发行人前身，注册资本2.5亿元，并约定分期到2012年4月缴足出资，鑫谷光电持股95%。
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但是，2010年9月，鑫谷光电以“行业出现波动”为由，将股份转让给金谷包装。
而后，在2011年6月进行了1.2亿元的减资。但1个月后，又引入了4名自然人（孙永杰、徐英盖、殷作钊和郑素婵）通过债权增资1.1亿元。
一般来说，增资常见，减资少见。减资通常都有特定目的，如：出资不实而减资、股权调整而减资、减少股东人数而减资等等。
以往IPO企业中，因减资问题被监管层问询的，举几个案例看看：
1）北新路桥，为了获更高级别的资质，先增资，后减资；
2）嘉事堂，因连续收购多家子公司导致注册资本增加，后为了提高资产收益率而减资；
3）科华恒盛，历史沿革中存在多次增资、减资行为，主要是股权激励和人员流动导致的，为了规避老《公司法》规定，而采用减资方式，让原股东退出。[5]
无论哪种减资，一定要和监管层说明白，为什么减资，减资的影响大不大，有没有潜在风险。
所以，聚灿这次这么玩股权转让，监管层也对此发问：你咋这么折腾？是不是出资不实？这4个自然人跟你有没有关联关系或同业竞争关系？有没有风险？
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然而，我们并没有看到聚灿对历史沿革的完整描述，似乎是把这段历史PASS掉了，也未发现这4个自然人是怎么对聚灿形成债权的，减资的理由更是无从找起。
只是看到聚灿披露，孙永杰是实控人潘华荣的表弟，在聚灿并无任职，殷作钊、徐英盖则是聚灿任职董事，郑素婵则没查到任何资料。
他们虽作为关联自然人，但所控制的企业和聚灿并无关联交易，也无同业竞争关系。
到底这中间有什么爱恨纠葛，不得而知，但减资问题大家一定不要忽视。
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尾声
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本案写作参考材料如下，特此鸣谢：
[1]聚灿光电靠政府补助能走多远 主营产品售价连续下滑，北京商报，2017-03-20
[2]“迟到”的聚灿光电 还能否搅动“芯”市场？，赵辉，2016-01-19
[3]以“大规模定制化” 突破LED照明产业亏损困境，南京日报，2015-12-25
[4]LED行业集中度进一步提高 行业“寡头”格局在形成，中国安防展览网，2017-08-23
[5]IPO企业上市解决之道，投行小兵
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