【重点研究】
LED行业：无惧芯片价格下跌，行业繁荣持续
近来市场对LED芯片价格下跌以及行业产能过剩又出现担忧，近日我们与行业上下游企业进行交流，认为行业2018年仍然景气，下游不管是显示还是照明空间仍然广阔，不必因为短期价格下跌而对行业失去信心。
联系人：
刘翔 18665896097
刘尚18217412289
1、价格是表象，下降才正常。认为价格降低一定带来毛利率下降只是用静态的思维思考问题，实际企业经营中，毛利率并不会仅因为价格下降十个百分点就会跌十个百分点。毛利率取决于两个方面，价格和成本，像LED这样的泛半导体行业，有着类似半导体摩尔定律的成本下降规律。十年前，LED二寸芯片每片价格在2000元左右，到2012年已经跌至600元，到2016年甚至跌至150元，芯片价格每年复合降幅在20%以上。
但是各芯片企业并没有因为价格大幅下降而毛利率剧烈下降，因为芯片制造的各种原材料价格也在下降当中，以蓝宝石衬底为例，2012年二寸蓝宝石衬底价格接近200元，到2016年已经跌至25元左右，降幅更为剧烈，芯片原材料成本的降低很大程度抵消了价格降低对毛利率的负面影响。
再者，技术的进步与规模效应也会持续带来单片产出量的提升与单位成本的降低，按片算的价格降幅并不明显，这样对芯片厂营收和利润影响幅度有限。历史上芯片大厂经受住了价格下跌的严峻考验，这一次价格下降没有什么特别的地方，我们理应对大厂营收和利润稳定增长保持信心。
2、实际扩产产能并没有看起来那么大。虽然各家芯片厂抛出了庞大的扩产计划，但是我们判断实际扩出的产能并不会有字面上那么大。一方面各家扩产周期并不是固定的，作为产业久经沙场的参与者，他们早已经有产能过剩带来行业萧条的惨痛经验，不会贸然扩产；另一方面，作为理性人，他们会达成一定的默契，在扩产中适当控制产能释放的节奏，使得行业产能处于类似纳什均衡的状态。
此外值得关注的是，老旧产能也在淘汰中，早些年间的Veeco K465系列以及Axitron对应的同代产品都已经跟不上新机台的生产效率与性价比，在被逐步替换。芯片价格逐步下降也使得产能在二十万片以下的芯片厂逐步被挤出市场，整体而言，行业实际增量产能可能远不及各家公布的扩产计划总量，将保持在一个合理的增速。
3、芯片价格下降刺激下游应用继续渗透。2017年一直到三季度，芯片价格保持稳定，一定程度上抑制了下游的发展。特别是芯片成本占比较大的小间距显示屏，2017年增速略有放缓，芯片成本居高不下是一个重要原因。随着行业产能释放、芯片价格降低，将带动LED显示屏价格走低，进而激发更多的显示屏应用场景，小间距大范围应用成为可能。照明也如此，目前LED照明渗透率仍远未到顶，价格下降将使得LED灯具更具竞争力。此外，深紫外、红外等不可见光市场逐步打开，芯片价格下降也是重要原因。
4、未来MiniLED和MicroLED应用一旦打开，现有关于产能过剩的讨论都是伪命题。MicroLED未来可能的应用领域有小微尺寸和大尺寸TV面板等，MicroLED一旦应用到手机屏幕上，仅仅10%的渗透率，每年消耗的外延片就达到1.8亿片2寸外延片（数据来源自三安公开演讲），超过目前全行业产能。如果说MicroLED的应用还需观察外，MiniLED则已经近在咫尺了。明年开始MiniLED将被用于手机和电视面板背光上，背光芯片消耗量将从数十颗上升至数以万计。MiniLED与MicroLED将成为LED行业未来发展的重要驱动力，也是芯片行业的重要机遇，值得重点关注。
5、短期因素：上游设备商专利纠纷阻碍行业扩产。中微与Veeco的专利纠纷虽然最后还是会和解，但是目前还未看到明确的时间表，使得有扩产意愿的芯片厂，扩产计划停摆。若短期内无法和解，行业2018年的大部分扩产计划无法如期进行。这一事件延缓了行业产能扩产的步伐，2018年行业新增产能相当有限，也使得芯片供不应求的局面将持续。
综上，芯片价格下降并不是问题，我们更应该关注行业格局的变化与未来的发展趋势。芯片价格降至少对大厂是好事，技术优势与规模效应使得他们在价格处于低位时仍保持合理的利润，挤出竞争力不强的二三线芯片厂，继续扩大市占率，行业更加集中。芯片价格降也激发下游应用持续拓展，拉动行业持续成长。
具体参见我们的报告： http://dwz.cn/78cR2x
《生益科技深度报告：周期性辩驳与成长性预测》
生益科技不是周期性公司。与典型周期性公司相比，生益科技业绩成长性好、不存在巨额资本投入后的折旧摊销问题、下游需求旺、业务壁垒高，是电子板块预期差最大的投资标的之一。
原材料供应偏紧有利于行业集中度和覆铜板价格提升。我们测算电子铜箔、电子玻纤布供应在2018年底前将持续偏紧，覆铜板行业集中度高，生益科技作为全球中高端覆铜板龙头，将受益于原材料价格上涨所带来的行业集中度和产品价格双重提升机会。
国产替代提供核心成长动力，下游爆发开启黄金成长周期。中国大陆在成本、资本、能源、政策、土地等方面的比较优势，全球PCB产业加速向大陆转移。目前台湾、日本企业已经步入总体停止增长、甚至负增长的阶段，大陆内资企业凭借两大优势：设备新、资本和政策扶持，不断扩大产能开发新产品并提高自动化程度；采取小批量、多品种的灵活生产模式，产能利用率高，盈利能力更强。汽车电子、服务器、小基站、智能音箱、LED、消费电子等细分行业，未来三年就将给大陆覆铜板行业带来约55亿美元的增量市场空间。覆铜板领导企业将迎来高速成长期。此外，生益科技在盈利能力、现金流和营运能力指标上比竞争对手具有优势。
生益科技的核心竞争优势：一是覆铜板壁垒高，公司设有行业唯一的国家工程技术中心，研发投入领跑市场，高频板和封装基板推出在即；二是灵活性高，公司采取小批量多品种战略，订单集中度低，产能利用率显著高于主要竞争对手；三是供应链管理前瞻性强，与上游绑定，合理增减原材料库存，设有专门部分对接下游客户提供技术服务，携手创新。
投资建议：我们预计，生益科技2017/2018/2019年净利润10.60亿、14.30亿、19.75亿，对应PE17X/14X/10X，买入评级。
风险提示：下游需求不达预期、产能扩张不达预期
具体参见我们的报告： http://dwz.cn/78cYE4
《长电科技深度报告：封测行业景气再临，长电科技扬帆起航》
星科金朋整合初显成效，封测国家队扬帆起航：自长电科技并购星科金朋以来，公司通过一系列复杂的组合拳，推动整合初现成效。从业务规模来看，2016年长电科技的全球市占率为11.2%，排行全球第三；从国家战略地位来看，9月30日公告的定增完成后，大基金会成为长电科技的第一大股东，长电科技也将承载国家封测产业发展的重任；从产业地位来看，长电科技和中芯国际的密切合作，契合了虚拟IDM的产业概念。国内第一封测厂和第一晶圆厂的合作将极大地促进彼此的发展。
封测行业景气度再临，长电科技提前卡位：我们预计封测行业在2018年将迎来价量齐升的一年，判断理由有三：半导体的部分细分市场如存储、汽车电子呈现高增长态势；以异质整合为最终方向的先进封装趋势使得封测行业的价值量提升；随着并购整合，封测行业的集中度增强，企业话语权提升推动涨价。而长电科技在细分市场、先进封装领域布局完善，将在未来的涨价潮中最为受益。
产能利用率提升带来业绩翻转机遇：原长电科技业绩稳步增长，长电先进和江阴本部的定增项目将持续带来业绩增量；JSCK的SiP业务随着大客户放量，产能利用率将维持高位；而星科金朋方面，过去数年间下游市场超70%在智能手机领域。而近两年公司积极导入存储器、汽车电子、比特币挖矿机处理器等领域的新客户。通过切入增速快潜力大的市场，有效降低了下游市场的集中度，从而提升产能利用率。同时，2017年9月底，星科金朋江阴厂搬迁完毕，产能利用率开始爬升。我们预计2018年星科金朋可以实现盈亏平衡。
轻装上阵，长电开启债务瘦身：长电科技自并购星科金朋以来，负债金额居高不下。2017年三季报，长电科技的资产负债率高达70.12%，远超行业平均水平。为了降低资产负债率，公司也积极通过定增等方式归还贷款，并申请低利率贷款进行债务置换。目前公司债务利率主要位于6%-8%之间，而我们预计国开行等政策性银行给到公司的利率仅为2%左右，后续公司通过一系列的贷款归还以及债务置换，可以有效降低财务费用。进而提升业绩表现。
盈利预测和投资评级：预估公司2017-2019年的EPS为0.23/0.79/1.19元，对应PE为101.06/29.32/19.48。首次覆盖，给予“买入”评级。目标价31.6元。
风险提示：星科金朋整合不及预期；下游应用需求不及预期；新客户拓展不及预期。
具体参见我们的报告：http://dwz.cn/78IwXG
【重点公告】
2017年12月22日
华灿光电：二级全资子公司蓝晶科技（义乌）和全资子公司华灿光电（浙江）共收到2017年第四季度产业发展补助资金5000万元。
艾比森：签订中超联赛赛场LED全彩显示屏官方供应商赞助协议之补充协议。
国光电器：非公开发行股票申请获得中国证监会核准。
2017年12月21日
士兰微：子公司士兰集昕获得2017年集成电路重大项目补助资金5,000万元。
三安光电：全资子公司三安集成收到中央财政预算补贴第一期财政补贴款3,284.08万元。
2017年12月20日
长电科技：收到政府补助资金1,004.20万元。
三安光电：收到火炬管委会拨付的30台腔MOCVD（4吋机型）设备进度补助款9,313.5万元。
木林森：公司决定减少对和谐光灿的出资额，由和谐光灿向公司返还已实缴金额50,000万元。
崇达技术：公布公开发行可转换公司债券发行结果公告。
2017年12月19日
弘信电子：公司竞拍取得国有土地使用权，成交金额1852.00万元。
艾比森：公司员工持股计划设立时的资金总额上限为4,500万元，合计不超过110人。
洲明科技：公司本次限制性股票激励计划预留授予部分的实际授予数量为3,790,000股，授予人数为105人。
纳思达：公司非公开发行股份数量51,640,230股，发行价格27.74元/股，募集资金总额14.32亿元。
2017年12月18日
欧菲科技：拟向南昌光电资7.3亿元；向全资子公司苏州欧菲光增资1亿元；向全资子公司南昌触控科技增资3.5亿元；公司将以人民币4,500万元认购小派科技新增的注册资本人民币1,299,138元，剩余的人民币43,700,862元将作为本次增资的溢价款计入公司资本公积金；拟通过控股子公司南昌虚拟现实与红谷滩城市投资共同出资设立合资公司南昌虚拟现实主题乐园有限公司，注册资本为2亿元，其中南昌虚拟现实出资10,050万元人民币，持有合资公司50.25%的股权。
蓝思科技：全资子公司蓝思国际（香港）有限公司与国瓷材料签订《合作协议书》，拟共同投资设立合资公司长沙蓝思国瓷新材料有限公司，注册资本10,000万元，其中蓝思国际持股49%；国瓷材料持股51%。
华灿光电：拟以发行股份购买资产方式向NSL、和谐芯光购买其持有的和谐光电100%股权，本次交易的交易金额为16.5亿元。同时拟向不超过5名符合条件的特定投资者以询价方式募集配套资金，募集资金总额不超过1.87亿元；拟将公司武汉厂区产线进行优选汰换及进行整体产线资源整合，将武汉厂区部分产能转移集中至公司全资子公司华灿光电（浙江）有限公司，预计形成费用支出3,100万元。
胜宏科技：公司董事、副总经理陈勇先生、副总经理、董事会秘书赵启祥先生、财务总监朱国强先生减持计划提前终止。
