境外碳信用的RWA通证化之路

随着区块链技术的发展，RWA通证化（RWA Tokenization）正在为传统资产的流通和交易方式带来革新。根据RWA监控平台RWA.xyz数据，截至2025年1月9日，链上RWA总市值已达153亿美元，较30天前增长10.91%；从参与主体来看，资产持有者数量达到81,721个，月环比增长2.66%。 [1] 有专家预计，到2030年，全球通证化市场的规模将达到16.1万亿美元，代表全球GDP的10%。 [2]

在RWA通证化的诸多应用场景中，碳市场蕴含着独特的发展机遇。在“巴黎协定”确立的全球升温控制目标下，建立统一、高效的碳市场机制已成为国际共识。通证化有望为解决目前碳市场分散、流动性不足等痛点提供创新方案，通过提升市场透明度和交易效率，促进全球碳市场的互联互通。本文将分析RWA通证化的概念内涵，并重点探讨碳信用通证化的可能路径，包括碳信用的直接通证化及间接通证化的交易结构和法律问题。

RWA通证化（Real World Assets Tokenization）是指将现实世界中的资产转化为区块链上的数字通证的过程。这项技术让传统的资产能够被数字化和分割，从而实现更灵活的交易和流转。

举例而言，现实世界中一栋价值100亿的商业楼理论上可以被通证化为10000个通证，每个通证初始价值为100万元，代表这栋楼0.01%的所有权，持有通证就相当于拥有相应比例的房产权益。通过通证化，原本不容易分割和转让的大额资产可以被切分成较小单位，这不仅降低了投资门槛，也提高了资产的流动性。这种通证的价值直接与其背后的现实世界资产挂钩，确保了其具有实际价值支撑。

理论上，各类现实世界资产都可以进行通证化，包括碳资产、房地产、艺术品、贵金属、债券和商业设备等（请参见下图）。这种创新的资产管理方式正在改变传统资产的交易和持有方式，为投资者提供了更多元化的投资选择。

发行RWA通证与通常所说的“发币”存在一些本质区别。最关键的区别在于，RWA通证是连接现实世界资产和数字世界的桥梁，其价值直接反映背后基础资产的公允价值；而加密货币则是纯数字世界的原生资产，并不直接由现实世界资产支撑。恰恰是由于RWA通证“具备现实世界资产支撑”的特性，RWA通证被认为是一种“半中心化”的资产，它需要现实世界中心化机构参与资产的确权、托管和估值，发行方通常是明确的法律实体，需要遵守传统金融监管的相关规则；而加密货币则是典型的去中心化资产，它完全依靠区块链技术和密码学机制运行，不需要中心化机构参与，价值由市场供需决定，通过代码和共识机制实现治理。

正是由于RWA通证的发行需要在现实世界搭建唯一的与虚拟资产的链接，RWA通证发行的过程需要在现实世界中搭建一个唯一的资产与虚拟网络之间的桥接，以确保用户能够以数字化的方式进行交易或流通。在这一过程中，RWA通证必须严格依托现实资产的基础，这也就意味着其发行及流通过程中极大地受到现实世界法律框架的约束，例如需要在现实世界中完成确权登记，并且确保不违反包括证券法在内的相关法律规定和监管要求。

尽管RWA通证化在法律法规、监管要求、技术实现等方面具有一定的挑战，但我们已经看到不少现实资产RWA通证化的尝试。碳信用作为一种衡量温室气体减少或吸收的工具，扮演着全球气候治理的重要角色，而通过通证化手段对碳信用进行数字化处理，有助于赋予碳信用更高的流动性，加速其在全球范围内应用的普及。我们将碳信用直接和间接通证化的路径进一步作如下探讨。

1. 境外碳信用直接通证化

所谓碳信用的直接通证化，是指将碳信用本身与RWA通证链接，本质上是以区块链技术将每一个碳信用链接在一个通证上。

（1）Toucan的尝试

近年来，一些新兴的区块链项目（如Toucan和Klima）正在探索如何更有效地利用区块链技术来促进碳市场的透明化和安全性。

例如2021年10月推出的Toucan，致力于让碳信用实现通证化并融入去中心化数字金融体系。自推出以来，Toucan已将价值1亿美元的碳信用额度上链，并实现了40亿美元的交易量 [3] 。

Toucan的核心运营和交易的方式如下：

首先，Toucan的碳桥（carbon bridge）可以将传统的碳信用从链下转移到链上。碳桥连接到传统的碳信用注册平台（如Verra）系统，将碳信用转移到Toucan的区块链智能合约系统Open Climate Registry上，以实现通证化。Toucan签发的通证是TCO2，每个TCO2包含底层碳信用的项目信息、减排量信息、认证和标准信息、所有权和交易信息以及附加效益信息等所有相关信息，确保其透明度和可追溯性 [4] 。

在通证化开始之前，原始碳信用的持有者需要将碳信用从自己在签发注册该碳信用的平台上的账户中转让至Toucan在该平台上的综合账户（omnibus account）。此后，原始碳信用会在平台被冻结或注销，原始信用额度持有人无法对这些传统信用额度进行任何操作，无论是转移、出售还是注销，都将被限制，确保其在数字世界中的对应物是唯一有效的版本，以防止重复计算 [5] 。TCO2通证的持有者有权在特定情况下向Toucan发出指令，要求Toucan将综合账户（omnibus account）中的原始碳信用转回至持有者有自己在碳信用注册平台上的账户。通过这个机制，TCO2给予了通证持有者配置原始碳信用的权利，从而将原始碳信用的所有权与TCO2绑定在一起。这样一来，TCO2就成为了原始碳信用的数字代表。通证化之后的碳信用仍然保留传统碳信用的交易和抵销的两个作用——TCO2既可以被存入碳池以便于交易和流通，也可以直接被注销（retired）用于碳抵消。

就存入碳池的TCO2而言，每个碳池都有其特定的筛选标准，就像一个准入门槛，规定了哪些TCO2通证可以进入该池。当符合标准的TCO2存入碳池后，用户会获得该碳池对应的“碳池通证”（carbon pool token），这些通证代表了池中具有相似属性的碳信用，通过标准化提高了碳信用的流动性。

以自然碳池（nature carbon pool）为例，其碳池通证是NCT（Nature Carbon Tonne）。该碳池只接受2012年及以后签发的、由自然导向方法学开发的碳信用，包括森林管理改善、避免森林砍伐、生态系统保护、可持续农业和草地管理、湿地保护等项目的碳信用额度，以确保池中的碳信用都来自纯粹的自然气候解决方案 [6] [7] 。

TCO2与“碳池通证”之间的转换通常遵循1:1的比例，也就是说，存入一个TCO2通证就会得到一个碳池通证。碳池通证是完全同质化的（fungible）且可以互换的，这解决了原始碳信用额度因项目类型、年份、地理位置等属性不同而难以直接交易的问题。例如，一个来自2015年巴西森林保护项目的碳信用额度与一个2018年肯尼亚造林项目的碳信用额度，虽然都是由自然导向方法学开发的碳信用，在项目类型、时间属性、地理位置、项目规模、社会效益以及永久性风险等方面都存在显著差异，这些差异导致它们在传统市场中难以直接比较和交易。通过将不同属性的碳信用转换为标准化的“碳池通证”，市场参与者可以快速完成交易而无需逐一评估每个碳信用的具体属性，从而降低了交易摩擦，提升了市场效率 [8] 。同时，由于用户可以随时用这些“碳池通证”按需赎回具体的TCO2，这种机制在保证了资产的流动性的同时，还保留了对具体碳信用属性的追溯能力。

除了将TCO2存入碳池，TCO2也可以用以抵销碳排放。用户可以在Toucan的界面上直接发出指令，注销通证化的碳信用。被注销的TCO2及其对应的底层碳信用资产将被彻底地，不可撤销地从流通中移除 [9] 。

（2）Verra和Gold Standard的观点

通过上述Toucan的例子不难看出，碳信用直接通证化的路径，很大程度上需要取决于碳信用签发平台的配合，从而避免碳信用的“双重计算”问题，确保同一个碳信用不会同时在传统注册系统和区块链上被交易或使用。。

Toucan在2021年开始运行时，Verra和Gold Standard（GS）均尚未对是否允许其平台签发的碳信用进行通证化表明立场或出台有关平台碳信用通证化的相关政策。随着Toucan等第三方碳信用通证化平台的发展，Verra和Gold Standard开始重新考虑规范管理其签发的碳信用通证化流程。

Verra目前对于第三方碳信用通证平台的接入仍处于评估和考虑阶段。2022年5月，Verra发布公告称：(1) Verra禁止继续将已注销（retired）的碳信用额度桥接上链；(2) Verra正在探索通证化的新途径，即在其注册系统中引入“固定化”（immobilized）状态以代表通证化的碳信用；及(3) Verra将就碳信用通证化议题公开征求意见 [10] 。由于当时Toucan将Verra签发的碳信用上链的方式就是通过注销Verra签发的碳信用额度来换取可交易的通证，所以这个公告实质上禁止了Toucan继续通过原有的方式将Verra签发的碳信用上链。

2023年1月Verra宣布已完成了公众对关于第三方加密工具和通证化的意见，并公布了公众意见摘要 [11] 。Verra承认加密工具和通证可能为环境和社会市场带来机遇，进而增强对减排和碳汇项目的资金支持。但同时，Verra也意识到这些工具可能带来的潜在风险，所以在制定其通证化政策条款时会重点考虑避免双重计算、KYC检查机制等问题。

Gold Standard的立场与Verra类似：Gold Standard承认区块链技术可能为碳市场带来创新和透明度，但也强调需要审慎制定规则和指引以严格管控以避免潜在风险。Gold Standard在2022年5月更新注册条款明确要求通证化需获得Gold Standard平台的书面同意。同时，Gold Standard开始着手搭建一个正式的框架来管理碳信用的通证化过程 [12] 。2024年6月Gold Standard再次公告称正在结合公众意见制定指导方针。

值得注意的是，Gold Standard的工作将致力于为将碳信用转移到第三方碳信用通证化平台等数字资产平台的持有者提供涵盖技术安全、运营合规、碳信用追踪、环境完整性等方面的综合性参考标准，而非直接指定第三方碳信用通证化平台 [13] 。

不难看出，碳信用的直接通证化在与主流的国际碳信用签发平台的合作上遇到了一定程度的瓶颈。因此，不少市场机构开始探索碳信用间接通证化的路径。

2. 境外碳信用间接通证化

由于RWA所有权的直接通证化往往涉及复杂的法律、监管和碳信用注册平台等方面的要求，将资产收益权进行通证化的间接模式正成为一种创新趋势。目前，多个国家和地区已经开始推出相关监管政策。例如在香港，监管机构对现实世界资产通证化持相对开放、鼓励的态度。香港证监会采取“相同业务、相同风险、相同规则”的监管原则，以“透视”的方式审视通证化，即将通证化视为传统资产的一种“包装”形式。这意味着适用于相关传统资产的现有法律和监管要求将继续适用于通证化资产（详见 《Tokenised Securities 通证化证券：香港证监会向中介机构发布重要指引》 ） [14] 。

在这一监管框架下，碳信用等现实世界资产的间接通证化已经出现了成功案例。2024年8月，金杜参与助力蚂蚁数科在香港金管局Ensemble沙盒中推出了国内首个新能源现实世界资产RWA项目。该项目将朗新公司旗下9000余部充电桩进行了通证化，融资金额约1亿元人民币。（详见 《金杜助力蚂蚁数字科技完成首笔跨境RWA通证化项目》 ） [15] 。

这种将现实世界资产通证化的模式，为碳信用的间接通证化提供了重要参考。由于Verra、Gold Standard等传统碳信用签发平台的通证化流程规定仍在准备过程中，现阶段碳信用持有者可以考虑将碳信用上的权利进行通证化，即进行间接通证化，这不失为一种可以考虑的替代方案。

例如，我们可以通过一个通证化投资基金来实现碳信用的间接通证化。首先，我们需要设立一个投资基金。该投资基金的底层资产将是传统碳信用。之后，我们通过区块链技术将投资基金的基金份额进行通证化。基金投资者持有的通证（token）代表投资基金的份额，而基金的底层资产则是传统碳信用，从而实现了传统碳信用的间接通证化。

简单而言，投资基金通证化的核心是用一个基于区块链的投资者登记册来替代基金的传统投资者登记册，从而使发行给投资者的通证代表基金份额（请参见下图）。