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本文刊发于
2017
年
8
月
12
日《中国证券报》
A07
版“前沿视点”专栏
文
/
申万宏源证券研究所首席经济学家
,中国首席经济学家论坛理事
杨成长
习近平总书记在全国金融工作会议上的重要讲话，标志着我国金融市场发展政策的重大转变，在全面总结党的十八大以来我国金融市场发展取得成就的基础上，提出了金融市场必须回归本源，以服务实体经济为发展宗旨；必须加强风险管理，以保障不发生系统性风险为底线；必须在总结经验的基础上，继续深化改革开放，让改革继续成为发展动力。这一三位一体的发展政策，形成了我国金融业发展的系统完整的指导思想，既着眼解决当前我国金融市场发展中最突出的问题，又继往开来，明确未来我国金融市场发展的基本原则。我国金融市场发展政策将出现四个方面的重大变化。
一、全面加强党对金融工作的领导，将金融市场的改革与发展纳入到中国特色社会主义市场体系中去
在今年年初的政府工作报告中，中央政府明确提出了“金融市场必须以服务实体、服务国家战略、严控风险”为三项基本任务。
4
月
26
日，中央政治局以维护国家金融安全为主题进行集中学习，习总书记发表了重要讲话，对金融市场的发展提出了六个方面要求。
7
月
15
日，党中央主持召开了全国金融工作会议，习总书记发表了重要讲话，系统阐明了党中央对我国金融市场和金融行业发展的基本指导思想，确立了服务实体、严控风险和深化改革的发展政策。
7
月
27
日，习总书记在向省部级干部发表重要讲话中将守住不发生系统性金融风险作为全面建成小康社会冲击阶段最紧迫的三项任务之一。这一切都充分表明了党中央以维护国家金融市场安全、防范系统性金融风险为主线，高度关注我国金融业发展，在充分肯定五年来发展成就的基础上，也提醒金融各业认真总结这几年在发展思路、创新方向以及处置系统性风险源方面存在的偏差，全面系统阐明了党中央对金融
市场发展
的指导思想和政策导向，全面加强了党对金融工作的领导。
第一，全面加强党对金融工作的领导，有利于将我国金融市场发展和制度改革，全面纳入到中国特色社会主义市场经济体系中去，全面提高我国在金融市场制度改革和创新上的制度自信。经过近四十年改革开放实践和理论总结，中国特色社会主义市场经济的理论体系已经初步形成。习总书记关于治国理政的一系列重要讲话，充分体现了中国特色社会主义市场经济理论和实践的最新成就。中国特色社会主义市场经济将社会主义制度的优越性，跟市场经济配置资源的效率性充分结合起来，再充分结合中国发展经济的基本国情，发挥中华民族特有的人文历史价值观念的优势，形成了巨大的制度优越性。这一制度体系既强调市场对资源的基础性配置作用，又充分发挥政府在动员和集中调配资源方面的优势；既强调国有经济的主体主导地位，又充分发挥民营经济和社会资本的作用；既强调劳动分配为主，又充分保护各市场主体的财产权和要素分配权；既强调建立全国统一大市场，又强化政府在产业结构、区域结构和城乡结构调整中的作用；既强调制度的主体性和独立性，又积极推动中国经济融入全球统一大市场。可以说，中国特色社会主义市场经济体系在实践和理论上都已经取得了重大成功，全社会的制度自信大幅度提高，并且得到了全世界的广泛认可，为发展中国家的崛起提供了中国方案。然而，在推进我国金融市场发展上，特别是在制度设计和创新方向上，我们的制度自信却远远不够，总觉得金融市场是一个非常高级、非常复杂、非常专业的市场，我国缺乏自己的发展经验，只能虚心向西方学习。
2007
年全球金融危机以来，从各国应对金融危机所采取的金融政策来看，从全球金融市场和大宗商品价格的实际运行状况来看，西方金融市场已经存在着一系列重大制度缺陷，金融市场对推动
实体经济
有序运行和加强全球经济合作产生了一系列负面效用，高杠杆、高泡沫和高波动率，已经成了西方金融市场的常态。中国金融市场的发展和制度改革，必须要纳入到中国特色社会主义市场经济体系中来，充分体现中国特色。加强党对金融工作的领导，目的就是要将金融市场发展的子系统纳入到经济运行的大系统中来，以服务实体经济发展为核心宗旨。
第二，全面加强党对金融工作的领导，将有利于我国金融市场发展政策的长期性、稳定性和统一性。这些年来困扰我国金融市场和金融各业发展的核心问题是政策环境不稳。金融服务实体经济，必须随实体经济运行状况的变化而不断调整服务方式。金融市场的制度和产品也在不断创新，因此金融市场的发展环境和条件总是在不断变化的，这些都是正常的。但是基本导向和重大政策需要在一定时期内保持稳定和统一，不能一会儿狂放信贷，一会儿又要收紧信贷；一会儿要扩大这个领域信贷，一会儿又要收紧那个领域信贷，弄得金融机构无所适从。金融各业监管部门各自的政策基调也不统一，在改革开放和创新力度上，有的领域松，有的领域紧。党中央统一确定金融市场发展的总基调，金融各业统一向党中央看齐，全面提升了我国金融市场发展政策的权威性、统一性和稳定性，为金融市场的改革创新奠定了稳定的政策环境。
第三，加强党对金融工作的统一领导，强化了各级政府、金融监管部门以及国有制中介机构做好金融工作、严控系统性风险的政治意识。政治是一种强大资源和强化力量。金融市场是一个利益交织的市场，各市场参与者都有自己的特定利益。在这个市场上，短期利益和长期利益、整体利益和个别利益、正当利益和灰色利益相互交织，矛盾突出，没有政治力量的统一，金融各业、各中介机构，就可能在短期利益和个别利益驱动下，开展各种不利于金融市场整体发展长远发展、不利于服务实体经济发展的各种套利性创新活动，就会忽略了系统性风险源或者不愿意承担控制系统性风险所要承受的成本。加强党对金融工作的领导，将强化各级组织和机构在改革创新和控制系统性风险上的政治意识和政治风险，强化风险责任。
二、金融市场要回归本源，以服务实体经济为宗旨
这是党对金融市场发展功能的基本定位。金融市场来源于实体经济，金融市场服务于实体，这本是发展金融市场的基本出发点，过去很少争议过。计划经济时代我国银行货币系统除了为社会提供定价、交易和清算工具外，主要功能就是将社会储蓄动员起来，用于国家经济建设。金融市场和金融机构的主要功能是实现储蓄向投资的转化。实体经济的基本主体是国有企业，主要投向领域是制造业和基础设施，金融服务实体不言自明。改革开放以来特别是近十年来我国金融和实体经济的关系越来越复杂，矛盾越来越突出，金融市场是否在真正服务实体经济也存在争议了。
首先是实体经济的结构出现了巨大变化，实体经济本身也存在着
"
实
"
与
"
虚
"
的分化。首先是服务业占比大幅度上升，制造业占比持续下降。拿服务业和制造业相比，制造业的实体性似乎更强一些。部分一线城市的服务业占比已经超过了
70%
以上，政府提出了保制造业占比的产业调控目标，要求金融服务实体首先要支持制造业的发展。随着互联网经济的快速发展，社会又提出了互联网经济和实体经济的关系。由于过多的金融资源投向了互联网领域，创造了一大批没有流量的
APP
平台，社会又批评金融推动互联网经济泡沫化。当前，我国房地产出现了过度金融化的问题，部分地区房地产价格呈现泡沫化，全社会过多金融资源投向了房地产，导致全社会高度关注房地产和实体经济的关系。房地产到底是实体经济部门还是虚拟经济部门也存在争议。商品期货市场的发展，使得最具有实体属性的大宗商品
(
主要种类的生产资料
)
具有了金融属性，短期价格波动加大了。可以说，随着产业结构的不断调整和升级，实体经济部门本身也存在着
"
实
"
和
"
虚
"
的分化。除了行业之外，哪些主体部门算作实体经济部门也存在争议。除了企业之外，居民也有家庭经营性需求，对居民的消费信贷在很大程度上也扩大了市场需求，那么居民算不算实体经济部门
?
对居民提供金融资源算不算支持实体经济发展
?
我国的地方政府承担着
80%
以上的基础设施投资任务，但是在社会融资总额的统计中，并不包含各级政府融资。那么地方政府既然具有了实体投资的功能，为什么不能算作实体经济部门
?
其次是我国金融市场功能转型的结果。过去，我国一直是以服务生产建设为核心的金融体系。各类金融机构注重的是如何为企业和政府投资筹集资金。由于居民高储蓄倾向始终没有改变，社会资金流通的主渠道是银行，再加上利率管制，银行不缺廉价资金来源，资产端的业务远比负债端重要。但是随着利率市场逐步放开，金融投资产品不断丰富，居民理财意识不断提高，银行表外资产不断扩张，导致负债端业务竞争越来越激烈，资金成本在不断提高，各类金融机构都在向财富管理方向转化。资金来源的多元化，资金成本的不断上升，负债端的刚性兑付，期限匹配和流动性管理的需要，迫使金融机构逐步放弃了主要为企业融资、资金主要投向实体经济领域的经营宗旨，资产运用结构开始多元化，金融投资、资产投资和消费贷款占比越来越高。投资收益率的高低成了金融机构资产运用的核心指挥棒了。
第三，近十年来我国出现了金融投资收益率高过实体投资收益率的倒挂状况，制造业年平均净资产收益率一致徘徊在
6%
左右。从
2012
年到
2016
年规模以上工业企业利润总额一致徘徊在
6-7
万亿元之间没有增长。这种金融和实体投资收益率倒挂状况引领社会资金脱实向虚，广义资产管理规模从
18
万亿元增加到超过
100
万亿元。由于企业投资收益率过低，产业结构在加快调整，低端制造业和规模过大的能源原材料加工业在加速淘汰，导致金融机构不断收缩对一般工商企业的贷款，制造业在信贷中的占比越来越低。金融投资不再主要靠为工商企业融资来获得收益，而是靠不断推高房价和地价来获得收益，各类社会资金通过直接或创造各种方式绕道进入土地和房地产市场的比重越来越大。金融力量成了房价上涨的核心推手。由于资产管理规模的扩张超出了基本融资工具的增长，导致金融机构之间的交叉投资和杠杆投资比重越来越高。在超过
100
