法释之话商麻·风向-3
最高院：
投资方与目标公司对赌
原则有效，但存在履行不能风险
——2019年全国法院民商事审判工作会议纪要
征求意见稿解读之一
摘要：2019年全国法院民商事审判工作会议纪要改变了投资者与目标公司对赌损害债权人利益无效的观点，认为投资方与目标公司对赌原则上有效。但如果股权回购、现金补偿违反了公司法关于股权回购强制性规定、无利润不分配原则导致履行不能的，应当驳回请求。
2019
年
8
月
7
日，最高人民法院在其官网发布了《全国法院民商事审判工作会议纪要
（最高人民法院民二庭向社会公开征求意见稿）》（以下简称《纪要征求意见稿》），就最高人民法院于
2019
年
7
月
3
日至
4
日召开的全国法院民商事审判工作会议上所讨论的一些审判实践中遇到的问题，提出了解决方案。纪要之长，针对的热点问题之多前所未有。
根据《纪要征求意见稿》第
6
条，【与目标公司对赌】所谓与目标公司对赌，指的是投资方与目标公司（有时包括目标公司的股东）签订的协议约定，当目标公司在约定期限内未能实现双方预设的目标时，由目标公司按照事先约定的方式回购投资方的股权或者向投资方承担现金补偿义务，或者约定由目标公司的原股东（在投资方入股目标公司后，也可能仍然是股东，也可能不是）向目标公司承担现金补偿义务。
如该协议不存在其他影响合同效力的事由的，应认定有效。在对赌失败的情形，关于由目标公司的原股东向目标公司承担现金补偿义务的约定，不存在履行的法律障碍，投资方请求履行的，应予支持。但关于由目标公司回购投资方的股权或者向投资方承担现金补偿义务的约定，投资方请求履行的，能否判决强制履行，则要看是否符合《公司法》关于股份回购或者盈利分配等强制性规定。符合强制性规定的，应予支持。不符合强制性规定，存在法律上不能履行的情形的，则应当根据《合同法》第一百一十条的规定，驳回投资方请求履行上述约定的诉讼请求。例如，投资方请求目标公司收购其股权的，而目标公司一旦履行该义务，就会违反《公司法》第七十四条和第一百四十二条的规定。要不违反《公司法》的上述强制性规定，目标公司就必须履行减少公司注册资本的义务。因此，在目标公司没有履行减资义务的情况下，对投资方有关目标公司收购其股权的请求，就不应予以支持。又如，根据《公司法》第一百六十六条第四款的规定，公司只有在弥补亏损和提取公积金后仍有利润的情况下才能进行分配。投资方请求目标公司承担现金补偿义务的，由于投资方已经是目标公司的股东，如无其他法律关系如借款，只能请求公司分配利润。因此，人民法院应当查明目标公司是否有可以分配的利润。只有在目标公司有可以分配的利润的情况下，投资方的诉讼请求才能得到全部或者部分支持。否则，对投资方请求目标公司向其承担现金补偿义务的，不应予以支持。
上述意见改变了最高人民法院（
2012
）民提字第
11
号苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案的裁判观点。该判决裁判摘要指出，在民间融资投资活动中，融资方和投资者设置估值调整机制（即投资者与融资方根据企业将来的经营情况调整投资条件或给予投资者补偿）时要遵守公司法和合同法的规定。
投资者与目标公司本身之间的补偿条款如果使投资者可以取得相对固定的收益，则该收益会脱离目标公司的经营业绩，直接或间接地损害公司利益和公司债权人利益，故应认定无效。
但目标公司股东对投资者的补偿承诺不违反法律法规的禁止性规定，是有效的。在合同约定的补偿条件成立的情况下，根据合同当事人意思自治、诚实信用的原则，引资者应信守承诺，投资者应当得到约定的补偿。（《最高人民法院公报》
2014
年第
8
期）《纪要征求意见稿》不再从保护债权人的角度出发来认定与目标公司对赌的效力，认为与目标公司对赌原则上有效，但又以有效协议如果违反《公司法》强制性规定导致履行不能为由不支持投资方的履行请求。在此种情况下，似乎投资方只能要求目标公司承担违约责任，赔偿损失。
在股权回购的情况下，《公司法》第七十四条和第一百四十二条是否属于强制性规定本身就存在争议，特别是是否属于效力性强制规定。一般认为，《公司法》第七十四条关于有限责任公司股权回购的规定不属于强制性规定。
2018
年
6
月
27
日，《最高人民法院关于发布第
18
批指导性案例的通知》（法〔
2018
〕
164
号）发布的指导案例
96
号：宋文军诉西安市大华餐饮有限公司股东资格确认纠纷案。法院生效裁判认为，公司章程将是否与公司具有劳动合同关系作为取得股东身份的依据继而作出“人走股留”的规定，符合有限责任公司封闭性和人合性的特点，亦系公司自治原则的体现，不违反公司法的禁止性规定。《公司法》第七十四条所规定的异议股东回购请求权具有法定的行使条件，而本案属于公司是否有权基于公司章程的约定及与股东的合意而回购股东股权，二者性质不同，《公司法》第七十四条不能适用于本案。最高人民法院（
2009
）民申字第
453
号沛县舜天房地产开发有限公司与叶宇文股权转让纠纷申请再审案判决也认为，
《公司法》第七十四条规定的股东回购请求权是法定的股东回购请求权，根据该条规定的情形，股东可以请求公司按照合理价格收购其股权；股东与公司不能达成协议的，股东可在法定期限内向人民法院提起诉讼。除该条规定的情形股东可行使法定的回购请求权外，公司法上仍有股东与公司以其他情形通过协议而由公司回购股东股权的余地。在股东之间就公司的经营发生分歧，或者股东因其自身原因不能正常行使股东权利时，股东与公司达成协议由公司回购股东的股权，既符合有限责任公司封闭性和人合性特点，又可打破公司僵局、避免公司解散的最坏结局，使得公司、股东、公司债权人的利益得到平等保护。
[
苏泽林主编、最高人民法院立案庭编：《立案工作指导》
2009
年第
3
辑，人民法院出版社
2010
年版，第
82~84
页
]
而第一百四十二条关于股份公司股份回购的规定则属于强制性规定。违反效力性强制性规定，根据《民法总则》《合同法》及《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国合同法〉若干问题的解释（二）》（法释〔
