并购或上市，民促法的资本效应

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教育具有公益性，具有有别于一般商业的自身规律；但同时教育需要大量的资本投入，需要创新的机制，并具有多样化的稳定的刚性需求。因此，教育需要民营资本的参与，也需要市场机制，其与资本市场的关系是一个无可回避的话题。但是，民促法的修改努力平衡着公益性与市场化这两方面的因素，既要打破原有的框架，促进民办教育的发展，又要维护社会的教育公平和公益属性。民促法修法的核心是分类管理：对于非营利性的民办教育，加大政府的扶持力度；对于营利性的民办教育，通过市场化机制激活民间资本进入，同时加强规范管理，以期整体上达到促进民办教育发展的目的，有利于实现教育公平和提高办学水平。

我们在这样一个背景下来谈民促法修改与资本市场的关系，以及民办教育的资产证券化问题，我们以往总结了与民办教育资产证券化相关的四条意见：

第一，如果不完成民促法的分类管理修改，民办学校就无法获得行政许可来完成资产在A股的证券化。当然，市场上已经有部分案例通过现金投资、现金并购或者培训业务的公司化经营有限度地将民办教育注入A股上市公司。

第二，民促法修改完成后，仍然还需要一个后续的配套立法过程。这一过程涉及国务院、教育部等相关部委，以及地方立法和行政主管部门，从2016年修法完成起，预计要持续二到三年，这是一个较长的复杂的体系性的过程。

第三，在修法相关的整体立法过程完成，地方配套法规也到位之后，民办学校并不会自动地变更为营利性学校，选择营利性的每个个体学校还需要当地教育主管部门的批准，在确认权属、补交税费（如涉及）和重新登记后才能变成为营利性的学校，进行A股市场的资产证券化。

第四，在修法完成后的一段中短期时间之内，民办培训机构可能率先进入资本市场；但总体上看，学历制民办学校在三年甚至更长的之内还很难实现在A股的IPO，投资人不应对此过分乐观。

关于后续的配套立法进程，2017年1月18日，国务院公布了《国务院关于鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健康发展的若干意见》（简称“《若干意见》”），教育部公布了《民办学校分类登记实施细则》和《营利性民办学校监督管理实施细则》（这两个细则以下合称为“1.18文件”）》。我们预期在此之后，至少还会有下列后续的新民促法配套法规或政策：1、国务院的民办教育促进法实施条例；2、民办教育准入的负面清单；3、民办教育的相关优惠政策有待中央和地方政策的明确，包括但不限于营利性学校的税收及其他优惠政策，地方政府采购民办教育服务的扶持政策等等。目前为止，扶持政策还有很多尚待明确的地方；4、地方法规，最主要的是关注两个方面：一是营利与非营利的分类登记细则；二是存量学校从非营利性转向营利性的，按照新民促法这个问题由各省另行制定法规解决，因此非营利转营利性的进程、方案条件、程序都将由地方法规确定和主管部门具体执行，相信在执行过程中会有比较大的自主灵活性。

结合新民促法，从法律角度，《若干意见》和1.18文件的主要关注点包括：

第一，加强党建。对于投融资界的人士来说，需要关注民办学校的办学方向、课程体系是否符合执政党确定的指导思想和意识形态，以及学校的内部治理结构是否符合本次文件提出的“双向进入、交叉任职”要求。

第二，优惠政策。本次1.18文件和以往有所差别的是，提出非营利性学校要按照税法规定进行免税资格的认定。以前有一个总体原则，即非营利性学校和公办学校在税负上是同等待遇，本次更进一步，同等待遇要以依法进行免税资格认定为条件，因此不是当然的同等待遇。免税资格认定国家税务总局有详尽的规定，因此非营利性的民办学校未来是否能够取得免税资格，要看能不能满足这些条件。此外，1.18日文件要求营利性的民办学校仍应要坚持公益属性，这说明民办教育即便变更为营利性的，仍然因公益属性而不同于一般的商业机构，因此很有可能政府政策上仍然会给与民办教育一定的优惠和扶持。

第三，民办教育的准入。除了准入的负面清单之外，本次文件明确了一个原则，只要不属于法律法规禁止的，不属于损害第三方利益和国家安全利益的，政府不得设置条件予以限制。外资准入方面也明确了营利性民办学校的举办人必须是中国法人或中国籍自然人。

第四，进一步加强了民办学校的办学自主权。本次《若干意见》明确提出，“民办中小学校在完成国家规定课程前提下，可自主开展教育教学活动。”因此，将来民办学历教育，应努力在完成国家规定课程的基础上办出自己的特色，提供多元化的有特色的教育产品，这一条为此提供了法规依据。加强办学自主权的另一方面是简政放权。以新民促法生效实施为契机，民办教育未来会有很多事项在审批和管制上放松，比如学科的设置审批、某些领域的收费管制，以及学校主体的部分事项审批逐步下放到省一级（比如民办高校一些审批事项将来并不都需要由教育部审批）。同时，为了适应职业教育的发展，教育资格在职业教育领域除了具有教师资格证的教师以外，也允许具有相关专业技能资格的人员担任教师。

第五，办学成本的影响。这次文件里边明确了要加强社保、公积金等等这些的缴纳，还要求民办学校把5%的学费用于奖励自己的学生。

第六，企业化经营的民办培训机构不再无法可依。原民促法第66条规定了经营性培训机构可以企业化经营，但在工商部门的登记注册另行规定。这一条由于缺乏具体细则长期以来没有可操作性，也导致各地实践各不相同。本次1.18文件明确了营利性民办培训机构要参照适用教育部颁发的《营利性民办学校监督管理实施细则》，因此，会需要参照民办学校申请办学许可证，从而结束了这一具体问题长期以来无法可依、监管不完全到位的状态。

民办教育的细分领域非常多，业态和监管不同，新民促法之后各个细分领域受到的影响也不同。以下仍然从资本市场角度就几个主要领域做一简要分析。

 ▌民办培训机构的资产证券化将会以境内A股资本市场为主

过去市场上的培训类机构长期以来是两种存在形式，一个是民办学校（民非单位）的组织形式，这种形式具有合规的资质牌照，但受限于非营利性；二是公司制的组织形式，这种形式不存在非营利性的问题，但资质许可上处于灰色地带，两种形式各有利弊。1月18日以后，特别是今年9月1日正式实施以后这两个形式或做法将会逐步趋同，受到同等监管，并转变为营利与非营利的分类管理模式。

存量的培训机构如何转成营利性，可能具体会有三种方式：首先，存量的民办教育直接申请教委批准，转成营利性，这个受制于上面提到的民办学校转营利性的地方法规和主管部门的审批意愿，时间可能会拖长；其次，关闭老校，重新开新校，这个也可能会涉及到审计以及关闭老校后业绩不能连续计算的问题；第三，以存量的公司或者新设的公司来申请办学许可证，这个可能相对更快一些。但是上述三种方式可能在很大程度上取决于各省的地方法规和监管实践，总体上看，办学或经营规范程度高、办学质量和口碑好、符合规定的办学条件的机构这一变更过程无疑应该会更顺利、更快一些。

2017年年初以来部分地方针对课外辅导机构及其他培训机构采取了一些清理整顿的措施。这主要是针对课外辅导市场存在的一些乱象，一些条件不具备、甚至从事违规培训的行为应该受到整治。但如果小升初、中考、高考升学和考试制度不改革的话，课外辅导就会一直作为一个“刚需”存在，而且市场需求规模还可能越来越大，单纯清理整顿的效果可能有限；另一方面，各地培训类机构的办学条件是否完全符合客观实际，可能也需要适时进行审视和修改，否则“乱象”就难以消除。总体而言，对于培训类细分领域如果进行资产证券化，在未来肯定是以境内A股资本市场为主，境外的资本市场为辅。这一大的趋势，只要A股市场相对平稳，是基本确立的。

 ▌学前教育领域的特点及所受到的影响

这一领域过去二三年逐渐受到热捧。我们认为投资者不应不顾监管政策环境，盲目投资。其投资风险在于：

幼儿园会不会被延伸纳入义务教育的领域，个人的判断是中短期之内不会。学前教育领域民办幼儿园占比非常高，达到一半左右，改成义务教育涉及加大财政资金的投入等比较复杂的问题，目前的基本政策是鼓励普惠性幼儿园。

学前教育主要有直营和特许加盟的两种方式。直营的特点是地域相对比较分散，单体园的规模相对也比较小，如果要进入资本市场，需要将下属全部幼儿园变更为营利性幼儿园，由于地域范围广、立法和监管实践的地区差异，相关的资产证券化在时间上有较大的不确定性。特许加盟的问题是市场现状之下，控制力比较低，要在IT、财务、教学内容体系、业务运营上真正实现对加盟园的监督管理实践中并不容易。

学前教育的外资产业政策趋严。这在2015年和2017年的外资产业指导目录（其中2017年为征求意见稿）明显体现出，限于中外合作办学，外资在这一细分领域的投资会受到比较大的限制。

 ▌义务教育资产难以在A股市场实现证券化

义务教育的非营利性是新民促法最引人注目的焦点之一，因此部分观点认为在新民促法之后，社会资本对于义务教育投资将采取回避态度，即所谓在K12领域的投资将出现“哑铃型”现象。这一结论可能偏简单化。个人认为，K12领域的产业投资人的投资热情不会因此受到实质性影响，因为K12是一个相对完整的产业链，不可能在经营上只做两头，将中间的九年拿出去给别人做，但由于非营利性的属性，其学校的设立和运营、资产的归属、章程的规制等等方面都可能与老民促法的时代逐步呈现出不同的特征。投资人对义务教育阶段的投资可能受到一定的影响，但也并不是完全回避的现象，因为有一部分财务或金融资本的投资需求在义务教育领域仍然可以得到满足。

民办义务教育的资产在境内A股市场实现证券化，明显是不乐观的，可能不排除会出现个别案例通过现金并购或投资新设的方式进入上市公司，但这将仅是不具备普遍可参考意义的个案；境外市场则仍有一定的余地。总体而言，个人认为可以考虑两个层面的因素：

民办学校所采购的上述两方面的服务或产品，应充分认识到服务和产品的真实性，以及定价的公允性都非常重要。

至于广泛讨论的VIE模式的问题，原则上是会计准则下的一个处理结果。法律形式上如果满足本文前一段所述的条件，在教育行业并没有其它特殊问题。今年年初有一个具有重要参考意义的案例，即亚兴公司起诉安博教育有关并购交易合同有效性的案例，最终经最高人民法院终审判决维持了收购合同的效力和交易结果。

 ▌国际学校将会更加注重运营的合法合规

去年四季度以来，国际学校的课程体系和运营成为业内广泛关注的另一个问题，也有观点认为在9月1日新民促法生效之后，国际学校的课程都得整改，国际学校的学生将不能再继续上原来的课。这又是一个明显的误解，首先国际学校并不是一个法律上的术语，而是一个通俗的称呼。一般认为的国际学校，包含了外籍子女学校（即由境外机构或外资企业举办的，招收在华外籍子女的学校）和经批准设立的，招收境内身份学生（不排除少量外籍学生），在一定范围内使用英语教学或境外课程的民办学校，也称为双语学校（下称“民办双语学校”）。外籍子女学校的课程无疑不受影响。

以境内身份学生为招生对象的民办双语学校，也不是在2017年9月1日后不能继续上所谓的“国际课程”，其实这与新民促法、与2017年9月1日没有明显的关系。教育主管部门对于此类学校课程体系及其他方面的检查和整顿源于教育法和义务教育法以及教育部的一系列现有的相关规定，并不是因新民促法而新颁布的规定。就民办双语学校而言，其本身的教学内容、课程体系、教学方式、评价方式、教学语言等等也存在诸多不同，各有特点，但不排除有的学校是整建制引进境外课程，也就是说违反了国内法律关于相关阶段使用国家规定课程体系和指定教材的规定，特别是在义务教育阶段。比如所谓全英语教学，在当今时代，恐怕也没有多少家长会选择接受从小学一年级开始就全英语教学，不管孩子的中文母语水平，何况这也不符合监管要求。

民办双语学校未来无疑应更加注重自己课程体系的设置是否合法，这是一个基本前提，在此基础上可以根据自身的优势增加一些其他具有特色的、符合学生和家长需求的教学内容。

 ▌高等教育的营利性转型待破局

高等教育的营利性转型，将是存量民办学校变更为营利性学校的重头戏。这一问题仍然有待破局，也就是新民促法所指的具体由各省制定地方法规。这一问题不再赘述，新民促法的原则性规定已经很明确，要确认资产权属、补缴税费、重新登记，但具体操作过程依然有很多问题有待明确和解决，各地甚至同一地方的不同学校都可能存在差异，处理的方案、方式、进度都存在较大不确定性。但有一点可以预期的就是，在中短期内，出现大批量民办学历制学校（包括民办高校）转为营利性学校现象的可能性极低。

 ▌职业教育空间仍然很大

职业教育与中国社会经济的发展和转型关系更为直接，具有明显的贴近市场需求的特点，因此在教育投融资领域也更可期待。最近两年已经有若干家职业教育企业在新三板挂牌，目前看这一领域的空间仍然很大。本次1.18文件强调了“民办职业院校应明确技术技能人才培养定位，服务区域经济和产业发展，深化产教融合、校企合作，提高技术技能型人才培养水平。鼓励举办应用技术类本科高等学校，培养适应经济结构调整、产业转型升级（爱基,净值,资讯）和新产业、新业态、新商业模式需要的人才”。这一提法与国家中长期教 育 改 革 和 发 展 规 划 纲 要（2010-2020年）》以来的政策一脉相承，而且更趋明确。职业教育完全有理由成为民办教育、民营资本重点投入发展的一个焦点领域。

（来源：经济观察网）

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