从中央经济工作会议看券商板块的投资机会

本次中央经济工作会议整体延续了9日政治局会议的积极基调，虽然指出“我国经济运行仍面临不少困难和挑战”，但“我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变”。政策方面，会议明确“实施更加积极有为的宏观政策”，释放出经济稳增长的信心和决心。本次会议有关金融和资本市场的表述如下：

产业政策重视“科技创新引领新质生产力发展”，做好“科技金融”大文章需要大力发展直接融资市场。 百年未有之大变局下，我国经济面临新旧动能转换、增速换挡的问题，大力发展新质生产力成为破题关键，而科技创新是发展新质生产力的关键要素。过往二十年间，“房地产-金融-基建”驱动经济增长模式下，间接融资在金融体系中占据绝对主导地位。科技创新型企业以人才和技术为核心资产，需要更加包容、多元化的融资环境。中央金融工作会议将“科技金融”置于五篇大文章的首位，大力发展直接融资、完善多层次资本市场有利于形成“科技-金融-产业”的良性循环，助力产业结构转型升级。

券商行业全面受益于资本市场深化改革和直接融资占比的提升。 金融供给侧改革深化背景下，大力发展直接融资市场、完善多层次资本市场建设是优化金融资源配置、提升金融服务实体经济效率的关键。全面注册制改革开启了资本市场改革新篇章，以科创板、北交所为代表的多层次资本市场的完善为企业提供了更多融资渠道，再融资、退市制度持续和优化，资本市场深化改革背景下证券行业迈入高质量发展新阶段。作为资本市场的核心中介机构，券商在资本市场深改过程中获得了IPO、再融资、债券承销、科创板跟投等大量机构业务机会，将全面受益于资本市场改革红利。

/ 时隔14年货币政策重回“适度宽松”，政策红利+流动性宽松周期内券商板块配置价值凸显 /

时隔14年重回“适度宽松的货币政策”，传递出更加积极的货币政策信号。 本次会议提出“实施适度宽松的货币政策”“适时降准降息”“保持流动性充裕”“创新金融工具”，上一次中央经济工作会议对货币政策定调“适度宽松”是在2008年和2009年，彼时国内经济受到了金融危机、汶川地震等突发事件的重创。自2024年“9.24”新闻发布会以来，央行先后降准、降息、下调存量房贷利率、创新货币政策工具，货币政策已经出现转向。本次会议重提“适度 宽松”，我们预计，2025年 流动性有望转向宽松。

我们以2009年1月5日为基准日，用申万证券指数（801193.SI）来代表证券板块的整体走势，选取其中涨幅程度最明显的五个区间进行回溯。可以看出：

资本市场深化改革为券商估值提升提供了基础支撑，政策红利边际释放推动板块走出上涨行 情。 除了2009/1/5-2009/7/28期间，其他四轮券商板块上涨行情都处于资本市场深化改革的关键时期。2014年5月，国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（2014年版国九条），从发展多层次股票市场、发展债券市场、发展商品期货市场、发展私募投资基金、扩大对外开放等多个维度全面促进资本市场发展。2018年底，中央经济工作会议“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用”提升资本市场的战略定位，深化改革按下加速键。2024年，《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新“国九条”）以高质量发展为主线，利好资本市场健康稳定发展，长远来看券商行业将全面受益。此外，2018年年底纾困基金的落地、2020年证监会鼓励打造“航母级券商”、2024年央行创设新型货币政策工具等政策红利也成为券商板块行情的助推器。

流动性宽松周期中，券商板块配置价值凸显。五轮券商板块上涨行情都伴随着货币政策全面/较为宽松。 当货币政策转向宽松时，利率下行会降低实体经济融资成本，也会促进投资和消费，从而起到提振经济、修复居民和企业资产负债表的作用。在此过程中，投资者信心迎来改善，交投情绪的活跃 将直接利好券商经纪、自营、信用业务，券商板块在业绩基本面修复下迎来上涨行情。我们认为， 流动性宽松推动市场交投情绪和券商业绩回升，券商板块配置价值凸显。

资本市场高质量发展是打造“金融强国”的关键环节。稳中求进总基调下，本次中央经济工作会议对于资本市场的表述为“稳住股市楼市”，但在货币政策方面的表述明显转向宽松。“以投资者为本”理念下，增强资本市场稳定性有利于交投情绪的修复，资本市场投融资端的深化改革全面利好券商基本面，券商板块估值有望得到提升。我们对2009年以来券商板块走势进行复盘，认为在资本市场深化改革阶段，流动性宽松周期+政策红利的释放更容易推动券商板块走出亮眼行情。当前新“国九条”“1+N”政策体系开启了资本市场高质量发展的新篇章，中央经济工作会议时隔14年重提“适度宽松的货币政 策”，我们认为，券 商板块有望在流动性宽松、行业政策红利释放下迎来上涨行情。