【中金汽车】耐世特：受益北美加库 经营走出低谷 带动估值修复

中国及海外车市复苏，尤其北美需求快速恢复、加速补库，利好公司走出盈利低谷（北美收入占比超过65%）。

短期看海外市场复苏，经营走出低谷。 公司2019年收入、净利下降，主要由于通用平台切换CIS订单丢失、通用罢工的一次性影响，亚太市场则由于中国车市下滑、客户销量相对跑输行业。1H20受疫情影响，收入及净利继续降至低点。目前看，中国市场快速反弹，公司的主要客户上汽通用、上通五菱、福特及长安等在今年也实现了优于行业的复苏。海外来看，欧美市场疫情后车市需求恢复快于预期，北美9-11月轻型车销量实现连续同比正增长，库存低位加速补库，欧洲市场恢复略慢，但公司摩洛哥新工厂新项目投产，带来纯增量，整体看海外市场3-4季度有望实现收入同比转正。往前看2021年，综合考虑国内车市继续反弹、疫情常态化对海外市场的影响，我们预计收入可能恢复至接近2019年的水平（剔除通用罢工影响，2019年收入37亿元、净利为2.6亿美元）。

中期看，中国及欧洲市场贡献主要增长。 公司在美国市场市占率较高，占据美国90%的R-EPS市场，因此我们预计北美收入作为基盘将相对稳定，收入体量较小、客户和产品持续拓展的亚太及欧洲市场是中期增长的主要驱动力。中国乘用车销量呈现触底反弹的态势，而公司配套客户结构较为优质，伴随2018-2019年中国市场新承接订单（包括吉利PMA平台、比亚迪、广汽、长城、长安等一线自主品牌）开始量产，我们预计2021年开始，公司中国市场收入有望保持快速增长，公司计划未来几年亚太地区收入将很快超过历史高点（2016年8.99亿元）。1H20分地区看，北美、亚太及欧洲的收入占比分为达到66%、19%及15%，更长期来看，公司计划北美、亚太及欧洲的收入占比达到各占1/3的稳态。

长期看，产品升级、线控转向商用化落地带动单车价值量提升。 公司积极布局ADAS相关新产品，目前已与2个主机厂签署开发合同，并与大陆成立合资公司，ADAS相关的转向产品布局非常丰富，包括线控转向、静默方向盘转向、可调转向柱及随需转向系统等，适配L3-5级别的应用场景。我们预计公司线控转向计划将于2025年逐步商用化到产品，带来长期价值量提升、收入增长的空间。