（一）如何看待Q2公募大幅增持电子对科创板块的影响？
科创板近期股价表现亮眼，基本面的边际变化是根本，政策是触发因素，“特朗普交易”、降息交易是辅助加成，若干线索在当前出现了共振。这是一轮市场值得重视的β机会，目前逻辑仍在持续演绎中。
首先，基本面的边际变化是根本。
5月以来我们观察到了半导体等行业的订单边际改善或涨价预期，且苹果链出现产业变化，这体现在了中报预告的高景气中，科技产业是中报预告高增、或正增加速的密集领域。
其次，政策发力是触发因素。5月以来围绕科创企业的系列政策，意味着自上而下政策正逐步引导投资风格“再平衡”——从去年鼓励市场重估高分红高现金流等优质央国企，到今年对创新科技企业的政策着墨增加，下一阶段市场投资理念将回归均衡。
过去两年，从宏观经济背景、到上市公司经营特征、再到监管政策引导，使得A股具备高现金流、高分红、稳定ROE的资产迎来了一轮显著的估值修复。二季度以来，在密集的科创支持政策下，我们认为监管自上而下正在引导市场的投资风格再度平衡，即A股也将逐步注重对于真正有订单、有研发投入、有远景发展的科创企业重新进行价值挖掘，审美风格将再均衡。
第三，近期全球“特朗普交易”、“降息交易”进一步辅助加成。
一方面，美国大选中特朗普的支持率不断抬升，会加强我国半导体（特别是中上游材料和设备）等先进制程的科技产业链国产替代预期，有助于估值扩张。
另一方面，随着美国6月份的通胀数据与失业率数据出炉，9月降息的概率显著提升，美债利率有望回落。美债利率对A股资产而言，如果股价在底部、且基本面有边际变化，则美债利率可起到“锦上添花”的作用，否则难以“雪中送炭”。而当前科创板块正是符合“股价位置还不算高+基本面有边际变化”的组合。
以新能源产业为例：①20-21年新能源盈利上行、美债利率上行，基本面定价，美债利率不敏感；②22年-23年前三季度，新能源盈利下行、美债利率上行，行情呈现盈利估值双杀的情形；③23年四季度-24年，新能源盈利下行、美债利率上行，依旧是基本面定价，美债利率不敏感。期间有一段“锦上添花”阶段是在21年Q2-Q3，新能源盈利上行遇上美债利率阶段回落。
因此，科创板块近期在多因素的共振之下走出了一轮较为独立的贝塔行情，目前我们判断仍在趋势当中。
增量信息在于，基金二季报在周五披露完成，公募基金加仓最显著的方向便是电子为代表的科创成长板块。
电子在2018年以来首次成为公募第一大重仓行业，结构上NV供应链为代表的算力，果链为代表的消费电子，以及科创芯片都迎来大幅加仓。
如何看待基金筹码快速聚集，对于科创成长行情的影响？
事实上，我们回顾过去三年最景气的赛道：21年的动力电池（渗透率非线性突破）、22年的户储（海外需求爆发）、23年的光模块（NV加单），会发现：在产业趋势爆发时，一定伴随着基金配置的大幅上行。
但复盘来看，产业基本面才是股价的决定因素，筹码拥挤并不意味着股价下跌。如果基本面向上未变，筹码压力只会形成阶段性的扰动、而不决定趋势。
基金配置快速上行并大幅超配后，如果产业趋势向上，股价可能不会反应筹码的拥挤（22Q2的户储），也可能横盘消化（21Q2的动力电池），就算因为短期拥挤而回调，如果基本面仍向上，股价后续还能再创新高（23Q2的光模块）。
接下来，我们继续梳理一下本次基金季报其它值得关注的线索——
（二）各类机构投资者力量到达比较均衡的状态
公募主动权益的持股规模仍在下降，从21年高点的近4.9万亿连续下降5个季度，至最新的2.9万亿。
截至24Q2，公募主动权益规模缩水至2.9万亿，较21Q4的高点4.9万亿缩水两万亿左右。较Q1来看，市值的缩水由股价下跌和份额下行两部分共同导致，Q1份额下行2.9%，赎回压力仍存。
根据持股规模，主动权益公募基金对于市场的定价因素在继续下降。
目前保险资产持股市值1.95万亿（考虑持有股票基金的规模是3.5万亿），外资持股市值2.2万亿，而股票型ETF的规模快速增长至1.8万亿。
几大类型的机构投资者的规模逐渐相当，且主动权益公募基金在缩量状态、而ETF和保险资产是上升的主要力量，这对于未来的市场风格审美继续产生影响。
主动权益公募基金时隔2年，本季度出现了一轮较为明显的减仓。
普通股票型基金是21年Q3以来的仓位新低（当前87.8%），偏股混合型基金是22年以来的仓位新低（85.9%）。
在红利资产等港股稀缺资产的支持下，主动权益基金本季度加大了“南下”的力度。
主动偏股基金的港股仓位于Q2大幅上行2%，当前约至12%，而21年初南下的配置高峰约在13%左右；这个季度南下资金除了加仓港股互联网的腾讯、美团，也大幅加仓了港股中国海洋石油、中移动。
（三）白酒、新能源、医药剔除主题产业基金，全基配置已经均回到低配状态
在需求侧有β的时候，“茅指数”和“宁组合”曾经是公募基金重仓的核心资产。随着宏观经济背景的切换，需求侧的β越来越稀缺，A股核心资产也在发生变化，我们在《大变局7：如何寻找下一个时代的核心资产》中做出了展望和讨论。
公募基金的持仓变化，也印证了对于核心资产定义的变化。首先，食品饮料是本次基金季报减仓幅度最大的行业，白酒的公募配置比例回到了19年以来的新低。
白酒仓位由20Q4的16%减仓到当前的8.5%。
剔除食品饮料及消费主题基金，主动偏股基金对于食品饮料的配置已经到了低配，这是本季度一个值得留意的变化。
此外，对于筹码消化更早的“宁组合”来说，泛新能源的持股比例从22年的高点已经减半，剔除产业主题基金的新能源公募配置比例也仍在低配位置。光伏减仓最剧烈、新能源车逐渐稳定、风电有所企稳。
最后，医药配置继续下降，剔除医药基金的医药配置比例仍在低配的底部。子行业小幅公募加仓器械与中药。
（四）下一个时代的核心资产：全球化、反内卷是公募持续重点加仓的方向
在中期策略展望《中国资产如何实现ROE的层级跃迁》中，我们提到A股资产未来要实现高且稳定的ROE，要么来自盈利的可持续增长（做大分子），要么加大分红比例（降低分母）。
分子端EPS增长：①全球化；②科技爆发。分母端净资产下降：③ 反内卷。
科技板块的配置我们前文已经提到，我们重点看看对于【稳定价值类】资产中“反内卷”的行业，以及【景气成长类】资产中“全球化”的行业的配置变化情况。
1. 【稳定价值类】资产中，典型红利资产的公募绝对配置比例上升明显，但占比上升多来自于股价贡献，如果剔除股价因素的主动配置倾向并不明显，甚至部分行业有所减仓。
1. 从超配比例看，剔除股价因素后，中证红利指数的超配比例在下降；
2. 水电、动力煤、工业金属是公募加仓的主要方向，继续刷新2011年以来新高；
3. 如果剔除股价影响，银行、铁路公路等真实配置在下降。
受益于更高的股息率和更优的性价比，基金在布局港股的优质红利资
产。
中海油在Q2新进基金前十大重仓股，香港红利资质仓位达到3.3%，连创历史新高。
此外，我们此前自上而下整理、自下而上验证，梳理了一些反内卷、自由现金流与未分配利润高位、格局改善、潜在提升分红比例的行业，今年二季度基金季报显示已经逐步在得到机构的关注：轨交、固废治理、照明设备、钛白粉、消费建材等。
2. 【景气成长类】资产中，以典型的外需链条公司为样本，整体的公募配置比例已经超过2020年的阶段前高；虽然逆全球化持续困扰，但这依然是A股相对稀缺的高景气线索。
Q2配置和超配比例均连续抬升并且斜率变得陡峭，基金配置相对较高的是船舶、工程机械、白电。其它如重卡、小家电、纺织、家居设备、摩托车的配置也有明显提升。外需受益链条的航运的公募配置比例也是2011年以来新高。
对于24年的两条外需线索，我们的最新观点——
一是【对美耐用品出口链条】（家电、家具、手动电动工具等），
目前美国地产周期→美国耐用品补库周期→全球制造业PMI的复苏路径依然成立，但“特朗普交易”构成阶段性扰动。我们建议在此线索内重点筛选对美出口敞口低、过去数年持续下降的行业（下表）。
二是【海外渗透率提升方向】（电动大巴、叉车、汽车零部件、变压器、农机等），
核心驱动因素是企业竞争力增强带来的海外渗透率上升，我们建议同样着重关注18年贸易摩擦以来的海外渗透率、海外竞争力、海外收入占比、以及从对欧美走向对“亚非拉”渗透的领域。
中报预告显示，去年汇兑和今年运费确实会对中报的增长造成一定的负面影响，增长降速和特朗普交易共同导致近期外需链条股价调整，但部分中报预告依然在50%-100%甚至更高增速的外需制造业龙头，目前24年的动态估值已经回到15X以内，中报靴子落地则是下一个关注布局的节点。
（五）【经济周期类】资产没有配置的主线，分散的增持“供给出清”的细分方向
二季度宏观经济的运行特征是生产强、消费弱；消费中呈现农村偏强、城镇偏弱的特征。
因此，对于内需相关的【经济周期类】资产，基金二季度配置以减仓为主：地产与金融、出行链、食品乳品、零售、医美。
需求侧没有大的β之下，局部“供给出清”较快的领域是周期类资产中结构性被机构加仓的方向：化工（钛白粉、聚氨酯、磷化工、涤纶长丝）、覆铜板、玻纤。
附录：基金季报的其它重要图表
本章如无特别说明，数据来源均为wind数据。
（一）中观行业
1.下游需求
房地产：截至7月20日，30个大中城市房地产成交面积累计同比下降35.40%，30个大中城市房地产成交面积月环比下降0.01%，月同比下降8.11%，周环比下降5.51%。1-6月房地产新开工面积3.80亿平方米，累计同比下降23.70%，相比1-5月增速上升0.50%；6月单月新开工面积0.79亿平方米，同比下降21.89%；1-6月全国房地产开发投资52528.83亿元，同比名义下降10.10%，相比1-5月增速下降0.00%，6月单月新增投资同比名义下降7.41%；1-6月全国商品房销售面积4.7916亿平方米，累计同比下降19.00%，相比1-5月增速上升1.30%，6月单月新增销售面积同比下降13.77%。
汽车：乘用车：7月1-14日，乘用车市场零售57.8万辆，同比去年同期增长3%，较上月同期增长6%，今年以来累计零售1,041.7万辆，同比增长3%；7月1-14日,全国乘用车厂商批发44.9万辆，同比去年同期下降23%，较上月同期下降15%，今年以来累计批发1,220.1万辆，同比增长5%。新能源：7月1-14日，新能源车市场零售28.6万辆，同比去年同期增长27%，较上月同期增长6%，今年以来累计零售439.9万辆，同比增长33%；7月1-14日，全国乘用车厂商新能源批发25.1万辆，同比去年同期增长10%，较上月同期下降13%，今年以来累计批发487万辆，同比增长29%。
2.中游制造
钢铁：螺纹钢现货价格本周较上周跌2.70%至3351.00元/吨，不锈钢现货价格本周较上周张1.07%至14100.00元/吨。截至7月19日，螺纹钢期货收盘价为3479元/吨，比上周下降1.25%。钢铁网数据显示，7月上旬，重点统计钢铁企业日均产量197.91万吨，较6月下旬下降13.35%。6月粗钢累计产量9160.70万吨，同比上升0.20%。
3.上游资源
国际大宗：WTI本周跌2.53%至80.13美元，Brent跌3.18%至82.56美元，LME金属价格指数跌5.63%至3987.80，大宗商品CRB指数本周跌3.47%至280.36，BDI指数上周跌4.76%至1902.00。
煤炭铁矿石：本周铁矿石库存上升，煤炭价格上涨。秦皇岛山西优混平仓5500价格截至2024年7月15日涨1.07%至851.00元/吨；港口铁矿石库存本周上升0.95%至15133.00万吨；原煤6月产量上升5.61%至40538.20万吨。
（二）股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周上涨0.37，行业涨幅前三为公用事业(0.07%)、交通运输(0.76%)、煤炭(-0.16%)；跌幅前三为综合(0.64%)、轻工制造(-3.36%)、社会服务(-1.57%)
动态估值：市场整体来看，本周A股总体及A股剔除金融估值扩张。其中，科创板估值扩张幅度最大。行业角度来看，本周PE（TTM）分位数扩张幅度最大的行业为非银金融、农林牧渔、商贸零售。PE（TTM）分位数收敛幅度最大的行业为石油石化、基础化工、家用电器。本周股权风险溢价从上周2.62%下降到本周2.61%，股市收益率维持上周4.88%。
融资融券余额：截至7月18日周4，融资融券余额14458.52亿元，较上周下降0.93%。
北上资金：本周北上资金净买入-193.23亿元，上周净买入159.07亿元。
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下降到149.94，上周A/H股溢价指数为142.44。
（三）流动性
7月14日至7月20日期间，央行共有5笔逆回购到期，总额为100亿元；5笔逆回购，总额为11830亿元；公开市场操作净投放共计12400亿元。
截至2024年7月19日，R007本周上升7.05BP至1.9008%，SHIBOR隔夜利率上升26.50BP至1.8550%；期限利差本周上升1.73BP至0.7349%；信用利差上升2.28BP至0.2764%。
（四）海外
美国：本周一公布7月纽约联储制造业指数-6.6，前值-6。本周二公布6月零售销售同比2.28%，前值2.59%；6月出口价格指数同比0.7%，前值0.5%；6月进口价格指数同比1.6%，前值1.4%；本周三公布6月工业产出季调同比1.58%，前值0.34%；6月工业产能利用率季调78.76%，前值78.33%。
欧元区：本周一公布的5月欧元区工业生产指数同比-2.9%，前值-3.1%。本周二公布5月欧元区商品出口金额同比-0.5%，前值13.5%；5月欧元区商品进口金额同比-6.4%，前值1.8%；6月欧元区CPI同比2.5%，前值2.6%。
