还原辉山乳业暴跌

记者  吴红毓然 吴雨俭 韩祎 屈运栩

3月29日，辽宁省沈阳市虎石台北大街120号，这里是中国辉山乳业控股有限公司（06863.HK，下称辉山乳业）在沈阳市生产奶制品的大本营。从远处看，乳白色的“辉山”标志在以砖红色为主色的厂房外墙上十分醒目。靠近路边的外墙上，标注着“全自动智能立体库房”。

厂区大门紧闭，进出人员需要出示员工通行证。每隔几分钟，便有印着“辉山乳业”字样的货车进出停车场，证明这家沈阳当地知名的乳业公司仍在正常经营。

平静的厂区隐隐传递出不安。当财新记者在门口询问从厂内走出的人员相关情况时，大部分人闭口不答。

距离新厂房23公里的黄河南大街111号，是辉山乳业总部的办公大厦。

颇为醒目的是，一辆警车停在大厦门口，红蓝色的警灯不停地闪烁。大厦的两侧也拉起了黄白色的警戒线，警戒线和大厦入口处均有多名保安把守，要求进入大厦的人员必须出示工作证。

3月30日下午，财新记者在现场目睹，一个小时内至少有10拨来访者——来自债权人、供应商、投资者、媒体等，他们的共同目的都是：“辉山乳业怎么了？”

这家在香港交易所挂牌的乳业公司，正处在资本市场的风口浪尖。3月24日11点半，辉山乳业突然暴跌，上午收盘于0.42港元/股，较前一日收盘价跌85%，创港交所史上最大跌幅，一日内市值蒸发约320亿港元。

此前一天下午，59岁的辉山乳业实际控制人、公司董事长杨凯，在辽宁金融办组织的债权人临时会议上承认：“资金链断了。”

杨凯表示，要尽快引入战略投资者，融资150亿元来缓解当前危机，承诺一个月内解决流动性问题。

3月21日，多家债权行接到辉山乳业通知，称因故无法还本付息。据财新记者了解，辉山乳业涉及70多家债权人，包括23家银行，十多家融资租赁公司以及部分P2P、私募机构，金融债权预计至少在120亿元-130亿元，中国银行、工商银行、平安银行、浙商银行、九台农商行等均泥足深陷。

其中，杨凯是九台农商行H股的第一大股东。就在九台农商行2017年1月12日挂牌当天，杨凯通过自己控股的Champ Harvest Limited（冠丰）斥资5亿元，持有九台农商行17.88%的H股股份，成为该行H股第一大股东，占该行总股份的3%。数据表明，该行向辉山乳业子公司提供了两笔融资共13.5亿元。

3月27日，九台农商行早盘重挫逾10%，创下了上市两个半月以来的最大跌幅。

3月28日下午，辉山乳业债权人委员会组建暨第一次协调会议在沈阳市迎宾馆北苑一楼召开。与会人员告诉财新记者，此会议只开了10分钟，核心诉求是：要求银行不抽贷、不压贷、不起诉，为引进战略投资者提供方便条件。

不过，辉山乳业的债权人不限于金融机构。

3月29日，诺亚财富子公司歌斐资产向香港高等法院提起诉讼，要求冻结4名人士及公司资产，包括辉山乳业、杨凯及其控股公司冠丰，以及其妻张健美的资产，禁止他们将资产转移或移离香港。

3月30日，诺亚财富有关负责人在电话中回应财新记者：资产保全行为属实，不认为此举会影响公司的正常经营。

辉山乳业是乳品行业内颇为知名的全产业链企业，前身是沈阳乳业，有25年历史。作为辽宁当地企业，辉山乳业的奶产品质量不错，本地销售尚佳。“我们从小都喝这个。”一位在辽宁生活了20余年的人士说。在2009年国内乳业陷入三聚氰胺阴云之时，当地人对辉山乳业的乳品信任度不减。

辉山乳业2013年9月挂牌港交所，IPO融资70多亿港元，2016年9月底总资产约340亿元，负债210亿元。

3月30日，工商银行首席风险官王百荣回应财新记者称，工行对辉山乳业融资在20亿元左右，占该企业的总融资金额的5%。由此可推算，辉山乳业总负债约在400亿元。且不说公司已经资不抵债，以辉山乳业的体量，不到四年负债膨胀至此，令市场大跌眼镜。

无论是苜蓿草牧场还是新能源牧场，或是在沈阳并不成功的房地产行业投资，再加上长年维系股价的几十亿元资金，一切令人充满疑惑，辉山乳业的资金链是怎么断裂的：“如果是经营公开的这些生意，用不了这么多钱。几年来这几百亿的融资，都去了哪里？”

杨凯表示，辉山乳业的解决方案是重组，计划引进国内顶级战略投资者。“但现在谁敢来接盘？”一位债权行风险部人士说。

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精彩内容节选：

董事失联、资金链断

“现阶段别联系我了。”据辉山乳业3月28日公告披露，公司执行董事葛坤给杨凯写信说。

公告称，2017年3月21日，杨凯收到一封葛坤的信件，指出最近的工作压力对她的健康造成伤害，她要休假。自这天起，辉山乳业董事会便一直无法联系到她。两天后，在辽宁省金融办牵头召开的债委会上，银行人士果然没有看到昔日熟悉的葛坤，呼其“失联”。

23家债权行140亿授信

3月28日早上，辉山乳业发布关于股价的不寻常下跌公告，一一回应市场消息，包括承认执行董事葛坤“失联”，否认暴跌是因中行审计所引发，也否认平安银行抛售其质押股权等。

多路债务缠身

除银行业金融机构债权外，辉山乳业此前的多份公告，暴露了融资租赁、P2P、金融资产交易所等坏账隐患，这些机构的抗风险能力更弱。

从乳业到牛业的关联交易

杨凯是一个做乳业发家的老企业家。从公开资料可见，他对全产业链乳业非常自信，认为可以复制到其他领域，比如全产业链牛业。

“牛粪变黄金”

“有牛就有粪，牛粪可变黄金！”2015年11月，辉山乳业首席财务官苏永海公开作此表示。事实上，在中国一哄而上的大牧场热，很快带来天量牛粪的处理难题。

维系股价之祸

“如何在这个薄情的市场深情地活着？”在港股市场上被“屠戮”的辉山乳业，背后还有多少隐情？

400亿负债哪里去了？

3月30日，工商银行首席风险官王百荣告诉财新记者，工行对辉山乳业融资在20亿元左右，占该企业的总融资金额的5%。由此可推算，辉山乳业总负债约在400亿元。

如何收场

按辉山乳业总股本135亿股，即使按前一日收盘价2.8港元/股算，要融资150亿元，这意味着要出让约60%股权。现在股价暴跌到0.42港元，这一解决方案还有多少空间可运作？

……

本文为2017年4月3日出版的《财新周刊》封面文章

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