【申万公用环保】华电国际（600027）2019年三季报点评：供需双杀下电价韧性强劲 期待煤价下行

公司发布2019年三季报， 前三季度实现营业收入674.57亿元，同比增长3.68%；实现归母净利润25.13亿元，同比增长59.97%，符合申万宏源预期。

投资要点：三季度发电量回落，多重利空下电价韧性强劲。 公司上半年发电量同比增长5.54%，主要系上半年公司装机容量同比增长8.66%。三季度我国整体用电增速进一步下滑，其中公司装机占比最高的山东7-9月单月用电量同比增速分别为2.37%、-5.88%和0.1%，对公司机组发电效率形成压制。另一方面，年初以来锡盟-山东特高压交流配套电源组相继投产，前三季度山东省输入电量同比增长超过30%，对本地机组利用小时数亦造成较大冲击。公司前三季度发电量同比增长1.96%，较上半年增速有较大回落。公司前三季度交易电量比例达51.70%，较去年同期增加12.31个百分点，在电力供需双杀背景下，公司前三季度平均上网电价达413.59元/兆瓦时，同比增长约1.99%，较上半年的1.56%同比增幅进一步扩大，多重利空下电价韧性超预期。市场化交易参与者表现出较高理性，助力公司营业收入实现正增长，当前背景下难能可贵。

煤价下行提升毛利率，财务费用减少助力业绩释放。 公司三季度单季实现归母净利润8.5亿元，同比增长47.59%，表现出较高业绩弹性，除电价同比回升及增值税调整外，主要受益于煤价下行及财务费用降低。三季度山东省电煤价格指数稳定在550-560元/吨，环比二季度基本持平，较2018年同期降低约30元/吨。公司三季度毛利率同比提升0.73个百分点，整体提升幅度对于煤价降幅，我们判断可能原因包括燃气电厂燃料成本同比上涨、运维及人工成本提升等。此外，公司去年开始发行永续债（计入其他权益工具），截至三季度末其他权益工具已达140亿元，公司资产负债率呈逐季降低趋势，9月底资产负债率降低至67.61%，同比减少3.6个百分点。公司三季度单季财务费用率同比减小0.48个百分点，财务费用同比减少约8000万元，助力业绩释放。